时间：2022-08-25 09:58:02
AA之路表明，新兴的FOFs帮助缺乏亚洲投资经验的国际投资者进行资产配置，并迎合了当地PE市场发展初期的融资需求，也面临着市场不成熟和经济周期波动的风险
11月4日，专注于亚洲私人股权投资领域的FOF――Asia Alternatives（下称AA）宣布完成了第二期基金的募集。在全球金融危机的背景下，AA仍旧获得了投资者的超额认购，共筹得9.5亿美元，这比公司原订募集金额8.5亿美元的目标超出了1亿美元。
第二期基金的投资人多为国际大型投资机构，如美国加州公务员退休机构（CalPERS）、美国宾州雇员退休金系统（Pennsylvania State Employees Retirement System）、加州科技大学（California Institute of Technology）等。募得资金后，AA再将资金投给亚洲地区的私人股权投资基金（Private Equity，下称PE），这种商业模式即是所谓“基金中的基金”（Fund of Funds，FOFs）或综合基金。
应运而生
AA是立足亚洲、专注亚洲PE领域的最早一批FOFs中的一家。2004年底、2005年初，在IFC（国际金融公司）负责亚洲基金投资多年的徐红江和效力于美国著名收购基金Hellman & Friedman的马显丽，深切感受到了亚洲PE行业的上升势头。
很多全球性大型PE开始组建亚洲团队，募集专门针对亚洲的投资基金。一些小规模的基金通过所谓“空降兵”的方式，一年到访亚洲数次来检视他们的投资。不少早期的PE投资者在项目退出后取得诱人的回报, 而亚洲本地的PE管理团队也开始崭露头角，开创自己的品牌。
不过，仍有很多欧美投资机构面对亚洲踌躇不前。一方面，中国、印度的兴起让他们决心增加对亚洲的资产配置；另一方面，多元化的亚洲仍是神秘而富于挑战。
看到这一状况，徐红江、马显丽决心创立一只专注亚洲PE的FOF。她们找来哈佛商学院的同学，当时正在台湾背景的怡和创投基金做合伙人的王乐怡，于2006年初成立了AA。第一期基金在2007年5月完成募集，以5.15亿美元超额完成了3.5亿美元的既定目标。
从那时开始，CalPERS、加拿大安大略省雇员退休金计划（Ontario Municipal Employees Retirement System，or OMERS）、美国宾州雇员退休金计划等机构投资者就成为了AA的客户，并且在二期基金募集时加大了对AA的投资力度。
很多国际投资机构缺乏在亚洲的投资经验，因此把亚洲归为“特殊区域”（Specialized area）。他们更专注于投资亚洲的综合基金，倚仗他们的帮助来挑选亚洲好的基金经理团队，从而实现在亚洲的最佳资产配置。AA这类FOFs的出现可谓适时。
徐红江说：“考虑到亚洲各国市场的不同特点，要在亚洲做PE投资，有经验的本地化基金管理团队至关重要。”因此从第一期开始，AA把对中国投资中的相当一部分资金投给鼎辉、弘毅这类团队。
另一方面，有融资需求的PE管理者们也愿意与AA接触，“很多PE管理者认为，与其跟每一个陌生的海外投资者从头讲自己的来历和投资理念，还不如跟我们交流效率更高一些。在大多数情况下, 我们自己团队与被投基金的管理团队早已互相了解。另外, 他们通过我们，又可以接触到更广泛的海外投资人。”徐红江说。
FOFs还在一定程度上帮助起步阶段的亚洲PE管理者解决了融资难的问题。大型投资机构对PE的单次投资规模往往最少要1亿美元，但亚洲市场只有少数PE能接受这种规模的投资。中国的鼎辉、弘毅两家管理者，第一期美元基金的全部融资规模都只有1亿美元左右或更少, 直到最近才有能力接受1亿美元的投资。AA从大型机构筹得资金之后，再化整为零投资给亚洲各国的PE，正迎合了PE市场发展初期的融资需求。
另外，在发达市场，有些具有出色业绩的基金，到一定时期会开始控制投资者的数量，把投资机会留给自己的早期投资者。曾在早期投资于这些PE的FOFs就成为新投资者的投资通道。
成长烦恼
