汇金增持银行股的秘密

10月份开盘第一天，香港恒指最大跌幅超过800点，跌幅接近5%；在中资银行股和内地房地产股的领跌下，恒指创下了年内新低。在市场大幅波动之际，汇金果断出手增持四大银行股，两地股市大幅反弹，对此市场众说纷纭，纷纷猜测汇金增持背后的意图，这是一次是简单的投资行为，亦或透露何种政策信号？

汇金增持银行股的秘密

笔者分析原因有三：一是港股银行股最近两个月的大跌，导致全球资本大力做空中国金融股，以致香港金融市场大幅动荡，不利于香港社会的稳定。此时，汇金出手买入A股目的是为了遏制对冲资本刻意做空中国银行股的势头，进一步稳定香港市场。

二是通过买入银行股可以达到稳定市场的目的，无须采用货币政策干预，避免市场投资者对一年以来的紧缩政策构成反转预期，有利于通胀形势的进一步管控。

三是以小博大，投入成本有限，但可以起到救市的目的。比起汇金在四大银行近年来享受的几百亿分红而言，目前对银行股增持所花费的2个亿的资本简直是洒洒水。即使市场不会因此见底反转，但汇金仍可以在未来持续增持，把握了救市的主动权。

但中国银行股真的到了可以抄底的时刻吗？笔者并不这样认为。

首先，在银行的资产质量问题并没有得到实质性解决之前，随着信托、高利贷等影子银行的泛滥，中国金融系统风险不仅没有化解，而且还处于杠杆率不断扩大深化的过程中。因此，现时买银行股仍存在巨大风险。

根据历史经验看，过去两年依靠银行信贷大力拉动经济增长的模式已留下后遗症――银行业不良资产比例大幅上升。以历史的经验看，银行业作为滞后于经济周期的最大周期性行业，往往在经济调整周期的末期才会爆发坏账。一旦经济增速持续下滑，那么，在未来某个时点上，随着不良资产比例的大幅上升，银行计提的准备金亦会大幅增加。随之而来的是，银行业绩或会出现大幅亏损的可能，而银行资产负债表亦需通过大量补充资本金来修复；另外，最近高利贷在民间市场的泛滥表明，企业三角债有卷土重来的趋势。不可避免的是，私人部门的资产负债表亦存在破坏的可能；而地方债务危机正好反映了政府资产负债表的危险性；房价下跌又会带来普通消费者资产状况的恶化，甚至出现负资产的可能；综合而言，参与市场经济的市场主体在未来都有进一步去杠杆化的可能。现在银行股看似7-8倍的低市盈率在未来某个时刻随时可能变为负值，所以，现在谈论银行股是否值得抄底，恐怕为时尚早。

其次，对于同一家公司而言，相比A股价格，港股银行股享受一定的折价率，因此，港股价格更为便宜。进一步考虑，目前在港股方面存在折价率更大的蓝筹股，包括像中国中冶、中海集运等港股蓝筹已经跌至或接近1港元附近。与其买入A股，不如买入港股。那么，为何汇金不买H股，反而买A股呢？一方面汇金手中人民币现金充裕；另一方面，买H股可能手续更为繁琐，毕竟属于跨境交易。

最后，即使未来汇金还会出手救市，但也无法起到2008年配合4万亿救市政策随后出台那么明显的作用。并且，相对08年的情况而言，市场状况已今不如昔。市场环境发生了巨大变化，无论是股市流通市值的大幅增加，还是因为长期熊市导致资本大幅撤离资本市场，对于以重融资而轻投资的A股而言，要想获得真正的重生就需要彻底改变过去二十年以融资为主导的市场定位，进一步建立有利于保护普通投资者的各项制度，杜绝上市公司恶意圈钱的出现。

只有建立了保护投资者根本利益的长效机制，才能取信于民；否则的话，等到中国水电、中交集团等大型股上市之后，市场或又将进入新一轮下跌。

针对当前A股，我们的策略建议是，在A股市场没有形成系统性买入机会之前，盲目跟随政策买入容易出现被动局面，聪明投资者应该确保在风险真正释放之后，再做判断，而不是按照简单的历史的惯性逻辑来与“庄家”博弈。

