谈商业银行理财产品的质押

近年来,我国商业银行理财产品取得了较快发展，已成为重要的投资手段。同时，我们也看到虽然理财产品较存款收益高，比股票、外汇投资风险小，兼具收益性和安全性，理应具有较高的融资功能，但由于受到多方面掣肘，这一功能尚未得到合理发挥。因此，如何设计出合理可行的制度安排、探索兼具效率与安全的操作模式，是一个迫切需要解决的问题。本文将就此进行相关探讨，以期引起学术界和实务界的进一步研究。

理财产品质押的可行性和必要性

理财产品质押是指投资者以其理财产品为标的设立质权，以此为自身或他人的债务提供担保。当债务人不履行到期债务时，质权人可以对理财产品的变现价值优先受偿。

理财产品可用于质押。首先，理财产品属财产权，产品到期发行银行需支付本金和相应的收益，因此可以给持有者带来经济利益；其次，理财产品不具有人身依附性，普通大众均可购买，不同的投资者不存在任何收益上的差异，因此从理论上说是可以转让的财产权利。最后，理财产品具有独立的价值，不附着于其他任何权利而存在，虽然理财资金可能投向一些基础资产，但投资者有其独立的权利诉求，而非从属于基础资产项下的权利。

理财产品亟待发挥质押融资功能。首先，理财产品已成为重要的投资方式，积淀了大量的社会资金；其次，理财产品大多难以赎回，一旦出现临时性的资金需求，投资者将陷入困境。而如果理财产品可用来质押，则会盘活大量流动性。

据此，商业银行理财产品满足质押标的的所有理论要件，且客观上有着较为紧迫的需求，因此商业银行理财产品质押业务的开展势在必行，事实上也有部分商业银行尝试开办了该业务。但受限于法律制度及现有操作模式，业务中存在较大的风险。

理财产品质押的现有操作模式评述

根据我国《物权法》，只有法律法规明确规定的权利种类才可设定质押，理财产品并不在《物权法》明确列举的范围之内，目前也没有其他法律法规予以认可，因此其质押效力存在瑕疵，商业银行可能面临得不到《物权法》支持而使担保落空的法律风险。对此，理论界和实务界提出了如下操作模式或解决思路。

冻结理财产品资金返还账户

为绕开上述法律风险，一些商业银行在办理质押时通过冻结理财产品资金返还账户的方式来控制资金风险。客观的说采用冻结账户的方法可以在一定程度上防范投资者的道德风险，但这种做法本身亦存在着担保效力存疑以及无法对抗司法机关冻结划扣的缺陷，治标不治本。

首先，冻结账户无法对抗司法机关的冻结和扣划。我国法律规定除设定在先且已经过合法手段公示的担保物权外，司法机关的冻结、扣划具有优先效力。即使贷款银行和投资者约定将其理财产品回款账户冻结作为还款的保证，也仅是双方之间的约定，无法对抗司法机关的冻结、扣划，法律风险难以控制。

其次，冻结理财产品回款账户并非保证金质押，不适用担保法司法解释第八十五条规定，难以有效保障优先受偿权的实现：保证金质押作为一种金钱质押，保证金的实际交付是其生效条件。在设立保证金质押后，该账户内的资金应是真实的、确定的；但对于理财产品账户而言，在设定质押时并未发生资金的交付，贷款银行所监管的仅仅是一个具有未来资金流入可能的虚空账户。这种质押的有效性存在瑕疵，在发生借款人违约或破产等情形时不仅无法对抗司法机关，也难以较其他债权人优先受偿。

修改物权法

直接修改《物权法》，将理财产品作为与票据、存单、仓单等并列的一种权利，明确写入该法第223条，并增加关于理财产品质押公示手段的相关规定。从纯法律角度看，在物权法中直接对理财产品进行规定是最彻底的解决方法，也有助于统一的公示方法迅速落实。

但是，在实务中这种方式可操作性不强。首先，理财产品只是银行业的习惯叫法，并非标准法律术语，如果《物权法》直接规定，则必须对这一概念进行准确全面的界定，在理论积淀和实务经验都较为缺乏的情况下，连监管机构都难以准确概括，立法机关显然更难以胜任。其次，金融创新与法律稳定性的矛盾关系决定了法律不可能专门为此做出调整，况且理财产品本身并非独立的权利种类，只是现有权利应用在银行业务中所表现出来的一种特殊形式而已，直接纳入《物权法》反而会使法律条文逻辑混乱。

因此上述做法、观点或难以规避法律风险，或可操作性不强，都难以真正解决问题。笔者认为根本原因在于回避了理财产品的本质，在没有选择合适的法律属性维度的基础上提出的方案难免治标不治本，想要彻底解决理财产品的法律障碍、理顺其操作路径，必然要探究理财产品的自身属性。

