中国印花税对证券市场的影响研讨

印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受、使用的应税经济凭证所征收的一种税。其特点在于税率低、税负轻。是我国证券市场的主要税种之一。

我国证券市场的印花税主要是在两个环节征收。本文主要浅析一下我国证券市场交易环节的印花税的经济效应,重点讨论它对股市的激励和波动作用。Tobin(1974,1978)及其追随者Stiglitz(1989)的传统观点认为交易税可以抑制证券市场过度波动;Jackson和OcDonnell(1985)用英国的季度数据研究表明,印花税从2%降低到1%,市场波动性将提高70%;Lindgren和Westlund(1990)以及Ericsson和Lindgren(1992)分别用瑞典和跨国数据的实证分析发现,长期来看,印花税上升1个百分点将导致市场波动性分别下降50%和70%"上述学者的主要研究结论是,证券市场印花税调整与市场波动性成反比。同时,另一些学者的研究却表明印花税对股市波动性几乎没有影响。典型的代表为:Kupiec(1991)!Umlauf(1993)!Barr和Sellin(1996)。Saporta和Kan(1997)采用了新的经济计量方法,对英国的相关问题进行了更为深入的研究,发现英国的印花税已被资本化在价格之中,反对派认为证券交易税不一定会减少股票市场的波动性。因为交易税对每一个投资者的作用都一样。交易税不仅影响那些盲目的交易者,还影响了知情交易者。然而股市的知情交易者,在减少股市的波动性起了很大的作用。这样,如果股市的证券交易税对知情交易人的影响大于盲目交易人的话,那么股市的证券交易税不但没有降低市场的波动性,反而增加了市场的波动性。

在我国的情况也有相关的研究,东北财经大学金融工程研究中心与华夏证券研究所联合课题组(2002)对中国证券市场交易费用的市场效应作了经验研究,结果表明证券交易印花税税率调整对证券市场的股票价格具有敏感冲击反应,而且在10个交易日内市场反应最大,随着时间的推移,反应效应逐渐减少,30个交易日后,反应效应已很微弱。范南、王礼平(2003年)的结果是印花税调整对市场的综合收益波动性的影响和对A股市场收益波动性的影响大体一致。印花税上调会导致市场收益波动性的提高。印花税下调会导致市场收益波动性的降低。

我国的证券市场的交易印花税主要目的在于调控证券市场。从我国的实际情况来看,在印花税调整的同时,股市的确有波动。从股市的指数可以看到这种系统性的因素对整个股市的调控作用。在1997年5月证券交易印花税调高千分之二的后,上证综合指数连续下跌了500点多,跌幅超过30%。1998年6月印花税税率下调千分之一以后,三个月上证综合指数涨幅超过20%。1999年6月1日为了活跃B股市场,中国国家税务总局再次将B股交易税率降低为3‰,上证B指一个月内从38点飚升至62.5点,升幅高达50%多。B股步入牛市行情中。2001年11月印花税税率调低至2‰后,股市产生一波100多点的波段行情。

2005年1月24日印花税税率从2‰下降到1‰之后,当天的上证指数上涨50点,深成指数上涨140点左右。从这种指数的变化可以认为,印花税的调整对我国股市是有影响的。降低印花税有利于提高股民的投资报酬率,扩大证券的交易,对证券市场有刺激作用。反之,提高印花税起到抑制证券市场交易的作用。

本文采用单因素方差分析(one-wayANOVA),对事件前后30个交易日的单因素方差分析,选取的事件是2005年1月24日下调印花税的政策,用沪市的上证指数、深成指数来验证印花税的调整对沪市和深市收益波动性有没有影响。选取的数据为2004年12月10日到3月15日沪市的上证指数和深成指数。也就是1月24日前后30个交易日。

1、上证指数的分析

2004年12月10日到2005年1月21日上证指数的均值分析。DescriptiveStatisticsVariableNMeanMedianTrMeanStDevSEMeanC1301266.51270.21267.030.85.6VariableMinMaxQ1Q3C11204.41317.71244.91286.42005年1月24日到2005年3月15日上证指数的均值分析。DescriptiveStatisticsVariableNMeanMedianTrMeanStDevSEMeanC2301274.11285.41277.235.56.5VariableMinMaxQ1Q3C21188.91318.31253.91304.1从以上分析可以看到,在证券交易印花税调低的前30个交易日里面,上证指数的均值是1270点,标准差为30.8。在调整了证券交易印花税后30个交易日里面,上证指数的均值为1285点,标准35.5。

One-WayAnalysisofVarianceAnalysisofVarianceSourceDFSSMSFPFactor18798790.800.376Error58639131102Total5964792Individual95%CIsForMeanBasedonPooledStDevLevelNMeanStDev------+---------+---------+---------+C1301266.530.8(-----------*------------)C2301274.135.5(-----------*-----------)------+---------+---------+---------+PooledStDev=33.21260127012801290组间离差平方和SSR=879,组间均方差MSR=879,组内离差平方和SSE=63913,组内均方差MSE=1102,总离差平方和SST=64792,F=0.8,F检验概率=0.376<A=0.05(95%置信区间),故拒绝H0,接受H1,即事件前后的大盘股指产生显著性差异。

