奇瑞式激励之局

以瑞创投资为载体,奇瑞汽车管理层在2004年底完成了准MBO。为此而背负的巨额负债,不得不依靠上市前引入的私募股权基金来助其解套

十二月份的江城芜湖,大雾时常弥漫。这个月,奇瑞刚迎来了其第一辆汽车下线十周年。

从当初一家地方汽车修理厂,到如今国内自主品牌轿车的执牛耳者,业内普遍将奇瑞的超常规成长,归结为地方政府的支持加管理者经营作风合成的“大胆与激进”。

事实并非仅此而已。奇瑞汽车在起步阶段,因地方政府的大力支持而成功嵌入中国汽车业版图。后期,由于身处竞争行业,在行政资源无法继续注入的背景下,奇瑞汽车依靠两套截然不同的方案,分别对管理层和技术人才进行激励,从而在公司治理层面上实现了制度突破。

但奇瑞管理层在2004年底实施MBO(Management Buy-Outs,管理层收购)过程中,因购买国有股权背负了约10亿元的负债。正是这笔巨额债务,为近期多家私募股权基金在上市前夕入股奇瑞汽车打开了通道。

目前,奇瑞正在向上市冲刺,而在资本运作方面一向低调的这家企业,将面临着股权和激励机制什么样的变局?

私募玄机

2009年6月,奇瑞汽车对外宣布,已与华融资产管理有限公司、渤海产业投资基金管理有限公司、深圳市中科招商创业投资管理有限公司、融德资产管理有限公司和鼎晖股权投资管理(天津)有限公司签署股权投资协议,五家私募股权基金共向奇瑞汽车投资29亿元,购买约20%的股权。

《财经国家周刊》 获悉,此轮私募结束后,渤海产业基金和中科招商各获取奇瑞汽车股份约4.6%,华融资产管理公司获得约2.8%,鼎晖旗下的人民币基金则获得约3.6%的股份。同时,奇瑞汽车管理层仍控制公司约28%的股份。

知情人士向《财经国家周刊》透露,第一轮私募后,奇瑞汽车近期再次计划引入新天域资本和大连市政府旗下的一只基金作为战略投资者。

对于密集引入私募股权基金的做法,外界将其解读为奇瑞汽车“希望在上市前优化股权结构”。奇瑞汽车总经理助理金弋波在接受《财经国家周刊》采访时也表示,奇瑞汽车2008年已向证监会递交了A股上市申请,并选定中金公司为上市承销商,但因金融危机影响,进程被迫中止。

“公司在今年初已重启上市计划,有望在2010年,也就是明年年中登陆资本市场。私募股权投资基金的进入,一方面是看中了奇瑞上市前的投资机会,另一方面也能为奇瑞在公司治理结构改善和战略规划方面提供帮助,”金弋波说。

但有熟悉国内资本市场的人士认为,奇瑞汽车对投资方的选择另有玄机。“从入局的几家基金来看,除鼎晖外,都不是国内私募市场的‘活跃’基金。它们唯一的共同点是政府背景深厚,善于处理地方企业复杂的历史问题。”一位长期身处国内私募投资圈的人士向《财经国家周刊》分析指出。

有外资投行的高层人士亦向《财经国家周刊》透露,此前也有外资投行想“看看是否能投奇瑞”,初步调研后,考虑到奇瑞汽车的股权结构较为复杂,遂提前退场。

也有专业人士从种种迹象分析提出,对奇瑞管理层来说,此番引入私募股权基金,绝非通常意义上的“Pre-IPO”般简单,而是会与五年前的一场秘密改制密切相关――正是奇瑞管理层在2004年底实施MBO过程中,因购买国有股权背负的约10亿元负债,为后期多家私募股权基金入股奇瑞汽车打开了通道。

“秘密改制”

