风险投资发展环境建设

[摘要]风险投资的发展对于促进我国高科技产业的发展和提升经济发展潜力都具有重要意义，但是风险投资的健康成长需要一个良好的外部环境，这个外部环境包括供交易和流动的市场、保障经济活动的法律体系、运行有效的信用体系和鼓励创新的文化氛围等等。为此，本文主要从市场环境、法律制度、信用体系和文化环境这四个方面借鉴西方发达国家的发展经验，对我国的现实环境进行分析，从而在此基础上提出促进我国风险投资发展的环境建设对策。

风险投资是发展高科技创新产业的孵化器和助推器，发展风险投资对于促进我国高新技术的产业化和提升经济发展潜力都具有重要意义。但近十几年来的实践表明，我国风险投资业的运作不够理想，不少企业陷入困境，不能适应高新技术企业创新发展的需要。对此，本文在借鉴西方发达国家经验的基础上，从资本市场、法律制度、信用体系和文化环境这四个方面对我国的现实环境进行分析，从而提出促进我国风险投资发展的环境建设对策。

一、市场发育不完善

发达完善的市场体系是风险投资业顺利发展的基础。风险投资对资金的需求量很大，需要有稳定的、持续增加的资本流入为保证，高度发达的金融市场，尤其是风险资本市场能为风险投资资金的筹集提供丰富的来源。同时，风险投资的投资目的并不是企业成长中的正常利润，需要有一个有效的退出机制以完成产业资本向货币资本转变的资本变现过程，这就需要一个成熟的企业股权或股票交易市场。

美国风险投资的风险承受能力较高，其风险投资专业化程度较高，这与美国的金融资本市场比较发达，又有有效的市场交易制度是分不开的。据1997年的数据，美国风险投资资本的资金来源中，养老基金、企业公司、个人和家庭、捐赠基金、银行和保险公司分别占有40%、30%、13%、9%和1%。养老基金在保持主导地位同时，产业企业资金比重在逐步增加，而且，风险资本对银行、保险公司的资金依赖程度在明显减弱。在投资方式上，以股权融资为主、债权融资为辅的融资方式强化了激励机制，稀释了投资风险。而且，美国NASFAQ,市场是一个以做市商制度为核心的交易制度，在做市商市场中，证券买卖双方并不直接成交（双向报价），这可以有效保证市场有正常的透明度、流动性和稳定性，保证市场顺利运行。

而从我国现实来看，经济正处在从计划经济向市场经济转轨时期，市场体系还不完善，市场发育不平衡，股票市场和产权交易市场还不够健全。目前风险资本的主要来源仍然是财政科技拨款和银行科技开发贷款。由于科技拨款在国家财政支出中所占的比例已由1985年的5.56%下降到1993年的3.98%，银行因控制风险也始终把科技开发贷款控制在较小规模，以至于我国风险资本增长较慢，远远满足不了需要。虽然存在大量的潜在风险资本的供给，但是由于缺乏有效的市场体系，对民间资本进入风险投资业缺乏激励，从而导致我国风险投资业中资本结构单一和投资主体单一。在风险资本力量较弱的初始发展阶段，政府需要给予一定的财政直接支持，但是，政府在其中只能发挥一个“抛砖引玉”的作用，需要通过资本市场将政府资金撤出来，由于市场系统的限制致使这一环节难以顺利完成。

另外，我国没有形成对市场行为的有效监督机制，缺乏对市场投资风险的测评和控制手段，这致使风险投资的风险性不强。一些风险投资公司对于高风险项目不敢过多涉及，偏重于支持技术成熟的项目或者进入稳定发展期的企业，而支持风险企业孵化、创建的少，失去了风险投资的原有意义。在资金的使用上也主要是信贷形式，多数用于非科技投资。因此，许多极具发展潜力的项目由于缺乏启动资金而无法克服必将遇到的“初创期风险”，从而难以发展高科技产业。

二、法律制度不健全

风险投资作为一种高风险性、投资受益期长的特殊投融资活动，需要有相应的政策法律环境为支撑。美国等西方发达国家的做法是通过法律法规体系建设来加强风险投资业的发展，以法律的形式来保证风险投资业发展环境的稳定性与优良性。我国的法律体系尚不健全，在公司设立形式、设立条件等方面对风险投资公司的发展构成了进入壁垒，在上市标准、股份转让以及股权回购方面的规定限制了风险资金的退出，不利于风险投资及时回收投资收益和控制投资风险，另外，在知识产权保护方面还缺乏有力的法律保障，不利于风险投资的投资对象———高科技企业的成长。

我国的《公司法》规定公司有两种组织形式：有限责任公司和股份有限公司，而按美国的经验，风险投资公司的最佳组织形式是有限合伙制。有限责任公司和股份有限公司均采取有限责任制，不适应在高商业风险情况下的责任各负原则，这就在制度层面阻碍了风险投资机制的高效运作。同时，这两种组织形式对公司的设立条件均有具体的人数要求或者是资金要求，而在国外发起成立风险投资公司的大都为专业性人才，他们并不是资金的提供者。而在我国现行法律法规规定下，退休基金、保险基金不允许进入风险投资，从而造成资本供给不足，投资主体缺位。