2、深成指数分析2004年12月10日到2005年1月21日深成指数的均值分析DescriptiveStatisticsVariableNMeanMedianTrMeanStDevSEMeanC5303153.73183.63155.5106.319.4VariableMinMaxQ1Q3C52969.13303.33054.93256.02005年1月24日到2005年3月15日上证指数的均值分析。

DescriptiveStatisticsVariableNMeanMedianTrMeanStDevSEMeanC6303282.33317.03286.2126.323.1VariableMinMaxQ1Q3C63045.53464.73182.93380.4从以上分析可以看到,在证券交易印花税调低的前30个交易日里面,深成指数的均值是3155.5点,标准差为106.3。在调整了证券交易印花税后30个交易日里面,上证指数的均值为328602点,标准126.3。

One-WayAnalysisofVarianceAnalysisofVarianceSourceDFSSMSFPFactor124775224775218.170.000Error5879069113633Total591038442Individual95%CIsForMeanBasedonPooledStDevLevelNMeanStDev--+---------+---------+---------+----C5303153.7106.3(------*------)C6303282.3126.3(------*------)--+---------+---------+---------+----PooledStDev=116.83120318032403300组间离差平方和SSR=247752,组间均方差MSR=247752,组内离差平方和SSE=790691,组内均方差MSE=13633,总离差平方和SST=1038442,F=18.17,F检验概率=0(A=0.05(95%置信区间),故不能拒绝H0,即事件前后的大盘股指产生没有显著性差异。

结论与建议。

1、印花税的调整对证券市场的影响。

印花税的调整对大盘的指数是有波动性作用,但是其作用的大小,和时间的效应有限。且可以看到,2005年1月24日的这次印花税调低没有对深市的波动的性有影响,但是对沪市的波动性有影响。在印花税调整的当日和以后的小段时间内,这个大盘的股值会有与印花税呈反相关系的现象。但是这种效应是短时的,并且是不稳定的。如我们上面所分析,市场一般有两类的交易人,一是盲目的交易人,他们的投资是不以市场的内在价值为基础的。所以交易费用的下降,会对他们的行为产生影响。第二类投资人是知情投资人,他们的投资是“理性”的,投资的基础是基于股票的内在价值,基于对股票未来收益的估计,他们的行为是受到与证券的基本价值无关的各种因素所影响比较小。从我们的实证分析可看到,证券交易印花税的下降对我国的股市会增加股市的波动性。可能是由于我国股市以中小投资者为主,中小投资者他们对交易的成本反应比机构投资者更为灵敏,会因为交易成本的高低而选择“进场”或“出场”。印花税的下调是一个利好的消息,在短期内股市的价格产生波动。但是这种效果只是短期的和不稳定的,2005年的股市还是没有因为印花税税率的降低而走出低迷。说明交易印花税对证券市场的影响是很小,并且由于人们投资的越来越“理性化”,下调印花税税率对刺激股市的作用将更加下降。所以,股市的发展主要要靠提高股市的内在价值,提高股票的投资价值。交易印花税作为政府的一种调控市场的手段,它的作用是有限的。

2、我国证券市场交易印花税改革建议

(1)、改双向征收为单向征收虽然我国证券交易的印花税已经调到1‰这样一个比较低的水平,但是从国际的比较来看,发达国家大多停征了证券交易税,其目的是出于资本的流动性,减少干扰市场的资源配置。例如:澳大利亚和丹麦等国家已经取消了证券交易税。而在征收证券印花税的国家里面大多实行单向征收。英国只对股票买方征收印花税,法国只对在股票交易所或者柜台交易的证券,按照交易额对买卖双方征收交易税,交易额在100万法郎以内的部分,税率为3‰,超过的部分,税率为1.5‰,且每笔交易可以减税150万法郎,每笔交易额最多不超过4000发凉,对于创业板上市的股票交易不征交易税。所以从各个发达国家的经验,以及本文分析的证券交易税其有限的作用,我国根据实际情况调整印花税,考虑单向征收。

(2)、开征差异性的证券交易印花税我国现在实行的是单一的交易印花税,对所有的交易者都是一样的,对所有的交易者的影响都是一样的,虽然它对知情者的交易比较小,但是它在一定程度还是影响了“理性”投资者的决策,对市场是一种干扰。削弱证券交易税发挥其对市场有效的作用。应该在证券交易税的征税环节、对象和税率的设计上注重差异性,将能更大程度发挥一直股市的非理性过度短线投机行为,积极引导投资者的“理性”投资。

(3)、建立完善的专门规范证券市场的税收制度子系统。我国目前尚未建立专门的以规范证券市场为目的的税收制度子系统,对以证券交易行为为对象的税制内容散见于不同税种的税法规定中。现行的股票交易印花税税收政策就是套用《印花税暂行条例》中的“产权转移书据”和“权利、许可证照”两个税目的规定,对股票交易进行征税,缺少基本税收法规依据。这对证券交易这种行为相对集中、具有其独特的特点的范围行为,从立法的角度来说,是不严谨的。所以我国应该尽快针对证券市场制定专门的税收,以规范证券市场的行为,更好的发挥税收在证券市场的宏观调控作用。