抄底还是超低

底部论战：“低”还是底

2011年10月24日沪指跌破去年2319点低点下探至2307点后展开强烈反弹，十个交易日内大涨229点，一举跃过压制了半年之久的60日均线。赚钱的行情让饱受亏损的投资者看到了希望，纷纷加码入市。但2011年11月16日起的三个交易日内，大幅下挫逾百点的沪指，又一棒子打蒙了还在喜悦之中的投资者。“底究竟到了么？”成为所有投资者最关心的问题。

本期特邀深圳合赢投资总经理曾昭雄、泰达宏利基金投资部总监梁辉、银华基金经理王琦、深圳龙腾资产管理董事长吴险峰和北京星石投资管理有限公司总裁兼首席策略师杨玲一同雄辩底部。

正方

曾昭雄：

2307点应该是底部，是一个中期价值的底部，也是政策的底部。目前只是缺乏市场信心，市场信心往往滞后于价值和政策。现在这个阶段类似于2005年5月份之后的下半年，当时击穿1000点，反复经过3次的确认，2307点也应该是反复考验的过程。一方面从长期的市场估值指标来看已经足够便宜了，2005年平均市净率是1.7倍，2008年底部是2倍多，而在2307点的时候到了1.85倍，价值底已经看到。另一方面，政策显现出预调和微调，政策的拐点已经出现，政策改善的空间较大。市场正在发生转变，慢慢步入成熟市场缓慢上涨的行情。

梁辉：

现在来看，今年下半年是一个底部，不过可能调整的时间比较长。我对市场的判断主要依据从经济、通货膨胀、政策还有A股市场四个方面，经济处在由过热向下降的过程中，股市很难有良好的表现。从通胀角度看，下半年通胀逐步降低，现在政策正在走向一个微调或者适度放松的过程，有利于市场信心恢复和估值修复的过程。市场估值来看，目前多数大中盘股票的市盈率和市净率已经接近或者达到2008年的水平。很多悲观的预期基本上已经反映在股价上了。虽然经济增长放缓，企业可能存在盈利能力下降的趋势，但是从绝对价值来看，一些股价已经比较便宜了，有中长期的投资价值。

王琦：

市场目前已处于相对底部阶段，特别是2011年11月8日央行发行三年期和一年期的央票利率都下调了1个基点，是过去28个月以来的第一次。前三季度流动性收紧，严格的存贷率考核导致流动性稀缺，股市三季度的跌幅也是最大的。2011年10月份以来，流动性有所放松，从央行的动作来看，政策已从之前的只强调调控开始转向确保增长。主席在G20峰会上讲到，各个国家当前的重要任务是保增长。G20以后，欧洲已经都开始降息，现在的局势是可能全球都要走向货币竞相贬值、降息的政策了。那么这次央行的行动传达一个信号，就是政策或开始转向，保增长是下一阶段政策主要目标。市场目前还有一点担心，宏观经济下滑的情形，不过从央行的行动来看，我们预计11月份整个制造业和宏观经济可能会起稳，到明年1月份就应该能看到情况或将出现好转。

反方

吴险峰：

2300点左右只能说是一个不高的区域，如果确切的说是底部，就存在很大的变数。市场的反弹只能说成一个短期的机会，这种机会能不能发展成为长期的底部是不能确定的。目前A股市场的走势还要看国家的宏观经济，流动性是否能够得到持续的释放；其二，目前中国经济正处于转型，涉及到国家财政政策和政策扶植相关的能否加快配套，以及企业自身的内功能否跟上，存在很大的不确定性。虽然A股市场的发展主要是我们自身的经济发展问题，但是国外经济复苏缓慢，债务危机并没有完全解除，这也给国内经济的发展带来不确定的影响。而国内经济下行是确认的，在经济下行的过程中，政府有没有针对性的经济措施防止经济扩快下滑，结构调整能否成功，并不乐观。

杨玲：

2300点可以看做是阶段性的底部，如果说成中长期的大底，我们并不乐观。市场如果是历史性的大底，要形成“双底”才行，也就是估值低和业绩低。从市场的市盈率来看，2300点市场的平均市盈率在9倍左右，比起2005年最低的市盈率13倍，抛去全流通的因素，估值底接近。从今年4月份下行以来，市场的系统性风险基本上释放完毕。但是非系统性风险还依然存在，周期的股票还是存在系统性风险，尤其是非沪深300的股票，三季报超预期下滑，平均增速下滑要到20%。仔细来看盈利下滑主要是基于费用率的提高，也就是人力成本和原材料等等方面上升导致的下滑，而不是收入的下滑。虽然通货膨胀下来，但是人力成本和原材料成本不会迅速下来，那么随着经济增速下滑，中小企业的业绩会不会也跟着下来。所以我们认为一旦经济增速下来，企业业绩下滑，股价还有调整的空间。

