基于因子分析法的企业财务可持续增长实证研究

企业是现代微观经济的基本单位，企业增长状况体现着国民经济的发展水平。纺织行业是我国重要的传统支柱产业，多年来为增加就业、推进城镇化建设、改善人民生活和促进社会经济发展等方面做出了积极贡献。然而，在新的形势下，行业的深层次矛盾日渐显现。具体表现在自主创新能力不足、结构性矛盾依然存在、资源利用率偏低、污染问题比较严重以及市场竞争不规范。如何在“内忧外患”的形势下，使我国的纺织业在抵抗风险的同时，可以实现财务可持续增长具有深远的意义。

一、研究设计

一般认为，“可持续增长”是由美国著名财务学家罗伯特・希金斯最早提出的，其率先将可持续增长率运用于财务分析，并在波士顿咨询集团（BostonConsulting Group）等普及使用（斯蒂芬・罗斯，1987）。可持续增长率是指在不需要耗尽财务资源的情况下，公司销售所能增长的最大比率。罗伯特・希金斯（1997）指出，这个增长比率才是企业可以承受的或者可以支付的增长。超出这个比率增长，企业必将遭遇财务资源约束及财务危机，甚至会破产。公司财务可持续增长的速度的确定与很多因素有关，既有量化因素又有非量化因素，既有经济因素又有政策因素。采用财务学中关于企业财务可持续增长的观念，即企业的财务可持续增长需要可持续的资源，故而公司的财务可持续增长速度，要受到公司财力、盈利能力和融资能力的制约。本文在现有研究的基础上建立了一套比较完备的影响上市公司财务可持续增长资源的指标体系如表1所示。

一是盈利能力指标。反映盈利能力的指标：销售净利润率反映公司基于销售收入的盈利能力；总资产利润率直接反映了公司的竞争实力和发展能力，也是决定公司是否应举债经营的重要依据。它与净资产收益率一起分析，可以根据两者的差距，来说明公司经营的风险程度。对于净资产所剩无几的公司而言，虽然其指标数值较高，但仍不能说明其风险程度较小。

二是偿债能力指标。反映长期偿债能力的指标：资产负债率低表明公司经营资产中自有资产比例高，负债的比例低，偿债的安全性高，但资产负债率并非越低越好，该比率过低表明公司的经营者可能过于保守，因为借款利率可能低于资产报酬率，股东可以因公司低息举债经营而获得更大的报酬，当然资产负债率过高自有资产的比例过低，公司经营扩张过度，将来资金周转有可能出现困难这对股东和债权人来说都没有好处。反映短期偿债能力的指标：流动比率用来衡量公司清偿短期负债的能力。流动比率高，表明公司的短期偿债能力强，但也可能形成资金浪费。酸性比率又称速动比率，与流动比率配合使用，以判断公司的流动性、风险大小。如果公司的流动比率较高，但在流动资产中存货及待摊费用所占的比重较大，其短期偿债能力是令人担忧的，因为到期的债务是不可能用存货和待摊费用来偿还的。

三是资产管理能力指标。反映资产管理能力的指标：存货周转率反映了公司在存货管理方面的能力。存货周转得越快，说明存货的占用水平越低，流动性越强，存货转化为现金或应收账款的速度越快。应收账款周转率反映了公司年度内应收账款转化为现金的平均次数，从一个侧面反映了应收账款流动的速度，应收账款周转率越高，意味着应收账款的收回速度越快。固定资产周转率也称固定资产利用率，是企业销售收入与固定资产净值的比率。比率越高，说明利用率越高，管理水平越好。如果固定资产周转率与同行业平均水平相比偏低，则说明企业对固定资产的利用率较低，可能会影响企业的获利能力。股东权益周转率即权益周转率，说明公司运用所有者的资产的效率。该比率越高，表明所有者资产的运用效率高，营运能力强。总资产周转率反映了资产总额的周转速度。周转速度越快，则说明上市公司的销售能力越强。

四是成长能力指标。反映成长能力的指标：主营业务收入用于反映公司产品的市场大小，同比数反映了公司扩大市场规模的能力，表明公司重点发展方向的成长性。上市公司的积累发展以及给投资者的回报主要取决于净利润的增加，因此净利润增长率也是考察上市公司成长性的一个重要指标。净资产增长率是代表企业发展能力的一个指标，反应企业资产保值增值的情况。企业净资产收益率较高代表了较强的生命力。如果在较高净资产收益率的情况下，有保持较高的净资产增长率，则表示企业未来发展更加强劲。从资产规模的角度来看，上市公司资产总额的多少是衡量上市公司实力的一个重要指标。总资产的增长速度自然在一定程度上，能体现上市公司的成长速度。

二、实证分析结果

本文基于1998年至2007年纺织行业24家上市公司的财务比率数据，运用SPSS统计软件进行因子分析。根据财务比率的相关系数分析可知（如表2所示）：总资产利润率与销售净利率的相关性高，相关系数为0.924，资产负债率与流动比率的相关性较高，相关系数为0.633，流动比率与速动比率的相关系数高，相关系数为0.907，资本积累率与总资产增长比率的相关性较高，相关系数为0.815，而存货周转率与应收账款周转率、总资产周转率的相关性不是很高，都低于0.5。这说明企业的盈利能力、偿债能力和成长能力财务比率之间的相关性较高，而营运能力财务比率的相关性不高。

