盘江股份:江南最大的煤炭企业

公司位于贵州六盘水。云贵地区是我国规划建设的13个大型煤炭基地之一。贵州素以“西南煤海”著称,煤炭资源储量达527.98亿吨,居全国第五位,比江南其他各省市区储量总和453亿吨还要多70多亿吨。2009年贵州省原煤产量1.37亿吨,居全国第六位,是江南地区最大的产煤省。公司是贵州省唯一的煤炭上市公司,有望凭借融资优势在云贵地区煤炭资源整合中迅速成长。

公司主营业务为原煤开采、洗选精煤、特殊加工煤、焦炭的销售、煤炭副产品的深加工等,公司煤种齐全,精煤是公司的主打产品,产品辐射至湖南、四川、贵州、广西等缺煤省份及广东、福建等沿海发达地区,攀钢、柳钢、水钢等长江以南地区大型钢厂是公司的主要客户。

公司成长空间较大

公司现有六矿投产,产能1110万吨/年。公司计划通过投产煤矿的改扩建、在建及待建煤矿的陆续投产,以及从集团获得的资产注入,产能在2013年达到3500万吨/年,2018年达到5000万吨/年。

保守预计,公司2014年的核定产能和权益产能分别为3280万吨/年和2617万吨/年,分别相当于公司2010年产能的2.95倍和2.36倍。

通过计算主要煤炭公司到2015年的内生增长空间(2015年较2009年的产量增幅)发现,不考虑响水矿的注入,盘江股份内生增长空间为209%。预计公司未来3年的原煤产量复合增长率为20%,权益产量复合增长率为16%。

预计公司2010-2012年的煤炭产量分别为11 74、1 381、1600万吨,增速分别为26%、18%、16%;权益煤炭产量分别为1148、1283、1470万吨,增速分别为23%、12%、15%。

另外,煤质最优的松河矿逐渐达产。松河矿设计产能240万吨/年,远期规划产能400万吨/年,可采储量2亿吨,其中87.5%为主焦煤。松河矿首期120万吨/年的产能将于2010年底投入生产,二期120万吨/年的产能将于2011年下半年投产。公司待建的煤矿主要有控股的马依矿、发耳矿二期,参股的茨嘎矿和纳木矿,产能共计1 380万吨/年,权益产能893万吨/年。预计待建矿将于2013年底逐渐投产。待建矿的煤种以贫瘦煤为主,而公司现有煤矿的煤种以肥煤、焦煤为主。预计待建矿投产后将影响公司的整体煤质。

品种齐全　税收优惠

公司煤种有气、肥、焦、瘦、贫及无烟煤,煤种齐全,动力煤发热量≥5200大卡,含硫量小于0.6%,灰份含量≤10%,煤质优良。受贵州省地质条件影响,公司矸石含量较高。2009年,公司冶金煤(精煤)洗出率为32%,动力煤(混煤)洗出率为31%,矸石含量为35%。

公司的精煤和混煤按照市场煤价销售。公司混煤发热量超过5200大卡,价格受到贵州省西电东输的限制,售价始终不高,2010年上半年仅363元/吨。但2010年上半年的混煤价格较2008年上半年增长了14%。而同期秦皇岛山西优混平仓价上涨了15%,因此,公司动力煤售价增幅尚可。

另外,贵州省位于西南地区,因而公司享有西部大开发15%的所得税优惠。预计公司“十二五”期间仍将享受所得税优惠。

区位优势明显　产品需求强劲

盘江矿区煤种齐全,其中肥煤和1/3焦煤属稀缺煤种。公司所处的周边省区如四川、重庆、云南、湖南、广东、广西、海南等均为缺煤省,江南仅贵州为煤炭净调出省。自2009年以来,贵州省的焦煤产量占全国的比重已经由不足3.3%提高至7.3%。黔煤外运与北煤南运相比,铁路运距可相对缩短400-1800公里,每吨可节省运费33 130元,在价格上有竞争优势。公司所产的动力煤主要在省内销售,冶金煤主要销往省外。2008年,公司营业收入中,贵州、云南、四川和广西4个省份的营业收入占了91%。

周边省份较大的钢铁投资项目有防城港钢铁基地和湛江钢铁基地。武钢集团拟在广西建设防城港钢铁基地项目,一期项目规模为年产1000万吨钢铁;二期项目规模为年产2000万吨钢铁;三期项目规模为3000万吨钢铁。宝钢集团拟在广东湛江布局2000万吨/年的钢铁项目,一期项目规模为年产500万吨钢铁。

目前,国内生产1吨生铁需要0.5吨焦炭,生产1吨焦炭需要1.3吨冶金煤。上述两个项目的首期工程,共计1500万吨/年的钢铁产能,需要配套975万吨/年的冶金煤产能。我们预计这两个项目将为公司提供大量的焦煤需求。

另外,贵州地区地质条件复杂,断层较多。公司多年积累了丰富的复杂地质条件下开采经验,较其他大型煤企更具地域开采技术优势。复杂地质条件下的煤炭开采技术阻断了外来竞争者。

公司2001年以来前五大客户销售占比平均达65%。公司的电煤主要销往省内的粤黔电力、黔桂电厂、曲靖电厂,焦煤主要销往省外的攀钢、昆钢、柳钢、水钢等大型钢厂。公司的待建矿基本上都与下游客户合作建设,确保了未来的销售量,减轻了价格的波动性:即在市场好的时候售价低于市场价;市场不好的时候售价高于市场价。公司生产的优质1/3焦是大高炉生产的必备原料煤,公司精煤在几大钢厂的精煤消费量中占比基本超过40%,其对公司精煤具有一定的需求刚性。

评级与建议

公司三季度毛利率、净利率分别为46.60%、26.70%,高于二季度的43.59%和23.43%,这主要是因为公司精煤产量增长,销售结构相比一、二季度大幅改善。10月中旬公司所在地1/3焦精煤和混煤每吨分别上涨40元和20元,四季度是煤炭消费旺季,预计公司综合煤价环比三季度将有明显上涨。

公司未来发展潜力较大,煤种优秀;但在建矿的产能释放主要在2013年以后,因而仅给予公司2011年20倍的市盈率和30.22元的目标价,首次评级为“买入”。