银行业的盈利泡沫

电影《华尔街：金钱永不休眠》曾经有个片段让我深受启发，当男主角高登面对着一群大学生在演讲时，他总结了美国次贷危机爆发的原因，美国金融企业的利润被过度放大，金融业在美国企业整体利润的占比已达到40%，当更多的金融家陶醉于资金杠杆所创造的暴利时，人类的贪婪又一次让美国经济经历周期循环。

与此相应的是，A股金融企业利润占比亦从2005年的30%不到上升到2010年的42%，39家金融企业创造了7822亿的利润，平均每家坐享200亿的利润。数据表明，中国经济可能过于依赖虚拟经济的繁荣，而这样的繁荣无非是来自于贷款与杠杠化的提升。一旦去杠杆的过程开启，那么，中国亦难以保证不遭受金融危机的洗礼。

从遥远的郁金香事件，到日本房地产泡沫的破灭；从1929年大萧条时期，到美国2007年的次贷危机，从1997年的东南亚金融风暴，到未来中国金融危机的爆发，发达国家或地区都难以避免金融海啸的冲击，市场经济的本质、人性的弱点与资本的属性注定了人类遭受周期性的金融危机的宿命。

当年息36%的贷款利率都能够在沿海中小企业当中被广泛接受之时，当遭受资金链断裂风险的房地产企业仍借助12%利率以上的信托产品来获取贷款之时，当储蓄存款为了逃避负利率而大举参与银行理财产品并追求5%的年化收益之时，由于中国利率制的存在，银行业不仅享受了存贷利差收入的保护，更享受了银行存款表外化的中间业务收入增长。然而，银行看似华丽的业绩增长却难有可持续的机会。

民间借贷利率的大幅上升证明了中小企业资金链断裂的风险很大，温州企业主的纷纷跑路说明了企业三角债问题的严重性。近日绿城爆出信托合同可能违约亦说明，房地产商难以长期承担12%利率以上的信托成本。如果房地产商忍不住降价或低价甩卖存货，那么，拥有房产和土地作为贷款抵押物的商业银行能否承受得住30%以上的房价下跌，是否同样会承担去杠杆的不利后果，还是能够持续依靠保护性利差收入享受永恒的利润增长？从未经受过一轮完整金融危机的中国企业能否抵挡住百年不遇的金融危机呢？

事实上，中国的信托机构正承担着美国次贷危机当中影子银行的角色。在商业银行普遍执行差异信贷政策的情况下，房地产公司很难再从正规渠道获得信贷资金，因此，房地产公司将手里的资产通过信托公司抵押，信托公司将抵押资产70%的价值以地产商承诺的12%的利率收益变成信托产品卖给了银行，银行再将上述期限较长的信托产品分拆成若干个期限较短、年化收益不过5%的理财产品，然而转手卖给普通投资者，即存款人。这之间的利率期限风险和信用风险无人能保证，关键只要房地产商能够定期还本付息即可保证银行信托产品的销售完整周期。

看上去，银行似乎已将房地产贷款的资产风险通过短期的理财产品转移出去，但事实上银行亦在劫难逃。

一旦房价大跌，则地产商出现资金断裂的风险，影响的不仅仅是银行的信用，还包括普通投资者的资产安全。不仅危及银行资产安全，更会影响普通投资者对银行的信心，挤兑风潮随时可能出现，最终银行可能需要破产，普通投资者面临亏钱甚至赔本的结局，当市场对银行缺乏信心的时候，信贷消费将会大幅萎缩，房价必然进一步下跌，所谓的刚性需求都会随之萎缩，最终影响中国经济的增长。

面对5、6倍市盈率，是银行股享受着低估值的优势，还是脱离不了周期性行业的盈利泡沫，市场之手自会有其正确选择！