企业套期保值的基差风险问题分析

【摘要】金融风暴所导致的商品期货市场暴跌行情许多企业卷入到亏损事件中,套期保值更成为所有这些事件的第一关键词。套期保值本来是锁定风险稳定收益的,研究套期保值风险,科学合理的发挥套期保值的功能作用,本文具体分析套期保值的基差风险,研究相关风险因素以及相关的应对措施。

【关键词】套期保值;避险功能;基差风险

套期保值是指以回避现货价格风险为目的的期货交易行为,其实质是以一个市场的盈利来弥补另一个市场的亏损,从而规避价格波动风险。但是在实际操作中,最近的期货市场的套期保值功能似乎发生了变异,尤其在国内一些企业中发生了一些企业在套期保值交易中发生大幅亏损的情况。鉴于现在出现的问题,有必要对套期保值的避险功能作进一步的探讨。

一、套期保值必须掌握基差概念

套期保值就是在期货市场买进或卖出与现货数量相等、但交易方向相反的商品期货合约,以期在未来某一时间通过卖出或买进期货合约,而补偿因现货市场价格不利变动所带来的实际损失。也就是说,套期保值期货交易的主要目的就是将生产者所承担的价格风险转移给投机者,即当现货企业通过在期货市场上进行与现货市场交易活动相反的操作来规避价格风险时,这个过程就是套期保值。

(一)基差的问题由来

虽然套期保值可以大体抵消现货市场中价格波动的风险,但不能使风险完全消失,其主要原因是存在“基差”这个因素。要深刻理解并运用套期保值避免价格风险,就必须掌握“基差”的概念及其基本原理。

基差是指某一特定商品在某一特定时间和地点的现货价格与同种商品的某一特定期货合约价格间的价差。基差=当日现货价格-当日期货价格。若不加说明,其中的期货价格应是离现货月份最近的期货合约的价格。基差并不完全等同于仓储费用,但基差的变化受制于仓储费用。归根到底,仓储费用反映的是期货价格与现货价格之间基本关系的本质特征,基差是期货价格与现货价格之间实际运行变化的动态指标。虽然期货价格与现货价格的变动方向基本一致,但变动的幅度往往不同,所以基差并不是一成不变的。

基差可以是正数,也可以是负数,这主要取决于现货价格是高于还是低于期货价格。现货价格高于期货价格,则基差为正数;现货价格低于期货价格,则基差为负数。

(二)套期保值与基差问题

由于基差的变动比期货价格和现货价格相对稳定一些,这就为套期保值交易创造了十分有利的条件。而且,基差的变化主要受制于仓储费用,一般比观察现货价格或期货价格的变化情况要方便得多。所以,熟悉基差的变动对套期保值者来说是大有益处的。

套期保值的效果主要是由基差的变化决定的,从理论上说,如果交易者在进行套期保值之初和结束套期保值之时,基差没有发生变化,结果必然是交易者在这两个市场上盈亏相反且数量相等,由此实现规避价格风险的目的。但在实际的交易活动中,基差不可能保持不变,这就会给套期保值交易带来不同的影响,后面将对此作具体分析。

在商品实际价格运动过程中,基差总是在不断变动,而基差的变动形态对一个套期保值者而言至关重要。由于期货合约到期时,现货价格与期货价格会趋于一致,而且基差呈现季节性变动,使套期保值者能够应用期货市场降低价格波动的风险。

基差变化是判断能否完全实现套期保值的依据。套期保值者利用基差的有利变动,不仅可以取得较好的保值效果,而且还可以通过套期保值交易获得额外的盈余。一旦基差出现不利变动,套期保值的效果就会受到影响,不免要蒙受一部分损失。

若是买入套期保值,基差值走低(如基差值由-30下滑至-60),也就是说,现货市场商品价格上涨幅度小于期货市场商品价格上涨幅度,那么通过此次套期保值就可以成功地实现锁定价格及规避风险的目的。若是卖出套期保值,基差值走高(如基差值由-30上涨至20),也就是说,现货市场商品价格下跌幅度小于期货市场商品价格下跌幅度,那么通过此次套期保值同样可以成功地实现锁定价格及规避风险的目的。

