交易所再掀跨国并购潮

在扩充规模、提升交易量并降低成本的压力下，交易所掀起了又一轮跨国兼并潮。快速成长的新兴国家金融市场以及利润更为可观的衍生品交易成了抢夺的重点资源。

正当中国股市迎来兔年首个交易日，大洋彼岸传来了两起横跨大西洋的交易所合并案。伦敦证券交易所（London Stock Exchange）与加拿大多伦多证券交易所（Toronto Stock Exchange）的母公司TMX集团宣布合并计划。

在此宗交易公布后的短短数小时后，纽约-泛欧交易所集团（NYSE Euronext）与德意志交易所（Deutsche B??rse） 证实，双方正在就并购交易进行谈判，以缔造出跨越美国以及欧洲14国的全球最大证券和金融衍生品交易平台。按照两家交易所集团2009年的财报数据，德交所和纽约-泛欧交易所的年收入与息税前利润分别排在全球的第一和第三位，一旦强强成功联姻，一个年收入40亿欧元、利润高达16亿欧元的交易所运营商“巨无霸”即诞生，收入规模是居于第二位的芝加哥商品交易所（Chicago Mercantile Exchange）的两倍多。2011年2月15日，该合并案已获双方董事会批准，进入实质性的商业运作阶段。

上述两起并购案只是交易所并购潮再起的一个缩影。2010年，新加坡证券交易所（Singapore Exchange）与澳大利亚证券交易所（Australian Securities Exchange）合并，交易规模高达83亿美元。以2000年巴黎、阿姆斯特丹和布鲁赛尔三地交易所携手成立了第一家跨境交易所泛欧（Euronext）为标志，此后交易所开始频繁“走出国门”，以跨国联姻的方式实现了国际扩张。在扩充规模、提升交易量并降低成本的压力下，最近5年，交易所掀起了又一轮跨国兼并潮（附表），快速成长的新兴市场国家金融市场以及利润更为可观的衍生品交易则成为了“抢夺”的重点资源。而随着“巨无霸”的陆续诞生，规模较小、业务单一的交易所生存空间受到挤压，也势必将出手寻找可靠的合作者以提升自己的竞争力。正如纽约泛欧交易所首席行政官所言，与任何一个行业相比，证券交易都更适于规模化。

新势力冲击加剧

纵览纽约-泛欧交易所集团的发展历史，不难发现老牌交易所面临来自各方面的冲击，以及当今交易所运营商的一些新趋势。有着218年历史的纽交所（NYSE）在某种意义上被视为美国资本主义的象征，然而本世纪初，其交易量就被1971年才建立的同门师弟纳斯达克所超过。2005年，纽交所与电子交易公司Archipelago Holdings合并，不仅使其变身为一家上市公司，并且开始大踏步地顺应电子交易的潮流、运用技术力量武装自己。2007年，纽交所又拿下欧洲同业泛欧交易所，将业务版图扩展至欧洲地区。

然而，即便一系列的并购交易使得纽约－泛欧交易所近年来的年收入依然保持着上扬的趋势，但在遭受金融危机重创的2008年，其亏损超过7亿美元。更重要的是，交易量的市场占有率显著下滑，从2005年的77.5%跌至了2009年底的不足40%（图1）。此番与德交所的合作，据称通过合并信息系统、管理体系和其他组成部分，一年能节省约3亿欧元的开支。

纽约－泛欧交易所的遭遇在传统的交易所运营商中绝非个案。近期另一宗并购案的主角多伦多和伦敦证交所一直以来都以资源类股票见长。不过，随着另类交易系统的崛起和做大，任何一家想要独自维持原有的交易量都是一个巨大挑战，而一旦成功联手，则有可能形成一个全球最大的煤矿和资源类股票的交易平台，竞争力得以重塑。

事实上，随着投资者孜孜以求交易的快速便捷、更低的成本以及更高的流动性，他们中的很多人都渐渐舍弃了传统的金融平台而涌向了电子交易平台。而一些隐形的、规模较小的“暗池（Dark Pools）”由于能帮助老练的投资者实现瞬间的大单买卖，也分流了可观的交易量。