由表2可知，前5个因子的累计贡献率达到87.551%> 85%，说明前5个公因子的变化代表整个样本的相关变量的变化，故取前5个公因子。由于初始因子负荷矩阵对因子命名和解释不明显，难以给提取的前5个因子命名，因此进行了方差最大化旋转，旋转后的负荷矩阵如表3所示：

从表3可以看出：公因子1中，X8、X7、X6、X5的负荷量分别为0.943、0.889、0.874、0.822，远大于其他财务比率的负荷量，因此公因子1主要由总资产周转率、股东权益周转率、固定资产周转率、存货周转率这4个反映，它代表了企业的营运能力。公因子2中，X11、X10、X9的负荷量为0.948、0.939、0.711远大于其他财务比率的负荷量，因此公因子2主要由速动比率、流动比率和资产负债率这3个财务比率反映，它代表了企业的偿债能力。公因子3中，X3、X2、X1的负荷量分别为0.91、0.88、0.87，远大于其他财务比率的负荷量，因此公因子3主要由净资产收益率、总资产收益率、销售净利率这3个财务比率反映，它代表了企业的盈利能力。公因子4中，X15、X12、X14的负荷量分别为0.923、0.908、0.874，而其他财务比率的负荷量都低于0.5，故公因子4主要由总资产增长率、主营业务收入增长率、净资产增长率这3个财务比率反映，它代表了企业的成长能力。公因子5中，X13的负荷量为0.847，而其他财务比率的负荷量都低于0.5，故公因子5主要由利润增长率这个财务比率反映，它代表了企业的自有资产盈利能力。

三、研究结论

一是盈利能力。以销售净利率、总资产利润率和净资产收益率来衡量上市公司的盈利能力。实证分析表明纺织业上市公司的财务可持续增长率与公司盈利能力正相关，但是支持力度不显著。销售净利率的增长表现出企业产品的盈利能力，盈利能力为股东创造更多的价值提供了保障，使企业的资产得到进一步加强，公司的总资产规模不断扩大，公司的规模优势越加明显，总体竞争力加强，进而财务可持续增长的能力也就越强。因此，从总资产盈利方面看，总资产盈利能力强，公司的成长性就高。从公司投入增长方面看，公司的投入分为内部投入和外部投入。内部投入是指公司将盈利资金不分配，全部投入到再生产中去，或将盈利分配一部分，另一部分投入到再生产中去。这样公司的资产增加了，必将使公司未来的盈利更多，成长性更好。总之，公司的财务可持续增长比率是由其盈利能力决定的。

二是营运能力。以应收账款周转率、存货周转率、固定资产周转率、股东权益周转率和总资产周转率来衡量上市公司的营运能力。实证证明纺织业上市公司的财务可持续增长率均与营运能力正相关。营运资金的主要组成部分是应收账款、存货以及应付账款，通常代表了企业的重要资金承诺和来源。实际上，企业经营的营运资金的基础水平代表了长期资本来源所能支持的长期投资水平。对于营运资金中的每一个组成部分都必须谨慎地加以管理以满足经营中变化的需要，最终能以最小的投入满足所有的经营需求。总之，企业的经营资金周转速度越快，企业的偿债能力越强，越有利于企业的财务可持续增长率的提高。

三是偿债能力。以流动比率、速动比率和资产负债率来衡量上市公司的偿债能力，均得出纺织业上市公司财务可持续增长比率与公司偿债能力相关的结论。综上所述，大部分纺织业上市公司业务增长主要由负债来支撑，而负债短时间内可以提供公司的经营业绩，但从长久来看对于公司的财务可持续增长影响效果不显著，公司应合理的规划资本结构，最大限度地使用公司的财务资源，确保公司的财务安全，不能一味地以负债作为增长的助推剂，应从战略的眼光来衡量公司的财务风险，保障上市公司的经营业绩。

四是成长能力。以主营业务收入增长率、净利润增长率、净资产增长率和总资产增长率来衡量上市公司的成长能力，得出公司财务可持续增长率与成长能力正相关的结论。总资产与净资产的增长主要反映的是公司再投入的情况，它是公司成长的基础。主营业务收入的增长主要反映的是公司市场开拓和产品盈利能力情况，它更多体现的是公司的成长潜力。纺织业上市公司应进一步优化产业升级，加大产品开发的力度，创建产品的核心竞争力，使公司进入依靠技术、科技创新为良性依拖的成长。

研究表明，销售净利率对于财务可持续增长的支撑力度不明显，企业应当加强盈利能力；有效使用公司的营运资金，加大总资产周转率，促进纺织业上市公司良性循环；提高科研水平，突出产品优势，使纺织业上市公司增长由粗放型向集约型转变；企业应当具有长远的财务视角，注重合理的资本结构，高负债并不能保证长久而有效的财务可持续增长，反而会毁损股东价值及企业价值。

参考文献：

［1］Alfred Rappoport.Creating ShareholderValue. New York. The Free Press. 1980.

［本文系浙江农林大学科研发展基金人才启动项目（编号：2351001042）阶段性研究成果］