二、套期保值的基差风险分析

套期保值的损益由进行套期保值资产的现货价格和期货价格的差额来决定,即由基差来决定,该基差定义为:“基差=进行套期保值资产的现货价格―所使用合约的期货价格”。对于空头套期保值来说,其资产组合由现货市场的多头资产与期货市场的空头资产构成,该套期保值的损益由基差变化决定,当基差扩大时盈利,基差缩小时亏损。而多头套期保值由现货市场的空头(预期未来购买)与期货市场的多头资产组成,当基差缩小时盈利,基差扩大时亏损。因此,套期保值并不能消除所有风险,而是把价格风险转换为基差风险。相对于价格风险而言,在正常的市场情况下,基差相对比较稳定,波动性也较小,因而基差风险比价格风险更易于管理,所以套期保值者选择利用期货市场来进行价格风险管理。

一般来说,基差风险的主要来源包括以下四个方面:

(一)期货价格对现货价格的基差水平及未来收敛情况的变化

由于套利因素,在交割日,期货价格一般接近现货价格,即基差约等于零。因此,套期保值交易时的基差水平、基差变化趋势和套期保值平仓对冲的时间决定了套期保值的风险大小及盈亏状况。

(二)影响持有成本因素的变化

期货价格等于现货价格加上持有成本,该持有成本主要包括储存成本、保险成本、资金成本和损毁等等。如果持有成本发生变化,基差也会发生变化,从而影响套期保值组合的损益。

(三)被套期保值的风险资产与套期保值的期货合约标的资产的不匹配

由于大豆价格与豆油价格波动的高度相关性,所以豆油生产商或消费商使用国内大豆期货合约来为豆油价格进行套期保值,这种套期保值被称为交叉套期保值。交叉套期保值的基差风险最大,因为其基差由两部分构成,一部分来源于套期保值资产的期货价格与现货价格之间的价差,另一部分来源于套期保值资产的现货价格与被套期保值资产的现货价格的价差。由于被套期保值的风险资产与套期保值期货合约的标的资产不同,其影响价格变化的基本因素也不同,导致交叉套期保值的基差风险相对偏高。上述粮油企业的跨市场套期保值操作与交叉套期保值相似,因为在某段时期内,影响国内豆油价格的基本面因素与影响豆油期货价格的因素不一样的,因而使国内现货豆油价格与CBOT豆油期货价格的基差具有更大的不确定性。

(四)期货价格与现货价格的随机扰动

在套期保值组合持有期间,基差处于不断的扩大或缩小变化中,因而使套期保值组合产生损益。在正常的市场条件下,由于影响某一资产的现货价格与期货价格的因素相同,使套期保值基差的波动幅度相对较小且稳定在某一固定的波动区间中,在该波动区间内产生的套期保值组合盈利或亏损较小,因而不会对套期保值的有效性产生太大影响。但在某些特殊情况下,市场会出现对套期保值不利的异常情况,导致套期保值基差持续大幅度扩大或缩小,从而使套期保值组合出现越来越大的亏损,如果不及时止损,将对套期保值者造成巨大的亏损。从概率上来说,偏利正常基差水平的异常基差现象属小概率事件,但对这类小概率事件风险处理不当的话,套期保值会造成巨大的亏损。

三、套期保值基差风险管理对策

为了防止基差异常变化这种小概率事件给套期保值带来超过预期的高额亏损,企业必须建立起合理的套期保值风险评估、监控和管理制度。具体来说,套期保值的基差风险管理包括如下三个方面的内容:

(一)选择有利的套期保值时机与确定合适的套期保值比例

从某大型粮油企业套期保值巨额亏损案例来看,该企业是在套期保值基差大幅度偏离正常水平的情况下进行套期保值交易,从而较大地增加了基差风险。这一经验表明,套期保值交易必须选择合适的基差时机入场,这样才能降低套期保值风险。此外,企业应根据不同的基差风险程度选择合适的套期保值比例(即套期保值数量占现货持有数量的比例)在基差风险偏高时,应降低套期保值比例。上述粮油企业套期保值巨额亏损的主要原因之一就是在基差风险较高时选择了高比例的套期保值。

