孙宏斌的“三个如果”

孙宏斌和顺驰地产的警示意义在于。对于企业发展而言，企业家和CFO应该多一份理，断口成熟，协调好激进发展和经营风险之间的关系。

2010年10月7日，天津地产企业融创中国控股有限公司在香港联交所正式挂牌，根据招股书显示，此次融创中国拟发售7.5亿股，其中香港发售7500万股，国际发售6.75亿股，最终发售价定为每股3.48港元，共募集资金总计26.1亿港元。

虽然无论是融资规模，还是认购超额情况，融创中国都要比一年前在联交所上市的龙湖地产和恒大地产逊色得多，但是其上市所引起的关注程度一点也不亚于上述两位行业巨头。这是因为融创中国的掌门人孙宏斌一直是中国地产界备受关注的人物，从顺驰到融创，孙宏斌的人生浮沉恰恰是中国地产界近年来风云变幻最好的写照。如果设立一个上市最坎坷奖，那么孙宏斌应该可以毫无争议地获得。从2004年的宏观调控让孙宏斌领导的顺驰地产第一次上市融资之路折戟沉沙开始算起，从顺驰到融创，孙宏斌接连四次申请在联交所首发上市，而前三次均以不同原因以失败告终，在经历诸多波折和失利后，融创中国终于在香港上市成功，其间的波折变换的确令人唏嘘。在融创已经上市的今天，重新回头审视一下其命运中几个功败垂成的关口，也许可以带来更多一点的理性反思。

如果一：2004年顺驰上市前没有宏观调控

顺驰集团是最早意识到房地产行业异地扩张机会的企业之一，2003年到2004年初，顺驰集团在销售回款只有40亿元的情况下，在全国各地的土地拍卖会上，以极强势的姿态拍得土地近10块，面积300万平方米，总款额估算下来近70亿元，一时之间急剧扩张的态势引起各方关注。“顺驰模式”也成为当时地产界的最重要的话题。

为了解决急速扩张和调控压力所带来的资金需求，顺驰与汇丰银行签订协议，谋求香港上市的机会。然而在2004年4月份后，国内陆续出台了一系列针对地产的宏观调控政策，引发了香港股市、国内股市的大幅回落，顺驰第一次上市无果而终。失去了直接融资机会的顺驰，在随后到来的资金压力下，逐渐举步维艰，导致其最终易主的命运，宏观调控的到来与顺驰初次上市努力的时间距离如此之近，自然引发人们的很多猜想，即如果顺驰上市前夜没有遭遇宏观调控，其命运是否会逆转，答案是否定的。

顺驰在2003年所采用的发展模式，其本质就是根据房地产行业所具有的高杠杆特性，充分挖掘各个利益相关者的资源为其高速发展服务，是一种超越常规的跨越式发展思路。其具体的表现就是在单个开发项目中行使“现金―现金”的商业模式：买地时推迟首付款时间，拉长后续付款时间，买到地后尽快开工，尽陕开盘，尽快回款，也就是说尽量缩短付地款到收房款之间的周期。这样可以充分利用各个关联方，包括政府，银行、建筑承包人，甚至购房者的资源，将其纳人顺驰这样一架高速运转的战车上。

类似的发展模式曾经出现在黄光裕所经营的国美身上，国美电器正是充分挖掘供应商的资源建立起了巨大的商业帝国，然而房地产不同于家电销售行业，这种模式在房地产行业，事实上是不可能行得通的。

首先是房地产行业相对于其他行业来讲，具有更长的周期和更大的风险性，这样必然要求地产企业具有合理适当的财务弹性，然而顺驰这样的超越常规的跨越式发展模式，实际上已经将现实的，甚至潜在的财务弹性压榨殆尽。因此在做这样的模式下持续发展，实际上是寄望于10次投硬币都出现正面，这当然是不可能的。

不仅如此，在这样的发展模式下，顺驰与其各个利益相关方的关系必然会严重异化。作为企业的所有者，顺驰无疑会享有发展所带来的全部收益，因此他自然愿意承担风险，然而其他的利益相关方却有自身的利益考量。在顺驰的发展还顺利的时候，相关利益各方还能够保持良好的合作关系，当风险的苗头真正出现的时侯，银行的沉默，合作伙伴的无动于衷，甚至汇丰的保守，其实都是自然而然的事情。

如果二：没有卖掉顺驰

御磺驰初次上市无望后，孙宏斌重新出山出任顺驰董事长，顺驰开始了全线收缩，调整组织架构，强调成本和利润率。然而此时的顺驰已经是积重难返，沉重的财务负担使他举步维艰。孙宏斌先后与联想控股、中诲、世茂，甚至是国美等企业接触寻求合作，但是最终都没有结果，最终顺驰地产选择与路劲基建合作，根据孙宏斌自己表示，最初并没想着要放弃自己在顺驰的主导权，选择路劲的原因是“他不是做地产的”。

