旅游上市公司业绩测评体系研究

摘 要 旅游上市公司是旅游业内龙头企业，其业绩好坏可以反映整个行业的盈利水平和发展潜力。本文在学术界分析上市公司经营业绩时常用方法的基础上，结合旅游业具体特点，构建了新的测评指标，运用因子模糊综合评价法建立了测评旅游上市公司经营业绩的数学模型，并选取20家旅游上市公司2005年财务数据为样本，进行了具体分析和评价。

关键词 综合评价；因子分析；模糊理论；经营业绩；旅游上市公司

一、文献综述

从1993年6月7日上海新锦江大酒店股份有限公司（现称：上海锦江国际实业投资股份有限公司，证券代码：600650）作为国内第一家旅游上市公司，在上海证券交易所上市以来，根据中国证券交易监督管理委员会官方网站[1]和其指定的信息披露网站-中国上市公司咨询网[2]的统计数据显示，到2006年9月，在深沪证券交易所挂牌交易的旅游上市公司（A股）共有21家。本文在选择样本时，由于分析对象是上市公司2005年业绩，因此去除2006年上市的1家公司“世博股份”，将剩下20家上市公司作为研究样本，并根据公司主营业务组成，将20家公司分为3种类型:酒店类、资源类和综合类(见表2)。作者对中国期刊全文数据库（原中国期刊网）输入“旅游上市公司”，一共检索到17篇文章。按文章的研究内容可以分为3类：一是研究旅游类公司上市的环境、政策和技术问题方面[3，4]；二是研究旅游上市公司的战略经营管理问题[5-8]；三是通过上市公司财务报表，用不同分析方法分析公司业绩[9-19]。鉴于本文研究重点在于旅游上市公司业绩测评体系的建立，因此对与此紧密相关的第三类文章进行详细分类。首先，从财务指标的选取来看，分为3类：一是选取单个财务指标分析上市公司单项业绩，二是选取某类财务指标分析上市公司单方面业绩，三是选取各项财务指标，分析公司的整体业绩；其次，从分析方法来看，都采用单一的统计分析方法；最后，从评价体系的设计层次看，都是单层次体系。

以上研究方法普遍存在一个问题，即依据只是客观的公司报表数据，因此可能会导致分析结果过于客观而不能体现评价主体的立场。为了避免这一可能存在的缺点，本文在分析时，选取代表上市公司各项能力的6个体系、20个具体指标的全面评价指标体系；分析方法借鉴专家在分析我国家电行业上市公司经营业绩时采用的因子分析法和模糊理论的综合运用[20]；评价体系的层次为两层次分析，以使得分析结果更加全面、准确，一方面给公司上市管理者提供客观的分析结果，一方面也给证券投资和分析家提供借鉴。

二、评价体系设计

(一)财务指标选择与分类

全面选取管理者和投资者都比较重视的20个具体财务指标，并给出各指标的计算方法；将具体指标分成与公司现阶段经营和未来成长密切相关的6大指标体系，指出各类体系代表的具体意义（见表1）。

表1 上市公司经营业绩分析指标体系

（二）分析过程介绍

1．财务数据的收集和整理

原始财务数据来自于上市公司公开的财务报表，具有真实可信度。对原始的财务数据进行计算整理得出所有待分析上市公司的上述20个具体指标数值。

2．因子分析法

首先，用SPSS软件进行对整理好的数据进行标准化处理，得到的数据进入以后的分析过程；其次，根据分好的6个体系，分6次分别采用主成分分析法用SPSS软件提取各体系主要因子；再次，根据标准化后的数据分别计算得出样本在6个体系得分情况，得出6个体系提取出来主要因子的得分方程；最后，将样本公司各项原始指标值代入因子得分方程，计算出其在6个体系上得分情况，将最后结果用矩阵表示。

