论国内证券监督现况与展望

一、改革大潮中的证券市场

在谈到中国的金融债券市场时,一位对中国问题颇有研究的美国人罗伯特?阿德勒认为;“中国完全有机会发展成为世界上一个了不起的金融市场,所有的要家已经俱备:人口众多;对商品的巨大需求;有教育的、受过训练的和勤奋工作的劳动力以及对外界资金的需求,由于中国实际上才刚刚起步,而不受拼命保护其传统和极有利可图的做生意的方式”旧的框架体系”的约束,中国能跃过许多,甚至所有旧的市场所经历的那种有时候很痛苦的磨难”。伴随着中国经济体制改革的不断深化,特别是企业体制由单一的经济成份向股份制演变,一以及财政体制从财政赤字通过银行透支或借款改变为直接向社会筹资,中国的证券市场迅速得以恢复和发展。到1992年,中国已累计发行各类债券和股票近4000亿元人民币。回顾以往的历程,中国的证券市场发展与收获并存。人民币特种股票的问世,使改革开放的共和国跨入世界证券市场的行列;华晨中国汽车控股有限公司(B司山胡份伽naAut0lr泊tiv。妇泊ldin,咖ted)经过最严格的验证,挂牌于美国纽约股票交易所,率先把中国的股份制企业推上国际化的道路;上海、深圳两市股票交易极为活跃,两地交易所会员已达322家,交易席位已增至77’4位,近200万投资者跻身上海、深圳股市,股票市价总额已达近千亿人民币,同时法人股内部流通的尝试也已推出。此外,数百亿金融债券的发行不仅弥补了数年来不断出现的财政赤字,也使众多的大型项目得以运作。然而,作为中国市场取向改革这个大进程中的一部分,证券市场的成长并非一帆风顺。特别是过去一年的证券市场,曾一度给人们的印象是:全国各地一哄而起发股票,市场管理政出多门,混乱不堪.不少海内外专家为此优心忡忡。他们难以理解,在有关公司法,股票发行与交易法规尚未出台时,股票却已发行并上市交易。或许从改革的大视野角度出发,我们没有理由事后责备,为什么中国的证券市场改革不在一切夕嘟条件都具备后再进行。可以肯定,如果没有来自实践的需求,中国的证券管理体制始终难以成熟.就象中国改革的若干环节一样,“摸着石头过河”也是证券领域难以避免的模式.欢乐与痛苦始终伴随着中国证券市场的成长。当人们还沉浸在小平南巡讲话之后股市“牛气冲天”的喜悦之中时,原野停牌事件给狂热的股民上了生动的一课;当120万人排队付钱购买只有10%命中率的股票认购证,结果由于管理上的失误而怨气冲天时,“8?10’’事件引起了国内外的关注。更难以理解的是,100多万人购买股票时,根本不能了解,或者说他们也不想了解,所卖股票的企业内在的财务数据和有关公司的信息。难怪国外有的专家认为这是一场纯粹的。但如果真是,人们完全可以采取更古老、更简捷的方式.曾一度看好的各种债券,在股票市场的冲击下,开始出现了由热变冷,交易清淡。一些部门和企业为了筹措资金,不断违反中央政府的指令,竞相提高债券利率。花样萦多的各种债券发行量过大,次数过于频繁,使利率相对较低的“金边债券”一一国库券失支了吸引力。国际经验表明,无论管理体制有何差异,政府对市场的干预程度有何等的不同,但依靠完整严密的立法以规范证券市场的行为都是必须的.一个强有力的全国统一的证券管理机构,对于规范化的证券市场也是必不可少的前提。很难想象,管理多头、政出多门,互相扯皮、推诱、掣肘还会有什么规范而言.

