经济刺激余温下的圈钱难题

2010年的货币政策选择，利率是个难点，无论升息还是不升息，都是坐在火山口上的困扰。

牛年咆哮过后，留给资本市场反思的则是2010年是收虎归山还是任虎吃人的疑虑，调控政策巨手之下，折射的则是万千资本大鳄与亿万蚁民在这个实在的“数字江湖”中的悲喜人生。截至2009年12月18日，上证指数连续破掉数个整数关口，人们不禁疑惑，2010年的资本市场还能否在经济刺激预案下持续向好?

2009年12月初召开的中央经济工作会议提出，要积极扩大直接融资，引导和规范资本市场健康发展。此后，A股市场新股扩容悄然加速。

12月16日，第四批8只创业板新股进行网上申购；21日，计划发行25亿股新股的中国北车进行网上申购；24日，第五批8只创业板进行网上申购；仅隔一天，计划募资近30亿元的中国化学进行网上申购；而穿插其中的，还有7只中小板新股。加到一起，A股市场在连续9个交易日内将发行23只新股。

事实上，目前大约有600家企业在排队上市，其中创业板300余家，主板300余家，主板主要是中小企业板。根据联合证券的统计，目前创业板和中小企业板平均融资规模在5亿元左右。据此测算，目前处于排队中的IPO融资规模已经达到3000亿元。虽然今年这些排队公司可能无法全部成功发行，但这些都是切切实实的融资需求。

经历A股“后股改时代”的“大熊”洗礼的投资者们，在2009年上半年的行情中，其实赌的是“胆识”与“判断”，早加仓者，占尽先机，此后一路控盘，而在这些机构之中，多是中小型机构，特别是规模在1-5亿元的机构盈利最多。下半年则基本上走成了“平衡市”。IPO重新启动，创业板推出，无论如何，在市场建设方面，规模扩大了，融资增加了。最令人不安的话题，也不断发酵，比如基金经理的“老鼠仓”，不断走光；场内有“十人九鼠”之说，管理部门如何查处，如何整顿，如何发展，引发市场的热评。

蓝筹泡沫才可怕

2009年的市场风格，偏重于小盘股；就市场整体而言，大盘股遇冷，于2009年，从年头到年尾，均处于无人问津或少人问津的境地；随波逐流，涨跌无序；完全取决于年初的市场政策的导向，而不取决于投资盘操作的导向。以2009年而论，年初大家尚取两种态度，因为融资融券、股指期货以及二板市场，谁先谁后，当时尚无准确消息，所以大家一般只是观望，静观管理层如何决策，如何取舍。

而且2009年5月开市之后。创业板将率先推出的消息发表，于是抛售大盘股和指数股，形成一作与投资的主趋势，机构的共识，是自觉抑制蓝筹泡沫。市场集中于热炒小盘股，大盘股不能说熊，但涨幅远远落后于指数，也是不争的事实。

事实上，2007年自“5・30”之后，由于政策博弈，直至政治博弈，其结果，是导致其后总计4个月的蓝筹暴涨，指数虚涨。可以这样说，2007年的大盘股行情，是非常有欠考虑的一波行情，而且是由于相关机构的非理性，所导致的市场整体非理性的“大盘股行情”。

而此后由于“蓝筹泡沫”破灭，令2008年全年，指数不断暴跌。正是由于大盘蓝筹的集体杀跌，指数飞流直下，其最终的结果，特别是对于资本市场的损害，已经远远大于A股历史上的历次泡沫破灭之后，对于市场的损害。

2009年的牛市，之所以可以炒作成功，正是由于热点始终是在小盘股组合，对于大盘股的预期炒作，虽曾有个别的尝试，但市场的总体炒作热点，始终没有转向蓝筹；指标股和蓝筹股的估值水平(PE值)，一直在低位，其中，中国石油、中国神华、中国铝业、中国远洋等“中”字头公司股价，远远低于市场平均水平。笔者预计，2010年的行情，如果没有相应的政策支持，市场热点的“转换”，其成功的可能性，仍然不大。

其实就长期而言，2007年上半年，“5・30”之前的市场炒作风格与手法，也许才是合理的；因为即使出现最坏的结果，市场也不会一败涂地，最多以平盘结束。而“5・30”之后的市场风格与炒作手法，恰恰是不合理的。

如果2010年，市场对此仍然不能形成共识；那么，蓝筹泡沫之后，股市的深幅调整，随时可能发生；特别是在全流通市场的格局之下，大盘股一旦炒作失败，上证指数跌破2000点，甚至2008年的低点――1664点，并非没有可能。

需要警惕的是，市场的“卖方意志”决定行情的走向。对于未来，大盘股以及小盘股的热点能否转换成功(比如在没有融资融券以及金融指数期货的支持之下)，是难于得出其最终结论的。因此，市场的投资热点，会否发生突变，仍然有待2010年的市场检验。

在未来一年，应重点保护最好的30只大盘A股，作为市场炒作的“死角”，只有这样，A股市场方能“无懈可击”，不惧热钱的冲击(1998年。香港特区政府金管局，曾经以汇丰、长实、和黄，这三只蓝筹股票的控盘操作，令港汇的空头炒家，如索罗斯这一等级的市场大鳄，遭受重创)。

