2009:谁最乐观 谁最悲观

在一片下跌的悲惨声中，股市告别了2008年，迎来了2009年。2009年市场是会继续乌云密布，还是会阳光灿烂?投资者能否解套，寻找到更好的投资机会?各大投资机构在年终岁尾都发表了他们的研究结果。对2009年市场作出各自判断，既有悲观的也有乐观的。或许预测的理由都是很充分的，但市场的运行并不会与多数人的看法一致，往往会发生很多意外。也许正是市场的不确定性，使得投资充满了魅力。

股市：低至1200高达3000

最悲观：上证综指最低1200点

中信建投预计2009年上证综指运行区间为1200点至2700点。

中信建投认为，从一个经济运行的长周期来看，经济危机、股市危机、金融危机往往相应而生，三者所体现出的周期性也可以归结为经济周期、股市周期与流动性周期。股市历来被称作经济的晴雨表，其相关关系不言而喻，而随着全球虚拟经济规模日益扩大，流动性周期与股市周期结合越发紧密，流动性对市场的影响也逐步加大。

就美国而言，股市由熊转牛之前，往往都表现为流动性开始表现为充裕，领先的时间大概在3－12个月左右。而在股市下跌之初。往往伴随着流动性同步的紧缩。特别是对于本次次贷危机之前，流动性早在2006年年末就开始出现明显的萎缩，而股市仍然一路高歌猛进，直到2007年8月次贷危机爆发，股市才掉头向下。

流动性周期给予股市的预警作用，在这次危机中体现无遗。就日本而言，股市周期与流动性周期相关性更为明显。流动性由松到紧或由紧到松成为股市重要的指导性指标，其领先的时间大概在3－6个月。

就中国而言。股市周期与流动性周期同样具有极高的关联性。股市的上涨往往伴随着流动性的同步提高，其时间差大概在3－12个月不等。而在市场筑底的过程中。M2增速通常比M1快6％－13％。最新的统计数据显示。我国2008年10月份M1与M2增速缺口为6.17％，显示出流动性正在复苏，市场进入筑底阶段。

统计显示。美国股市大的调整幅度都在30％以上，平均历时15个月，波谷平均估值水平为12.5倍。对比而言，中国股市大的调整幅度在40％以上，平均历时20个月，波谷平均估值水平为27倍。可以看出，就时间而言，本次调整似还嫌短，但就空间而言，已经远超平均跌幅。

中信建投认为，此次市场大幅调整，除去经济和上市公司盈利方面，最重要的是大小非产业资本直接进入二级市场套利。通过对产业资本减持和与海外股市估值比较。可以认为2009年市场运行点位在1200－2700点之间。

除了中信建投外，海通证券认为，1300点将是一个安全边际。海通证券表示，静态地分析，沪综指到达1300点附近时，1－5倍的PB水平下很多行业将逼近净资产边界，除了净资产可能含水量较高的行业不会受到产业资本的认同之外，其他绝大部分逼近净资产的行业可能会得到产业资本的认可，这一区域的安全边际将显现出来。不过，如果动态考虑净资产的问题，预计净资产缩水之后的大盘安全边际还将略微比1300点下滑一些。

中金公司判断A股估值风险仍未充分释放，还有10％至20％的下行空间。

最乐观：上证综指最高可达3000点

银河证券乐观表示，目前股市正处于暴跌后期，2009年沪指在2500点至3000点波动。

银河证券认为，从长期看，中国经济进入L型增长阶段，2009年经济增长仍会惯性下降，预计2009年上市公司利润增长7％。2010年上市公司利润增长15％。

目前A股市场已被低估，股市处于暴跌后期，进入产业资本可接受的价值区间，与国际市场相比A股不再昂贵。在国际资本流动新兴市场化、国内流动性宽松、A股供求关系改善以及资产配置困境的共同影响下，A股吸引力正在增强。