以事后的眼光来看,2004年底那次改制,对于奇瑞汽车来说生死攸关。

其时,成立已7年的奇瑞汽车经过前期的积累,开始进入高速扩张期,无论是产能还是销售网络都开始急剧膨胀。但一方面是自身经验的不足,一方面赶上当时国内汽车市场的低潮期。2004年,奇瑞全年销量仅8万多辆,只是年初制定的销售目标的一半,而且微型轿车QQ在其总销量中占了一半以上。

与此同时,通用汽车公司下属的韩国通用大宇汽车和技术公司,正式向上海市第二中级人民法院奇瑞的QQ轿车抄袭通用雪佛兰Spark车型。通用大宇还向中国国家知识产权局专利复审委员会申请奇瑞QQ车的外观设计专利无效,并要求奇瑞赔偿8000万元人民币作为补偿。

通用对奇瑞的,引发了连锁反应。鉴于和通用的合资关系,通用之前,上汽集团已退出了在奇瑞中的股份。

此前的2001年,由于没有获得轿车目录,在当时的国家经贸委协调下,上汽曾以“不投资、不参与管理、不承担债务、不分红”的原则,获得了奇瑞汽车20%的股份。奇瑞生产的轿车得以“上汽-奇瑞”的名义对外销售,同时进入上汽的零部件采购体系。

上汽的退出,意味着奇瑞今后生产的轿车在销售中将丧失上汽这块金字招牌。另外,奇瑞还必须自建庞大的零部件供应体系。

熟悉奇瑞的人说,在当时巨大的内外部压力之下,部分奇瑞管理层的信心开始动摇,对前景感到迷茫。而与一汽、上汽、东风等老牌汽车国企不同,包括尹同跃在内的奇瑞管理层均来自五湖四海,普遍缺乏“安全感”。因此,如何在困难时期留住外来人才,成了芜湖当地政府的头等大事。

这位人士向《财经国家周刊》回忆,正是在这一背景之下,作为奇瑞汽车的创始人,时任芜湖市委书记的詹夏来开始加速酝酿已久的管理层持股计划,上汽当时转让出的20%奇瑞汽车股份,顺势成为方案设计的一个突破口。

据芜湖当地政界人士讲述,2003年由郎咸平引发的国企改制大辩论之后,国资委已从当年着手收紧大型国企的MBO,此时的奇瑞管理层持股计划“只能急行,没有后路”。

为缓解外界压力,詹夏来还特地将在“郎顾之争”中支持继续推进国有企业改制的北大教授周其仁,请到芜湖当地做相关议题的讲座。

2004年7、8月间,以管理层持股为核心的奇瑞改制方案最终成型。

随后,奇瑞汽车管理层向芜湖市政府等有关政府部门递交了关于奇瑞改制的请示报告。安徽省委办公厅,省政府办公厅于2004年12月对《关于加快奇瑞公司改革发展专题会议纪要》进行了批示。

2004年12月30日,芜湖奇瑞创业投资有限责任公司――后更名为芜湖瑞创投资有限责任公司,在芜湖市经济技术开发区长春路8号注册成立,法定代表人为现任奇瑞汽车董事长兼总经理尹同跃,公司的经营范围是:“投资类企业,主要向汽车以及零部件咨询服务及其他非金融产业进行投资”。

工商资料显示,注册资本为12033.95万元的奇瑞创业由合肥兴泰信托投资有限责任公司和尹同跃个人共同出资成立。其中,前者出资1.2亿元持有奇瑞创业99.718%的股权,尹个人出资33.9万元持有0.282%的股份,他个人的这部分出资来自于银行贷款。

芜湖市人民政府在《关于设立芜湖奇瑞创业投资有限责任公司的批复》中明确:“奇瑞公司经营管理人员和科技人员自筹资金1.2亿元,委托合肥兴泰信托作为出资人出资,持有奇瑞创业的股权。”

《批复》指出,“奇瑞创业设立之后,应根据省政府有关部门对于奇瑞汽车股权激励方案的批复,由奇瑞创业向奇瑞汽车股东无偿受让奖励股权2.4068亿元,同时按照0.5的折让系数购买股权2.4068亿元。”