二、从无序到有序的里程碑

中国经济建设数十年的实践表明,要想使我们的国家强盛,要想跻身于世界先进行列,万万不能没有市场。当人们终于放弃了市场经济是资本主义特征的偏见后,巨大的投资需求为中国的证券业提供了令世人瞩目的衬U邑。然而世界证券市场发展表明,证券交易中的垄断、欺诈行为,可以说是证券市场生与俱来的弊端,它严重干扰市场的正常营运,甚至影响其生存。一部现代证券管理史,基本上就是与非法交易、非法投机及其他不规范行为斗争的历史。第一次世界大战后,美国参议院一个小组对纽约10家银行的调查表明,在证券抵押贷款中,绝大部分用于投机活动。由于投机盛行,加之各地证券法规不统一,使股票价格狂涨乱跌。证券交易所中“诺言就是契约”,不违反“君子协定”就可继续交易。1勺29年10月29日,金融危机终于来临作为大恐慌之日载入美国史册.证券市场的大崩溃迫使美国政府从法律上对证券市场严加管理。中国不能没有市场经济,证券市场发展大有前途。但在实践中它是否真有前途,则取决于政府的宏观管理,以约束市场参与者的行为,有效地防止垄断、欺诈、内部沟通、哄抬价格等不良行为,从而保证证券市场的正常运作和发展。中国证券市场的发展尚且刚刚开始.,但值得庆辜的是西方发达国家已为我们积累了近300年的经验。我们完全可以借鉴其经验,结合中国国情,走出一条既能和国际惯例衔接,又能符合自己需要的中国式证券市场发展道路。正是为了加强证券市场的宏观管理,统一协调有关政策,建立健全证券监管工作制度,保护广大投资者的利益,国务院成立了“国务院证券委员会(简称证券委)和“中国证券监督管理委员会(简称证监会)。这将标志着中国的证券市场已开始从无序进入有序。西方证券市场经历了100多年的磨又食才做到的事,中国仅仅数年间就已完成。这不能不说是中国证券市场的一大机遇.。

