风险评估:走出傲慢与偏见的误区

2008年10月6日，雷曼兄弟CEO福尔德在纽约南区破产法庭向美国国会就雷曼兄弟申请破产保护一案进行了听证演讲。在长达一个小时的演讲中，福尔德对雷曼兄弟158年的兴衰荣辱做出了真切的总结，字字感人肺腑，句句催人泪下。不过，在听证会上，福尔德仍然坚持认为他所有的决策“在当时的信息条件下……是谨慎和适宜的”，他在听证会上唯一的感叹竟是：“直到我被埋进坟墓前，我都会想个不停，为什么我们是唯一一个政府不肯救助的金融企业?”

其实，福尔德更应该感叹的是他在雷曼破产之前的一系列决策：拒绝为旗下商业地产资产重新定价；拒绝韩国产业银行入股；迷信政府的拯救……雷曼在华尔街投行中并不是境况最差的，也不是亏损最大的，为什么会是唯一申请破产保护的呢?笔者认为，正是关键时刻的这一系列错误决策将雷曼兄弟拖入了破产的深渊，而错误的风险评估又是这一系列错误决策的根源。在关键时刻，如果正确评估风险，进而做出正确决策，完全有可能使企业存活下来(当然巨大的损失是无法避免的，那是以前所犯错误的代价)，就像雷曼在历史上的四次转危为安一样。可惜的是，傲慢与偏见蒙蔽了决策者的眼睛，使他们对近在咫尺的风险无法正确评估。

需要注意的是，我们所说的傲慢与偏见并非只是某个人的错误，而是风险评估过程中人类思维定势的普遍影响，每个人都可能走进这样的误区，只是自己尚未意识到而已。正确的决策往往只有少数人才能做出，特别是避开普遍的思维误区，这需要坚强的意志、睿智的眼光以及冷静的头脑。但如果人们都能了解这些误区，那么可能就会有更多的人能够在关键时刻选择正确的方向，而这也正是本文的目的。庞大帝国已经轰然崩塌，喧嚣的尘土也渐渐落定，我们要做的就是鉴往知来，努力避免前人犯过的错误。

误区一：技术的傲慢

从开始有意识的思考以来，人类对不确定的未来有着发自内心的畏惧，于是大多数人从宗教、神灵那里寻找安慰，也就是寻找对未来的一种确定的预期；但也有少数人不想将自己的命运寄托在虚无缥缈中，他们希望能够认清自然和社会发展的规律，并通过这些规律来预见甚至改变未来。有一种革命性的思想认为，对风险的认识界定了蒙昧与文明的范畴。当人类认识到未来不是上帝一时兴致所决定的，在自然面前人类并不是无能为力的，并且发现了跨越这条界限的方法时，未来就变成了过去的镜子，或者是由少部分哲人和科学家所统治的模糊的区域――只有他们才拥有预见未来所需要的知识。

正因为涉及对未来的预测，风险这个概念从诞生起就被蒙上了神秘的面纱。一代又一代杰出的科学家和思想家通过向人们解释如何理解风险、评估风险以及应对风险，将风险承受转化为现代社会向前发展的主要催化剂之一。预计未来可能发生的情况以及在各种选择之间取舍的能力是当前社会发展的关键，也是人们生活和工作的必备技能。换句话说，我们的工作和生活一刻都离不开风险评估，大到国家和企业的投资决策，小到家庭计划与生活安排。实际上，大部分的风险评估是以我们自己都没有意识到的方式通过直觉进行的；而针对一小部分比较重要的风险事项，人们开发出了一系列复杂的评估方法，这些方法的名称可能看上去五花八门甚至与风险评估无关，例如资本市场上常用的资本资产定价模型、期权定价模型等，实际上它们都是对风险进行评估和计量从而使之可以交易的工具。他们的共同特点就是基于复杂的数学应用，换句话说，就是大部分人都看不懂。

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由于这些工具通常掌握在少数人手里，而这些人往往并不是需要以此来做出决策的人――企业家、政府官员等。当决策者需要风险评估来帮助决策时，得到的就是从这些复杂工具和模型中吐出的一堆堆数字和结论。在闪耀的技术光环之下，在迷宫般的模型中，决策者们忘记了常识和直觉，信心满满地投下筹码，但当骰盅揭开的时候，收获的却可能是满杯的苦酒。

为什么会出现这样的情况?