工商资料还显示,奇瑞创业于2004年12月31日,即获得营业执照后的第二天,便完成了入股奇瑞汽车。

解套MBO债

此时的奇瑞汽车股权结构已变更为:奇瑞创业、芜湖经济技术开发区建设总公司、安徽省投资集团有限公司、安徽省创新投资有限公司以及芜湖市建设投资有限公司分别持有奇瑞汽车16.17%、3.73%、12.47%、23.93%以及43.71%的股份。

如按照4.8136亿元对应奇瑞汽车16.17%的股权来看,这一阶段,奇瑞汽车股权转让时的全部资产评估价值约为29.77亿元。

根据2003年12月国务院办公厅转发的《国资委关于规范国有企业改制工作意见》的通知,对管理层收购作出了严格规定,明令经营管理者筹集收购国有产权的资金,不得向包括本企业在内的国有及国有控股企业借款,不得以这些企业的国有产权或实物资产作标的物为融资提供保证、抵押、质押、贴现等。

知情人士向《财经国家周刊》透露,为规避资金来源的限制,奇瑞创业向一家上海的私人投资公司借款完成了初步的收购,“兴泰信托背后的资金皆来自于这家投资公司的借款”。

此后,奇瑞创业累计向这家私人投资公司借款约10亿元,以每股约1.17元略高于净资产的价格,最终将所持奇瑞汽车的股份增至36%。

合肥华洲会计师事务所2007年4月针对已更名为瑞创投资的一份《审计报告》显示,瑞创投资的长期股权投资项目在2006年底已达14.7387亿元,较上年增加9.93亿元。

资料显示,瑞创投资2006年从其投资单位分派的利润为4893万元。如粗略按此计算,要偿还10亿元的巨额借款,瑞创投资至少需要20年的时间。

而对于急需资金用于研发和深化产品线的奇瑞汽车,如采用加大分红的方式来帮助瑞创投资还债,无异于饮鸩止渴。因此,有熟悉私募股权行业的投行人士认为,待股权增值后再部分售出用于还债,则是瑞创投资的上选。

知情人士近期也向《财经国家周刊》确认,奇瑞汽车引入私募,其中一个重要目的就是为管理层解套约10亿元的MBO债。

长期从事股权激励咨询的上海经邦咨询董事长薛峰在接受《财经国家周刊》采访时表示,存在职工持股会、信托等出资主体不清楚的持股形式,不可能通过证监会的上市审核。因此,他分析认为,引入私募的另一个重要目的是清理奇瑞现存的股权结构。

不过,以此次鼎晖投资约4亿元对应奇瑞汽车3.6%股权进行粗略估算,当年奇瑞管理层负债买入的公司股权,如今已增值4倍有余。即使在偿还10亿元的借款后,仍有丰厚的收益。

内创业平台

如果说奇瑞创业的成立解决了管理层持股的长期激励机制问题,一直“神龙不见首”的奇瑞科技,则承担着为奇瑞汽车组建零部件供应体系、同时搭建内创业平台的重任。

内创业平台的雏形最早见于奇瑞成立初期与原东风车型开发人员共同创立的佳景科技公司,奇瑞当时的主要几款车型均出自该公司设计人员之手。

后期,出于扩充自有零部件供应体系和大量引进技术人才的需求,奇瑞科技的模式开始逐渐成形:即由奇瑞科技出资控股,掌握核心技术的外来人员以技术入股组建合资公司,双方依托奇瑞的整车配套体系实现资金与技术的结合。

工商资料显示,“芜湖奇瑞科技有限公司”注册于2001年11月,注册资本为3亿元。其经营范围包括:货物仓储、汽车零配件生产加工、管理咨询服务,汽车整车及零部件的设计、研究、开发以及汽车零部件销售。公司股东包含了奇瑞汽车的多位高管,尹同跃为公司首位法定代表人。

