寻找封闭式基金的熊市机会

根据银河证券基金研究中心测算，从2005年7月8日到2008年7月4日，25只大盘封基二级市场价格平均上涨501.90％(按照分红再投资计算)，同期85只可比口径的股票方向开放式基金平均净值增长率是235.07％。封闭式基金的历史回报引人瞩目。

封闭式基金的特性带来的熊市机会

由于封基发行后不久往往进入折价交易阶段。投资者对认购封基缺乏兴趣。随着开基不断壮大，封基逐渐被边缘化。当下的基民对封闭式基金往往不甚了解。然而通过与开放式股票型基金历史数据之间的比较，我们会发现封基有其独特的魅力。在牛市开始前布局投资封基，或将赢得丰厚回报。

仓位组合决定封基牛市抗涨熊市抗跌

封闭式基金契约一般规定。债券投资比例不得少于20％，间接规定了封闭式基金股票投资的最高限不得超过80％，和普通开放式股票型基金最高限95％的股票仓位相比，在牛市中先天不足，不能充分享有股票增长带来的增值。但另一方面。封闭式基金一般没有规定股票仓位的下限，又使得它和普通开放式股票型基金60％的下限仓位相比更为灵活。总体来看封闭式基金在牛市抗涨。在熊市抗跌。

从今年单边下跌的市场中来看，截至9月12日189只股票型基金平均下跌49.07％。而31只封闭式基金平均下跌45.34％。对应二季度开放式股票型基金的股票平均仓位是75.49％。封闭式基金的股票平均仓位是62.75％

综上所述，我们可以明确得出结论，在弱市中封闭式基金表现相对抗跌，这和其保持相对低股票仓位的操作是分不开的。

分红填权成为封基投资亮点

封闭式基金属于信托基金，发行后在封闭期内不能申购赎回，投资者须在二级市场交易。与股票类似，封基交易价格受市场供求关系影响，往往会偏离净值形成折价(或溢价)。

折价率的存在使得封闭式基金呈现出不同于开放式基金的特点。基金分红的钱都来自于投资者的资产，就好比从左口袋掏出来放到了右口袋，并不会给投资者带来额外的收益。但分红除权使封闭式基金的折价率扩大，而短期内基金的基本面并未发生变化，折价率具有回归之前水平的趋势，从而带动封基市场价格上扬。举例来说，某封闭式基金A净值为4元，交易价格为3元，其折价率为25％，假设基金分配红利为每份2元，那么分红除权后，其折价率为(3―2)÷(4―2)=50％，完全填权收益=分红后净值×(1－原折价率)÷分红后价格－1=2X(1－25％)÷1―1=50％。

理论上看，分红比例越高、基金折价率越大。基金的填权收益就越高。但市场对于分红后填权又存在预期，使得封基往往在分红前被资金追捧。折价率大幅缩小。大盘封闭式基金的折价率较高，分红填权行情体现得较为明显。每年的四月份是封基的固定分红阶段。今年截至4月30日，26只大盘封闭式基金的平均价格跌幅为5.65％，远小于18.67％的净值跌幅。从市场价格来看。封闭式基金跑赢同期开放式股票型基金，更跑赢了同期市场指数。由于填权预期的存在，分红前封基受追捧，分红后价格却并没有大幅度上涨，封基分红行情应提早布局。

三条腿走路，封基熊市投资价值凸显

对于通过二级市场交易来实现收益的封基投资者而言，封基价格的变动在基金净值基础上。还受到供求关系影响。通常情况下，在股市上涨阶段投资者乐观情绪抬头，导致封基价格涨幅大于净值涨幅；在股市下跌阶段投资者悲观情绪蔓延，导致封基价格跌幅大于净值跌幅。今年4月30日起到8月29日，26只大盘封闭式基金价格下跌平均31.07％，净值平均下跌24.83％。

我们选取2005年和2007年两年5月至12月每周末的折价率(从5月份开始可以排除掉分红对折价率的影响)进行比较，可以清晰地看到，2005年大盘封闭式基金的折价率要显著高于2007年。这和市场信心分不开。2005年市场处于熊市之中，市场信心缺失，上证综指创下998的低点，2007年市场总体处于牛市之中，市场信心膨胀，创下6124点的历史高位，这种情绪反映在封闭式基金的折价率上，前者全年平均折价高达45％，后者全年平均折价率不到30％。

