冷观“货币热发格局”

美国有一句名言：“美元是我们的货币，却是你们的问题。”美联储政策出台的程序和权力制衡结构表明，美国不可能出于全球的考量，制定对美国不利的政策。

自2008年世界金融危机之始，美国、日本、英国率先使用量化宽松货币政策以缓解国内经济危机，之后，这三大经济体向市场投放货币的力度越来越大，最终拉响“竞贬货币战”。如今，让本国货币贬值已成为各国央行的主要货币政策，由此导致的“汇率战”、“贸易战”将不可避免。

时至今日，除美国经济略微好转外，日本、英国的经济局势未现一丝曙光，通货紧缩已成为困扰三国经济复苏的头号难题。“严峻”在考验2013年的世界经济。为此，本刊记者采访了中国社科院世经政所国际投资室主任张明，通过专家的客观分析，厘清在利益博弈背后的货币力量。

美国：或在年底前结束量化宽松

美国实施第一轮量化宽松政策（QE1）始于2009年3月，从时间上看，美国并不是第一个使用量化宽松的国家，但由于大多数国家以美元作为世界贸易结算币种，因此美国的QE政策何时停止对世界经济的复苏起着“主宰”作用。

中国经济信息杂志：从2007年至今，美联储已连续实施了四轮货币量化宽松政策，您认为这四轮政策对美国经济产生了怎样的效果？

张明：迄今为止，美国先后实施的四轮量化宽松政策的含义是不一样的。

第一轮量化宽松政策（QE1）和第二轮（QE2）本质上是应对危机带来的流动性短缺。从效果看，这一政策避免了金融机构大规模的倒闭，维护了金融市场的稳定。后两轮政策与前两轮相比其性质完全不同。前两轮过后，美国的金融机构和企业已不再缺钱，但这时美联储依然向市场投放货币，意图是通过注入货币降低市场的长期利率，刺激消费和投资，从而促进经济增长；同时通过释放货币压低美元的汇率，通过刺激美国的出口来应对经济增长。所以说，前两轮QE是应对危机性的临时行为，后两轮则是美国政府通过货币政策来刺激经济增长的行为。

中国经济信息杂志：您认为，已出台的QE3和QE4对美国的消费和就业正面作用吗？

张明：政策效果很显著。

从目前来看，美国经济复苏的势头比较迅猛。尽管去年四季度美国经济同比增速一度下滑的比较快，但却是暂时的，预期今年一季度美国经济会重返较快增长，应该说货币政策对于经济恢复增长助力很大。但是对降低失业的作用不是很显著。

中国经济信息杂志：美国曾提出当失业率重返6.5％，CPI到1％或者2％时则停止使用QE，您如何评价这一说法？

张明：针对这一提法，最近美联储的口径已发生变化。有数据表明，美联储负债表的总资产已超过3万亿美元，庞大的负债可能将导致通胀。美联储内部的鹰派已多次在美联储会议上呼吁尽快结束量化宽松政策。美联储可能在年底之前提前结束这一政策，而不是等到它之前公布的失业率6.5％和核心通货膨胀率2％的指标。

中国经济信息杂志：美国负债表已达到3万亿，这会动摇美元在世界的强势地位吗？

张明：有一定影响。但是美国最强竞争力不在于美元的汇率而在于美国的金融市场，特别是美国的国债市场。举个例子，无论是美国的次贷危机还是欧债危机爆发期间，危机越严重的时候，有没有看到美元的汇率越强？它背后是什么呢？那就是危机越严重的时候，全球的投资者都在卖掉风险资产，然后去购买他们认为最安全的资产——美国国债，这就形成美元供不应求的局面，从而推高美元的汇率。对美元汇率来讲，从中长期来看，保持美元汇率成为强势货币，符合美国的国家利益。但是从短期来看，当美国需要一个比较弱势的美元来帮助他们解决问题时，它还是存在很强的动机在短期内让美元对主要货币贬值。

中国经济信息杂志：3月1日是美国“财政悬崖”大限日期，您认为这一事件将左右QE的进程吗？

张明：会。如果美国财政方面出现很大缺口，美联储的量化宽松就不可能在很快时间内退出。

日本：贬值意拉动国内消费

日本在十多年前就开始使用量化宽松政策，2012年该政策达到高潮，在连续实施5次量化宽松政策后，日元的购买规模已从55亿日元扩容到101亿日元，庞大的超发额度引发了发达国家和新兴市场国家的“强烈关注”。

