货币政策调整将更关注信贷资金的使用效率

当前我国处于后危机时代，经济回暖向好，但仍存在一些问题，巩固经济刺激政策成果、推动经济全面恢复、预防通胀风险，成为货币政策的熏要使命。从理论上看，货币政策属于总量政策，主要通过经济总量的调节来促进社会总需求和总供给的平衡，是市场经济条件下实施宏观调控的重要手段之一。但是其作用发挥也受制于特定经济环境以及相应配套措施，因此，准确判断和把握宏观经济运行形势，注意与其他宏观经济政策的协调配合，强调货币政策的针对性，灵活性和前瞻性，以切实提高货币政策对实体经济发展的正向推动作用，这一点极为重要。

金融危机以来中国经济形势及相应政策措施

2008年下半年，受到美国次贷危机的影响，中国经济增长开始回落。一改上半年GDP高速增长，流动性过剩的态势，2008年第三季度后期，出口开始下滑，全社会固定资产投资开始回落，CPI和PPI双双回调，居民消费信心下降，经济增长速度出现大幅下滑的迹象，国有企业大面积亏损，中小企业倒闭潮越发严重。受到经济形势急剧恶化的影响，央行货币政策由此前的从紧转变为宽松，而宏观调控的总体思路也由此前的“两防”到过渡性的“一保一控”再到接下来的。保增长、促内需、调结构”，并出台4万亿投资计划，旨在扩大内需、拉动经济增长。

从理论上看，在经济萧条时财政政策的作用更为显著，而货币政策在经济过热时的效果更加明显。但是积极的财政政策也需要适当的货币政策协调配合。我国货币政策十年来首次提出“适度宽松”，从一个侧面反映出此轮政策力度是很大的，它主要有以下几个方面积极意义：一是起到政策宣示效应，有利于提振市场信心；二是为市场增加流动性，打掉自国际金融危机以后经济萧条的通缩预期；三是降低企业财务负担，帮助下游消费性企业特别是中小企业获得信贷，走出困境，鼓励民间投资。

在适度宽松的货币政策环境下，利率降低，银行的可用资金增多，同时四万亿投资带来了巨大的贷款需求，因此在2009年1月新增信贷1.62万亿，拉开了2009年天量银行信贷投放的序幕。据统计，2009年全年银行新增贷款余额达到9.57万亿元，其中上半年即达到7.37万亿元，这主要是由于在积极的财政政策下，上半年新上项目较多，地方政府融资平台通过银行大量贷款。而下半年则表现为居民贷款的活跃。大规模的信贷投放对经济的回暖起到了重要的作用。我国宏观经济数据从2009年二季度开始向好，经济出现回暖迹象，市场微观主体的活动日益活跃。CPI、PPI逐渐回升，出口也结束13个月的负增长，全年实现GDP同比增长8.7％。

进入2010年货币政策调整成为各界关注焦点，央行在公开市场操作频频，上调央票利率，上调存款准备金率，大大超出市场预期。出于对中国政策退出的担忧，随后大宗商品价格、国际股市都受其影响出现大幅下跌。对此笔者认为，存款准备金率、央票利率的调整都属于微调，意在引导银行信贷均衡化合理增长。目前信贷增长过快，开年前10天国内银行放贷高达6000亿元，当前提高准备金率是对商业银行起到敲山震虎的作用，减少银行体系内的流动性，平滑年内信贷增长，控制信贷投放节奏，积极引导未来信贷投入向均衡方向发展，这将对通货膨胀起到一定的抑制作用。显然，此次央行出其不意的超预期的做法，正体现了货币政策的针对性、灵活性和前瞻性。

我国货币政策传导机制主要依靠信贷渠道

货币政策主要有两个传导渠道途径，货币渠道和信贷渠道。其中货币渠道主要通过利率传递途径、非货币资产价格传递途径和汇率传递途径等进行传导，而信贷渠道主要通过银行贷款途径和资产负债表途径进行传导。

