流动性:全面过剩还是局部过剩?

面对通胀的持续攀升。房价的居高不下和沪深股市的强劲上涨，6月13日，国务院总理主持召开国务院常务会议，要求实行适度从紧的货币政策，以吸纳国民经济中过剩的流动性，有效防止经济增长由偏快转向过热，政府对流动性过剩的担忧已经彰显无疑。那么，到底该如何解释“流动性过剩”?当前的流动性真的过剩了吗?

流动性过剩之争

简单地说流动性过剩，就是指货币当局货币发行过多、货币量增长过快，银行机构资金来源充沛，导致货币供应量超过了实体经济对货币的需求量，这些多余的资金需要寻找投资出路，于是就有了投资过度经济过热现象，以及通货膨胀危险。

以我国目前的情况来说，金融机构存款总额高于贷款总额即存贷差为11万亿元，比上年末增加1.7万亿元；截至5月21日，沪深两市账户总数达到9839.32万户，比年初新增1985.31万户，如以单个账户入市资金为5万元计，今年股市新增资金近1万亿，推动股指在半年时间内从2050点；中至4000多点，翻了一番多，上市公司整体业绩增长也不超过50％。因此，表面上看，我国已经出现了流动性过剩的迹象。但严格地说，界定流动性是否过剩是一个很复杂的经济和金融理论问题，并不仅仅是通常所说的货币发行过多、经济泡沫化问题。

当前，国内的专家学者对流动性是否过剩也各执一词。

局部过剩

在笔者眼中，中国经济高速增长了20年，需要多少流动性有待认真测算研究。流动性过剩这一概念是相对而言的，需要一个比较基准，要用全局的眼光来衡量，而不能因为部分消费品或投资品的价格上涨而总论为整个宏观经济体系的流动性过剩，更不能夸大流动性过剩的影响，甚至谈“价”色变。下面就用经济学的各派经典理论来分析当前我国的流动性问题。

(一)货币学派的货币数量论

在金融市场比较发达的国家，用“价格”方法(也就是利率)来测算流动性比较准确；而对于像中国这样的新兴市场来说，用数量型指标来衡量更有意义，因为我们实行的是尚未市场化的管制利率。既然流动性过剩是一种超经济货币发行的现象，就是说货币发行超过了经济正常运行的一种需要，那么可以用货币学派的货币数量论来衡量流动性。设M为流通中的货币数量，V为货币流通速度，P为价格总水平或价格指数，y是一国的实际国民收入，则交易方程为MV＝Py。从方程式的各个变量分析，V被认为是一个受制度、偏好等长期因素影响的结构性变量，很难改变；y为剔除价格指数变化的实际收入，也就是通常说的实际GDP，取决于资源、技术等条件，短期假定不变；这样价格P就成为货币供应量与货币需要量的相互关系的“晴雨表”。当货币供应量严重超过货币需要量时，即出现流动性过剩时，价格就会上涨，而当货币供应量少于货币需要量时，价格就会下跌。数据显示，2006年末我国广义货币供应量M2余额为34.56万亿，比上年末的29.88万亿增长了近15.7％，而同期国内生产总值增长了10.7％，M2的增速快于GDP的增速，不可避免地带来价格上涨，流动性过剩。但这种过剩是全面过剩还是局部过剩需要用古典经济学理论来研判。

(二)古典经济学的收入恒等式

按照古典经济学理论，Y＝C＋1，这里的Y与货币数量论中提到的Py涵义基本一致，为名义GDP，C为消费，1为投资，那么，通过货币数量论的分析，我们知道货币供应量的增加会导致价格的上涨，进而导致Pv也就是Y的增加，这部分增加的Y有两个出口：C和1。这会带来消费需求和投资需求的增长，在供给不变的前提下，就会具体地表现为消费品和投资品的价格上涨。

根据我国目前的实际情况，确实存在着消费品价格上涨的现象，CPI连续三个月超过3％的警戒线，但我国的价格上涨却有着自己的特点，并非完全由流动性过剩所致。数据显示，3月份CPI整体涨幅3.3％，从消费价格构成情况来看，食品价格同比上涨7.7％，高出CPI整体涨幅4.4个百分点，高出非食品价格涨幅6.6个百分点；4月份CPI整体涨幅3％，食品价格同比上涨7.1％，高出CPI整体涨幅4.1个百分点，高出非食品价格涨幅6.1个百分点；5月份CPI整体涨幅3.4％，食品价格同比上涨8.3％，高出CPI整体涨幅4.9个百分点，高出非食品价格涨幅7.3个百分点。因此消费价格的上涨主要受食品价格上涨的影响，同时，食品价格的上涨主要是由肉禽蛋等副食产品价格上涨拉动的，具有偶然性和阶段性。至于猪肉价格上涨的原因主要是去年猪肉价格下跌，猪饲料价格上涨，农户无利可图，生猪养殖量下降，导致目前供给不足，禽肉和禽蛋价格上涨原因与猪肉类似，而像蔬菜，水果、非食品类等绝大部分供应正常的商品并未支持物价上涨。这一方面说明，当前的流动性的确过剩，否则不会有充裕的资金来追逐供不应求的紧俏商品，另一方面，这种过剩并没有波及到供需平衡的其他商品，带来这些商品的价格上涨，说明这种过剩不是全局的过剩，而是反映在部分供不应求商品上的局部过剩。

对于投资品而言，无论是实体经济中的楼市疯狂还是虚拟经济中的股市走牛，根源一直被归咎于流动性过剩，但深八分析，资产价格上涨的背后也另有它因。国家发改委、国家统计局6月14日的房价调查结果显示：5月份70个大中城市房屋销售价格同比上涨6.4％，涨幅比4月高1个百分点：环比上涨1％，涨幅比4月高0.3个百分点，且调且涨的房价不得不让大家认为是流动性过剩在作怪。但众所周知，自然界赋予的土地数量是固定不变的稀缺资源，随着城市化进程的加快、城市人口的增加、居民住房升级的需要，开发商对土地的需求猛增，在土地供给总量一定的情况下，价格必然上涨，而土地成本又是房价中最重要的组成部分，所以房价上涨主要反映的是供需矛盾。一季度数据显示，新建商品住宅销售面积大于竣工面积1.9倍，明显快于去年的1.26倍，商品住宅空置面积同比下降1.2％，这说明市场需求旺盛与供给不足并存。当然，在楼市中，流动性过剩带来的资金方面的因素显然存在，否则强劲的需求也无从谈起，但这也只能被认为是反映在房价上的流动性的局部过剩。

股票市场的繁荣也可用同样的道理来解释。此轮A股的牛市行情是与中国宏观经济的高增长相伴而生的，不但增长的速度很快，增长的盈利性也很强，企业资本回报率、边际利润、包括分红的力度都在改善。在这种基本面向好的情况下，股市上演牛势行情自在情理之中，这当然也少不了流动性过剩带来的进场资金的支持。但由于目前我国的投资渠道狭窄，两市一共也就1000多家上市公司，投资品种有限，股价不断被推高也在所难免。随着股指期货的推出、红筹股的回归、QDⅡ范围的扩大，相信A股市场的局部过剩也会逐步被分流。

总体而言，笔者认为，肉市、房市、股市的价格上涨是流动性局部过剩在消费品、投资品领域的个别反应，还并不具有普遍性。当前的通胀率仍然在可控的范围内，现在断言中国出现流动性过剩引发的整个经济体的泡沫尚且为时过早。