基于伊利集团股权激励方案的思考

【摘 要】随着我国加快建立现代企业制度，企业的所有权和经营权逐渐相互分离，并由此产生委托成本。股权激励为企业的所有者和经营者建立利益的桥梁，可以在一定程度上解决委托问题。2006年《上市公司股权激励管理办法(试行)》的实施，极大地推动了股票期权在我国的发展。但是，股票期权制度的实施效果却受到质疑。本文从伊利实施股权激励的案例出发，分析导致伊利股权激励失效的原因是企业违背了股东权益最大化。

【关键词】股权激励；公司治理；股权结构；市场反应

一、引言

伊利公司作为我国的知名企业，自公布实施股票期权以来，社会各界就给与了极大地关注，伊利的股票也受到投资者的“追捧”。然而，伊利公司却因股票期权激励于2007年年度出现了亏损。本文通过分析财务报表数据探讨伊利出现亏损的原因以及股权激励的实施效果，对于指导我国企业实施股票期权制度具有重要的现实意义。

二、伊利实施股权激励重要事项

1.伊利股份的股票期权激励计划授予激励对象5000万份股票期权，标的股票占当时伊利股份股票总额的比例为9.618%。每份股票期权拥有在授权同起8年内的可行权日以行权价格13.33元和行权条件购买1股伊利股票的权利。在认股权证行权后，公司的股本发生变化，公司对股票期权激励计划的股份数量和价格相应进行调整。公司授予激励对象的股票期权数量由5000万份调整为6447.9843万份，行权价格由13.33元调整为12.05元。

2.2007年12月21日，伊利集团第五届监事会临时会议形成决议：根据股票期权激励计划，目前公司激励对象已经满足股票期权激励计划的行权条件。公司拟采取向激励对象以定向发行股票的方式进行行权。经测算，股票期权授权日的公允价值为14.779元/份。按照股份支付准则进行会计处理，将对公司等待期内的经营成果产生一定影响，损益影响总额为73895(14.779×5000=73895)万元，行权日起为2007年12月28日。本次发行股票总额为64480股，涉及行权人数35人，限售期为1年。

三、股权激励在伊利财务报表上的表现

分析伊利利润表发现，净利润和管理费用呈现很大幅度的变动。从上表中我们可以看出，企业自从2006年实施股权激励后，企业的净利润大幅度下降，甚至在07、08年呈现负值，直至09年才有所好转。而企业的管理费用却又大幅度增加在08年甚至达到了一倍之多。企业净利润和管理费用是企业利润表中变化最大的项目，并且二者之间呈相反的变动。那么企业净利润的下降是不是由股权激励所导致的，我们首先分析企业的经营绩效。

资产净利率反映企业资产利用的综合效果，它也是企业获利能力的一个重要财务比率，解释了企业生产经营活动的效率，综合性极强。由于股权激励对于伊利的利润影响最大，所以我们选取了资产净利率、销售净利率、净资产报酬率以及每股收益4个指标。

从上图表中，我们可以看出企业的净资产报酬率和总资产报酬率大幅度下降，甚至出现负值。这反映企业资产和自有资金获取收益的能力在07、08年出现大幅度下降，这与净利润大幅度下降是有关系的。企业每股收益的大幅度下降是由于股本从2006年的516470000股增加到2007年的666102000股以及2008年的799323000股，企业将新发行用于激励公司管理层的股本在07、08年分摊，使得股本大量增加，同时净利润的减少使得企业的每股收益出现负值。

总体情况来看，企业的盈利能力在07、08年出现大幅度下降，这与伊利企业实施股权激励是有很大关系的，并且2008年三聚氰胺事件对中国乳制品行业也产生冲击。但从总体趋势可以看出，这4项指标在2009年又逐渐恢复了正常，并且呈现逐步上升的趋势。说明企业的07、08年的盈利能力下降不是企业的常态，相关指标的下降是受企业股权激励短暂行为的影响。企业的长期盈利能力并没有受到影响。所以，我们认为股权激励并没有导致企业经营绩效的下降，但是股权激励后，企业的盈利能力并没有如预期的那么好。也从一定程度上反映股权激励对企业的影响不大。

从企业偿债能力中，相对于蒙牛、光明等企业，伊利的长期偿债能力一直保持较高的水平，甚至达到70%左右，而且从伊利较高的流动比率可以看出企业的，企业短期偿债能力较强，20%以上的自有资金说明资金质量较高。并且企业的营运能力周转率也保持者稳定的状态，并没有因为股权激励产生很大的波动。

通过对企业的业绩分析，在2005到2009年之间，企业的偿债能力和营运能力并没有出现很大的变动，一直保持着稳定的状态。而企业的盈利能力则波动很大，主要的08年和09年净利润的波动导致，进一步分析利润表是由于管理费用的大量增加使得净利润下降。这说明剔除净利润的影响，企业的经营业绩并没有受到很大的影响，甚至保持了稳定的发展状态。这一方面反映了股权激励并没有导致企业经营绩效的下降，另一方面也反映了股权激励并没有带来预期的效果，起码对企业经营效果的影响并不明显。

四、伊利实施股权激励的市场反应

在伊利公司激励计划披露后，伊利股票受到市场和投资者的极大关注。因为在中国股权激励对企业是否具有促进作用还是有待考证。伊利公司因实施股票期权激励计划而导致公司亏损，与股票期权激励的初衷相背离，虽然剔出股票期权会计处理本身对利润的影响数后，公司2007年年度净利润无重大波动，但是2007年度伊利公司所赚取的利润，支付股票期权激励的成本都不够，在这种情况下，高层管理者独享了公司的收益，而损失却由中小股东承担。这在很大程度上损害了中小股东的利益，从伊利的股价变动可以看出，从07年股价35元左右降低到09年不到不到10元，下降近3成。

从投资者的角度看，伊利在07年实施股权激励后，投资者并没有如预期的热捧，企业的股票并没有保持增长，大部分投资者采取的是一种观望态度。说明市场对股权激励的有效性还是保持着一种怀疑态度。

五、股权激励失效的原因分析