然而在困境之下，面对强势的投资方，此时的孙宏斌已经是身不由己了，根据2006年9月双方签订框架的协议，路劲以期权认购方式出资12.B亿元获得顺驰55％的股权，并且可以随时将其转为债权，孙宏斌实际上已经失去了顺驰的控股权，而且还要面临苛刻的期权条款。2007年8月路劲建设将一部分贷款转为股权，最终拥有顺驰约95％股份，孙宏斌仅留下5％的股份，逐步失去顺驰的控制权，从自己经营了10年的顺驰几乎净身出户，对于孙宏斌而言，实际上都是无奈之举，是难以回避的事实。

命运仿佛又在和孙宏斌开了个玩笑，在他离开顺驰不久，宏观调控竟然在此时放松了，地价开始飞涨，当年顺驰高价买下的土地，忽然从烫手的山芋变成了人人喜欢的香饽饽，这不禁又引发人们新的联想，如果当时孙宏斌没有卖掉顺驰，是不是会有另一番天地，然而事实也并非如此。

从2004年宏观调控开始，到2007年宏观调控放松，短短三年的时间，对于整个中国房地产行业的发展只不过是短短的一瞬，然而对于深陷其中的地产企业来讲，却是难以熬过的严重，试看2003年以来全国各地林林总总建立的大大小小的房地产公司，如今还保留下来几家，如果孙宏斌没有在当时选择壮士断臂，保留一部分资源，也许不会有融创中国的今天。

看一看近年来路劲建设的经营业绩也可以说明这一点，2007年至2009年，路劲建设的房地产业务收人分别约是24亿港币，46亿港币和46亿港币，销售回款26亿港币，25.7亿港币和56亿港币，这个成绩虽然尚可，但是并不突出，仅仅达到顺驰2003年左右的水平，即便考虑到孙宏斌的个人能力，这个成绩也很难有太大的提高。

如果三：雷曼兄弟没有破产

遇到雷曼兄弟是孙宏斌命运的一个具有实质意义的转折。2007年初，美国第四大投资银行雷曼兄弟公司决定投资孙宏斌新创立的融创中国3400万美元，2007年11月，雷曼增资融创至1亿美元，随后融创中国还获得了鼎晖和新天域分别为8000万美元和2000万美元的投资，这一切使融创中国一方面有了新的资金支持，另一方面也促使公司建立起现代公司组织结构和决策制度，公司的运转更加的理性和成熟。

孙宏斌本人的经营理念也在发生变化。“我觉得我骨子里面还是一个比较有激情的人，”孙宏斌说，“但是我现在宁可慢点儿或者是让它保守点儿也不想让它再出问题了，再出问题我就没有机会了。过去我觉得自己够聪明，也努力，必须抓住所有的机会，现在我觉得风险大了，首先不要掉进坑里。不过人年轻的时候一定要多吃点亏，年轻的时候不冒险不对。我们的企业是吃亏比较多，再想想挺好的，活得挺精彩的。”这些话无异于当年重新站起来的史玉柱。

孙宏斌的坎坷命运并没有因此而结束，就在他开始重新筹备融创上市的时候，由于美国发生的百年不遇的金融危机，号称“不死鸟”百年老店雷曼兄弟居然轰然倒下，融创中国的上市计划再一次无限期搁浅。

随着贝恩资本与德意志银行以8比2的比例受让了雷曼的1亿美元，融创中国迎来了新的投资人，在贝恩资本的支持下，2009年12月，孙宏斌率队到香港进行上市前路演。期间孙宏斌和融创中国又遭遇国家颁布限制投资投机购房的“国四条”，路演一周，市场环境明显不佳，融创中国再一次暂停上市。

此时的孙宏斌和融创中国已经不再只是当年顺驰时代的激情与梦想，更多了一份理性与成熟。对于这样的企业，即便遇到新的挫折，也能够战胜困难而努力前行。经历过三次的失败后，融创中国最终顺利进入香港联交所，为进一步的发展奠定了良好的基础和融资平台。

在中国房地产市场英雄辈出的年代里，无论是谁在这个市场呼风唤雨，市场的规则永远只是在权衡企业收益和经营风险之间的关系。激进的发展方式并没有错，但是要为激进的发展做好充分的保障，尤其是现金流的稳定和顺畅。保利地产是激进的，但是他必须借助雄厚的央企背景和大股东的财力支持，稳健的发展方式也是对的，但是稳健绝非是裹足不前，万科多年来一直相对稳健，但是随着多年稳步的发展，万科已经成为中国首个销售过千亿元的房产企业。而协调好企业发展和经营风险之间的关系，并使企业可以长期保持繁荣的关键在于企业家的理性和成熟，在于企业制度的完善，这个道理亘古不变。

(作者单位为山东经济学院会计学院)