三、国务院证券委职能的界定

证券市场作为中国市场经济的一部分,尽管同发达国家乃至一些发展中国家和地区相比,在国民经济中扮演的角色目前尚有明显的差距,但它的出现毕竟是中国市场取向改革达到一定深度的显着标志。对中国经济体制改革基本思路稍有了解的人们很容易发现,证券市场的建立和发展,在筹集资金,,优化资源配置,调整产业结构,转换企业经营机制等方面的追求的目标,恰恰就是中国经济体制改革所要解决的基本间题。因此,可以毫不夸张地说,证券市场在今后中国经济成长所具有如何估计也不过份的作用。但同时我们也必须看到,中国长期以来形成的计划经济体制尚未完全转轨,在面对牵一发动全身的证券市场向题上,中国一时还很难组建一个独立于其他政府机构之外的证券管理部门。或者更确切地说,倘若中国也仿照美国,由总统 任命、参议院批准的5名委员,成立一个证券交易,作为全国最高的证券管理机构,那么在目前中国的实践中,它或许毫无权威可言。1992年底成立的国务院证券委员会,由14个部委的官员组成。他们分别来自国家体改委、人民银行、国家计委、财政部、国有资产管理局、国家工商局、国家税务总局、国务院经贸办公室、外贸部、国家外汇局、国务院法制局、监察部、最高法院和最高检察院。由他们作为委员的证券委,其基本职责是:负责组织拟订有关证券市场的法律、法娜草案;研究制定有关证券市场的方针政策和规章;制定证券市场发展规划和提出计划建议;指导协调、监督和检查各地区、各有关部门与证券市场有关的各项工作;归口管理证监会。在描述中国的证券管理体制时,一个很值得人们注意的特征是:此次新的管理体制的出台,在很大程度上是强调证券市场的全国统了弓生。因此,同以往其他领域的改革尝试相比,地方政府的管理职能和权限被作出了严格的界定:在证券的发行和上市动作中,地方政府只能在国家下达给该地的总量规模内行使权力。同时证券委已做出决定,对以前未经中央政府批准,擅自公开发行股票、信托受益证券和超出国家规定范围发行内部股权证的地区,必须首先自行清理整顿,并写出报告,经证券委审查合格后,再下达规模指标。关于股份制企业的试点批准权限,在目前出台的证券管理体制中也有明确规定:在国家体改委拟定的股份制试点法规的框架内,现有企业的股份制试点,地方企业由省级或计划单列市政府授权的部门会同企业主管部门审批,中央企业由体改委会同主管部门审批。中国的地方政府在市场取向改革中,历来扮演着双重角色。一方面,它处于本地区经济成长的需要,不断推出向市场化通近的举措。迄今为止,中国改革的大部分内容均是先来自地方的试点,有些尝试甚至是在违反中央红头文件的精神下进行的。来自各地的大量实践需求,最后得到中央政府的认可,得以在全国推广。另一方面,以放权、让利为基本手段的改革,也使地方政府尝到了“财政分灶吃饭”的甜头,在强烈的收入冲动下,地方争投资、争项目、争贷款、争资源的现象也日趋严重。同时由于改革以来地方政府的经济职能不断扩大(地方企业的不断增多,中央企业的下放),处于地区利益的考虑,它们不能不截留中央已经下放给企业的权利。或许正是出自维护证券市场的统一性,防止证券投资过热和政出多门,此次证券委和证监会的组建,突破了传统的机构设置模式,即证券委作为国务院的一个部委并没有要求各省也设置相应的机构。根据目前证券委的设想,今后各省和计划单列市将有一个副省级的官员作为主管该地区的证券事务。至于它们与中央政府的沟通则由证券委和证监会派出的联络员来完成。目前,证券委正组织力量抓紧证券法规建设。《股票发行与交易暂行规定》、《证券经营机构管理办法》、《投资基金管理办法》、《证券从业人员行为规范》和《股票发行资格审查管理办法》等一系列法规的草拟工作正在紧锣密鼓地进行,有的近期就可望出台。中国金融资产总量十分有限,为防止过大规模的证券发行冲击信贷资金的平衡,证券委正会同国家计委制定全国的证券发行规模计划。此外,有计划地组织国内企业涉足于海外股市,并继续扩大人民币特种股票的试点也将成为1993年中国证券管理机关的重头戏。最后,证券委今后一段时期内面临的又一任务是:在调控各类债券的发行规模同时,积极组织投资基金证券、可转换证券、信托受益证券等新品种的试点,丰富、活跃证券市场。在《证券法》(主要用于规范证券的发行,即用来管理通常服兑的一级市场)、《证券交易法》(主要是规定证券市场管理的组织体系,规范证券交易行为及与证券交易相联系的借贷活动,即用以管理证券流通市场,也就是人们常说的二级市场)、《证券投资保护法》(其目的在于专门保护投资者的利益,防治证券交易中的垄断、欺诈和内部沟通等一系列非法投机行为)等立法尚未通过之前,国务院证券委员会制定上述临时性的法规,既可以在规范证券市场行为方面做到有法可依,也能通过实践为全国人大的最终立法提供符合中国国情的素材。从理论上说,中国的市场经济对外是应该高度开放型的,证券市场作为中国经济的重要组成部分当然不能被排斥在对外开放之外。然而,中国的证券市场毕竟处于起步阶段,,在国内证券市场急需壮大、完善之际,如果大量的国内优秀企业涌入海外证券市场,不能不引起中国政府的高度关注。甚至有的国外专家也对此提出忠告:中国为什么不象保护国内的幼稚工业一样,鼓励经营业绩良好的企业完善国内的证券市场呢?同时,尽管由于海外证券市场管理较为规范,国内企业一旦挂牌上市,容易获得较高的创业利润,但我们必须清醒地看到,国内企业无论在财务会计与国际惯例的对接上,还是对海外证券市场的熟悉程度上,都存在着明显的差距,如果一哄而上,仓促到海外公开上市,其所冒风险将数倍于国内。鉴于以上考虑,国务院证券委员会发言人郑重宣布:今后任何地方、部门和企业不得擅自组织和联系企业到海外发行和上市股票,否则证券委将给予严厉制裁。除了有计划地选择若干个国内具备条件的公司到境夕比市外,中国证券市场逐步走向国际化的举措还包括,以证券的方式吸引境外投资服务于中国国内的经济发展。在上海、深圳已经开放的人民币特种股票的基础上,中国证券管理机构的权威人士透露,随着人民币向自由兑换货币的发展和外汇管理的调整,境夕限资机构和个人投资者可以考虑通过外汇在调剂市场转换或人民币来购买中国证券。此外,中国政府正在考虑在海外证券市场上设立投资基金,筹资后直接用于国内的企业。和其他形式相比,投资基金一般着眼于获取长期收益,这样更有利于国内企业的发展。