历史经验表明。绩优封闭式基金容易受到资金的青睐。在行情向上时折价幅度下降明显，表现出来就是基金交易价格的增长大大快于基金净值的增长幅度。例如，从2003年1月1日至2008年8月8日，基金科翔净值上涨471.82％，而交易价格上涨667.45％。基金久嘉净值上涨268.88％，而交易价格上涨383.40％。

封基短期无利好，长线可介入

聚焦封基半年报

2008半年报显示。封闭式基金机构投资者持有封闭式基金份额合计为345.65亿份，比2007年年报公布数据减少92.02亿份，份额占比减少12.22个百分点至45.92％。从具体基金来看，机构投资者持有比率减少最多的基金是瑞福进取，比2007年年报持有率下降达56.12％，其次是基金金泰。减少率达55.33％，而小盘封闭式基金减持较少，相比2007年年报。基金汉鼎仅减持0.33％，其次是基金金鑫减持1.04％。

从封闭式基金前十大持有人分析中可以看出，保险公司、证券公司、QFII对封闭式基金进行了不同程度的减持，分别减持60.69亿份、14.62亿份、3.93亿份，社保基金、其它机构、基金公司进行了增持。分别增持15.36亿份、2.24亿份、2.08亿份。从封闭式基金前十大持有人结构来看，相比2007年年报，保险公司仍然是最大持有者，占比超过50％，QFII占比变化不大，证券公司和社保基金变化较大，证券公司从原来第2大持有者，下降为最小持有者，社保基金由第4大持有者跃居为第2大持有者。机构总体减持封基，表明对股市未来下跌风险的回避。

股市下跌，封基亦无法独善其身。据半年报统计，33只封闭式基金总亏损额为661.95亿元。其中，基金景福亏损总量最多为32.94亿元，基金科瑞紧随其后为30.76亿元。两创新封闭式基金单位损失率最大，瑞福进取净值减少61.21％，大成优选净值减少为43.54％。

基金的经营业绩一般包括已实现收益和未实现收益两部分。前者是指已经落袋的收益或者已经斩仓的亏损。而后者是指持有证券的浮动收益或者亏损。上半年33只封基中19只已实现收益为正，其中已实现收益最多的基金汉盛、基金汉信、基金普惠分别为11.24亿元、11.08亿元、10.83亿元，另有14只封基未实现收益和已实现收益皆为负。封闭式基金整体已实现收益71.29亿元。

高折价利于布局封基

机构投资者减持封基增加了市场上的活跃筹码。进而增加了资金推高封基价格的难度。从今年二季度开始，封闭式基金月度均换手率呈现逐步下降的趋势。在当前市场信心不高的情况下，资金追捧封基的可能性减小，折价率有望进一步扩大。

而折价率对于封基投资意义重大。弹簧压得越深弹得越高，熊市买入五折封基，牛市再以八折卖出，自然获利更丰。但需要强调的是，封基获利机会只有在牛市中方能显现。熊市中折价率增加会扩大价格下跌幅度，投资者应注意风险控制，尽量分批建仓。

短期内分红暂不可期

从中报数据我们可以看到，尽管封基上半年已实现收益为71.29亿元，再加上去年未分配完的额度合计175亿元，理论上看尚有分红能力。但是。中报统计中未实现收益全部为负，整体浮亏733.24亿元。下半年，市场震荡概率较大，封闭式基金难以挽回亏损。这也就意味着当前封基事实上已经丧失了分红能力。但从长远来看，如果买的封基价格足够低，等到其在牛市具备分红能力时，收益将相当可观。

熊市可长线投资封基

对于封闭式基金，主要的投资机会来自三个方面。其一，净值的增长，其二，折价率的缩小带来的收益，其三，分红复权收益。由以上分析我们可以看到，折价率缩小带来的收益和分红填权效应收益的概率较小。而今年熊市尚未见底，净值增长带来收益的可能性也较小。这意味着今年封闭式基金难以走出独立行情。从乐观的角度来看，大盘封基高折价率的状况将长期存在，既带来较好的安全边际，也意味着更多的“折扣”。熊市正是长线资金介入封基的好时机，可以选择折价率处于高位的绩优封基。