银河证券预计，2009年A股回报率接近36％，其中盈利增长回报率为7％，估值提升回报率为26.1％，股息回报率2.8％。上证指数的合理估值中枢为2548点。波动区域为2500点到3000点。同时，如果流动性释放、平准基金等稳定市场的政策出台，A股估值中枢将被提升至2900点以上。

稍乐观的是，国泰君安认为，上证综指可达2800点。经济陷入通缩后，股市一般都会有反弹，主要原因在于估值水平的提升。估值水平提升的依据主要在于：通缩往往伴随利率水平下调，无风险收益率下降，部分抵消股权风险溢价上涨；经济在真正陷入通缩前，市场往往经历大幅下跌，进入通缩后，市场开始憧憬未来业绩反转，从而给予较高估值，市场出现反弹；在扣除物价影响后，实际利润增速数据好于名义数据。

国泰君安认为，结合通缩背景，2009年上半年A股可能只有结构性机会，并探寻业绩底。随着国家刺激内需政策效果逐步显现、房地产市场2009年三季度见底转暖和国际经济形势逐步趋好，市场可望迎来上涨。2009年上证指数合理波动区间为1800－2800点，市场上涨的主要动力来自估值水平提升。

对于行业而言，医药、建筑建材、工程机械和通信设备行业是大多数券商看好的。虽然医药行业一直被机构看好，但2009年医药行业依然成为券商最为看好的行业，中信证券、国泰君安、招商证券、长江证券、中信建投等9家券商建议超配该行业：受益于政府投资的建筑建材和工程机械行业，也被券商看好；此外，通信设备行业被海通证券、中信证券等券商建议超配，农业和食品饮料行业也有券商推荐。

名家观点：最坏时刻未到投资还需谨慎

摩根大通中国首席经济学家龚方雄：目前还没有到A股市场最坏的时刻，平准基金推出还不是时候。A股市场见底的时间将取决于宏观经济形势和后续政策措施的出台。2009年一季度，不排除A股市场出现再次寻底的可能。但市场一旦筑底成功，未来的上行空间将非常大。平准基金将是救市、保底的最后一颗“子弹”。不到万不得已不会推出来。

国金证券首席经济学家金岩石：一个大趋势就是从资产溢价到资产贬值，我们看到金融海啸带来的海底地震，现在海底地震余震没消，我们就很难预测说，未来很短的时间之内，我们会走出萧条，走出下滑，在这个过程当中，我们也会发现积极的一面，就是市场的情绪性底部。市场超前预期了未来6到9个月的经济下滑，因为未来6到9个月的经济下滑，一定会带动中国政府政策的积极行动。各种数据不断报出坏消息，于是政策转暖，不断地开始有行动，所以下滑的经济和积极的政策，共同构成了市场情绪性底部的基础，但是在情绪性底部的阶段中，我们很难预测它会出现一个v型反转。当很多东西下滑、超跌的时候，它会出现反弹，但是要知道，弹簧一旦弯过头，要想反回去，通常是没用的。 要冷静地面对现实，不要抱幻想，2009

年世界经济的衰退，中国经济的下滑，在大部分时间内会高度重合。在这个高度重合的阶段，如果政策得当，我们的痛苦可能会减小，如果政策或政策的执行出现偏差，我们的痛苦就会延长。在这个阶段，如果你逆势而为，你可能蒙受更大的损失，而你顺势而为，反而为未来准备了机会。一方面我们要看到这是逆境，另一方面我们要以积极行动面对逆境。目前这个阶段，拐点还没有出现，仍然处在情绪性震荡区间，等待着基本面的拐点，在这个阶段投资还是坚持控制风险为主。

中欧国际工商学院经济学与金融学教授许小年：股市在2009年不会有太大惊喜，4万亿元投资不可能改变中国经济下滑的趋势，今后很难有更新更大的刺激经济政策。

当政府救市时，投资者应当远离资本市场。2009年中国的GDP增速在6％至8％。根据历史的经验，当GDP增速在6％时，上市公司盈利将表现为负增长。建议投资者减少股票投资，增加现金和定期产品的配置。不能再根据市场和行业投资选股，现在应当选择有足够现金流的公司。