低估值时代，买什么

虽然投资者对现在是不是A股大底仍在争论不休，但面对历史估值底部的股票，很多人已蠢蠢欲动。低估值时代该怎么买？本期特邀深圳合赢投资总经理曾昭雄、泰达宏利基金投资部总监梁辉和北京星石投资首席策略师杨玲来为投资者理清思路。

虽然投资者对现在是不是A股大底仍在争论不休，但面对历史估值底部的股票，很多人已蠢蠢欲动。低估值时代该怎么买？本期特邀深圳合赢投资总经理曾昭雄、泰达宏利基金投资部总监梁辉和北京星石投资首席策略师杨玲来为投资者理清思路。

曾昭雄：

在风险的认识上，投资者总是陷入怪圈，没有任何产品是无风险的，只是没有看到而已。想赚取超过国债3%的无风险收益，都是要承担风险的。关键是投资者要明白能够承担多大风险和收益，要明确风险波动是短期还是长期。A股市场跌到2300点，还存在风险吗？当然市场还有可能继续下跌10%，10%的下跌你能否承受，这就是必须考虑的问题。如果投资者在两到三年后再回头来看2300点，很可能持有的股票就会翻番，那么这个点位就是机会。所以没有免费的午餐，没有无风险的投资品。

梁辉：

我担任的泰达宏利红利基金控制风险主要依靠结构的调仓，配比了具有安全边际的消费和科技股，在下降过程中跌幅不大，还有所收益，本身仓位不高，平衡一下收益还可以。普通投资者在适合自己风险承受能力的基础上，可以将资产50%左右投资于股票，30%用于投资基金，剩余资金可作为流动资金。很多投资者在选股能力上较差，所以适时考虑止损减少损失。对于能够选出良好个股的投资者要注意仓位的控制。

杨玲：

我们将抗周期服务类的股票作为底仓部分，在大盘下跌时具有良好的抗跌性，上涨的时候收益可观，并且不会做频繁交易。在市场好的时候，配比一些周期类的股票做波段操作。我们的风险控制目标是任意连续的六个月，下行风险控制在5%到10%以内，总体上对经济判断不太乐观的时候，仓位控制的比较低。

梁辉：

我个人不建议投资者总是试图抄底，应该把精力集中在寻找长期具有竞争力的股票上。判断大盘高低难度较大，选择一只优质个股相对容易得多。通过财务分析基本上能够剔除一半较差的公司，如果能在相对低估值持有，投资收益值得期待。节能环保、文化产业、科技软件板块受题材类炒作的成分较多，从行业发展来看，新兴产业刚开始可能盈利、竞争力都不好，但经过几年之后，这些板块就能发展出一些大而优质的公司，只是需要时间来验证。

曾昭雄：

今后的投资方向实际上很明显，受内需拉动的消费和服务类板块有投资机会。尤其关注真正具有创新能力、核心技术的公司，或者有良好的商业模式并有技术壁垒的公司。投资者用心研究是能够发现身边的投资机会的，比如之前出现地沟油事件，食用油出现问题，为品牌企业提供良好的增长空间，生产安全食用油的上市公司可能就会有投资机会。

杨玲：

在经济转型下由投资拉动向内需拉动型转变，经济增速自然要下来。在经济转型不确定的情况下，成长股的增长风险自然很高。例如新兴行业风能太阳能，未来的盈利增长模式不确定，可以考虑买入一些比较便宜的价值股。的确，抗周期的股票比较难选，市场上70%以上的股票都是周期类股票，受经济波动影响较大。目前，抗周期的股票还没有受到市场重视，服务类股票可以从大板块中的子行业筛选，从过去的业绩和公司类别确定其是否是抗周期服务类股票。

曾昭雄：

自2008年政府用4万亿救市，两年来政府在不断回收发出去的货币。目前来看，货币供应的水平在慢慢与经济发展的状况相匹配。明年，过紧的货币政策回到正常的水平上，有利于市场逐步抬高。

梁辉：

基于对目前底部中长期的判断，我认为明年要比今年好，可能走出震荡行情。明年经济增长可能会继续下降，不过政策有望放松，结构步入实质性转型。转型时间长短无法简单判断，跟政治体制和人口结构都有关系。