第一，复杂的技术和模型有一个与生俱来的缺陷，那就是严重依赖于稳定的环境约束和数据输入。正常情况下，环境约束没有大的变动，历史数据比较规律，现实条件可以得到比较精确的测量，这种时候的结果是比较可信的。但当市场形势发生剧烈变化，环境约束有了大的改变，原有的技术模型很显然不再适用了，而技术模型是不能自我调整的，操作者如果没有注意到这一点，风险评估就只能是个笑话。

雷曼兄弟在破产之前，一直没有遇到过真正的流动性短缺，破产时账面上还有410亿美元的现金，福尔德也据此认为公司可以挺过这次危机，因此做出了第一个致命的错误决策因为价格问题拒绝向投资者出售手中的商业地产资产，错过了筹集数百亿美元现金的机会。雷曼兄弟的风险部门自然拥有最为先进的风险评估技术，但恰恰是这样先进的技术，没有考虑到在这种金融市场极为动荡的情形下，投资者对风险的估计会高到远远超过正常的时候，因此经过风险调整的资产价格也应远远低于正常价格。

第二，遗漏了关键的假设。复杂的技术和精巧的模型都依赖于一个共同的基础――假设，人们通过假设来表达对现实的理解和描述。得到广泛运用的风险评估技术系统开始的时候一般都有着正确全面的假设(否则的话就无法做出正确的判断，也就得不到推广了)，但随着复杂的风险评估技术系统的运行，人们可能更加关注技术系统本身的逻辑和结构，忽视了应该随着环境的变化不断调整假设，积累到一定时候，复杂技术就可能起不到应有的作用。

在这次次贷危机引发的金融海啸中，无数金融机构损失惨重，许多以往不可一世的华尔街豪门只能苟延残喘，甚至折戟沉沙，但有一家银行反而大放异彩，成为新的领军者，这就是J.P.摩根。《风险管理》杂志将其评为年度最佳风险管理银行。J.P.摩根首席风险官Hogan说：“模型的引导是很重要的，但是我们认识到任何模型都会因为输入的假设而产生偏差。所以我们坚持在讨论模型结果的时候，退一步想想模型的假设，多问几个‘如果’。”这意味着，在风险概率陡增的时刻，J.P.摩根使用比以前任何时候都全面的假设集合来运行压力测试。早在2003年，J.P.摩根的压力测试就包括了主要证券公司被迫退出衍生品市场的情形，在当时只有很少的几家机构这样做。雷曼兄弟和贝尔斯通的退市证明了这种假设的价值。也正是由于有了这种假设指导下的风险评估，J.P.摩根才敢于收购贝尔斯通，以极低的价格获得了未来发展的大量资源。与此同时，其他的金融机构或是自顾不暇，或是畏首畏尾，抓不住这样千载难逢的机会。

误区之二：情感的偏见

绝大部分的企业家和管理人员都认为自己是理性的人，即使是在危急时刻，也能够冷静地运用概率原则对风险进行评估，以做出最佳的决策。他们习惯相信自己在技能、智慧、远见和领导才能等方面优于一般人。但是，通常他们做出最重要的决定都是在复杂、混乱、看不清环境或者是受到威胁的时候，而这种时候往往没有太多时间去考虑概率问题。大

量研究和实验表明，现实的决策与理性决策模型之间的偏差比我们想象的更常见。让我们记住吧：不是只有傻瓜才会犯错误。

心理学家认为人类有两种与生俱来的缺点：第一，感情经常破坏对理性决策必不可少的自我控制力：第二，人们经常无法完全理解他们所遇到的问题，也就是产生认知困难。认知困难的本质源于所抽取样本的复杂性。我们运用的简化可能使我们生成错误的认识，或者我们会把小样本当做大样本的代表：我们总是忽视问题中最普通的因素，而是鼓励注意某一部分；我们很难辨清多少信息就足够了，多少又算太多了：我们过度注意小概率的戏剧性事件而忽视那些经常发生的事情：我们从纯理性的角度出发决定如何管理风险，但又往往陷入了对好运气的迷信……所有这些问题都可能使风险评估的结果产生巨大偏差，以至于促成完全相反的决策。套用一句经典的台词：理性的决策都是一样的，而不理性的决策则各有各的不同。人类思维的复杂多变使人们在对风险进行评估时可能出现的偏差五花八门，下面我们仅举几个已经证实的偏见，希望读者看了之后在评估风险的时候能避开这些陷阱，战胜这些思维定势。

