2016经济继续探底

2015年即将结束，全年经济已成定局，中国经济的年度增速很可能在25年来首次低于7%。

前11个月，三大支出――消费、投资、出口增速均较上年同期明显回落，特别是出口和投资，降幅分别高达8.6、5.6个百分点。与前三个季度相比，前11个月只有消费略有改善，投资和出口进一步减速，市场普遍预测，2015年全年增长可能维持在6.9%左右。

中国经济已经连续5年下行，到2016年，这一波调整会否结束？10月以来，制造业的固定资产投资和增加值、社会消费品零售总额的增速均由降转升，这些亮点是经济企稳的信号吗？

整体下行趋势难改

不可否认，汽车和房地产两大支柱行业均已受益于逆周期的宏观政策。

“11月工业增加值环比增速企稳很大程度上受到汽车产业回升的带动。”中金公司分析师易`指出，“9月30日，车辆购置税减免政策之后，汽车行业的产销回升速度明显加快，9月汽车业增加值同比增速为2.7%，10月跳升至7.3%，11月则进一步跃升至13%。”

住房销售面积连续7个月正增长，前11个月增速较上年提高17个百分点，办公楼销售面积也在8月份逆转，并在短短4个月里推动1-11月累计增速达到16.2%;全国住宅价格水平已经连续7个月环比上涨。

但是，这些并不意味着整体经济能就此见底回升。

汽车产销快速增长有新能源政策变动之前抢量的因素，这与购置税一样，都在预支未来消费。历年数据也表明，汽车销售在年尾或年头总会有一波跳增，更何况，汽车库存仍然处于高位。

房地产销售确实因为购房门槛降低、市场利率下降、低风险资产匮乏等因素有明显好转，奈何人均住房拥有量已经饱和，人口结构又趋于老龄化，全新的扩张空间非常有限。过去因为填补空白带来的爆炸式增长也为现在提供了庞大的数据基数，可观的绝对增量并不能带来对等的增速变化。房地产库存仍然在继续上扬，前11个月商品房待售面积累计增长16.5%，也就是说，经过一年调整，库存不仅没有减少，反而增加了1亿平方米。

尽管中央寄希望于城镇化来消化三四线城市的库存，但效果可能难达预期。目前的实际城镇化率远远高于户籍城镇化率，愿意并有能力进城的早就工作生活于城市中，所差的不过是一个户口本。

社会消费品零售总额在11月的回升，原因很可能在于“双十一”影响扩大，各大网络销售平台不甘落后于人，越来越多的消费者也把支出集中到这段时间。这也是对未来消费的透支。

当然，转型升级对制造业的影响逐渐显现，与居民消费相关的文娱工美体等制造行业的投资增速一直远高于平均水平，与高端制造业有关的计算机/通信/电子设备、通用设备、专用设备、电器机械/器材、仪器仪表制造业的投资增速也先后有一定程度的回升。

但结构的渐进式调整目前还难以逆转经济总量增速的下行趋势。目前，对2016年中国经济的增长预测虽有分歧，但普遍低于2015年。12月16日，央行的工作论文预计2016年实际GDP增速的基准值为6.8%;社科院研究成果则预计GDP增速为6.6%-6.8%。市场的预测大多低于这两大官方机构，瑞银、巴克莱、惠誉最为悲观，将2016年中国经济的实际增速看到6.2%左右。

去库存与去产能仍然是压在中国经济头上的两座大山。央行12月的两篇工作论文发现，从一些主要企业（如钢铁、玻璃等企业）的产能利用率的指标来看，利用率还在低谷徘徊;2015年以来，江苏省工业企业产能利用率为73.89%，明显低于82.05%的合理水平，上述论文调查涉及的24个行业产能利用率水平均低于其行业合理水平，反映江苏省工业领域产能过剩情况在各行业中普遍存在，并且重化工业产能过剩更为明显。

“当前采矿业和工业部门去库存或清理过剩产能进展缓慢，”瑞银证券首席中国经济学家汪涛指出，“一定程度上是由于决策层担心经济增长和就业可能受到冲击。在内需乏力的情况下，产能过剩会进一步抑制企业投资。”