笔者建议随时警惕大盘暴跌；特别是击穿2000点，年初发生的可能性不大，如果年中发生，特别是7月前后发生，那么一定会引发市场危机；历史上，股市危机，还从未引发社会政治危机；但以当前A股的规模，总数1：33亿交易账户，30万亿元的市场流通盘子，万万不可掉以轻心。

要防市场震荡

反思2009年的投资市场，年初时分，业界的判断出现过一次重大失误，特别是对于基本面的判断；这一现象，至今并未引发业界反思。

结合近期市场的热点，以及中央经济工作会议的“稳增长”、“调结构”、“防通胀”、“促消费”这四项内容，市场理解与落实，仍然远远不够。特别是对于经济基本面而言――道听途说者众，深思熟虑者少。

对于市场而言，要防“通胀显性化”；对于政府而言，调结构，要防“对既得利益者调而不动”；高收入者越“调”越高：低收入者越“提”却越低；中间收入者越“扩”越小。

在不动产投资方面，主要是推进“城镇化”的内容，如果真想“解决符合条件的农业转移人口逐步在城镇就业和落户作为推进城镇化的重要任务，放宽中小城市和城镇户籍限制”落到实处，特别要搞清楚目前“诸多小城镇”的经济状况，遍观大千世界，谁不愿意自己的日子越过越好?但其有没有可持续发展的内生经济因素，能否解决派生的诸多疑问，与政府是否愿意推进“城镇化”，完全是两回事；要知道，小城镇居民的生活保障，较之于乡村，要复杂得太多、太多。

前瞻2010年，A股市场，无论上涨，或者调整，均应处于可以接受的结果。2009年国家信贷在政策预期的推动之下，前三季度，M2余额达到58.5万亿元，同比增长29.3％(事实上，如果从2008年第四季度开始计算，信贷规模前所未

有)。

由此预期2010年我国经济要走出本轮全球经济危机，首先必须靠固定资产投资；但是要让经济有可持续性，最终仍然不能回避“国富民穷”、消费不景气以及近年内地中、小民营企业的困境：“成本相对高昂”、“基础仍不扎实”、“前景仍不明朗”。

2010年，A股仍应立足于警惕与防范“新一轮”的资产泡沫；要防市场突然进入信贷贴现大增以及突然下降的泡沫及挤泡沫的剧烈震荡；防止调整宏观经济指标，对于货币政策的过度应用，导致货币供应的“超调”，以至于下游的经济领域，无从受益――好在宏观经济在资本市场所预定的调整周期到来之前，已经提前开始回暖了，这对于2010年股市的发展，确实是件好事。

2009年以来，A股市场走得不错。指数扩张与市场的扩张，基本是一致的。但是2010年，可能面“外有热钱流入，内有储蓄搬家”的双重沽压与市场风险。而且，这两头都是热钱(对于外面的热钱，不能收得过紧，否则就业会有明显的下降；对于储蓄搬家，央行也不能过早地升息，加了人民币，美元不加，汇率风险太大)。

因此，2010年的货币政策选择，利率是个难点，无论升息还是不升息，都是坐在火山口上的困扰。资本市场。有理由为发展经济提供最大的支持。

全球体制下的忧虑

2010年的全球经济，会从三个方面逐渐明朗。首先，无论多空。业界普遍认为，2010年美元不可能大幅加息。也不可能大幅升值。因为美国政府现行的所有政策，都是“赤字导向”的政策。表面强大的联储，无论你从哪个方向去看，它都是只“死蟹”，2010年的全球市场，很可能感受不到美联储的存在与支持。由此，2010年经济仍难完全确定：最差二次探底、其次出现价格虚涨，出现新一轮的泡沫(然后我们也许会再次面临一次新的货币紧缩)、其三才是宏观经济政策的退出。

如果二次探底，那么对于顺周期类股票，有可能是毁灭性的；如果出现虚涨泡沫，消费起不来，那么周期类股，比如地产，也会是先涨后跌；这要看货币政策紧缩的力度而定；所以，经济刺激政策的逐渐退出，也就是前面说的第三种，才是最佳选择，会带来更多的结构性调整的市场机会；只是，如果美国政策的立场不退，谁都退不动。

其次，人民币面对的不止美国，还有发展中国家的升值压力。事实上，汇率比价，可以理解为国家外汇储备的一部分。通常，一国外汇储备的增加，未必能够真正反映本国货币的流动性与购买力。储备保值与增值有两个估值杠杆，一是储备存蓄单位，二是储备的市场比价关系。无条件地放弃当前的人民币的汇率比价，对于国家外汇储备来说，损益很难评价。

2010年，人民币肯定有升值压力，但是。现在以及前几年，人民币也不是没有压力。我们的政策选择的关键在于，这个压力本身，可能导致什么后果?人民币升值，流动性会受影响，如果2010年货币紧缩，拿什么钱对冲“外汇管制+超预期流入量”，黄金肯定不行；这方面的外汇储备的损失。会有多大?