理财产品的新视角――特殊的应收账款

委托、信托还是负债？――理财产品的法律属性之争

审视投资者和银行之间的关系，从“受人之托，代人理财”的角度来说其应当属于一种财产委托，从隔离于银行自身财产和独立运作的角度来说它类似于财产信托，而从返还本金和收益的角度来看它又像银行存款，那么它到底是委托、信托还是负债？这个问题困扰学界多年，至今未有一个明确的说法。笔者认为，出现这一问题并非理财产品本身的原因，而是法律属性归纳维度的不统一：委托更多的是民法上的关系，而信托是从委托衍生而来的商法上的关系，负债则主要是金融法的概念，法律关系的层次存在错落。委托、信托、负债不是非此即彼的关系，决定了理财产品不可能简单的认定归属，且从质押的视角来看，上述三种法律关系都无法直接适用物权法的规定。

理财产品是对未来金钱利益的请求权

理财产品运作过程中客户的资金被银行从其账户中划走投资于金融市场，客户对其账户内金钱的所有权转化为其对银行的债权。如果抽象掉其中银行运作资金的流程和基础资产的复杂性，仅仅从投资者角度看理财产品可以简化成一个基本的形态，即交付资金――要求银行兑付本金和收益，无论收益是正是负，也不管收益是否固定，投资者根据双方理财合同及其说明书约定到期收取金钱的事实是可以确定的。据此，不再纠结于委托、信托或是负债，理财产品的实质乃是一种对于未来金钱利益的请求权，是一种基于合同产生的普通债权。接下来的问题是这种债权是否可以归为某类可设定质押的权利？

理财产品可归属于广义的应收账款

审视《物权法》第223条所明确列举的权利种类，债券、股票、基金、票据、仓单、提单、存单作为有价证券或权利凭证均定义明确，显然不可能包括理财产品。但对于应收账款，其本身就是对于未来金钱利益的请求权，那么其是否包含理财产品则需要进一步讨论。

《应收账款质押登记办法》（以下简称《办法》）第4条规定：应收账款是指权利人因提供一定的货物、服务或设施而获得的要求义务人付款的权利，包括现有的和未来的金钱债权及其产生的利益，但不包括因票据或其他有价证券而产生的付款请求权。根据这一定义，我国对于应收账款的认定主要包括以下四个要件：一是因合同而产生的债权债务关系；二是以金钱为给付内容；三是非被证券化；四是因提供货物、服务或设施而产生。就理财产品而言，毫无疑问满足前二个条件，但是对于后两个要件而言则要进一步分析。

首先，商业银行理财产品主要依附于理财合同，没有独立的权利凭证，因此投资者于理财产品上的请求权不应属于因票据或其他有价证券而产生的付款请求权，即满足了第三个条件。

其次，虽然理财产品中投资者投入的是金钱，而非货物、服务或设施，但从办法明确列举的五类可质押应收账款（即销售货物，供应水、电、气、暖等产生的债权；出租动产、不动产产生的债权；提供服务产生的债权；公路、桥梁等不动产收费权；提供贷款或其他信用产生的债权）来看，出租和提供贷款也并非提供货物、服务或设施，却仍然被明确作为应收账款而看待，据此结合我国应收账款质押和国外债权质押的深层次法源来看，《办法》的规定已在向实务界传递出一种信号：即我国应收账款质押的标的较为开放，且有进一步拓展的空间，在一定程度上承担了类似于国外法上的债权质押功能。其可质押的标的范围可能不仅限于会计上传统的应收账款，只要理论上能够出质、适合出质且以金钱为标的的合同债权都能够被用以担保。因此，结合《物权法》和《办法》的规定，在兜底性条款对法律层级要求较高的情况下，通过对应收账款作适当的扩大解释可以有效解决其中的法律障碍，从这点上来说理财产品虽暂时不满足第四个条件但可以通过对办法的修补得以解决，从根本上来说它仍然可以归于一类特殊的应收账款，从而适用《物权法》的规定。

实务中我国也已有将理财产品作为应收账款予以质押的先例。目前已有招商、 民生等股份制商业银行在办理理财产品质押时在应收账款质押登记系统中进行了登记，而据中国人民银行征信中心《应收账款质押登记公示系统专题报告》（第六期）显示，目前在系统中登记的质押业务中，涉及的质押财产类型除了《办法》明确列举的五类外，还包含人民币及外币账户存款、理财产品、保险收益等《办法》没有明确列举的财产。作为主管部门的人民银行默许理财产品采用应收账款质押登记公示系统，在一定程度上映证了理财产品作为应收账款质押的可行性。而在司法实务中也出现了理财产品质押的现实案例，深圳盐田区法院在某商业银行诉耿某归还逾期贷款案（采用理财产品质押）的判决依据中将理财产品质押视为应收账款质押的分析，也说明了司法工作者对于理财产品质押性质理解上的倾向性。