在公开上市、股份转让和股份回购等多种风险投资的退出途径上，我国均还存在一定的法律障碍。如《公司法》规定公司的上市要在公司营业3年以上，并且连续3年盈利，同时公司的注册资本要达到5000万元，这个上市标准对从事高风险的高科技中小企业就显得非常困难。对于股份转让，美国的NASFAQ没有限制，而我国对两种形式的公司均有相应的限制：有限责任公司的股东不能自由转让出资；股份有限公司的发起人在公司成立之日起三年内不得转让。而在股份回购方面，依据《公司法》的规定“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票其他公司合并时除外”，风险投资公司就无法要求被投资企业回购其持有的股份，对风险投资的资金退出就形成了障碍。

此外，风险投资主要投向高新技术行业，特别是该行业中的产品或服务的研究开发阶段，有些甚至是一个未知的行业，其研究开发的专有垄断性是获得高收益、迅速成长的前提，这就需要对知识产权进行有效的保护。我国在这方面已经建立一系列的法律，逐步与国际接轨，但是在软件业内的盗版严重，知识产权保护还有待加强。

三、信用体系缺失

风险投资是市场经济发展到一定阶段后才出现的比较高级的投资行为，现代市场经济就是信用经济，社会信用体系是维系市场经济中各个主体之间经济关系的重要纽带。风险投资项目往往是高科技行业，其产品和服务在没有产业化之前是属于比较前沿的研究成果，因而投资者由于信息不对称难以对项目进行全面的评估，甚至被投资者也难以有十足的把握获得成功，这就要求投[摘要]风险投资的发展对于促进我国高科技产业的发展和提升经济发展潜力都具有重要意义，但是风险投资的健康成长需要一个良好的外部环境，这个外部环境包括供交易和流动的市场、保障经济活动的法律体系、运行有效的信用体系和鼓励创新的文化氛围等等。为此，本文主要从市场环境、法律制度、信用体系和文化环境这四个方面借鉴西方发达国家的发展经验，对我国的现实环境进行分析，从而在此基础上提出促进我国风险投资发展的环境建设对策。

风险投资是发展高科技创新产业的孵化器和助推器，发展风险投资对于促进我国高新技术的产业化和提升经济发展潜力都具有重要意义。但近十几年来的实践表明，我国风险投资业的运作不够理想，不少企业陷入困境，不能适应高新技术企业创新发展的需要。对此，本文在借鉴西方发达国家经验的基础上，从资本市场、法律制度、信用体系和文化环境这四个方面对我国的现实环境进行分析，从而提出促进我国风险投资发展的环境建设对策。

一、市场发育不完善

发达完善的市场体系是风险投资业顺利发展的基础。风险投资对资金的需求量很大，需要有稳定的、持续增加的资本流入为保证，高度发达的金融市场，尤其是风险资本市场能为风险投资资金的筹集提供丰富的来源。同时，风险投资的投资目的并不是企业成长中的正常利润，需要有一个有效的退出机制以完成产业资本向货币资本转变的资本变现过程，这就需要一个成熟的企业股权或股票交易市场。

美国风险投资的风险承受能力较高，其风险投资专业化程度较高，这与美国的金融资本市场比较发达，又有有效的市场交易制度是分不开的。据1997年的数据，美国风险投资资本的资金来源中，养老基金、企业公司、个人和家庭、捐赠基金、银行和保险公司分别占有40%、30%、13%、9%和1%。养老基金在保持主导地位同时，产业企业资金比重在逐步增加，而且，风险资本对银行、保险公司的资金依赖程度在明显减弱。在投资方式上，以股权融资为主、债权融资为辅的融资方式强化了激励机制，稀释了投资风险。而且，美国NASFAQ,市场是一个以做市商制度为核心的交易制度，在做市商市场中，证券买卖双方并不直接成交（双向报价），这可以有效保证市场有正常的透明度、流动性和稳定性，保证市场顺利运行。

而从我国现实来看，经济正处在从计划经济向市场经济转轨时期，市场体系还不完善，市场发育不平衡，股票市场和产权交易市场还不够健全。目前风险资本的主要来源仍然是财政科技拨款和银行科技开发贷款。由于科技拨款在国家财政支出中所占的比例已由1985年的5.56%下降到1993年的3.98%，银行因控制风险也始终把科技开发贷款控制在较小规模，以至于我国风险资本增长较慢，远远满足不了需要。虽然存在大量的潜在风险资本的供给，但是由于缺乏有效的市场体系，对民间资本进入风险投资业缺乏激励，从而导致我国风险投资业中资本结构单一和投资主体单一。在风险资本力量较弱的初始发展阶段，政府需要给予一定的财政直接支持，但是，政府在其中只能发挥一个“抛砖引玉”的作用，需要通过资本市场将政府资金撤出来，由于市场系统的限制致使这一环节难以顺利完成。