对损失比对收益更敏感

丹尼尔・卡尼曼(Daniel Kahneman，2002年诺贝尔经济学奖获得者)和阿莫斯・特沃斯基(Amos Tversky)在1979年关于预期的一篇论文描述了一个试验，它表明人们在对损失进行选择时的表现与对收益进行选择时的表现正相反。在这个试验中，试验的对象更喜欢3000美元的确定收益，而不是80％可能的4000美元或20％的一无所有，尽管后者的数学期望3200美元要高于前者，这些人是风险的厌恶者。接下来，卡尼曼和特沃斯基让人们在80％可能的4000美元损失和100％可能的3000美元损失中选择，这时92％的试验对象决定赌一把，尽管这样的损失期望值高于3000美元。也就是说，当涉及损失时，我们是风险偏好者而非风险厌恶者。特沃斯基对这种奇怪的行为做了有趣的阐释：可能人类效用机制中最重要和最普遍的特征就是对不利的刺激更加敏感。

这种思维的偏见有时可能是致命的。福尔德在雷曼兄弟破产前做出的第二个错误决策就是拒绝了韩国产业银行的注资。当时韩国产业银行曾出价每股6.4美元，而福尔德给出的价格是每股34.3美元。当时雷曼兄弟的市价是每股16～17美元。福尔德在雷曼兄弟工作了41年，当了14年的CEO，公司在他手上一步一步走向辉煌，股价高峰时150多美元，甚至在一周前还有每股60多美元的价格，在他看来以每股30多美元引资已经是剜心刺骨的损失了，已经充分评估了公司所面临的风险。但他却没想到，市场对雷曼兄弟所面临的风险评估远远超过了他的预计，或者他想到了，但情感的偏见使他无法接受，甚至还怀着“或许有出价更高的人”的侥幸心理。但事实是残酷的，雷曼兄弟宣布拒绝韩国产业银行入股的当天股价暴跌45％至每股7.79美元，非常接近韩国产业银行的报价，一周之后百年雷曼宣布破产。韩国投资托管公司(Hanwha Investment TrustManagement Co.)驻首尔的基金经理MoJae Sung称：“很难评估韩国产业银行的要约价格是否合理，原因是如果当时这项交易得以实现，那么雷曼兄弟可能走上复苏之路。如果韩国产业银行以任何价格收购了雷曼兄弟股份，我不太相信雷曼兄弟将会破产。”

与之相反，同为华尔街大投行的美林证券可以算得上是一个相对“成功”的案例。美林CEO约翰・赛恩(John Thain)上任于2007年10月，面临着比雷曼兄弟更差的资产负债表、更大的亏损窟窿。他上任不久就以较低的股价引入投资者128亿美元，2008年7月又以2.2折的“跳楼价”处理了账面价值306亿美元的问题资产，并在雷曼破产的同一天以每股29美元的价格将自己卖给了美国银行。就在9月12日，花旗银行还出具报告认为美林证券价值每股40美元。虽然看起来约翰・赛恩对美林的风险评估过于谨慎，但最终避免了破产的命运，留下了希望的种子，“沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春”，若干年后美林证券可能重出江湖，而雷曼兄弟却只能留在人们的记忆中了。

反复无常

卡尼曼和特沃斯基用“反复无常”来描述这一情况，即同一个问题以不同形式出现时，人们的选择是不稳定的。“反复无常”比我们意识到的要常见得多。广告中的某种措辞方式可以说服人们购买某种产品而不顾负面影响，换一种角度，广告则可能是在劝说人们不要去购买这种产品。“反复无常”通常以“心理偏好”的形式出现，在这个过程中我们会把某些因素从整体中割裂开来看待，这导致人们对相同的问题给出不同的答案。

卡尼曼和特沃斯基曾做过一个试验。他们请试验对象假设去百老汇看表演，试验者买门票花费40美元，可到了门口，却发现票丢了，他还会再花40美元买一张票吗?现在设想试验者本打算到剧院门口再买票，可到售票处发现在路上丢了40美元，他还会买票吗?不管是丢了票还是丢了40美元，如果试验者决定要看表演就要花费共80美元，如果决定回家，那么就只花费40美元。特沃斯基发现大多数人不愿再花40美元补票，但他们却愿意在丢失40美元的情况下再花40美元去买票。这是一个“反复无常”的典型例子。如果你不愿花80美元看一次演出，那么在两种情况下你都应该回家；如果你愿意花80美元，那么不管是补票还是第一张票你都应该进去。成本和损失实际上只有账目上的区别。

期望理论把这种不一致的反应归因于两种互相独立的“心理偏好”。一种是对去剧院的偏好，一种是把40美元花在别的地方的偏好，比如是下个月的一次午餐。当买完票后，对剧院的偏好已经花费了40美元，这种偏好就减弱了。而丢失的40美元是准备留给下个月的午餐――与剧院无关，结果是剧院的偏好仍然可以花费40美元。

