通胀与基金投资

在物价不断上涨的情况下，投资者应该如何投资基金？

在物价不断上涨的情况下，银行储蓄显然已经不再是一种可靠的储藏财富的方法。于是乎，民众的保值增值需求只能寻找新的方向，股票、基金、房子、黄金、商品、艺术品等等都被贴上了抗通胀的标签。那么在这种情况下，投资者应该如何投资基金？

通胀无牛市

国内的基金，目前主要的投资方向，无非是股票和债券。一般情况下，股市上涨的时候，股票型基金的表现自然会好一点；债市上涨的时候，债券型基金的表现自然会好一点。不幸的是，在通胀上升的时候，股市和债市都很难有太好的表现。

从长期来看，决定一只股票表现的，是上市公司的盈利。如果一个公司的收入和利润越来越高，这个公司的股价自然就越来越高。决定一个股市表现的，是大部分上市公司，也就是整个国家的经济发展水平。如果一个国家的经济持续增长，大部分上市公司的业绩都会有所增长，股票指数只要估值不是太高，自然就会上涨。

通胀对于上市公司的盈利和国家的经济发展会有什么样的影响？在通胀温和的时候，产品价格逐渐上升，企业的收入和盈利、以及国家的名义GDP都会出现适度的增长，对于股市的影响应该是正面的。

但是如果一旦通胀超出合理的范围，就会对企业盈利和国家的GDP带来负面影响。首先，原材料价格上涨过快，企业难以把成本转嫁出去，利润就会减少。其次，在通胀严重的情况下，利率会上升，增加企业的融资成本，从而影响利润。最后，也是最重要的，通胀会使民众和企业家的不安情绪上升，影响社会和金融体系的稳定，从而对整体经济带来灾难性的影响。

另外，通胀上升的时候，利率会上升，投资者对于股票估值的要求也会更加苛刻。当存款利率为2%的时候，20倍市盈率的股票已经有人愿意买；当存款利率上升到10%的时候，投资者可能要求同样的股票市盈率降到8倍以下，股票价格自然就会下跌。

如果观察标准普尔500指数和美国CPI的关系，我们可以看到在上世纪五六十年代，除了朝鲜战争时期，美国的CPI都保持在5%以下，这20年美国股市和经济都得到了很好的成长。70年代，CPI大幅上升，几次突破10%，在物价飞涨的情况下，标准普尔500指数十年没有增长。80年代初，美联储通过货币手段控制住了通货膨胀，之后美国股市和经济再次大幅增长。

如果观察国内股市和CPI的关系，我们也可以发现与美国相似的规律。上世纪90年代中期的时候，国内的CPI一度突破20%，当时的股市表现就非常糟糕。90年代后期，CPI大幅回落，股市才有所上升。2004年通胀再次抬头，CPI一度突破5%，上证指数则一路往下，并且在2005年一度跌破1000点。后来通胀受控，股市才迎来了2006-2007年的大牛市。到2007年下半年，通胀再次抬头，上证指数再次掉头往下，直到2008年底，通胀回落，才开始反弹。2009年下半年以来，通胀压力上升，上证指数再次大幅震荡、停滞不前。

总体而言，温和的通胀对于股市的影响是正面的；严重的通货膨胀对于股市的影响是负面的。

通胀对债市也不利

通胀对债市的影响也是负面的。首先，通胀会侵蚀债券投资者到期获得的本金和债息。其次，通胀所导致的利率上行，会使债券二级市场价格下跌。2002年到2004年、2006年到2008年初、2009年到2010年，CPI都处于上升期，这几个时间段中债综合指数基本停滞不前，收益率则随着通胀而攀升。2005年、2008年下半年，通胀压力明显缓和，债券收益率下降，中债综合指数才显著上升。

通胀下买什么？

在通胀温和的情况下，股市是不错的投资对象。因为在物价缓慢上涨的时候，上市公司的名义收入、利润、和净资产都会随着物价的上涨而上涨。对于具有价格决定权的企业，即使遭遇一定的通胀，也能够把上升的成本转移给消费者，保持稳定的利润。资源类企业的利润也会随着商品价格的上升而上升。此时，宏观政策也会较为宽松，有利于整体经济的发展。在这种情况下，投资这些股票的基金都能创造不错的回报。

长期来看，股市的表现一般能够战胜通货膨胀。从1950年1月到去年10月，美国的通胀经历了几次起伏，美国股市也是几度沉浮。在这50多年中，美国物价总共上涨了8倍多，标准普尔500指数上涨了68倍。如果看年化结果，CPI平均每年上涨3.7%，标准普尔500指数平均每年上涨7.2%，高于物价。

国内的情况与美国相似，从1990年底到2010年10月，国内的CPI平均值为4.8%，同期上证指数平均每年上涨17.2%。从2003年6月至2010年10月，股票型基金和配置型基金分别为23.3%和21.1%，不但超越了CPI（2.8%），也远好于上证指数（9.9%）。

中债综合指数的年化收益（3.5%）也超过了CPI。债券型基金的表现则更好，有7.6%，这主要是因为债券基金不但可以主动调整债券组合，还能够通过申购新股、投资较多的信用债和可转债来创造超额收益。

如果通胀大幅上升，如前文所分析，股票和债券类资产都很难有好的表现，除非上市公司具备定价权而且对其产品的需求不会因为价格上涨而下降。此时，只有实物类资产可以对抗通胀，无论是黄金、商品、房子、还是艺术品，国内的很多投资者应该对此深有感受。但是，如果通胀进一步恶化，引起社会动荡，那任何投资品都将无法对冲通胀的危害，那个时候投资者需要的，也许是一张登上诺亚方舟的船票。

当前的基金投资策略

尽管通胀受到了媒体和投资者的广泛关注，成为一个热门的投资主题，但是长期来看，决定投资回报的，并不是通胀，而是经济的发展，发展永远是投资的主旋律。目前中国经济的成长空间依然很大，股市估值基本合理（11月底沪深300指数市盈率20倍）、债券收益率也已经明显回升（11月底中债综合指数平均到期收益率4.1%），股市和债市都不太可能大幅下跌，随着货币政策转向稳健，短期也很难大幅上涨。

因此，投资者可以选择与自身风险承受能力相匹配的基金组合，降低未来一年的投资预期，以发展的眼光进行长远的部署，如果通胀回落或股市估值进一步下降，可以适当增持股票类基金；如果债券收益率进一步上行或通胀压力减轻，低风险的投资者可以适当增持债券类基金。当然，对于一些主要投资于估值较高热门板块的基金，投资者应该谨慎对待。

（陈飞 Morningstar晨星（中国）研究中心）