燕京啤酒:融资加速全国布局

公司2008年1月25日刊登非公开发行股票预案公告

股价快速上升后短线震荡整理

公司存在强烈的产能扩张动力

当前股价目标股价

今日投资个股安全诊断星级

随着居民收入的提高，国内的啤酒消费量在未来几年还将保持比较快的增长，从行业格局看目前啤酒行业已经由地区企业争做地区龙头向争取全国品牌企业过度，不仅仅要在优势区域有垄断地位，品牌的影响也不可忽视。国外资本现阶段已经转换了争夺国内市场的方式，从直接进入到资本渗透的方式进入，这无疑将加剧国内啤酒行业的收购兼并战，对于中高档产品的竞争也将更加激烈。我们通过对燕京啤酒、青岛啤酒两家的调研、交流都强烈的感受到两家企业增加中高档产品产销量和产品占比的需求，中高档产品盈利能力强，价格竞争比低档产品要所有缓和，预计在啤酒龙头企业中的地位将逐渐提高。

均价提升空间较大

大麦价格继续维持高位，解决方案是提高中高档产品比例，更多地采用国产大麦，长期看需要培育国内大麦。受到澳洲连续3 年干旱的影响，进口啤酒大麦价格继续上涨，并且带动了国内啤酒大麦的价格攀升。澳洲最好的年份啤酒大麦出口曾经达到1200 万吨，但是去年仅出口400 万吨，本来预期今年能达到900 万吨，但是澳洲的气候仍然不容乐观，最近的消息是大概能出口600-700 万吨，那么08 年的澳洲大麦价格将可能维持在高位。燕京啤酒表示公司已经连续9 年采用部分国产大麦，并在工艺上进行了实验，现在定点采用的国产大麦一级品率也能达到80%。

不过随着进口大麦长期的大幅度的价格上涨，国内的大麦价格也上升不少，燕京啤酒表示目前的国产大麦的收购价格也到了2600-2650 元/吨，公司预计明年大麦成本将增加1.8 亿左右。根本的化解成本压力的在于提高中高档产品占比，公司希望增加8%的中高档比例，使得销售均价继续上涨，而且总体看，啤酒的价格非常低，在通胀背景下均价提升的空间还是比较大的。燕京啤酒在07 年12 月提高了北京地区的产品的出厂价格，普通燕京啤酒的出厂价格从32 元/箱提高了34 元/箱，基本上能覆盖产品成本的上涨，我们预计加上产品结构调整的因素，公

司2008 年产品毛利能够基本维持不降。如果公司产品能否进一步提价我们将继续调升业预期。

融资扩张产能

燕京啤酒近日公告了融资方案，采用定向增发的方式，增发股份预计在8000-8600 万股，其中大股东认购不低于本次发行总股数的50%，在大股东目前控股还超过50%的情况下公司的大比例认购显示股东的信心很足。本次融资主要用于产能扩张，预计项目完成后将增加啤酒产能97.5 万千升、10 万吨麦芽生产能力、5 万吨大麦深加能力。2007 年公司啤酒销量已经突破400 万千升，预计公司产销量2009 年有望突破500 万千升，产能扩张可以预期。

产能扩张主要集中在外埠优势区域，预计可以快速增加利润，加强全国布局短期盈利可能困难。北京、广西、内蒙、福建、湖北五大核心优势竞争区，外埠啤酒生产企业已经成为公司主要利润增长来源，销量、销售收入的增长速度都快于公司北京市场的增长和行业平均水平。本次募集资金通过对公司核心优势竞争区的加大投入，将进一步加强的市场主导地位。对于全国市场公司也开始逐渐布局，不过短期内盈利难度很大。

优势区域策略保持不变

公司传统的5 大优势区北京、广西、内蒙、福建、湖北仍然是未来重点发展的区域，也是公司利润的主要来源。北京市场公司继续保持85%左右的占有率，前三季度销量实现了14.74%的增长；广西市场是公司利润的主要来源之一，前三季度啤酒产销量61 万千升，同比增长24.49%，市场份额达到85%以上，竞争相对缓和，今年公司将广东市场划入广西市场管理，希望能整合优势的销售网络，广东佛山06 年销量3 万吨，预计07 年达到8 万吨、08 年计划15 万，预计明年广西区域能到85 万吨；内蒙市场前三季度销售啤酒37 万千升，同比增长27.59%，市场占有率80%左右；福建竞争激烈，前三季度公司销售啤酒43 万千升，同比增长7.5%，公司现阶段难以确立在省区域内的优势地位，现在的策略是确定泉州等核心区域，泉州地区的市场占有率已经由06 年的20%发展到了目前的70%；湖北市场竞争也比较激烈，直接面临百威、青岛、东西湖、英博的竞争，目前看想要在湖北市场取得重大突破还有很长的路要走。

逐渐摸索的激励机制作为机制创新的核心

公司的管理层激励机制已经在桂林地区做了5 年的试点，主要是通过当年的绩效考核来发放奖金收入，主要考核指标包括：净资产收益；现金、应收货款等；市场占有率；品牌提升率，消费者对品牌的认知度等。公司2002 年收购漓泉公司时亏损5600 万，漓泉2003 年就盈利10400 万，04 年14700万，05 年17300 万，06 年22000 万。公司认为这主要归功于激励机制到位，公司希望能在其他区域推广已经试点了的这种管理激励，争取在桂林实现第二步试点。如果能在公司内推广这种管理激励将能大大地促进管理层的积极性，这在华润雪花上可见一斑。

市场调整带来投资空间

我们继续看好啤酒行业未来几年的发展，对于燕京啤酒，因为我们之前对公司的分析中已经预期公司存在强烈的产能扩张动力，对公司2008 年和2009 年的产量增加有了比较充分的预计，因此维持对公司2008 年、2009 年EPS 分别为0.53 元、0.67 元的业绩预测，如果本次发行8000 万股，摊薄以后则分别为0.50 元、0.59 元。考虑到近期市场大跌，预计燕京啤酒复牌后存在补跌的压力，下跌将带来投资机会和空间，维持“增持”的投资评级。