例如本文选择的20家旅游上市公司在6个体系上的得分表示成一个20行、6列的矩阵，记为R。

（三）因子模糊综合分析

在进行完因子分析后，结合模糊理论计算各个样本在总的层次上综合得分情况，具体过程如下：

第一，确定6个体系重要性顺序。如在分析旅游上市公司业绩时，根据大量网上专家的分析资料及与金融证券业的人士商讨，结合旅游业具体特点，本文认为:获利能力是旅游上市公司最重要的评价指标，是公司生存和发展的“心脏”；偿债能力指标是评价旅游上市公司资产安全性的保障和利用财务杠杆的能力；资产管理能力是各旅游上市公司资产管理水平高低的反应；成长能力指标则反映了各个旅游上市公司可持续发展的可能性；股本扩张能力是旅游上市公司扩大经营规模的保证；现金保障能力则反映旅游上市公司收益质量的高低以及财务安全性。综合客观和主观方面的考虑，我们给出旅游上市公司的指标重要性排序为：获利能力、偿债能力、资产管理能力、股本扩张能力、成长能力、现金保障能力；

第二，确定每个体系重要程度。结合以上分析结果，经过反复考虑，认为排在第一位的获利能力相对排在第二的偿债能力比较，处于“较为重要”位置；相对排名第三的资产管理能力比较，处于“显著重要”位置；相对排名第四的股本扩张能力来说，处于“十分重要”位置；相对排名第五的成长能力来说，处于“非常重要”位置；相对排名第六的现金保障能力来说，处于“极其重要”位置；

第三，查表得出每个体系的权重。通过表格查询得出六个体系的重要性隶属度向量为：φ=(1.0,0.60,0.45,0.15,0.25,0.10)。对φ进行归一化处理，即得出六大层面上的权重ω6=(0.3922,0.2353,0.1765,00588,0.0980,0.0392)；

第四，结合因子分析结果，得出综合分析结果，即各个公司总体得分和排名情况。具体算法是F20T=ω6T×R（公式一）。

三、实例应用分析

本文选择旅游上市公司2005年经营指标，用上述方法进行分析。

根据文献综述部分所述选择样本的原则，本文选择的具体样本为（见表2）：

表2 本文选取的国内旅游上市公司名称及代码

四、具体分析过程

（一）因子分析过程

1．借助于SPSS11.5软件对整理的样本数据进行分析，分别提取6个体系各主要因子为（见表3）：

表3 各体系主要公共因子提取

2．在提取出分别代表各个体系原始数据的公共因子之后，引入各体系上因子得分方程，分别计算得出20个样本在各个体系得分情况。例如，先通过SPSS11.5软件得出20个样本在第一体系上提取出来的因子得分情况,具体过程如下：

首先，得出因子得分方程。运用SPSS软件得出因子得分表（见表4）。按照表4中顺序，分别以X1，X2，X3，X4简化表示原始数据，则提取出来因子的得分方程为：因子得分=0.243X1+0.277X2+0.286X3+0.286X4。

其次，分别将20家样本公司各项指标值代入因子得分方程，说明：因子提取方法为主成分分析法；旋转情况。同理，计算出各公司计算出在第一体系上各样本因子得分，方法为凯瑟常态比法。在其他5个体系上的因子得分情况见表5。(在此，用于计算的指标值为各指标的标准分，因此计算结果较具有比较意义）。

（二）结合模糊理论综合分析过程

将表5中20行，前6列数据组成矩阵R，代入公式一，得出表5综合得分一列，并进行综合结果排名。

五、排序结果分析

根据表5中最后一列综合因子模糊分析排名结果，可以看出，旅游上市公司中综合经营业绩排在前五位的分别是：丽江玉龙旅游股份有限公司、上海锦江国际实业投资股份有限公司、上海锦江国际酒店发展股份有限公司、深圳华侨城控股股份有限公司、黄山旅游发展股份有限公司。

丽江旅游是属于中小企业板块唯一的一家旅游类上市公司，其经营业绩在2005年表现出众，主要是因为其资源的独特、主营业务（索道经营）的单一和经营收入的稳定。从表5的分析结果看来，其偿债能力远高于其他公司，分析其原因，跟其主营业务的固定资产所占比例较大有很大关系，另外，其盈利能力也仅仅次于华侨城排在第二位，跟其在前几年的固定资产投资在去年获得了巨大收益相关。