杨玲：

我对明年的市场很乐观，明年市场可能会出现估值底和业绩底的局面，形成市场大底。周期股的负面信息都会反映在股价上，是一个比较好的切入点。从大类资产配置来看，新增资金会更多的流入股市，受通货膨胀的影响，黄金、收藏品等其他投资品都已经处于历史高位，而且房价的下行趋势比较大，从股市来讲，正处于低位，在所有的东西都很贵的时候，为什么不买便宜的？

梁辉：

从中长期的角度考虑个股的价值，对大盘做出整体判断，点位是高还是低，再确定仓位，精选个股。经济本身是有周期的，各个行业跟经济周期有先后关系，所以左右侧交易根据实际情况而定，我认为有些行业虽然业绩没有转好，但具有投资价值，就会采取一些前瞻性操作，如房地产。

曾昭雄：

我倾向于左侧投资，但是这样的操作更考验投资者，首先要确保买入的是一家好公司，再要判断它的价格是否真的便宜了，是看起来便宜还是实际上不便宜。例如很多股票市盈率在20至30倍左右，它只有10倍，可是市净率却有3倍，远远高于其他股票的1倍左右。最后还要看一个股票能否具备从便宜到贵的能力。

程超泽：2012,万点大牛市起航

M您认为大牛市即将到来，具体的时间呢？

C中国大牛市到来有以下几个前提：欧美经济和世界经济的走好，我们期望它已经从谷底回升，从萧条中走出来，但是现在没有。2008年、2009年我们有这种期待。但是到现在世界经济再次走坏，目前世界经济正在处于不景气的小周期当中，这个周期何时结束很大程度上取决于欧美国家的经济决策。世界经济整体的态势不会迅速改变，还需要长时间的观察。

通过对宏观经济的分析，我预测世界经济将在2012年和2013年到达底部，走出萧条。中国经济将在新兴增长点的带动下，将再次高速增长。因此预测中国下一轮的经济增长周期从2012年到2020年，上证指数可能突破万点。目前股市已经接近底部，但底部并不意味着我们可以立刻进行投资，因为底部可能持续较长的时间。

M下一轮大牛市的主题投资思路是什么？

C中国未来还将继续“中国奇迹”这个发展轨道，但是发展模式将会不一样。过去是粗放式经济在拉动，未来政策会重视大消费、精细的经济发展模式，主要依靠创新、科技。中国经济将在未来的经济转型之后产生新的经济增长点，这些点将分布在大消费和七大新兴产业中。

我认为下个十年将是中国经济超越美国经济的重要年份，经过2008年至今的经济不景气，欧美经济越来不被看好，而中国经济在转型后，仍充满活力，虽然不会有过去的高增长率，但8%至9%的经济增长率还会是有的。按照现在人民币兑美元的5%的升值，GDP以9%的经济增长率，美国以3%以下的经济增长率 ，我们到2023年就将超过美国。

中国下一轮的大牛市将在这些基础上展开：中国新的经济增长点开始成立，中国将在今后10年赶超美国。如果这些都成立的话，中国下一轮的牛市将非常大，持续时间将非常长。

我认为下一轮的经济大牛市将在2012年启动，时间跨度将到2017年。在这轮谷底到来后进行的抄底中，有以下六个领域比较看好：农林牧副行业、传媒行业、通信设备行业、食品饮料行业。食品饮料行业目前比较低，大幅走低，我估计已经调整到位，从大消费的角度来看，长期应该走好的是医药行业。

M现在股市是否已经进入低估值时期，可以买了？

C从目前的经济和政策指向，表明股市已经到底部区域，但并不是说明已经到了可以买进的底部，如果是长期投资，这个底部可以买进了。如果是保守者，我感觉股市还可以看低。但据我预测，2012年是大牛市的开端，可以分批把资金投入。

四季度这个行情我并不看好，从国家和世界的经济形势这两个层面上讲，首先，中国的CPI虽然处在回落的阶段，但仍然处在很高的位置，这个会影响央行对其货币政策的评价。我认为央行的货币政策最近不会放松，紧缩的货币政策会影响股市的走向，这是一个方面。另一个方面是世界经济形势并没有走好，甚至会有进一步变坏的趋势。世行和IMF同时在警告说世界经济可能会走向衰退。这个情况值得我们关注。

另外一个方面，目前中国经济没有增长点，这是一个问题。中国经济增长主要有三驾马车：出口、投资、消费。在中国经济中房地产是拉动中国经济的非常重要的要素。今后很长一段时间里，房地产对经济的拉动作用将不再明显。另外一个是出口，由于欧美经济的萧条，以及人民币的升值，我认为中国外贸这方面也将长期暗淡。中国的新兴经济产业政策由于国内经济和世界经济也没有很好的发展。所以我们仍需要等待中国的经济增长点在将来出现，这将可能是一个很长的过程。