在现实的生活和投资中，我们也经常能遇到这样的情况。例如当你买了一套房子之后，可能很快就会买齐整套家具，似乎有了买房子的一大笔支出，买家具所花的钱就不值得斤斤计较了：而如果单独买家具，你可能会精打细算。换句话说，你在买家具的时候，风险评估的标准已经不同了，很可能已经脱离了理性的轨道。这种偏离在企业经营和投资中是非常危险的。获得了一个大合同之后你可能会提拔一个不应该被提拔的人：成功进行了一项大的并购之后你可能轻易地应承一项风险很大的对外担保……魔鬼往往藏匿在细节当中，要战胜魔鬼，必须以理性的头脑克服人性的弱点，冷静地评估各种事项的风险。

启发式偏见

人们要根据一定的信息才能进行风险评估并作出决策，但大部分的时候我们获得的信息是不完全的。在不确定的世界中，人们必须依靠有限信息的启发来做出判断。在不完全信息引导下，偏见很容易产生。三种最重要的启发方式包括：代表性(representativeness)、可得性(availability)

以及锚定和调整(anchoring and adjustment)。

代表性启发式是指，人们倾向根据样本是否代表(或类似)总体来判断其出现的概率，代表性越高的样本其判断的概率越高。例如，人们一般认为从A盒子(70个红球30个白球)中取出4白2红的概率小于从B盒子(70个白球30个红球)中取的概率。这可以看做是代表性启发的作用：4白2红的样本与B盒子中白多红少的构成更类似。

可得性启发式是指，人们倾向根据客体或事件在知觉或记忆中的可得性程度来评估其相对频率，容易知觉到的或回想起的客体或事件被判定为更经常出现。例如，对于下面这个问题：“字母k常出现在英文单词的第一个字母位置还是第3个字母位置?”绝大多数人认为字母k常出现于英文单词的开头。但实际上，在英文里，第3个字母是k的单词数是以k字母开头的单词数的3倍。人们之所以认为字母k常出现于英文单词的开头，显然是由于人们更容易回忆出以某个特定字母开头的单词，而不容易回忆出有特定的第3个字母的单词。

锚定和调整启发式是指，在判断过程中，人们最初得到的信息会产生“锚定效应”，人们会以最初的信息为参照来调整对事件的估计。例如，对2组被试者分别提出下列2个问题：(1)8×7×6×5x4x3×2×1=?(2)1×2×3×4×5×6×7×8=?要求被试在5秒内估计出其乘积。结果发现，被试对第一道题的估计的中数是2250，对第二道题的估计的中数是512。两者的差别很大，并都远远小于正确答案40320。可以设想，被试在对问题做了最初的几步运算以后，产生“锚定效应”，就以获得的初步结果为参照来调整对整个乘积的估计。由于两道题的乘数数字排列不同，第一道题的最初几步的运算结果大于第二道的，因而其整个乘积估计也较大。

还是让我们回到雷曼兄弟的例子。对福尔德来说，启发式偏见也是导致他错误评估风险的一个重要原因。我们相信，福尔德做出这样或那样的决策，评估公司面临的各种风险时，心中很可能怀着这样的想法：雷曼是足够大足够重要的，无论如何，政府最后一定会出手拯救(否则就不会有他在听证会上的感慨了)。给他造成这种印象的远有长期资本管理公司，近有美联储对贝尔斯登、财政部对“两房”的拯救。在这种偏见的影响之下，他没有仔细评估雷曼与这些先例的不同：危机发生的阶段、法律的障碍、社会舆论的变化等。也正是在这种偏见的影响下，他拒绝了低价出售资产和潜在的投资者，亲手断送了雷曼兄弟的一线生机，也断送了自己一辈子的职业声誉。

孙子曰：多算胜，少算负，何况不算乎?这个“算”我们认为就包括对风险的评估。对任何决策者来说，风险评估都是做出决策之前必经的环节，风险评估的准确性直接影响到决策的质量。本文揭示了风险评估的两大误区：在运用复杂技术时被其傲慢所迫，不敢追寻本源：在凭借经验常识时被其偏见所惑，不能廓清迷雾。因此我们在评估风险时，要将现代技术与经验判断有机的结合起来：用经验常识来判断整体环境和方向，保证技术模型不依赖于错误的假设，不输入错误的数据：用技术的理性来扭转经验直觉的偏见，不让非理性的行为来影响决策。只有这样，我们才能真正认识风险、驾驭风险，在不确定的世界获得尽可能确定的成功。