中国经济信息杂志：在安倍上台之后，强烈发表声明，重审如果日本CPI为2％指标不能实现，将进一步修改银行法，对此，您如何评价？

张明：安倍上台之后，以首相的身份直接向日本央行施压，这让市场很不安。

日本实施的量化宽松政策能不能取得效果，我有两个判断。第一，这一政策未必在短期内就能发挥很大效果，特别是很难实现CPI为2％的目标。因为如果日本的CPI增速实现2％，很可能日本的债券市场就会出现大问题。现在日本国债规模占到GDP规模的230％，这是全球最高的，但是为什么它没有像希腊一样出问题呢，因为它90％以上的债券都是本国人持有。如果日本CPI达到2%，将意味着投资者购买的日本国债的实际收益率为负，这可能引发投资者大规模的抛售日本国债。这样日本的债券市场就会出现混乱局面。

第二，安倍的这个货币政策看着很可怕，但是从效果上看，杀伤力没那么大。安倍这次宣布新的货币政策是从2014年起每个月新购入12万亿日元的国债，这其中90%用来购买短期国债，三个月到期，所以安倍这次宣布的量化宽松加起来对日本总的货币规模的提升是有限的，还不如美国的QE3和QE4，因为美国是以长期国债为主。这一结果可以说是日本央行在和政府博弈，表面上央行屈从了安倍，但是实际上央行还是实现了既定的目标，总的货币投放量是可控的。

所以综合分析，日本量化宽松政策，在短期内效果不显著，也很难实现CPI为2%的目标，但它可能会对债券市场产生中长期的风险。

中国经济信息杂志：安倍铤而走险的出此策略，为什么？

张明：改变日本老百姓对未来通胀的预期，这样就可提高国内消费、投资的动力。同时，他还很注重这个政策推动日元贬值对日本出口的改善作用。有关数据显示，日元对美元汇率每降低一日元，光丰田一家公司的出口额就能增长250亿日元。

中国经济信息杂志：日元贬值对于亚洲国家有什么影响呢？

张明：日元贬值对于东南亚国家会形成货币升值的压力。目前，东南亚国家在某些出口的成本上已经对日本构成了竞争，所以日元贬值就使得这些国家出口的竞争力下降，可能会缩小这些国家的贸易顺差，甚至会加剧逆差，这对这些国家来讲可能不是好消息。

中国经济信息杂志：会出现类似1998年的亚洲金融危机吗？

张明：是的。

像越南这个国家，外汇储备规模比较小，外债借了很多，如果出口下降的话，有些投资者会觉得越南盾可能就贬值了，在市场上就会攻击越南盾，而越南的资本账户基本上是开放的，它没有太强的能力来应对这种冲击。所以目前的情况对越南来说就很类似1998年发生的亚洲金融危机，那次东南亚金融危机的原因也是日元贬值，导致东南亚国家出现了贸易赤字，本币面临贬值的压力，再通过投资者一冲击，本币贬值。这些国家又借了很多外债，本币贬值，以本币计价的外债负担就加剧了，所以同时爆发了货币危机和债务危机。

中国经济信息杂志：对冲资金会趁机做空吗？

张明：有这种可能。

中国经济信息杂志：中国及新兴市场国家应如何应对？

张明：对资本账户已经开放的新兴市场国家，政府可以通过冲销措施切断资本流入和本币超发之间的联系。

中国可以利用资本账户管制抵御热钱进入。当面临短期资本流入时，央行收紧管制，让资本流入的不那么快。此外，还可以发行央票将流动性吸收进来，或者提高准备金，应对热钱流入，从而不让它变成本币去推动通胀。但是冲销的成本很大，当存款准备金率达到20％，就严重限制了中小银行的贷款资金来源。

英镑：量化宽松政策不会停止

英镑一直是坚挺的货币，它被许多国家视为避险品种。从去年开始，英国经济迅速下滑，英镑也随之大幅贬值。目前，英镑汇率正在大幅下滑，这一态势已预示着“竞争性贬值”的进一步升级。

