财务风险本质与报酬关系探讨

一、风险认识

对风险不同认识大致分为三种：一种是强调风险损失的“危险损失观”，认为风险是可能发生的未来危险和损失；一种是强调差异性的“结果差异观”，认为风险是实际结果与预计结果之间的差异；还有一种则强调事件不确定性的用“不确定性观”，认为风险是事件的未来不确定性。现代普遍观点是，用“不确定性”来归纳风险更具有普遍代表性。通常对风险认识遵循“不确定性”观。

不确定性分为客观不确定性和主观不确定性。客观不确定性是客观存在的未来可能性，是指事件结果本身的不确定，主观不确定性是主观预计的未来可能性，是对事件认识的不确定。而一个事件要成为风险事件，必须是客观不确定性和主观不确定性的结合。

不确定性只是风险产生的前提条件。客观确定性提供出结果差异的前提条件，而主观不确定性提供感受结果差异的前提条件。人们对于未来结果的期望，源于客观不确定性及其结果差异的存在，也包含了主观不确定性提供的衡量和感受风险程度的期望标准，是二重不确定性的综合表述。事件的结果本身没有有利和不利的差别之分，有利与不利取决于人们的意愿和接受能力，而有利与不利的性质差别产生了风险。所以，期望作为人们认为最有可能发生的结果，理所当然的成为了人们衡量有利或者不利结果的标准，继而成为风险的判断标准：与期望结果的偏离即可以认定为风险。可以看出不确定性向风险转化的路径：不确定性期望结果风险。

风险事件具有自然形态和社会形态两种形态，自然形态指风险总有其不利的一面，而社会形态则强调其也有有利的一面。不联系管理行动来谈论风险只是一种危险，而联系管理行动来谈论风险则是一种价值。风险价值来源于人类的智力劳动，对未来的预计、判断和控制的管理智力劳动，它是一种社会转移价值，是社会报酬的重新分配。一个事物总具有质和量两个方面，风险价值的“质”，是凝结在风险事件中的无差别的智力劳动；风险价值的“量”，是作用于风险事件的有差别的智力劳动量，即预测偏差。社会预测偏差的程度即是衡量风险价值大小的尺度：当个人预测的偏差程度低于社会预测偏差程度时，社会还是按照公认偏差程度给予风险价值补偿，有可能取得超额的风险报酬；当个人预测的偏差程度等于社会预测偏差程度时，就能够获得正常的、足额的风险价值量；当个人预测的偏差程度高于社会预测偏差程度时，超出公认预测偏差程度部分得不到社会的承认，这部分差异得不到风险报酬的补偿，只能按公认偏差程度取得风险价值量。

财务风险是资本流通的产物。资本流通的始极是货币本金的垫子，终极是得到价值量增加的货币本金收回，而资本流通过程的困难就是财务风险形成的过程。随着资本形态的转化，资本价值风险会从货币资本形态体转移到商品资本形态体，再转移到货币资本形态体中，而财务风险也同时在这个过程中转移和积累，所以财务风险的实质就是资本价值形态转化中的不确定性。在价值形态转化质的方面，表现为价值形态变换的困难，例如再投资风险，资本产出风险等；在量的方面，表现为资本价值在形态转化中耗损减值，如购买力风险，资本支付风险等。

二、财务风险与报酬矛盾

财务风险与报酬之间是存在矛盾的。一方面，财务风险是实现资本增值的内在障碍，由于财务风险的存在，资本增值难以实现。另一方面财务风险又是取得超额增值的外部条件，没有财务风险的存在，资本的增值性难以充分实现。

假如每个市场参与者都是理性的经济人，那么在面对财务风险与报酬的矛盾时，会做出怎样的选择以保证利益的最大化呢？假定a，b两个投资者面临一个能够取得R元报酬，如果两个人都选择不冒险，将平分未来的投资报酬R。如果一个人采用一些特别的管理行动（冒险），可以独占未来投资报酬R，但为此要付出K元的风险管理成本，这样，采取行动的一方实际将得到（R-K）的报酬，但会损失既得的平均利益R/2，不采取行动的一方取得另一方的风险报酬K。如果两方同时采取风险行动，则都只能取得（R/2-K）的报酬。

第一，是否选择风险行动，要考虑自身的风险承受能力。表2和表5两个博弈的结果完全相反，就是因为风险代价的大小不同。每一个参与者在做出选择时，都会考虑自己的风险承受能力，如果冒风险的代价越大，那么行动会越趋于保守。

第二，是否选择风险行动，要考虑竞争对手的行动。表3和表4两个博弈的结果表明，风险的选择要考虑竞争对手的行动。由于对手的风险损失可以成为自己的相对风险报酬，所以当对手冒险时我方可以坐享其成。当对方不采取风险行动时，我方也可以主动去谋取绝对的风险报酬。

第三，不能完全舍弃风险。如果双方都采取不冒风险的行动，则都可以取得无风险的基本报酬，但如果其中一方采取了冒险的行动，则我方的基本报酬可能会被他方夺走，遭到相对的损失。表3中，选择不冒险的一方将被选择冒险的一方夺取200元的报酬，其基本报酬遭到了损失。

第四，选择风险也可能遭受损失。表2中，如果双方都选择不冒险，那么分别取得500元的报酬，会优于双方的均衡选择。这就是个人理性与集体理性的冲突，每一方的最优选择不一定是集体的最优选择，竞争的结果可能是两败俱伤。表5中的竞争得到了消除，这是由于风险代价太大，双方选择了联合。当经营者的风险代价小或者承受能力强时，会争夺风险的超额报酬，而当风险的代价太大时，收购、兼并、合并等产权经营方式就会得到大家的青睐，在联合机制中谋取管理、经营和财务协同效应以消除双方摩擦冲突的财务关系风险。

三、财务风险与报酬均衡

根据资本边际效用递减假设，损失单位资本的效用价值大于增加单位资本的效用价值，因而可以得出风险厌恶假设。根据风险厌恶假设，风险越大，风险厌恶者会要求更高的风险报酬作为补偿，使风险和报酬达到均衡。风险厌恶假设认为如果风险项目的预期效用低于无风险项目，投资者会选择无风险项目；如果风险项目的预期效用大于无风险项目，投资者会选择风险项目；如果风险项目的预期效用与无风险项目相等，那么两个项目对于投资者来说是没有差异的。因而，是效用价值在风险和报酬的均衡过程中充当了匹配的标准。

风险与报酬均衡进一步表达为等值效用原则：当风险程度提高时，报酬要提高到足以使预期效用与原效用相等的水平。风险与报酬均衡的关键是将风险程度转化为风险报酬率。根据等值效用原则，风险与报酬均衡的标准是效用等值。效用无差异曲线正是报酬与风险均衡所形成的等值效用曲线，如图1所示：

在投资组合理论出现后，风险是指投资组合的系统风险。因而，可以把Q替换为衡量系统风险β。按照资本资产定价模型，风险与收益之间的关系可由证券市场线来描述：

Ki=Rf+β（Km-Rf）

其中：Ki是必要报酬率，Rf 是无风险收益率，（Km-Rf）是投资者为补偿承担超过无风险收益的平均风险而要求的额外收益。

对于不同的投资项目，其系统风险的β值是不同的，因而所要求的风险补偿也将不一样，最后导致所要求的必要报酬率的不一致。从而使不同的投资项目在风险与报酬上达到了均衡。

参考文献：

［1］彭韶兵：《财务风险机理与控制分析》，立信会计出版社2001年版。（编辑 向玉章）