又到敏感 第24期

经过三周左右的盘整，上证综指又到了4300点附近，逼近了前期高点。6月20日上证综指曾一度突破4300点，但最终还是以跳水姿态收盘。虽然有多种利空传言影响，但指数接近前期顶部，市场显露的谨慎心态却毋庸置疑。盘面震荡依旧，但成交量出现一定程度的萎缩。导致市场出现这种谨慎心态的原因，是近期宏观经济数据公布后，市场预期央行将会采取措施抑制通货膨胀，使市场在印花税恐慌过后的信心恢复受到一定影响。而当指数一度上探到前期高点时，市场又传出“T+3”的流言，行情又出现缩量摇摆的态势。

市场普遍担忧政策调控

虽然消费者价格指数的走高，预示加息随时可能出台，但业内专家分析这对股市的影响有限。国泰君安认为，无论短期加息与否，影响的都是投资者的心理，加息或者其他市场化的调控手段，真正要影响到市场还需要1～2个月的时间，毕竟市场化调控的链条不会这么直接作用于证券市场。

让市场感到担忧的是固定资产投资再次出现了反弹。固定资产投资增长对于提升上市公司中期业绩来说是一件好事情，我国上市公司的行业结构决定了上市公司利润同固定资产投资高度相关，近期固定资产投资的反弹将对上市公司中期盈利增长形成支持。但另一方面，固定资产投资增速反弹意味着进一步的紧缩货币政策又将出台，给上市公司下半年的盈利增长带来压力。

近日财政部宣布，从7月1日起，调整2831项商品的出口退税政策。这些商品约占海关税则中全部商品总数的37％。出口退税政策的调整已在市场预料之中，但是此次调整涉及面十分广泛，短期内将给上市公司的利润带来压缩效应。

分析人士认为，未来打破趋势平衡的因素仍将来自政府对资产价格和流动性的调控。

中国股市政策市的特征还比较明显。不久前，政府曾上调印花税税率来直接调控股票市场。尽管市场反应强烈，但这不意味着政府会停止对股票市场的调控，只不过后续的手段可能将会更倾向于市场化，政府将更多地从改善证券市场供需不平衡的角度来抑制股票市场的过快上涨。具体手段将包括，加快红筹公司回归、加快企业债市场进程等等。

继建设银行宣布拟发不超过90亿股A股后，中国石油又表示拟发不超过40亿股A股。两大巨头的回归，反映增加供给已经成为市场各方的共识。

长期趋势未改变

从中长期看，股市行情的走势依然乐观，牛市的趋势还没有发生根本改变。招商证券研究报告乐观地预测，行情将按一种极端的可能性演绎：在盈利高增长及投资者入市潮的推动下，牛市泡沫阶段的正反馈效应将不断加强，每一次过度上涨之后，将因某一突发因素出现恐慌性调整，而后投资者继续审视基本面的支持重拾信心，酝酿新一轮的行情直至再度出现过度上涨，再度恐慌再度上涨，如此不断反复走强。

研究报告分析认为，牛市中通常只有一次恐慌性下跌给投资者提供最好的买点。即便加息等调控传闻兑现也只能带来短期调整。而经济繁荣期的调控将保证经济更加平稳增长而不至于过热，取消利息税、加息等政策实际上并非利空。市场走势的主导力量，明显在于上半年企业盈利的高速增长以及上市公司盈利的超预期增长。如果下一阶段公布的中报能符合这种增长预期，则可能形成另一轮业绩浪行情。

天相投顾研究报告认为，上市公司业绩的高增长和质量的持续改善将支持股市的估值水平，下半年上涨的趋势仍有望延续。沪深300的动态PE在25～30倍是合理的，当市场走势向业绩增长预期靠拢时，沪深300与上证指数下半年的运行区间将在4000～4600点之间，其中沪深300的走势会更突出。如果2007年上市公司业绩增长在60％以上，沪深300与上证指数都有望挑战5000点。

业绩增长可期

银河证券研究报告认为，在不考虑资产注入和整体上市的情况下，2007年一季度的业绩可能接近于全年单个季度的利润平均值。

由于大盘蓝筹股的业绩占据了上市公司整体的绝大部分，因此它们对上市公司整体业绩的增长率具有很大的影响。

尽管2006年上证50，上证180和沪深300指数成份股的利润增长率低于上市公司整体水平，但随着大盘蓝筹股不断上市，2007年一季度，三大成份股的业绩分别增长105％、90％和90％，与市场整体98％的增长率比较接近。