债市：仍是牛市空间变小

最乐观：处于牛市趋势之中

申银万国认为，2009年降息仍是主基调，而且由于目前债市隐含降息预期幅度低于对基准利率下降幅度的预期，因此降息兑现对收益率下行仍有正面影响。

2009年通缩风险加大，资金面则会比较宽裕。申万认为，2009年债券市场处于牛市的趋势之中，出现拐点的风险比较小。但2009年收益率下降空间明显不如2008年，非常有限的潜在收益率下降空间无疑会影响机构投资行为。

财政刺激计划推动。经济阶段性好转导致市场对经济悲观预期的修正：股市阶段性反弹导致的投资主体特别是基金投资倾向的转变：降息不断兑现导致的利好因素出尽。都会成为债市短期波动的决定陛因素。

2008年债市出现趋势性机会，“守株待兔”或是最佳的操作模式。但2009年在尊重牛市的大背景下。似乎更应该采取波段操作的思维，即“涨多了就卖，跌多了就买”，在收益率窄幅波动的区间，实现更大的收益。

尽管中国推出了财政刺激计划，但难以改变经济下滑的趋势。申万认为。2009年中国经济步入全面调整期，而通缩的压力也逐步体现，因此未来1年内存款基准利率仍有108基点的下降空间。

与此同时，央行也会通过公开市场和准备金率的下调来释放资金，债券市场资金多于供给。综合考虑，中国的低利率环境也会维持2－3年，这决定了2009年的债券市场仍处于牛市趋势，尽管收益率下降空间不大，但也不会出现趋势性上升的风险。

宏源证券认为，从久期的角度看，由于预期基准利率将下降，长债的表现将好于短债。这种情况下，投资组合的久期可以稍长。但是考虑到债市已经经历了较大的涨幅，未来的市场属于慢牛行情，这种情况下，长债也存在一定的风险。因此综合衡量之后建议采取“哑铃型”投资策略，兼顾长债的收益和短债的流动性，组合的久期控制在5－7年为宜。

具体投资品种上，推荐机构投资者短债以央票和AAA级短融为主。同时配上期限稍长的国债、金融债和AAA级以及评级稍低于AAA但是有明确担保的高收益企业债；个人投资者仍建议关注交易所上市的高收益公司债以及分离交易可转债。

最悲观：控制风险放在首位

华泰证券认为，受制于2008年下半年债市短时期内的大幅上涨对利好因素的提前透支、债市扩容速度加大、政策拉动效应显现触发经济出现阶段性的企稳、股市经过深幅调整后出现震荡反弹避险资金撒出等因素的影响，2009年债券市场上行的空间较之2008年预计将明显收窄，波动幅度将明显增大。

与2008年下半年的单边上涨不同，2009年的债券市场将是机遇与风险并存。尤其是进入下半年，由于不确定性因素增大，市场风险将明显加大。

从投资策略看，2008年的债券市场控制风险应放在首位，密切跟踪经济形势的变化，灵活调整配置策略，进行波段操作，国债品种的配置仍以中短期为主，尤其是下半年机构投资者应适当缩短组合久期。

