人福医药:收购资产的隐忧

人福医药于6月8日的第二版非公开发行股票预案，最终于8月20日拿到了监管部门的批文，本次定向增发计划收购的北京医疗股权，估值高达9.79亿元。但是这也仅仅是从合法、合规的角度认可了人福医药的增发及对外收购方案，然而站在股东的角度来看待这次收购，却未必如收购预案中所述的那般美好。

因为从相关信息披露来看，收购标的也即北京医疗根本就没有自己的核心技术，全部业务均来源于上海罗氏产品的经销，也即该公司经营的命脉全部掌握在上海罗氏的手中。

尽管在定向增发预案中，人福医药认为“上海罗氏目前以及未来可预期的时间内不会改变其现有的与经销商的合作模式”，但是也无法就这一点提出任何有效协议，以及有力的证据，也即没有任何法律性的保障。

这自然会令投资者担心北京医疗的核心竞争力在哪里？可持续的盈利能力又在哪里？人福医药以将近300%的溢价收购北京医疗这样一家“二道贩子”的股权，是否有些头脑发热？

尽管在收购预案中与北京医疗原股东签有盈利承诺及补偿协议，但是需要注意的是，补偿期限仅仅涉及收购后的三年，而如果在三年之后上海罗氏“反水”必然导致北京医疗的业绩出现断崖式下跌，进而拖累人福医药的业绩表现。倘若如此，又有谁来维护人福医药公众股东的利益呢？毕竟在目前收购过程中的资产评估价值，可不是仅评估的未来三年业绩。

退一步讲，将北京医疗股权以3倍溢价出售给上市公司，即便未来业绩未达标而进行部分补偿，恐怕对于北京医疗的原股东而言，都是一宗包赚不赔的买卖。

更何况，如果翻看人福医药的经营数据，便可以发现公司经营本身也是不够“干净”的。

被控股股东侵占巨额资金

截止2012年末人福医药对其控股股东武汉当代科技产业集团股份有限公司的其他应收款余额高达2.74亿元，这对于年末对外借款余额高达20亿元、全年背负利息支出成本高达1.28亿元的人福医药而言，是一笔金额巨大的占款，这实在令人怀疑人福医药是在以占款的形式、向控股股东进行利益输送。

与此同时，根据人福医药在今年的定向增发二次修订稿来看，控股股东仅将认购“不低于本次非公开发行的A股总股数的16.788%”，测算下来需付出的现金不足2亿元，尚不及对人福医药的负债金额高。

从这个角度来看，甚至可以理解为人福医药的控股股东，是在用上市公司的现金再对上市公司增资，并以远低于二级市场的价格增持股权，这实在是对人福医药其他中小股东利益的巨大侵害。

蹊跷收购背后的利益输送

人福医药于2012年度分两次收购了北京玛诺生物制药有限公司股权，第一次是在2月24日从康普拉斯（中国）控股有限公司手中收购了40%的股权，第二次则是在5月18日从玛诺科技亚洲有限公司手中收购了22.5%的股权。前一次的收购对价为700万元，对应每1%的玛诺生物股权对价为17.5万元；而此二次收购对价则为600万元，对应每1%的玛诺生物股权对价为17.5万元26.67万元。

通过对比不难发现，两次收购时间相距不足3个月，但是玛诺生物股权估值却大涨了52.38%，那么在这飙涨的股权价格背后，估值是否合理呢？

而且我们还注意到，人福医药在其2012年报中针对这两次收购资产的信息披露，前次收购至年末为上市公司贡献的净利润金额为88.48万元，而第二次收购至年末为上市公司贡献的净利润金额骤降至-26.86万元。

从中不难看出人福医药收购的玛诺生物，在其第一次收购股权至第二次收购股权之间的经营业绩甚为理想，不到3个月便实现了115.34万元净利润。若以此计算人福医药为其付出的收购市盈率仅为个位数，算是个较为核算的交易；但是一经第二次收购后，玛诺生物的经营情况就急转直下，不仅把之前3个月实现的利润依据吞噬殆尽，甚至还为人福医药的全年业绩带来了亏损。

这就不得不令人怀疑，人福医药收购玛诺生物的举措是不是明智的？是否是被玛诺生物原股东骗了？甚至是否是人福医药“心甘情愿”被骗、其实是涉嫌利益输送？

神秘推广费，暗藏商业贿赂

从人福医药披露的2012年年报数据来看，销售费用项下包含的“市场推广费”科目全年发生额高达49842.5万元，几乎相当于公司实现营业收入金额的十分之一；同时考虑到公司销售人员总数为2539人，则人均年支出“市场推广费”19.63万元、月均高达16358.97元。

这意味着人福医药的销售人员人均每天花出去的、所谓的“市场推广费”就超过500元！金额之高有违常理，甚至令人乍舌。

这自然令人怀疑人福医药存在商业贿赂的行为，并且难以列支成具体项目的支出、关系维护费用打包成“市场推广费”这一含糊其辞的项目。对此，一位深谙药品经销的业内人士向本刊表示：“很多药厂都会以召开研讨会的形式，对医院采购人员和医生进行变相行贿，而销售人员人均每天支出5百多元，这实在太不正常了。”

在GSK通过大肆贿赂抢占市场的行为备受瞩目的环境下，人福医药人均月支出1.6万元“市场推广费”背后，也同样耐人寻味。

对此，人福医药回应本刊质疑时坚称：“人福医药销售收入排名第16位，销售费用排名第18位，销售费用占销售收入比例排名第81名，公司销售费用属于正常水平。”但是这其实是在避重就轻，刻意回避“销售人员人均每天支出超5百元”这一离奇现象背后所暗藏的变相行贿本质。