定量宽松下的中国机遇

美联储和日本央行第二轮定量宽松政策的“货币洪灾”已经成为其他国家必须直面的现实,中国这个全世界贸易依存度最高的大国,和名列前茅的吸收外商直接投资大国自不例外。从房价在严厉调控之下仍不给政府面子而坚挺不降,到“蒜你狠”、“豆你玩”、“糖高宗”等词汇风靡社会,纺织服装企业备受棉价暴涨冲击,中国已经充分感受到了这场“货币洪灾”的压力。尽管如此,由于遭受货币洪灾冲击的不是中国一国,而是除美国之外的几乎整个世界,我们要审视的对象就不能局限于中国一国的汇率单项指标,而需要同时审视中国及其贸易伙伴、竞争对手的汇率、通货膨胀等多项指标。与别国相比,中国更有能力相对平稳度过这场货币战争冲击。

第二轮定量宽松的最大冲击之一,是将给包括中国在内的热门新兴市场货币施加升值压力,从而间接有利于实施宽松货币政策的国家出口商。但这种将人民币汇率问题与贸易收支调整挂钩的思维方式,归根结底源于琼・罗宾逊提出的弹性分析法,根据这项理论,货币贬值(或升值)可以改变国内外商品的相对价格,引起进出口商品需求的相对变化,在失业的条件下,这种需求变化可以为产出和就业的变化所满足,从而改善贸易收支。在1930年代各国广泛实施竞争性货币贬值的情况下,弹性分析法一经提出便风靡一时。在1970年代布雷顿森林体系崩溃的动荡中,在1980年代以来美国相继强迫日本和其他东亚经济体货币升值的实践中,弹性分析法的基本思路一以贯之。然而,实践结果并不能验证上述思路。1970～1994年间,日元对美元升值幅度高达250%,为美国贸易伙伴国货币升值幅度之最;瑞士法郎升值幅度虽然与日元相仿,但其贸易规模远不可与日本相提并论,其升值主要原因又是大量外逃资本流入而非贸易。在当前的货币战争中,尽管在美联储放松货币政策造成的全球性“货币洪灾”中人民币难以完全置身事外,兑美元汇率近来已经升值2%左右,但压人民币升值以消除中国贸易顺差的思路也同样未必能够奏效。

为何如此?主要原因有二:首先,头号贸易顺差大国货币升值幅度即使纵向比较堪称显著,但横向比较未必能够与自己的贸易竞争对手相比,因此,与其主要贸易竞争对手相比,汇率升值不足以消除其成本优势。在当前这场货币战争中,人民币兑美元汇率固然已经升值2%左右,但中国出口产业的不少海外竞争对手货币汇率升值幅度更大,致使其成本受影响更大,相应也就无从从中国手里攫取多少市场份额了。

其次,假如贸易顺差国国内通货膨胀相对较低,将至少抵销汇率变动对出口产业成本的影响。1970年代以来,日元对美元连续升值,但日本对美国的贸易顺差地位从未动摇,顺差额反而持续扩大,就是源于日元名义汇率的大幅度升值被日本相对的通货紧缩所抵销。

鉴于中国已经跃居世界第二大经济体,不仅众多商品市场规模已经高居世界第一,金融市场规模在全世界的排名也在迅速跃升,其他条件相同,仅仅规模本身便为中国利用上述两项机制化解汇率升值对贸易的冲击创造了有利条件,从而有望更平稳地度过这场货币战争第一阶段冲击。

小国在国际市场上通常是价格、交易条件和市场容量等的被动接受者,国内金融市场缺乏深度和广度,中央银行难以持续开展大规模公开市场操作冲销资本流入等外部经济冲击,因此抵抗外部经济周期波动和危机传染的能力较弱;大国则拥有较强能力通过大规模冲销干预、启动国内需求等方式削弱外部经济冲击,消除外部危机传染的影响,从而使本国经济周期运行与外部经济环境不同步。在危机没有爆发的平时,通货膨胀堪称对经济稳定性的最大挑战,外部通货膨胀通过需求溢出、价格机制和流动性机制(包括贸易型式和资本型式)输入一国国内,而无论是应对哪一种通胀输入机制,其他条件相同,大国都比小国处于优越地位:面对同样大的外部需求溢出,国内市场较为广大的大国总需求和价格变动幅度较小;面对通过价格机制输入的通货膨胀,小国通常只能是被动的接受者(1960～1970年代斯堪的纳维亚国家的价格―工资效应就极为显著);面对通过流动性机制输入的通货膨胀,国内市场较为广大的大国相应金融市场深度和广度也较大,有更强的能力通过公开市场操作冲销资本流入对基础货币供给、进而对通货膨胀的影响。同样是为了冲销布雷顿森林体系解体期间的资本流入冲击,1972年,荷兰中央银行在公开市场操作时曾耗尽其所有国库券和政府证券,仍然无济于事;联邦德国和日本虽然倍感压力,却不曾陷入耗尽公开市场操作资源的窘境。在危机爆发时,大国的稳定性优势更为突出。1980―1990年代,泰国、马来西亚等东盟国家一度经济增长迅猛,以至于1992年小平南巡时说出了这样的话:“现在,周边一些国家和地区经济发展比我们快,如果我们不发展或发展得太慢,老百姓一比较就有问题了。”(《在武昌、深圳、珠海、上海等地的谈话要点》)当时下发全国各单位的小平南巡政治学习材料,中也不乏将这几个东盟国家列为追赶榜样的,给笔者留下了深刻印象;但到1997年东亚金融危机之时,中国在宏观经济稳定性方面的优势便展现无遗,在东亚区域内一举脱颖而出。

在以主要经济体货币政策紧缩、资本流动大幅度逆转为标志的货币战争第二阶段,能够相对平稳度过货币战争第一阶段的国家将处于有利得多的地位。1980年代席卷世界的债务危机给美国等西方大国固然带来了不少麻烦,但更带来了巨大的机会。正是在债务危机压力下,众多国家不得不接受了美国等西方国家所主张的国际经贸规则,美国等西方资本在危机国攻城掠地,威风不可一世。当目前西方的宽松货币政策一旦终结,同样可能在一定程度上重演资本流动逆转和债务危机,这对于中国又意味着什么呢?假如中国能够相对平稳地度过货币战争第一阶段,当进入第二阶段之后,中国就站在相对有利的地位:由于资金相对充裕,不担心一时的债款回流不畅而危及本国经济全局,因此,可借危机之机向债务国要求商品贸易、投资等更好的市场准入条件,甚至通过“债转股”取得债务国在危机没有爆发的平时不愿意开放资本的企业。从这个视角出发,有助于深化我们对近两年大规模对外放贷的认识。

(作者供职于商务部国际经济贸易合作研究所)