投资的先行指标――工业企业利润仍然负增长。2015年10月份同比降幅还有所加深，1-10月，累计下降2%。

决策层对基建投资的加码很难带来增速上的突破。

2015年，地方政府债务置换、政策性银行加大贷款力度、PPP引入社会资本、加速或下放项目审批等均在推动基建投资，最终效果从增速上来看似乎并不很理想，前11个月只实现了18%的增速，较2014年同期下降了2.8个百分点。其实，就绝对量而言，按18%的增速可大致估计出2015年固定资产投资多增量可达2万亿，这一规模较2009年强刺激时还多近4000亿。

与消费密切相关的就业和工资，“近期也开始出现恶化迹象，”汪涛指出，“未来随着投资和GDP增速进一步放缓，就业和工资还面临更大的下行压力。此外，随着产能过剩行业开始清理和重组无效企业，工业、采矿业等传统行业裁员压力可能加剧。”中信证券宏观分析师张文郎根据相关数据对2012年至今的第二产业就业进行了估算，发现第二产业的就业形势近期有比较明显的恶化。而服务业并不比第二产业更能带动就业，主要经济体的经验显示，伴随着第三产业占比上升的是失业率上升。

出口难有明显改善。近年推动的贸易伙伴多元化虽然在前几年发达国家经济下行时起到了对冲作用，但现在形势逆转，主要发达国家进入复苏通道，而新兴市场国家经济却在放缓甚至负增长。截至2015年上半年，对东盟、印度、拉美、非洲等新兴市场出口值合计已占中国出口总值的26%。

美联储终于在12月17日步入加息通道，并取消隔夜回购的规模，全球经济和资本市场的流动性环境逆转，未来不确定性增加。

通缩格局不变

在中国经济增速继续下降的大背景下，国内需求不足，物价形势难以逆转。市场普遍预计，工业物价还会负增长，消费物价也会继续停留1时代。马骏给出的基准预测为2016年CPI同比增长1.7%、PPI仍然负增长同比下降1.8%。

美元利率步入上升通道，全球大宗商品价格承压。海通证券首席宏观分析师姜超指出，从外部看，大宗商品价格整体依然萎靡，将继续对中国形成输入性通缩压力。

对2015年消费和工业物价带来较大跌幅的大宗商品价格虽已跌至较低水平，但其对国内的传导还未完成。因为价格管制，农产品与原油价格的国内价格仍高于国际价格。在去库存压力下，境内外价差会被迫逐渐缩小。再者，大宗商品价格的绝对数值已经处于较低水平，这也意味着，同比较小的价格下降幅度也会带来相对数量的较大变化。

短期波动性因素如猪肉价格上涨周期可能已接近尾声。央行工作论文指出，最近，22个省市猪粮价格比已恢复到8左右，明显高于6左右的正常比例;生猪存栏量已连续4个月环比回升;玉米价格也开始呈现下行趋势。

政策风险在加大

决策层开始质疑总需求管理政策对当前中国经济的适用性，对供给侧的强调可能会削弱财政和货币政策总量刺激功能的使用。中央财经领导小组办公室副主任杨伟民公开表示，“十二五”一直实行的扩大内需的战略和政策未能改变经济下行趋势，扩大内需，特别是扩大投资的效果开始递减，工业品价格持续下跌、企业效益下滑等问题很难再用需求不足来解释。

决策层对目前经济增长的满意度可能还在上升，这会进一步减少总需求政策的刺激力度。国家统计局新近算了一笔账，现在经济每增长1个百分点，相当于5年前增长1.5个百分点，相当于10年前增长2.6个百分点。据此，2015年中国经济若是增长6.9%，则与2010年的10.6%相近，比2005年的11.3%还好。

即便决策层意图加大货币政策和财政政策的力度，最终效果也可能因为其对具体工具掌控力的下降而有所折扣。过去一段时间的宏观调控已经陆续暴露出一些问题。

审计署发现2015年因为财政部相关方案制定不及时导致3000多万的补贴不到位，对企业投资有较大刺激作用的“营改增”再次推后，国库存量资金的盘活需要综合财政支出与国债发行而国库由央行管理，库底资金居高不下。

转型期的中国货币政策越来越模糊，最终目标不清晰、中间目标多样化。若是从数量调控出发，虽然M1和M2增速明显上扬，但因为金融工具迅速发展而引入的社会融资规模却是负增长，货币政策似松实紧;若是从价格调控入手，基准利率的强制作用取消后，政策利率似有若无。