综上所述，理财产品就其本质而言可以归属为较为特殊的应收账款，这里所说的“特殊”，一是非保本收益型理财产品的应收金额不确定，二是非提供商品或劳务所形成，但这两点并非应收账款最重要的特质，从我国应收账款质押制度的总体思路来看，理财产品可以借道应收账款适用担保物权的相关规定。

理财产品质押制度体系的完善

相关立法模式的完善

在界定了理财产品是一种特殊的应收账款后，虽然从理论上说其质押不再需要对物权法自身进行直接变动，但仅仅依靠学理上的扩大解释是不够的，有必要通过修订部门规章、司法解释的方法来将其明确纳入应收账款范畴。为了提供明确的指引，笔者建议由人民银行、银监会和最高人民法院三者共同完成相关的制度完善工作。

由中国人民银行对《应收账款质押登记办法》进行修订或进行解释。为避免过度放大应收账款的范围，大体思路为对第四条进行调整，将“票据或其他有价证券”限定于“物权法权利质押部分已明确规定的可用于质押的票据或其他有价证券”，并在“货物、服务或设施”以及第五类明确列举的“贷款或其他信用”中加入“资金”。

由最高人民法院通过司法解释明确规定商业银行理财产品可适用《物权法》第223条第6款所称的应收账款质押。

前述调整后，物权法和理财产品的对接仍然缺少一个中间环节，即将理财产品指向应收账款的路标，这是理财产品能够得以完全消除法律风险的关键。《办法》基于开放性的考虑，并没有明确点明理财产品就属于第四条所称的应收账款，而这种明示就必须进一步依赖于司法解释去完成。另外，由于规章在司法审判中仅用以参考，而司法解释被普遍遵循，因此通过司法解释明确规定能更好的指导审判实务。

当然，银行业务专业性较强，最高法难以独立把握各种理财产品的模式、特点，也难以准确界定可以作为应收账款质押的理财产品应满足的条件，为避免出现界定不清、解释不明的情形，建议最高法会同银监会一同对具体解释条款进行商讨、确定。此处的解释应当至少包括以下三层意思：一是物权法所规定的应收账款可以做广义理解，不仅包括传统意义上的因提供货物或劳务所形成的金钱请求权，也包括部分理财产品中投资者所拥有的请求权。二是理财产品质押可以参照应收账款质押的基本模式进行操作。三是可用以质押的理财产品应满足哪些基本条件。四是理财产品质押时对于公示等的特殊要求。

理财产品质押公示方法

权利质权的设定除了需要法律认可及当事人协商一致外，还需要以交付（背书）或登记为生效要件。从现已发行的理财产品来看，商业银行并没有制作相应的权利凭证供投资者持有，质押实务中部分银行采取留置客户协议书的方法进行所谓的“交付”，但协议书仅是约定双方权利义务的法律性文件，不能流转，难以起到公示的效果。

其实理财产品作为一类较为特殊的应收账款，在其公示方式上无需舍近求远，可直接按普通应收账款质押登记的要求进行操作，即在人民银行的应收账款质押登记系统进行公示。当然，理财产品不同于一般因提供货物、服务所形成的应收账款，为了保证其真实性、唯一性、可查询性，需要注意以下一些因素：一是人民银行应当和银监会建立联动机制，共同对理财产品从设计、备案到登记的全流程进行监督控制，保持信息传输的通畅，避免虚假的理财产品登记信息给债权人造成损失。二是银监会应当建立完整的理财产品备案制度，并开发相应的计算机系统，争取与人民银行的应收账款质押登记系统进行连接。对于各商业银行拟发行的所有理财产品，发行前都应向银监会备案或报批并取得相应的编号，银监会随后应及时通过系统将编号信息传递到质押登记系统，当事人在办理质押登记时则详细填写理财产品的编号及理财协议名称、编号、金额、到期日、质权人和出质人基本信息等要素，质押登记系统自动根据银监会系统传来的理财产品编号数据核实拟登记的理财产品信息，并视情形自动作出是否予以公示的判断。

理财产品质押相关问题的探讨

出质对象的范围

理财产品质押融资实务中，商业银行通常只接受本行发行的理财产品的质押，对于出质人持有的他行理财产品，由于在核实持有情况、产品价值评估等环节可能会遇到困难，大多不予接受。但从长远来看，出质对象的单一无论是对出质人利益的保护，还是对整个理财产品市场的健康发展，都并无益处。

