银河证券反转

“拯救银河证券”的行动已是大功告成，几年前面临覆灭危险的银河证券如今不仅仅彻底反转。财政部曾用“三个没想到”来表扬银河证券的重组、改制和处理不良资产。

中国资本市场的发展与创新，离不开银河证券反转棋局掌控者的独特智慧。无疑，这一智慧又将继续推动中国资本市场的发展与创新。

银河股份新生棋

2007年4月7日，北京春光明媚。因为休市，位于北京市朝阳区兴化路的银河证券安外营业部里冷冷清清。虽然窗外依然挂着“银河证券欢迎您”的红绸条幅，但大门上贴着的最新告示却在告诉人们，这里的一切已悄然改变。

“中国证监会批准中国银河证券股份有限公司收购中国银河证券有限责任公司的证券经纪业务、投资银行业务及相关资产。2007年4月7日起，银河证券不再经营证券业务，并将更名为’中国银河投资管理有限公司‘。”公告上的落款时间为4月6日。

这意味着，银河股份将独立承担经营上的风险和由此带来的相关责任。这也标志着老银河证券重组完成。

银河股份注册资本为60亿元。其中，银河金融控股出资59.93亿元，为银河股份控股股东；其余700万元股本，分别由重庆市水务控股(集团)有限公司、北京清华科技创业投资有限公司、中国通用技术(集团)控股有限公司各出资200万元，中国建材股份有限公司出资100万元。60亿元注册资本主要用于收购老银河证券的证券类资产和营业部，老银河证券变更为银河投资有限公司，承担原有的所有不良资产。

“这样做的目的有两个：一是确保新老银河之间的平稳过渡，二是使银河股份不用背负原来的不良资产包袱。”业内人士分析。

银河股份由此得以浴火新生。银河证券股份有限公司在2007年度“中国券商奖”评选中获得了2007最佳经纪奖。此奖项主要依据经纪业务板块的市场排名，包括经纪业务总量、增长速度、部均业务量、业务结构等因素。在2007年度，银河证券的股票、基金、权证的经纪总量位列所有券商之首，达到了68618亿元，与经纪总量排名第三的申银万国相比，总交易额超过了申银万国近2万亿元。单从股票交易额来看，银河股份同样是所有券商中排名第一的。

有关人士估计，银河证券股份有限公司2007的净利润可能名列前列，直追中信证券的100多亿净利润。

曾经面临倒闭危险的老银河出现了奇迹式的反转。

这来源于收购重组的活棋。

更有功效的活棋在于上市，事实上，银河股份的上市从其重组时候就已经确定。

有消息称，银河股份2008年上市几乎成为定局。作为直接监管部门的证监会，也有意将“券商最近3年连续盈利”的条款减少至两年，这样银河股份盈利不足2年，到2008年上半年正好刚刚2年。

不少券商在谈到上市的时候，常常以中信证券为标杆，“以前我们和中信的差距根本没有这么大，但是目前它已经远远领先”成了他们的共同心声，上市对于券商来说，诱惑不言而喻。

银河股份“钱”景无限美好。

至于其他的问题，都是一些技术性的小难题，比如银河股份的管理再造，对于掌印的证监会前官员、董事长李鸣，总裁、法人代表并兼任党委书记肖时庆而言，应该轻车熟路，何况第二批到任的高级管理人员李梅、齐亮、王珠林、陈静、霍肖宇，均为业内高手。

覆灭与美好，银河股份成为了奇妙的分水岭。

银河投资还债棋

随着银河股份上市日近，银河投资这个欠债者越来越吃香起来。

老银河证券曾是国内最大的综合类证券公司之一，成立于2000年8月17日，注册资本金为45亿元人民币。它是在工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、中国人寿保险公司全资的中国华融信托投资公司、中国长城信托投资公司、中国东方信托投资公司、中国信达信托投资公司、中国人保信托投资公司等五家所属的证券业务部门及证券营业部合并的基础上组建的。

2002年6月，老银河证券还接收了原中国经济开发信托投资公司的证券业务机构和人员。

它惟一的出资人是财政部。与老银河证券具有相同背景的证券公司，还有民族证券和中国科技证券――他们构成了中国证监会仅有的三家“会管公司”，其董事长、总经理由中国证监会直接派出，公司的党组织关系则放在中国证监会机关党委。

中国证监会自成立之初，就开始从各地方政府、地方人民银行及地方财政等部门接收证券公司，这一过程一直持续到2000年。中国证监会在接受移交的证券公司时，都会要求原主管单位口头或书面出具一份“承担历史责任”的证明。

“我们可以负责监管，但是历史包袱要由原来的责任人承担。”中国证监会机构部一位官员告诉记者，“银河证券就是这样，原来信托时代搞出来的一堆烂账，央行同意给解决。”

老银河证券的窟窿有多大，市场上众说纷纭。最夸张的说法是有100亿元之巨，一种未经证实的说法是，“银河证券的窟窿达50亿元”。银河的注册资本金为45亿元，其中只有15亿是2004年初财政部注入的现金，此外均为实物资产。

此外，老银河证券承接的数家信托公司的证券类资产中也有大量不良资产。一个例证是，银河成立之时，五家信托投资公司所欠建设银行15亿元债务及农行近7亿元债务，全部由银河证券承担。

银河投资成立后，承担了原有的所有不良资产，也就是数额巨大的债务。但2006年9月中旬，一个重要决定的通过使得一系列债务问题得以迎刃而解：由银河投资公司出资20亿元，购买银河金控在银河股份中的20亿股的投资收益权，用于解决银河投资的债务问题。