AA投资主要集中在中国、日本、韩国、印度等国，对东南亚、澳洲也有些投资。AA投资的PE基金有收购基金，也有专注于创业期和高增长期的风险投资基金，另外还有处置不良资产的特殊情况投资基金。
“四个国家市场情况都不一样，日本、韩国，中型企业的并购机会多一点；而在中国和印度最主要的机会还是增长型企业，另外也有一些早期的风险投资基金比较活跃。”徐红江说。
谈到投资标准时，徐红江说：“大家都说投资PE要看业绩，但在中国、印度这样的新兴市场，很多本土的管理者刚刚起步，还没有长期投资业绩。其实不止是PE，连我们这些FOFs刚刚起步的时候也都没有团队投资业绩。”
这之前的七年里，徐红江还在IFC工作的时候，常常从华盛顿飞来亚洲考察各色的PE基金，在鼎晖的第一、二期基金中，就有IFC的投资。“算起来，我对亚洲PE基金的认识和积累到今天也只有差不多九年的时间，但这已经包括了亚洲PE基金的绝大部分历史。”徐红江说。
在缺乏长期投资业绩的情况下，对PE管理者的背景认知变得更为重要。AA成立之初，就建立一个数据库，追踪亚洲范围内的PE基金管理团队。最初有300多个团队入选数据库，随着亚洲PE行业的发展，AA追踪的公司也增加到了600多家，其中有近200家管理团队专注于中国。
“在市场环境不断发生变化的情况下，投资团队能不能坚持他们以往的成功策略？团队是不是有共同的理想和目标，鼓励机制是不是合理，他们能否持续合作下去，都是我们最关注的问题。”徐红江说。
在所有被追踪的团队中，只有少数会被带到投资决策委员会，而只有其中一部分团队最终获得了AA的投资。
考验来临
在全球经济危机的大环境下，中国的PE行业也面临着前所未有的低谷。在牛市最后阶段开始投资的PE，眼见PE的进入价格已经与二级市场的估值相差无几。有些PE投资的企业虽然抢在股本市场冻结之前完成了IPO，但二级市场价格迅速回落，让PE短期内无法退出。新PE基金的募集开始变得困难，即使已经完成了资金募集的PE，也要面对出资人流动性枯竭，不能履行承诺出资义务的窘境。
在融资、投资、管理、退出这几个PE运作的环节中，基金管理团队都在承受压力。
徐红江表示，AA强调PE管理团队的经验。因为有经验的基金经理不仅已经建立了投资业绩，也经历过市场周期，会“更为自律，不会在市场过热的时候冲出去投资, 也不会在市场低迷的时候惊慌”。
AA在中国风险投资基金中选择了专注于早期风险投资的团队，而与晚期风险投资始终保持距离。徐红江解释，从经济发展的大方向上讲，相信中国市场会孕育出世界一流的技术和公司，但做早期风险投资的人需要真正了解技术和市场，能帮助创业公司排忧解难，这需要早期风险投资基金有极强的创业和管理经验以及技术积累。
正因为早期风险投资难做，故这个阶段的竞争较少，估值水平低，长期回报高。而晚期风险投资的技术门槛低，竞争程度高，估值水平也水涨船高，AA有意识地回避了这个投资阶段。
FOFs潜力
目前AA在中国的业务仅限于向私人股权基金投资，尚未有中国机构成为AA的投资者。社保基金和中司等机构开始自主选择PE基金，但还很少通过FOFs这种形式进行投资。不过，很多市场人士都曾经谈到过FOFs这种模式的潜力。
“社保对鼎晖、弘毅的投资，每一单都有20亿元人民币，这样的规模值得他们派专人花时间对这些基金进行尽职调查。但如果有一天社保基金需要投资一系列的创投基金，那他们就可能需要通过FOFs来操作了。”一位人民币基金的管理人对记者说。
在费用和激励方面，国际通行惯例是，PE的收费标准是2％的管理费和20％的超额利润分成。而FOFs的收费是1％的管理费和10％的超额利润分成。虽然FOFs提供了更为专业的投资服务，但也分享了投资者的利润。
2007年全球金融市场进入牛市最后阶段的时候，很多投资者开始绕开FOFs，直接将资金配置给PE和VC（风险投资）基金，FOFs也承受了很大的竞争压力。
但经济危机爆发之后，PE行业的问题也暴露出来。一些投资者担心国际大型收购基金（buy-out funds）在未来一两年的表现，开始将他们在一些PE基金中的份额打折出售，最低已经低至三折。在这样的环境下，私人股权投资基金投资份额的二级市场交易增加，很多FOFs利用自己的市场地位从中穿针引线，变得更加活跃。■