四、中国证券监督管理

委员会的职能界定既要达到对证券市场实行统一宏观管理的目标,又不要过多地以官方机构的姿态介入具体的微观活动,是设计中国证券管理体系的指导思想。虽然中国的证券委其地位类似于美国的联邦证券委员会,但二者仅从机构设置上就有着明显的差异。后者由乒名执行委员(在国会的同意下,由总统任命,任期5年)组成最高领导机构,下设公司管理局、司法执行司、市场管理局、投资银行管理局等18个部门和纽约‘芝加哥、洛杉机等9个地区证券交易委员会。目前这个委员会拥有律师、会计师、工程师、证券分析专家、监察员、办事员和管理人员1000多人。实际上直接控制和管理着美国的证券市场。中国的证券委和我国其他部委相比,在组织机构的配置上也有明显的差别。就其目前的状态,与其说它是一个部委,不如说更象一个处理证券市场大政方针的部长办公会议。至于它对中国证券市场的调控和管理,主要借助于证监会进行。虽然在目前的中国证券管理体制中,由有证券专业知识和实践经验的专家们组成的、按事业单位管理的证监会,尽可能地给人们一个非官方机构的形象,它的经费来源也主要是向证券交易所、上市公司及证券经营机构收取一定比例的管理费,但它毕竟是证券委的派出机构,担负着对中国证券市场全部的监督、管理任务‘它的基本使命就在于:制止和尽可能地减少可能导致中国证券市场动荡的弊端,并在市场的有效性受到置疑时.要有一个被投资者(中国的以及海外的)认为是独立的、不偏不倚的和随时都能介入的组织。下面我们按照证券发行市场(一级市场)和沐通市场(二级市场),以及市场信息搜集和分析的顺序描述中国证券监督管理委员会的具体职能。发行市场开辟了筹资和投资的渠道,它是证券市场的基础。任何一个实体向社会发行债券或股票,它的财务报告和发展前景必须有很清晰的材料向社会公众披露,同时在发行的时候,必须经过相应的审批手续,在发行技术上做到公开、公正和公平。以股票发行为例,凡经过批准的股份制试点企业,要想过冽发行上市的目的,首先必须经证监会认可的资产识阿古机构和会计事务所进行资产评估和财务审核。在这里证监会不仅要审查上市公司的有关报告,而且要监督其充分披露它的招股说明书。对证券公司或其他证券经营机构资格的认定,也是证监会对发行市场监管的主要内容。国务院证券委(1993)号文件,《关于中国证券监督管理委员会职责的批复》指出,证券会要会同有关主管部门审定从事证券业务的律师、会计事务所,颁发证券从业许可证书;规定前述专业人为证券发行、交易及对上市公司监管筹业务所提供的专业性报告、意见书的格式所应包括的内容。一个健全的、有效的证券经营机构和为一级市场服务的其他体系,其职能决非仅局限于代销公司的证券。通常一个公司要想变成股份公司,向社会发行股票或债券,需要一个比较长的准备过程.由负责这个公司和上市的机构帮助它、辅导它,使得这个公司的财务、刽十和经营管理符合公开发行和上市的标准。这样不仅有利于公司尽快通过上市的申请,也对整个证券市场的成长起着积极的作用。国务院关于《进一步加强证券宏观管理的通知》指出:申请上市的公司经证监会资格审查合格后,方能在证券交易所申请上市。为做到发行过程中的公开、公正和公平,证监会将监督负责发行的机构广泛地、无代价地或的以收成本费地向社会发放购买证券的申请表,然后由公正机关监督公开抽签,或采取国际上通用的其他方法,避免把申请单变成一种有价证券,防止类似“8?1护事件的再度发生。漏至市场是为投资者提供可以随时转让证券以变现资金的场所。各种有价证券也正是在流通中,完成了对资本效率的衡母和资源的优化配置。