与“暗池”相比，拥有完全合法地位的新兴电子交易平台更是对老牌的交易所形成了强有力的冲击。类似Direct Edge和BATS Exchange等电子交易平台并不为金融圈以外的人士所知，成立也不过6年左右，但各自已经承担着美国现货股票约1/10的交易量。2005年6月创立的BATS，目前已经在美国本土拥有两家证券交易所和一家股票期权交易所，另外在欧洲还有一个获得英国金融服务管理局（FSA）授权的多边交易平台。2010年底，BATS与欧洲最大的交易系统Chi-X就双方合并达成独家协议，2007年才成立的Chi-X以低成本精简操作模式为指导，成功进入了亚洲、澳大利亚市场，而且员工只有50名。与由会员支持转向营利组织的老牌交易所相比，这些新锐的交易平台竞争优势十分明显。正是它们的迅猛成长，促使了广大的老牌交易所通过不断做大规模的方式来提升竞争力，同时也把触角伸向了回报更为可观的新兴市场和衍生品交易。

衍生品交易受宠，

改写竞争版图

在全球交易所并购风潮下，BATS一面与Chi-X欧洲公司进行着并购谈判，一面积极筹备在巴西建立包括清算与交收服务的全国性证券交易所。巴西的圣保罗证券期货交易所正积极关注着印度与中国的交易所运营市场，而伦敦证交所的CEO在谈及与TMX集团的合作时也指出，“双方的合作将更好地为抓住新兴市场的发展机遇提供机会，并让北美和欧洲等发达市场的投资人分享新兴市场的快速增长”。联想纽约-泛欧交易所以2亿美元购得卡塔尔交易所（Qatar Exchange）20%股份的行为，一如其他各个行业一样，新兴市场成了众多老牌交易所争抢的“香饽饽”。

除了新兴市场备受重视，积极拓展高利润的衍生品业务也成了面对多重冲击的老牌交易所发力的重点。对比纽约-泛欧交易所和芝加哥商交所两者的盈利能力，高下立现（图2）。此外，以2009年的收入规模为标准，全球前十大交易所中息税前利润率有四家超过了50%，分别是芝加哥商交所62%，主打期货及能源、信贷衍生品的洲际交易所（Intercontinental Exchange,ICE）52%，香港证交所79%以及巴西期货交易所79%，其中三家均以衍生品业务为主打。

在交易所运营商竞争愈发激烈的环境下，也难怪享有高利润水平的衍生品交易让众多交易所趋之若鹜。而扫描近几年来所发生的交易所并购案，更可以在一定程度上证明，对衍生品业务的追求直接导致了交易所运营商竞争版图的改写。2007年，多伦多证交所的母公司 TMX集团吞并了蒙特利尔衍生品交易所（Motreal Exchange），同年芝加哥商交所与芝加哥期货交易所（CBOT Holdings）合并成立了CME集团，2008年又将纽约商品交易所（New York Mercantile Exchange）收入囊中，造就了今天主宰美国期货交易的芝加哥商交所。

而原来以股票现货交易为主的纽交所，2006年通过与泛欧交易所的合并进入衍生品交易，当年录得3100万美元的相关收入，2008年在美国推出了专门的期货交易平台NYSE Liffe，虽然2009年将其部分股权出售给了高盛等5家投资机构，但依然保持了最大股东的地位。截至2009年底，纽约-泛欧交易所的衍生品交易收入已在9亿美元左右，对集团总收入的贡献也从2006年的1.3%上升至20%左右（图3）。此番纽约－泛欧交易所与德意志证交所的合并中，后者旗下亦拥有全球最大的衍生品交易所Eurex，据汤森路透估算，两家交易所合并后的新公司年股票交易额将超过20万亿美元，占全球股市总市值的36%，新公司在期货交易市场的占有率也将超过芝加哥商交所。此外，合并交易将联合全美9家期权交易所中的3家，从而超过芝加哥期权交易所成为全美最大的衍生品交易市场。

针对衍生品业务受到大力追捧这一势头，英国《金融时报》的评论文章直接指出，“另类交易系统正日益吞噬着该行业的午餐，现货股票这一交易所最令人瞩目的业务，正由此变成一项近乎无足轻重的业务。科技把证交所赶下了自然垄断者的神坛，因此对现有的交易所来说，最佳出路便是扩大规模并专注于进入成本仍然很高的衍生品业务，尤其是期货业务”。鉴于衍生品交易者极为看重市场的流动性，因此可以想象，出于对高利润率和竞争力的追求，做大规模从而提高流动性将会是必然的选择，而交易所运营商的并购风潮也将得以延续。