中国经济信息杂志：您怎么看待英镑大幅贬值的现象？

张明：英镑贬值始于前年，去年比较严重。英镑贬值的原因是英国经济出现问题。在这次危机中，英国的支柱产业——金融业受到严重打击，财政赤字和政府债务同时爆发，造成英镑大幅贬值，目前来看，英镑的调整还没有结束。从去年下半年英国政府开始使用量化宽松政策，英格兰银行的这一政策将加剧世界的汇率战。

中国经济信息杂志：下任行长卡尼上台后，英国还会继续实施这一政策吗？

张明：会。这个政策短期内不会有大的逆转。

中国经济信息杂志：会延续到什么时候？

张明：要观察两个情况：一个是国内的指标，核心通胀率和经济增长情况。另一个是竞争国家的政策变化。货币政策都具有很强的外部性，各国在制定时都会充分的考虑对方的政策变化。

中国经济信息杂志：今年发展中国家的货币贬值趋势将会是怎样的？

张明：在美国、日本、英国量化宽松货币政策不会结束的情况下，它们的货币对新兴市场国家的货币会进一步贬值，但是它们之间的货币怎么走就很难判断了。因为各国都在超发货币。当全球的主要大国都通过印钞票的方式来稳定汇率，那么全球的能源价格、大宗商品价格、包括全球的资产价格都可能会上涨。

中国经济信息杂志：2013年这种趋势扩大的可能性大吗？

张明：至少从目前来看，汇率战进一步扩大的风险比较大。

人民币国际化：是结果，不是目标

从2004年香港人民币业务开展，到2009年跨境贸易人民币试点推出，人民币国际化的步伐日益加快，离岸人民币市场发展日渐成熟。面对复杂的世界经济形势，人民币国际化发展的路径正在成为关注的热点。

中国经济信息杂志：目前是加快人民币国际化最好的时候吗？

张明：不是，我们团队一直有这样一个观点，货币国际化是一个结果，而不应该成为目标。当中国经济能够继续持续快速增长一二十年，当中国金融市场的广度、深度与开放性，到了能够和一些发达国家相提并论的时候，人民币一定是一个国际化货币。我们反对的是，为推动人民币国际化而进一步加快资本账户开放和开放金融市场，这样做非常不妥。

中国经济信息杂志：赞成市场形成的“结果”，而不支持政府主动推动形成的“目标”？

张明：是的。

中国经济信息杂志：您认为现阶段推动人民币境外结算试点是应该加快，还是顺其自然？

张明：如果是市场行为形成的驱动，就可以稍微快一点。但是现在人民币跨境结算很多不是真正的跨境结算。例如，有三类企业，A公司在北京，B公司在香港，C公司在美国，跨境结算应该是发生在A、B和C之间，虽然具体数字还不清楚，但根据我们调研的结果，大部分的人民币跨境结算发生在A和B之间，A和B这个群体在和美国的公司做贸易的时候依然使用美元进行计价结算，这有问题，而且A和B之间往往是关联企业。我们调查结果发现，香港有一个人民币市场，内地有一个人民币市场，两个市场间存在利率差、汇率差，虽然表面上表现为人民币计价结算，实际上却是给他们提供了一个在内地和香港之间进行跨境套利的机会。

中国经济信息杂志：这样做实际上对人民币国际化没有起到促进作用？

张明：对。只有当内地和香港的企业在跟欧美做贸易的时候使用人民币计价结算，才说的上是人民币真正的国际化。

中国经济信息杂志：是不是如果人民币没有结算、融资、储备功能，风险会留给自己？

张明：是的。现在人民币国际化比较快，实际上相当于用人民币资产去和外国人交换美元资产，但是如果未来人民币对美元还会升值的话，这个交换是非常不利的。

中国经济信息杂志：您认为人民币国际化的路程还要走很长时间吗？

张明：从历史上来看，一种货币国际化一般都要三五十年的时间，中国才刚刚开始。只要中国经济未来一二十年还能保证7％的增长，中国金融市场能够稳步发展，国内的结构改革能够顺利推进，人民币一二十年后将成为和美元、欧元比肩的货币。

（本刊实习记者陈芬对本文亦有贡献）