所以我不看好四季度行情，如果有反弹的话，也是短期的，不过投资者可以趁反弹进行投资，可以按照中金公司的投资方向，首先是银行股、大金融股，另外还有证券股。

刘军洛：2012，中国迎来大萧条股市拥抱1000点

M您为什么预测第三次世界性大萧条爆发的时间会在2011年四季度到2012年一季度？

L即将来到的世界性大萧条，实际是2008年世界性大萧条病因的“后期复合体”。在2008年2月，本人写了一篇《股灾先生――伯南克与短暂的大萧条》的文章，指出美国中央银行主席伯南克的经济政策正在引发世界经济进入一场短暂的大萧条，结果2008年10月世界经济进入了大萧条。那个时候，我们完全可以预期2008年世界性大萧条会用非常短暂的时间度过。首先，我们需要认识到，至今为止世界的统治者们实际上是“货币主义+凯恩斯主义”忠实的徒子徒孙。货币主义信奉经济现象都是货币政策的产物，而凯恩斯主义信奉政府的控制能力是经济政策最好的工具。2008年底笔者撰文论述2009年至2010年中国房地产将会疯狂暴涨，而2010年后中国房地产将进入长期的下降大周期。因为，全球的政府们和全球的中央银行们在2008年底，全球经济最悲惨的时刻都相信自己应该充当世界的“救世主”，所以中国推出了史无前例的4万亿元人民币的财政扩张，同时，美国中央银行也推出了史无前例的1.3万亿美元的量化货币政策。现在，我们也清楚地看到在中国是依靠房地产价格2009年至2010年上升100%的疯狂来解决问题；在美国，是依靠政府购买前所未有的银行业坏帐来解决问题；在欧洲，同样是依靠政府购买前所未有的银行业坏帐来解决问题。现在的问题是，当一个人得了重病后，医生依靠大量的抗生素解决了问题，而大量的抗生素产生的病毒变异却出现了。所以，今天显而易见我们看到了欧洲的债务危机、中国的产能过剩、中国的房地产泡沫和中国的债务过剩。

M面对即将到来的大萧条，从现在开始，股票、债券、外汇以及黄金的持有者，是否有办法处理手中的金融资产以抵抗本次大萧条？

L看清了问题后，我们应该明白全球的政府们和全球的中央银行依靠大量制造坏帐挽救了2008年的世界。其次，我们应该意识到挽救2008年的世界大萧条的过程，实际是制造了富人们更富和穷人们更穷的可悲局面，载入人类世界文明史。那么，今天谁还会相信全球的政府们和全球的中央银行会为穷人们改变世界的文明史呢？所以，股票、房地产和黄金都将会是倒霉的投资，最终可以让你度过这场长期的世界性大萧条的挪亚方舟只有是美元。

M您说度过这场长期的世界性大萧条的挪亚方舟只有是美元，意味着人民币会大规模贬值么？

L中国中央银行有可能在2011年底到2012年一季度迅速从目前紧缩的货币政策转变成宽松的货币政策。如果世界性大萧条再次发生，那么，目前这场依靠新兴市场推动全球经济的模式，将会演变成新兴市场出现货币竞争性贬值的一幕。由于中国宏观政策无法预见性地防范，所以，将会引发2012年人民币兑美元的汇率出现大规模贬值的问题。

M如果大萧条爆发，中国股市会跌倒多少点？如何避免萧条的发生？

L中国目前经济政策应该是拼命避免大萧条发生，因为中国股市2012年底会崩盘到1000点。所以，现在反通货膨胀的政策是非常荒唐的，中国经济的本质问题是产能严重过剩、地方债务严重过剩、房地产泡沫形成和居民收入严重偏低。中国居民现在需要把自己收入的45%用于食品消费，而美国是包括外出餐厅的比例只有9.8%。所以，中国是把大量的有限资源补贴了房地产，如果我们能够把大量补贴房地产的资源补贴到居民福利和农业，那个时候我们才可能有通货膨胀的结构性问题。你不可能把2008年的4万亿人民币和2008年的超级银行信贷这些变相补贴中国房地产的政策，看成中国居民消费过剩的通货膨胀因素吧。中国避免萧条的政策：

（一）中国官方外汇储备停止多元化战略，全部用美元建立；

（二）大规模提高居民收入和大规模补贴农业；

（三）大规模削减政府开支；

（四）建立类似美国市场的购房者可以申请破产来解除购房合约；

（五）建立大规模股市托盘基金。