对证券持有者来说,只购买位券和股票,不能变理,这实际上是把投资者无条件地拴在筹资者的身上,而无任何选择的余地.这样的证券市场是残缺的,没有前途的。所以证券市场必须实行自由交易。然而证券市场的发展史表明,离开有效的监督与管理,大量的欺编和操纵行为是不可避免的。因此,对证监会来说,在流通市场上它的监督、管理职能或许表现得更充分。对证券经营机构、证券清算、保管、过户登记机关、投资基金经营机构和证券业从业人中员业务活动进行监管;会同有关部门制定证券业从业人员的资格标准和行为准则,进行监管,是证监会日常工作中最频繁的事务。目前证监会已借助于现代化的手段建立了对中国证券市场交易活动的监视否如果某种本不太活跃的证券突然活跃起来,证券会则有权要求其做出解释。倘若解释是合理的,比如是由于信用、收益和分红的变动引起的,那么事情即告了解。如果出现操纵市场或者没有线索解释交易活跃的原因,证监会将对有关当事人进行调查,根据其是否违反法规而采取必要的行动。上述活动通俗地说,就是通过证监会的职能行使,让所有参与证券交易的当事人明了,流通市场上允许干什么,禁止做什么。通过对交易行为管理,以确保市场行为规范,这里的重点在于禁止非规范的交易行为。根据国际上证券市场管理的经验表明,规范证券交易行为的核心是:反垄断、反欺诈、反内部交易等投机行为。证券流通中的垄断是指,旨在左右证券市场行清、垄断证券价格,例如不转移证券所有权而买空卖空,连续以高价买入或卖出某种证券,或者与他人串通以约定的价格大量买进或卖出某种证券;欺诈主要包括在证券市场上蓄意制造和散布影响证券市场正常秩序和行情的流言蜚语,欺骗交易对手,或用蒙骗恫吓之类不下当手段诱使或胁迫他人买进或卖出证券;内部沟通或称之内部交易是指,公司内部人员或关系户利用其特殊条件在证券交易中牟利。反内部交易就是要禁止内部人员及其关系户利角未公布的信息欺骗对手,为自己得到好处;保证证券买卖各方获得信息的机会均等,以实行公平交易。目前,由于我国证券方面的立法尚不完善,出现了问题,往往依靠行政措施进行干预,仓促出台的行政措施随意性很大,难免顾此失彼。新证券管理体制的逐步确立后,一旦出现上述非法投机,证监会将依法或授权对其行为进行调查,提出意见,并提交有关部门进行处罚。中国证券委和证监会的权威人士表示,对那些非法投机公司和严重扰乱证券市场秩序的当事人,一经发现要严格依法办理。当然,证监会的一些专家们也明确表示,在对中国证券市场的监督和管理过程中,要注意区分非法投机与合法投机的界限。前者是指某些人或公司利用特权,内外勾结,搞内部交易和操纵市场的行为,这种行为在任何一个国家和证券交易所都是不能允许的;后者则是一些人对预期收益的不同评价,寻找市场的“空白点”,不断通过买卖行为填补不同地区、不同品种的差价,也就是通常所讲的以获取短期利润为目的的交易行为。这种投机行为可以说是一种证券市场的伴生现象,没有它就没有真正的证券市场。所以,取消这种投机无异于取消市场。虽然后一种投机具有一定的合理性,但也有适度与过度之分。适度投机是市场存在的必要条件的,过度投机则会引起证券市场价格的过大波动,使投资者(特别是注重长期利益的机构投资者)望而却步,对市场使 去信心。因此政府必须有一个强有力的证券监督部门,及时运用经济的或法律的乃至行政的手段尽量避免过度投机发生。为及时向国务院证券委员会报告证券市场运行中的重大间题,并提出相应的建议,证监会的有关部门将精心研究分析中国证券市场的变动趋势,并会同统计部门编制证券统计资料和向证券业、向社会公众提供权威性的信息。