一位从底特律归来加入奇瑞汽车的研发高管告诉《财经国家周刊》,相对于国内其他汽车集团,奇瑞科技较为独特的模式,对于很多想要回国创业的海外汽车技术人员来说,有着很大的吸附力。“我的很多同事,之所以放弃了去一汽或上汽的机会来芜湖,就是看中了奇瑞科技能提供一个创业的平台”,该研发高管说。

此外,奇瑞汽车研究院的技术人员在所研发的项目成熟后,皆可进入奇瑞科技的平台进行创业,一定程度上减少了研发人员的流失。

目前奇瑞科技下属超过40家子公司,几乎囊括了与奇瑞汽车相关连的全部零部件研发、制造以及三产公司。

根据国资委关于国有大中型企业主辅分离辅业改制的要求,国有企业主业企业职工不得持有辅业企业股权。随着奇瑞汽车上市进程的推进,奇瑞管理层从2007年底已着手从奇瑞科技中剥离管理层的股份。

安徽长江产权交易所项目编号为800084的(已成交)股权转让公告显示,“2007年9月29日,奇瑞科技召开股东会,全体股东一致同意对外公开挂牌转让公司全部股权。”

转让公告中,安徽新中天会计师事务所对奇瑞科技出具的《芜湖奇瑞科技有限公司整体资产评估报告》显示,以 2007年6月30日为评估基准日的评估结果为:资产总额约为7.8亿元,负债总额3.75亿元,净资产为4.05亿元。

奇瑞科技的接盘方是谁外界并不清楚,但从出让方设置的前置条件――“竞买人须为在安徽省境内正式成立两年以上并有效存续的内资企业法人;具有向汽车及汽车零部件投资的行业经验;截止2006年12月31日的注册资本不少于1亿元人民币,净资产不少于5亿元人民币,且资产负债率不高于40%”等――来看,转让后的奇瑞科技应不会过多远离现有的奇瑞体系。

核准日期为2009年3月4日的工商资料皆显示,奇瑞科技目前的法定代表人仍为奇瑞汽车副总经理周必仁。

对于奇瑞科技未来的发展方向,有奇瑞内部人士表示,依托奇瑞目前40万辆的年销量,奇瑞科技有望发展为类似于德尔福这样的大型汽车零部件供应商。“实现单独上市,或者旗下的子公司分拆上市,都有可能”。

夹缝中的“另类”国企

对于奇瑞十年来的发展案例,北京大学教授卢锋曾点评说,奇瑞的发展过程,是一种奇特的“体制创新”,正是“政府资源+体制优势”的结合使得奇瑞在大国企、外资和民企的中间找到了发展的空间。

卢锋指出,完成起飞以后的奇瑞汽车,前有国有大型汽车集团,后有吉利、比亚迪这些民营汽车制造商,要继续扩张,“夹在中间的奇瑞,一定要解决产权的问题,在产权结构上继续创新”。

体制上的优势,一方面可以吸引到更多的人才,另一方面也使得奇瑞在管理方式和市场运作上都少有大型国企中的常见弊端。

而两套思路截然不同的激励方案,均出自詹夏来之手。安徽当地政经界人士评价,当政府资源无法进一步向奇瑞倾斜的时候,转而以制度上的设计来挖掘企业潜力,实为詹夏来对奇瑞做出的最大贡献。

曾因“红顶商人”风波而辞去奇瑞董事长职务的詹夏来,现已任安徽省委常委。他仍密切关注奇瑞的动态。熟悉奇瑞的人士说,重大的战略决策,公司管理层还希望听到“老领导”的声音。

如今,随着《安徽省汽车产业振兴规划》的出台,政府之手或将再次“眷顾”奇瑞,奇瑞、江淮重组为“大安汽”的思路隐约浮现。对此,安徽当地政经界人士表示,江淮汽车老总左延安的任期还有两年,届时,奇瑞的未来之路会更加清晰。