从我国实际来看，由于我国以银行贷款为主的间接融资方式占比较大，银行贷款是我国企业融资的主要形式，银行的信贷行为对我国货币供应的数量和结构都会产生重大影响，因此，信贷渠道尤其是银行信贷途径在我国货币政策传导机制中发挥重要作用和影响，即中央银行通过货币政策工具的实施，影响商业银行的信贷行为，通过影响商业银行的贷款供给量来影响借款人可得信贷，进而影响企业和公众的行为来达到政策调控的目标。因此，银行信贷总量以及信贷结构在很大程度上决定着货币政策调整的效果。

关键要提高信贷资金使用效率

金融是现代经济运行的核心，如果将经济比作一条大船，那么资金就是“载舟之水”，在全球信贷紧缩的背景下，2009年天量的信贷投放如果能按照国家设想充分进入实体经济，那么必然会对我国经济增长提供强有力的支撑。但是信贷进入实体经济有一个命中率的问题，道德风险的存在，不可避免会有部分企业基于利益的驱使或者投资环境的破坏将获得的贷款投入股市、楼市，这非但不利于稳固实体经济基础，同时也必然会导致资产泡沫的产生。比如去年地王频现、房价在经历年初低谷后又开始飙升，这都与天量的信贷投放及低成本融资有着剪不断的关系。

在制造业等行业产能过剩、走势不明的情况下，许多企业特别是信贷支持下的国企把投资的目光转向了房地产业，房地产成为抵御通胀、锁定利润的“避风港”。应该说，一定程度的资产价格上涨有利于提升人们对经济的信心，同时也能够给企业融资带来便利，为实体经济增长起到一定程度的助推作用，但如果资产价格脱离了实体经济上涨速度过快的话极易形成泡沫，日本就是最好的例证。就目前资产泡沫抑制办法来说，主要还是应对资产价格应用一些结构性的调整手段，如二套房贷、物业税等。

另外还应注意到，由于银行信贷高速增长，必然会导致货币供应量增长速度过快，根据2009年前三季度货币政策执行报告，M2余额为58.5万亿元，同比增长29.3％，增速比上年同期高14.1个百分点，M1余额为20.2万亿元，同比增长29.5％，增速比2008年同期高20.1个百分点。同时伴随2009年下半年国际原油价格持续上涨以及国内成品油价上调，使得相关产业的一部分产品价格上涨。因此在货币供给增加的内因和国际环境外因的综台作用下，物价走势自金融危机后逐渐回升，从2009年下半年CPI和PPI同时出现环比上涨，意味着市场存在着通胀的预期，在这种预期下会更加推动资产价格出现泡沫的问题。但是未来保增长需要维持，现在经济增长并不稳固，且调整经济结构面临巨大压力，因此通胀风险目前来看并不是首要问题。但对通货膨胀的问题，还是应防止一些企业对于通胀预期而出现乱涨价的情况。

由于信贷资金进入实体经济的命中率问题，以及一直存在的通胀预期，因此，央行仍将坚定不移地继续落实适度宽松的货币政策，根据国内外经济走势和价格变化，注重运用市场化手段进行动态微调。主要是两个方面，即货币政策作用力度和方向的适度调整。从动态上关键要把握两个协调，即适度宽松的货币政策与财政政策相协调，适度宽松的货币政策与银行监管相协调。央行提供基础货币供给，而商业银行具有货币派生和创造功能，如果商业银行不重视风险，即使央行严格控制，商业银行没有很好的约束机制仍可大量派生货币。因此加强监管部门的风险控制，流程上对信贷投放进行控制与央行货币供给相配合才能达到相得益彰的效果。

从这次危机来看，一方面可以看出随着经济一体化进程的不断推进，世界各国已形成了休戚相关的经济关系，我国对世界经济的影响力也不断增强；另一方面也暴露出我国经济发展中存在的结构性问题。长期以来我国经济增长过分依赖出口，内需不振，消费支出相对过少，居民储蓄居高不下。因此，产业结构升级转型、提高内需对经济的拉动作用才能从根本上解决经济问题。在货币政策方面，重点还应在于引导货币信贷合理增长，有保有压，使信贷资金真正用到实体经济中去，只有提高信贷资金的命中率才能发挥适度宽松的货币政策的积极作用。要加强对“三农”、就业、战略性新兴产业、产业转移等的信贷支持，支持重点产业调整振兴，严格控制对高耗能、高排放行业和产能过剩行业的贷款，着力提高信贷质量和效益。