五、证券管理体制中的市场自律

目前国际上通行的证券管理形式中.,有许多国家和地区采取市场自我管理的模式,即市场自律。例如英国,’,它不设全国统一管理证券市场的权力机构,而是由证券交易所或行业协会等非官方组织按照有关法律进行自我调节。尽管中国证券市场管理体制的模式从构想初始,就与英国式的自我管理模式相去甚远,但这决不意味着中国的证券市场不需要自我管理。毫无疑问,无论是证券委还是证监会,它们作为证券市场的行政管理部门,本身不能从事具体的证券发行和交易业务。就象裁判不能参加比赛一样,制定规则的行政管理机构必须被排除在商业性经营之外。这也正是为什么即使那些最强调政府干预的国家,也必须借助于民间组织进行市场自我管理(Selfregulation)?、既然行政机构不能直接介入交易活动,那么它对市场的管理就一定会留下“空白点”。这种局限性需要通过市场的自我完善来解决。当然,自我管理并不意味着这种管理无须政府的监督与指导。证券市场的自我管理一般要经过两种形式来实现。首先,它要依靠证券交易所对场内交易进行自我管理。交易所采取会员制度进行管理,包括:要求所有证券交易所与交易的公司或个人都必须首先经过批准,从而成为交易所的会员;要求会员必须遵守其业务规则,并提供相应的资金抵押;要求会员按照规定的内容和时间向交易所提供其证券经营业务报告和统计资料;管理会员在本交易所的交易帐户。.随着中国证券市场的不断完善,上海和深圳两个交易所已建立了较为严密的自律制度。比如上海证券交易所,先后颁布了《上海证券交易所章程》、《交易市场业务试行规则》、《会员管理暂行办法》,这些都对中国的市场自律体系的完善提供了宝贵的经验。其次,注册会计师及会计师协会,律师及律师事务所以及证券交易协会,对证券市场进行社会监督也是市场自律的一种形式。中国证监会权威人士认为,经过证监会和其他有关部门认定资格的会计师、律师等专业人员,在中国的证券市场发育中将发挥重要作用。例如,一个股份公司的股票要想上市,通常应该由公认的会计师在其上市前便参与它的业务管理,帮助它做上市前的财务准备。在上市后的一个阶段,经会计师做出的帐务不应该被查出毛病,否则会计师的资格应被取消,该会计师所属的事务所也应承担相应的责任。心如果把证券交易分为场内和场外,那么前面提到的证券交易所主要是在场内交易中自我管理的组织,而证券交易协会等行业组织则担负着场夕胶易的市场自我管理。中国于1991年9月成立的“中国证券业协会”,就是一个经中国人民银行批准,随后又由证监会给予资格认定,并经民政部核准登记的全国性证券业自律管理组织。它的职能主要是制定自律性管理制度,加强行业管理,协调会员关系。这里它类似于国外的“证券交易协会”的作用。一方面要监督、管理场外的证券交易,使当事人遵守国家法规和行业规范,保证场外交易公平和规范;另一方面要监督、管理场外的证券交易,使当事人遵守国家法规和行业范,保证场外交易公平和规范;另一方面,作为连接中国政府证券管理部门和证券发行者、投资者、交易者的桥梁。目前已经成立并开始运作的一系列为证券业发展服务的中介机构,如资产评估、证券评级业务机构、信托投资公司、证券公司、合作基金和投资顾问咨询机构等,也将成为中国证券管理体制中承上启下的桥梁,直接面对市场,为筹资公司证券的发行,投资者进行证券买卖,帮助投资者管理资金,并在广泛的服务中不断完善证券市场中的自律机制。

六、结束语

从1981年恢复发行国库券,到各种债券、股票的国内外上市交易,中国的证券市场有了长足的发展。为加强证券市场的宏观管理,保护投资者的利益,全国性证券监管机构的成立和市场自律体系的出现,也为中国证券市场的进一步发展奠定了制度基础。然而,我的证券管理体制毕竟刚刚步入有序,随着证券市场的变化,上述管理体制乃将面临着一个逐步发展的过程