基金：真正考验在2009

最悲观：股市回暖遭遇赎回

2008年以来股市的快速下跌使得基金投资者损失较大，更多投资者选择持有等待，基金并没有遭遇大规模赎回。

申银万国认为，从历史数据看，基金遭遇的最大赎回时期将是股市回暖初期，2009年才是真正考验基金管理人的一年。

历史经验表明，在熊市中战略配置封闭式基金，将在未来取得非常高的超额收益。2009年将为投资者提供战略配置封闭式基金的时机。

银河证券首席基金分析师胡立峰认为，封闭式基金是可长期投资品种。过去3年多时间内封闭式基金的投资收益率大幅度优于市场主要指数，也优于股票方向开放式基金。

基于分红、制度变革、融资融券抵押品、股指期货等利好预期，2009年封闭式基金二级市场投资收益率将继续大幅度超越市场指数和开放式基金。

对于一般投资者而言，建议均衡持有投资价值排序靠前基金，构建一个封闭式基金交易组合，在长期投资的基础上抓住其中的结构性机会。

偏乐观：波段持有偏股基金

世纪证券认为，股市将在低估值水平下宽幅波动，那么对于风险承受能力较强的投资者，较为理性的投资就是在股市平均估值水平市盈率15倍或市净率1.65倍附近申购开放式偏股型基金。而在市盈率25倍或市净率3.1倍附近赎回基金。

债市方面。久期1－5年的债券短期价格仍有一定的上涨空间，而久期大于10年的债券短期面临下跌。那么在基准利率继续降低的情况下，1年期央行票据、银行7日拆借收益率等先行指标止跌之前仍可申购或持有债券型基金。反之，当先行指标收益率止跌并上升之时，赎回债券型基金。

考察2008年债券基金各季报。分析其债券投资组合久期，申购平均持仓久期较短的债券基金；由于收益率曲线长端陡峭化在低利率维持较长时间的情况下，不具备持续性，因此当长期债券收益率上升到一定高度后。适时申购持仓久期较长的债券基金。

其次，将债基按投资范围分为纯债型、打新类和偏债型三类。由于新股上市收益率仍处于较高水平，因此首选打新类债基；当股市下滑时，投资纯债型基金；当股市出现阶段性行情时，赎回其他债基同时申购偏债型基金。

当宏观经济指标转好、股市利好频出，则申购或购买偏股型基金；反之，赎回或卖出。开放式ETF基金是较好的波段投资标的。

考察风险收益水平、BETA系数、绝对收益水平，可以看到中信稳定双利、华夏债券、国泰金龙债券A、大成债券AB各项指标综合排名靠前，相对于其他债基是较好的投资标的。其中，中信稳定双利作为一支可以打新股的债基，在2008年取得了较好的成绩，与中证全债指数的波动基本一致，与市场风险较为接近。

由于预期2008年债市牛市仍将持续一段时间。选择类似风险系数较高的收益型债基可望超越债券基金平均收益率。

指数型基金是波段投资的优秀品种。数据显示，2008年以来，对市场最为敏感的前3只指数基金是红利ETF、深证100ETF、中小板ETF。对于旨在获取交易性机会的投资者，博取上述3只基金的阶段性反弹收益将有超过大势的表现。难点在于反弹后卖出这几只基金的时点，若对大势把握不当，其跌幅超过市场。

最乐观：增持偏股基金

渤海证券认为。对偏股型基金，总体投资策略是增持。因无法准确判断股票市场的低点在何时何点位出现，既要防止踏空，还要避免追高。所以，分阶段逢低陆续介入偏股型基金成为投资者的首选，且跌幅越深，追加投入的比重越要加大。

对债券型基金，总体投资策略是减持。因风险逐渐在加大，到期收益率逐渐在收窄。特别是2008年11月27日的大幅降息，刺激债券市场价格升高，进一步阻碍了债券收益率的提高。所以，应采取逐渐减仓的投资策略，不要再设想获得最后的收益而重蹈2007年股票市场的复辙。

从估值角度分析，因目前股票市场已进入长期投资价值区域，可以说现在的任何时期都是买人偏股型基金的时点，但考虑到经济在2008年四季度和2009年一季度的下滑趋势和上市公司公布年报及一季报可能带来的风险判断，2009年一、二季度交叉时期可能存在较好的买入期：另一方面，经济可能在2009年三季度进入拐点，且7、10月份再次迎来大小非解禁的高潮，市场也会作出反应，那时也存在较好的买入期。

基于对2009年市场以震荡为主的判断，开放式股票型基金、封闭式基金、开放式混合型基金应成为2009年投资首选，指数型基金为次之。债券型基金和货币市场基金是低风险偏好投资者和大机构配置的主要品种。