首先，对于出质人来说，理财产品只能向发行行申请质押贷款压缩了其选择的空间，使其无法择优选择贷款银行，在一定程度上限制了交易的自由，出质人和贷款银行间议价能力差距进一步拉大，此时如果发行银行提高贷款利率，出质人为了临时的融资需求，除了接受并无他路。这种局面如果长期持续下去，将会在银行间形成一种默示的协同行为，结果必然导致相关市场上竞争的减弱，融资价格提高，从而损害投资者的利益。

其次，出质对象的单一使理财产品质押市场的价格发现功能无法正常发挥。只有存在一定数量的竞争者，针对待质押的理财产品，提出不同的“质押率”和“借款利率”，才能在竞争中形成价格均衡，从而发现理财产品的质押价值，减少估值不当所带来的风险。但如果出质对象限定于发行行，则这种价格发现功能无法实现，理财产品质押市场的要素配置就难以达到最优。

因此，笔者认为商业银行不应仅接受自己发行的理财产品的质押，在合理的识别和控制风险的基础上，接受他行发行的理财产品的质押，无论是对自身还是借款人都更为有利。

理财产品质押的价值评估与监测

理财产品的质押价值指的是理财产品持有人将其权利用以质押后可融得的最大资金。影响理财产品质押价值的主要有两个变量，一是用以质押的理财产品本身的价值大小，二是质押率的设定。

理财产品价值的认定。虽然对于非保本型理财产品和保本浮动收益型理财产品而言，由于受到相关信用风险及市场风险的影响，实际收益率可能偏离预期收益率，价值较难认定。但笔者认为在认定其本身价值时并无需过多考虑上述风险。因为这些风险正是商业银行在设置质押率时所要考虑的因素，如果重复计算显然对借款人不公。据此，在认定理财产品本身价值的大小时，一般只需根据理财产品协议所约定的到期收益率或预期收益率进行计算即可。当然，贷款银行仍应当根据自己的行业经验或聘请外部评估机构对预期收益率进行适当评估，避免因发行行过度夸大收益水平而给债权带来风险。

谨慎设置理财产品的质押率。保本保收益型理财产品风险极小，可以设定较高的质押率；非保本型和保本浮动收益型理财产品通常投向股票市场、结构性产品甚至海外金融市场, 产品价值受市场波动影响较大，为确保在产品价值大幅下跌的情况下仍然可以覆盖贷款债权，贷款银行应当对理财资金投向进行具体研究，合理评估其中的各类风险，计算出其中的违约或损失概率，并据此设置相应的质押率。

此外，对于非保本型理财产品，贷款银行可建立理财产品净值跟踪机制，在理财产品质押融资协议中设定一定的警戒线。当理财产品净值或质押率上升超过警戒线时，银行可立即停止借款人使用授信额度并要求其增加保证金、补充质物、归还部分贷款或追加银行认可的其他担保措施。若授信申请人仍未增加担保物或归还部分贷款的，银行可在告知授信申请人和第三方出质人（如有）后，提前处置质物，归还银行贷款本息。但问题在于目前大多数理财产品无法提前赎回，此时银行只有继续占有待理财产品到期变现后用于还款，如果理财产品净值持续下跌导致到期变现资金无法覆盖贷款，银行可能遭受损失。这一问题的存在，凸显了理财产品二级市场发展的必要性和紧迫性，只有当理财产品能够在市场上自由流通，才能从根本上保护银行债权的安全。

贷款期限的设定

对于理财产品质押贷款期限，笔者认为不宜过长，一般应控制在一年以内，主要基于以下两点原因：一是商业银行理财产品价值存在着一定的不确定性，过长的贷款周期会使商业银行的质权风险加大。二是就出质人来说，理财产品质押贷款被更多的用来解决一时资金之需，无需太长时间。

此外，权利期间和贷款期间的先后顺序是一个存在争议的问题。部分学者认为，理财产品所担保的债权应当早于理财产品到期，因为权利质权的行使一般是以债权已届清偿期而未受清偿为条件，否则债权尚未到期, 质押权利已不复存在，违背了质押的初衷。但笔者认为，仅仅因为债权到期后质押权不复存在而否认质权先到期情形下质押的可行性就过于呆板了。其实从理论上说无论是谁先到期还是同时到期都不违反法律规定，也不会影响银行质权的实现：在贷款债权先于理财产品到期的情况下，如果贷款银行未受清偿，则可以等到理财产品到期时收取理财资金回款以满足债权，并将余额退还产品持有人。在理财产品先于银行贷款到期的情况下，只需将理财资金回款直接转为保证金质押，待贷款到期后再行使优先受偿权。因此，只需在质押合同中明确约定适当的处理方法，法律上不存在问题。

（作者单位：徽商银行）