假设2007年各季度业绩与一季度相等，则三大指数2007年半年报的增长率分别为65％、59％和58％，而上市公司整体为60％；2007年全年三大指数增长率为47％、44％和42％，而上市公司整体为46％。

研究报告分析，资产注入或整体上市对2007年一季度的业绩影响比较小，但对后面几个季度的影响会越来越大，并且这种外生性的增长过程可能会持续3年甚至更长时间。

“综合考虑多方面因素，我们认为2007年半年报净利润可能增长60％～65％，全年将增长45％－50％。”银河证券的专家表示。

而对于2008年业绩增长的预期，银河证券认为，考虑到所得税下调将使上市公司利润增长、资产注入或整体上市的影响、上市公司隐藏利润的行为比较普遍且在以后的财务报告中将逐渐体现出来以及上市公司交叉持股的数量比较多等四方面因素，2008年上市公司的业绩将增长35％-40％。业绩高速增长将进一步降低市场估值水平。

密切关注结构调整

需要引起注意的是，在多种因素的影响下，股市运行的波动性增强，结构性的变化更为突出。中投证券认为，政府的政策调控只是着眼于控制和防范结构性泡沫可能导致的系统性风险，并非试图调控指数，影响市场的长期因素始终是上市公司的盈利增长情况。良莠不分的普涨行情已经宣告终结，结构性的机会将是市场的主基调。

6月19日，上证指数收于4269.52点，离5月29日的4335点仅一步之遥。但相对于5月29日收盘价，沪深两市A股共有935只股票下跌，395只股票上涨。其中，走势强于上证指数的有438家，占到正常交易的A股家数32.93％。

统计显示，从5月29日以来，超过了前期高点的风格指数共有3个板块，分别是绩优股指数、高价股指数、高市净率指数。其中绩优股指数在这段时间中上涨了10.09％，高价股指数上涨了9.05％，这两个指数成为了本次行情回稳的主力军，远远领先于其他指数。

与此同时，从5月30日至今，下跌前三位的风格指数分别是微利股指数、低价股指数和亏损股指数。其中微利股指数下跌了19.04％、低价股指数下跌17.35％、亏损股指数下跌16.6％。

从整体上分析，上证指数接近前期高点，市场估值没有出现大的变化。5月29日

整体A股市盈率为49.16倍，6月19日为48，43倍；加权平均每股股价调整前为13.2元，6月19日为12.9元，没有明显的变化。但是A股价结构性的调整已经充分展开。以理性投资理念为主的投资力量占据了上风，从而导致了绩优蓝筹板块与绩差股表现迥异的现象。

如何应对风险

中投证券研究报告认为，从6月份后半段到7月份，A股市场的热点除资产注入、整体上市这一持续性主题外，投资者对于中报业绩超预期的公司应给予更多的关注。

从行情景气度的角度来看，机械、煤炭、化工、造船、商业地产等行业或领域值得重点关注。同时，消费类企业中那些拥有核心竞争力的企业由于具有持续增长的能力，可以化解估值偏高的压力。

对于政策变数带来的不确定性，投资者只能通过操作策略、投资标的的选择去对冲政策带来的系统性风险。

在操作策略上，长城证券建议投资者不要满仓操作，仓位保持在七成左右，持仓结构上应在反弹时减持没有实质性题材的绩差股与低价股。投资方向建议介入一、二线蓝筹股，积极参与有资产注入概念的个股。

银河证券建议投资者下半年着重把握好以下4方面的机会：

一是关注升值和通胀下的资产价值重估机会。重点关注房地产、券商类行业的价值。

二是关注通胀环境下产业受益机会。通胀环境下，产业链条最上端的石油、煤炭、有色、钢铁等资源类行业受益最大。因为温和通货膨胀刺激社会需求增加，顺序拉动对最终产品、中间产品、资源产品的需求增加和价格上涨。其中，初级资源类产品由于拥有资源优势和天然的定价优势，可以根据中上游需求情况确定产品价格，从而获得通货膨胀环境下的超额收益。

三是关注节能减排政策下的产业整合机会。节能减排在今后相当长的一段时间将成为中国经济的着力点，对资本市场来说，也将带来全新的投资机会。

四是关注外延式增长及主题投资机遇。外延式增长依然是多数上市公司业绩快速提升的主要渠道，并购重组仍然十分活跃。继续关注：产业整合带来的整体上市机会，包括“换股IPO”、“换股并购”、“增发收购”三种模式；内资并购，蕴藏着丰富的投资机会；随着人民币升值以及全流通的真正到来，外资并购活动将会逐步增加。

在主题投资方面，主要有：区域振兴主题，如川渝综合试验区、环渤海开发；奥运主题；交叉持股主题等。