市场人士估计银河股份上市每股可能达到50元，20亿股就是1000个亿，债务问题显然可以轻松化解。

银河投资这个债务人现在却有债一身轻，甚至成为债权人讨好的对象，当然，也是斗争的对象。

随着银河股份估值的提高和公司资金的充裕，尚未债转股的――如中信银行拥有的银河证券18亿不良贷款，银河打算直接还钱。银河坚信，这比债转股来得划算。

而在2005年11月，银河控股与部分债权人达成一份协议，债转股价格为5元/股，这部分债权要求所有的权利持有人在上市之前不能转让。

2006年3月，银河证券因市场转暖而改变态度。银河投资将在债权人股权转让中获取一半收益。

2006年4月，因这一方案遭到部分债权人的抵制，银河证券曾同意买断价格为8元/股以满足部分债权人拥有无瑕疵股权的要求。

又经过几次变故后，现在，银河已经停止出卖。相反，已经出卖的正在和债权人协商回购；对于尚未还清的贷款，银河宁愿还钱而不是还权利。“我们现在有钱了，估值又那么高，当然想回购。”银河投资人士坦言。

但债权人十分坚持。“看谁能拥有收益权一直撑到上市。”长城资产管理公司内部人士说。

债权人过去追着讨债，现在债务人追着还债，债权人偏偏不愿要，一盘大棋再次反转。

如果没有用未来收益解决当前债务的方案出台，老银河证券今天的命运可能是另一番样子。

汇金公司让利棋

这一切妙棋，都离不开拯救者和布局者――中央汇金公司。

2005年6月15日，汇金宣布对银河证券注资重组。当年8月8日，中国银河金融控股有限公司正式注册成立，注册资本70亿元，其中汇金出资55亿元，财政部出资15亿元。这是继当年央行宣布给予申银万国和华安两家证券公司再贷款之后，又一个政府拯救券商的重磅行动。

曾有债权人表示，相比当时的券业危机而言，银河股份的重组体现了独特的路径选择和商业智慧：以收购形式直接参与重组，100多亿元债务有惊无险地化解于无形，5000多员工得以妥善安置，客户保证金没有流失，重组后仅2007年上半年就有70亿元的营收，经纪和投行业务直逼中信。

此后直至2007年1月，银河证券股份有限公司才正式成立，注册资本为60亿元，汇金在银河股份间接持股比例达到78.57%。

2007年8月，银河股份完成了全部的债务清理工作，并打算向证监会申请豁免公司三年盈利的限制，谋求上市。

如果按照银河股份上市后每股50元的价格粗略估计，上市后的市值将达到3000亿元，而汇金持有的部分将价值2350亿元。

也就是说，这个高超的拯救者和布局者以55亿投资获得2300亿的收益！

但据报道，中央汇金公司间接持有的银河股份的股权，即将政策性转让给中国证券投资者保护基金有限责任公司(下称投资者保护基金)，价格可能低至汇金无利可图。

投资者保护基金成立于2005年9月，注册资本63亿元，为国有独资公司，非盈利的企业法人，归口中国证监会管理。其注册资金由财政部专户储存的历年认购新股冻结资金利差余额一次性划入。与此同时，中国人民银行安排发放了617亿元专项再贷款，垫付基金的初始资金。

银河股份股权的划拨，正是为了投资者保护基金偿还央行再贷款、进一步充实该基金。有分析认为，银河股份上市后，投资者保护基金将减持部分老股偿还央行，偿还617亿元再贷款绰绰有余。

“投资者保护基金公司与中国投资公司都是财政部出资设立的，从中投旗下的汇金划转资产到投资者保护基金，都是在财政部的大账中进行调整。”银河股份一位人士表示，“此次只是利益的重新分配。”

汇金公司再次成为了帮助者，其高风亮节令人敬佩！

银河金控未完棋

2005年8月8日，中国银河金融控股公司因原银河证券重组而应运而生，并经国务院银河证券改革专题小组批准，冠名“金融控股公司”。

此次银河大棋最为引人注目且令观察者意外之处，是诞生了的中国银河金融控股有限公司，这亦被视作“中国第一家名正言顺的金融控股公司”。它之所以产生，首先是形势使然。“因为汇金本身并不能投资证券公司，所以要成立一个控股公司，然后由它去投资证券公司”。汇金公司一位官员说。

中国银河金融控股公司的注册资本为70亿元，其中55亿元来自中央汇金公司，15亿元来自财政部。目前，银河金控旗下除了银河证券股份有限公司还有银河基金管理有限公司、银河保险经纪有限公司、以及银河期货经纪有限公司，综合经营雏形初具。

但是，观察者们普遍相信，应运而生的金融控股公司这一结构，可能承载内涵更为丰富的使命。

所谓金融控股公司，是以控股公司形式构成的金融企业集团。根据1999年2月由巴塞尔银行监管委员会、国际证券联合会、国际保险监管协会三家联合的《对金融控股公司的监管原则》，金融控股公司被定义为“在同一控制权下，所属的受监管实体至少明显地在从事两种以上的银行、证券和保险业务，同时每类业务的资本要求不同”。

这实际意味着，金融控股集团本身是并账并表的，但下属的法人实体之间则是分立的且至少分布在商业银行、投资银行、保险等两个以上金融领域。

由于长期分业经营格局并未打破，中国目前尚无一家正式的金融控股集团。

“成立中国银河金融控股有限公司，是央行在拯救券商计划中添加的副产品。目前看上去好像没有混业经营，但是这为未来的改革预留了很大的空间。”一位汇金公司官员说。

据了解，银河金控方面有意将金控业务做实，探索金融控股的成功模式。但有关人士认为，银河金控的当务之急是全力以赴地完成银河股份的重组和上市工作，其金融控股的发展，是下一步的事。

布局者安排的接下来的棋局可能更加值得期待。