对于锦江投资之所以在2005年经营业绩排名第二的关键原因[22]，不是其酒店业经营盈利，而是靠其2004年6月和7月以及2005年3月进行的主要资产置换及一系列股权转让（表五中的因子分析第2列数据也表示公司的资产管理能力因子得分处于第一位）。在这两年中，几乎其拥有的所有酒店和旅馆资产全部卖出，而买入了大量汽车服务及物流业务资产，从而实现了2005年高于其他所有旅游上市公司的业绩。虽说其2005年主要营业利润来自于汽车服务业和物流业，从实际意义上已经不属于旅游上市公司，但在此仍将其于其他旅游类上市公司比较的原因，基于两个方面考虑：一是其前身新亚股份是属于旅游酒店业类上市公司，在所有的上市公司分类中，仍将其归到酒店类上市公司之列；二是其成功实现资产转换经验可以为其他经营业绩不佳甚至濒临破产的旅游类公司提供一个范例。但由于其资产转换后不再属于旅游类上市公司，因此以后综合分析将其忽略。

根据表5，上海锦江国际酒店发展股份有限公司在偿债能力上得分远远高于其他公司，盈利能力和资产管理能力也位于前列，使得该公司的综合业绩名列前茅。作为酒店类上市公司的领导者，其在“吃+住”的终端上拥有极大优势。其2005年主营业务收入高达9亿元，原因有二：一是锦江投资的星级酒店平均客房出租率高达77%，且房价在逐年上涨，经济型酒店锦江之星具有强大的规模优势，数量多达110家；二是其参股的餐饮业收入可观，就单独的肯德基餐厅全年实现收入13.6亿元，为其业务收入增加了一笔不小的数额。

排名第四的华侨城控股有限公司的盈利能力得分在20家公司中最高，其“旅游+房地产”独特盈利模式是公司核心竞争力，公司自上市以来也一直保持良好经营业绩，是旅游板块里面最为稳健的一只股票。公司2005年业绩排名稍微靠后的原因一部分在于公司管理层基于未来经营压力考虑，公司年报中有些项目未纳入结算范围，因此由于主观原因造成其年报利润的人为下降。从其一直以来的业绩表现和管理模式而言，预计华侨城未来年度的业绩报告肯定会有上升趋势。

位于第五名的黄山股份属于资源类旅游上市公司，根据分析结果可以看出，其几乎所有得分均为正值，且前四个体系得分均排在前五位，分析其主要原因在于两点：一是国内旅游的热潮和国内旅游者的旅游偏好于资源类旅游目的地；二是国家政策对旅游景点的关注甚至倾斜，2005年黄山风景区的门票价格上涨就给公司带带了2000多万的净利润增长。

表5 各样本公司在各体系得分及综合得分表

总的来说，酒店类旅游上市公司（新都、华天、穗东方、锦江、）的排名除了锦江酒店之外，都在13名以后位置，这说明整体来讲，酒店类公司经营业绩是最差的，这是酒店行业激烈竞争、供大于求所致。在此，锦江之星的做法可以供各酒店公司参考，除做好主业外，寻找新的利润增长点是公司持续成长的关键；资源类上市公司（华侨城、张家界、峨眉山、桂林旅游、黄山旅游、丽江旅游）经营业绩是相对最好的，除张家界以外，所有排名都在前10名，这是缘于其资源的独一无二和旅游者偏好于这类旅游资源；同时也是证券分析师和投资者都比较看到的具有成长性的子板块。在此需要特殊指出的是张家界之所以在2005年业绩中排名较后的原因是受到因为公司对外巨额担保金影响，法院判处张家界承担连带清偿责任金额高达36655.5万元，这一巨额担保直接抵消了其1.43亿元的主营业务收入的近三分之一，从而导致了企业各项指标下滑。但长期看来，资源类旅游上市公司依然会是最稳健的旅游子板块；其余几家均为综合类上市公司，其业绩在旅游板块来说，处于中间位置，但其盈利能力整体不强，对于这类公司来说，要注意根据自己公司实际情况，适当抛弃零利润甚至负利润业务，寻求新的利润增长点是关键。

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