(二)建立合理的套期保值基差风险评估和监控制度

国外企业套期保值经验表明,成功的套期保值风险管理有两个基本规则,一是必须清楚知道面临的风险是什么及风险的大小,二是确保所有可能的结果事先已被预期到。这就要求企业必须建立有效的套期保值基差风险评估和监控制度。美国沃顿商学院的调查表明,为管理套期保值的基差风险,美国非金融企业普遍使用压力测试法和风险价值法等方法来量化套期保值的风险,在基差风险评估时,尤其特别关注有可能导致巨大亏损的小概率事件风险。我国企业应该借鉴这一成熟的风险管理经验,以加强对套期保值风险的管理。

(三)建立严格的止损计划以规避异常基差变化的小概率事件风险

套期保值最大的风险就是基差出现异常变化,一旦发现基差出现不利的异常变化,最佳策略就是立即平仓止损,以避免更大的亏损。一般来说,套期保值有两种止损策略,一个策略是基于历史基差模型,通过历史模型,确定正常的基差幅度区间,一旦基差突破历史基差模型区间,表明市场出现异常,就应该及时止损。二是确定最大的可接受亏损额。一旦达到这一亏损额,及时止损。

四、选择好套期保值的类型与执行原则

按照套期保值者在期货市场上买卖方向来区分的,套期保值分为买入套期保值、卖出套期保值和综合套期保值。玉米套期保值有两种基本类型,即买入套期保值和卖出套期保值。

(一)套期保值的类型

1、买入套期保值

买入套期保值是指交易者先在期货市场买入商品期货,以便将来在现货市场买进现货时不致因价格上涨而给自己造成经济损失的一种套期保值方式。这种用期货市场的盈利对冲现货市场亏损的做法,可以将远期价格固定在预计的水平上。买入玉米套期保值是需要现货商品而又担心现货商品后期价格上涨的客户常用的保值方法。

2、卖出套期保值

卖出套期保值是指交易者先在期货市场卖出商品期货,当现货价格下跌时以期货市场的盈利来弥补现货市场的损失,从而达到保值目的的一种套期保值方式。卖出玉米套期保值主要适用于拥有商品的生产商或贸易商,他们担心商品价格下跌使自己遭受损失。

3、综合套期保值

对于加工企业来说,市场风险来自买和卖两个方面,原材料价格上涨和成品价格下跌都会带来市场风险,原材料价格上升的同时成品价格下跌是加工企业最为危难的时候。为了规避上述双重风险,加工企业可以利用期货市场进行综合套期保值,即对购进的原材料进行买期保值,对其产品进行卖期保值,锁牢其加工利润。目前,由于玉米的下游产品尚无期货品种,因此,玉米加工企业难以进行综合套期保值。大豆压榨企业比较容易操作。

(二)套期保值套期保值的原则

套期保值交易是为了回避价格波动风险,控制企业成本就要严格按照套期保值的原则进行交易。

期货交易市场买入套期保值交易必须遵循的原则:

1、坚持"均等相对"的原则。"均等",就是进行期货交易的商品必须和现货市场上将要交易的商品在种类上相同或相关数量上相一致。"相对",就是在两个市场上采取相反的买卖行为,如在现货市场上买,在期货市场则要卖或相反。

2、应选择有一定风险的现货交易进行套期保值。如果市场价格较为稳定,那就不需进行套期保值,进行保值交易需支付一定费用。

3、比较净冒险额与保值费用,最终确定是否要进行套期保值。

4、根据价格短期走势预测,计算出基差(即现货价格和期货价格之间的差额)预期变动额,并据此作出进入和离开期货市场的时机规划,并予以执行。

企业必须根据自身的生产经营需要来做套期保值,不能把套期保值与投机交易混为一谈;还要严格控制期货交易量,不能超过企业能够承受的范围;还要制定详细的买入套期保值计划和操作方案,计划书中要充分考虑基差、季节性、品种特性等因素。

基差的变化对套期保值者来说至关重要,因为基差是现货价格与期货价格的变动幅度和变化方向不一致所引起的,所以,只要套期保值者随时观察基差的变化,并选择有利的时机完成交易,就会取得较好的保值效果,甚至获得额外收益。

作者简介:

李佰杰,北京农学院讲师,主讲期货交易基础、证券投资学、金融市场课程,编写过一些教材,发表过几十篇相关论文及文章。

周彦,广发期货公司北京营业部副总经理及交易部经理,高级期货分析师,为大中型企业设计过多种套期保值方案并被采纳。