另外，我国没有形成对市场行为的有效监督机制，缺乏对市场投资风险的测评和控制手段，这致使风险投资的风险性不强。一些风险投资公司对于高风险项目不敢过多涉及，偏重于支持技术成熟的项目或者进入稳定发展期的企业，而支持风险企业孵化、创建的少，失去了风险投资的原有意义。在资金的使用上也主要是信贷形式，多数用于非科技投资。因此，许多极具发展潜力的项目由于缺乏启动资金而无法克服必将遇到的“初创期风险”，从而难以发展高科技产业。

二、法律制度不健全

风险投资作为一种高风险性、投资受益期长的特殊投融资活动，需要有相应的政策法律环境为支撑。美国等西方发达国家的做法是通过法律法规体系建设来加强风险投资业的发展，以法律的形式来保证风险投资业发展环境的稳定性与优良性。我国的法律体系尚不健全，在公司设立形式、设立条件等方面对风险投资公司的发展构成了进入壁垒，在上市标准、股份转让以及股权回购方面的规定限制了风险资金的退出，不利于风险投资及时回收投资收益和控制投资风险，另外，在知识产权保护方面还缺乏有力的法律保障，不利于风险投资的投资对象———高科技企业的成长。

我国的《公司法》规定公司有两种组织形式：有限责任公司和股份有限公司，而按美国的经验，风险投资公司的最佳组织形式是有限合伙制。有限责任公司和股份有限公司均采取有限责任制，不适应在高商业风险情况下的责任各负原则，这就在制度层面阻碍了风险投资机制的高效运作。同时，这两种组织形式对公司的设立条件均有具体的人数要求或者是资金要求，而在国外发起成立风险投资公司的大都为专业性人才，他们并不是资金的提供者。而在我国现行法律法规规定下，退休基金、保险基金不允许进入风险投资，从而造成资本供给不足，投资主体缺位。

在公开上市、股份转让和股份回购等多种风险投资的退出途径上，我国均还存在一定的法律障碍。如《公司法》规定公司的上市要在公司营业3年以上，并且连续3年盈利，同时公司的注册资本要达到5000万元，这个上市标准对从事高风险的高科技中小企业就显得非常困难。对于股份转让，美国的NASFAQ没有限制，而我国对两种形式的公司均有相应的限制：有限责任公司的股东不能自由转让出资；股份有限公司的发起人在公司成立之日起三年内不得转让。而在股份回购方面，依据《公司法》的规定“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票其他公司合并时除外”，风险投资公司就无法要求被投资企业回购其持有的股份，对风险投资的资金退出就形成了障碍。

此外，风险投资主要投向高新技术行业，特别是该行业中的产品或服务的研究开发阶段，有些甚至是一个未知的行业，其研究开发的专有垄断性是获得高收益、迅速成长的前提，这就需要对知识产权进行有效的保护。我国在这方面已经建立一系列的法律，逐步与国际接轨，但是在软件业内的盗版严重，知识产权保护还有待加强。

三、信用体系缺失

风险投资是市场经济发展到一定阶段后才出现的比较高级的投资行为，现代市场经济就是信用经济，社会信用体系是维系市场经济中各个主体之间经济关系的重要纽带。风险投资项目往往是高科技行业，其产品和服务在没有产业化之前是属于比较前沿的研究成果，因而投资者由于信息不对称难以对项目进行全面的评估，甚至被投资者也难以有十足的把握获得成功，这就要求投资者和被投资者之间的合作要建立在充分的信任基础上。风险投资中投资人、管理人和创业企业家之间是一种信托关系，因此，如果没有一条贯彻始终的信用链，这种制度安排是很难有效运行的。作为一个高度商业化的投资行为，不可能仅仅依赖私人感情来维系，可见，一个信用体系的建立是风险投资良性运作的重要前提。

我国的市场经济发育不充分，市场信用交易不发达，在改革开放之后，虽然初步建立社会信用体系，但还不健全，信用缺失成为社会中的普遍现象。失信行为大大增加了风险投资的交易成本和投资风险。在硅谷，有利的游戏规则和发达的中介服务（包括金融、律师、会计师、猎头公司等等）是风险投资成功发展的重要软环境，这背后是美国社会发达的信用体系的支撑。

信用体系是一个系统，包括失信惩戒机制、信用中介服务和信用管理制度。我国在征信数据的开放和使用方面还没有明确的相关规定，只有一些法律原则，但缺乏相应的实施细则，对各种失信行为没有构成强有力的法律规范和约束。整个失信惩戒机制缺乏一个坚实的法律基础，容易造成“劣币驱逐良币”的现象。同时我国的信用中介服务还不发达。信用中介机构获取信用信息的难度较大，目前他们拥有的信用数据库规模普遍较小，无法对市场主体的信用级别分别做出公正、客观、真实的评估。而且，信用中介行业的整体水平不高，没有一套完整而科学的信用调查和评价体系。另外，对于市场主体普遍缺乏基本的信用管理制度。银行缺乏发现优质信贷客户、甄别客户信用级别并采取与之相适应的风险管理方式的能力、人事控制方面的岗位培训、岗位轮换等制度没有得到普遍实施。企业信用的评定都尚不够完善，对于个人信用的管理和评估则更是空白，而风险投资支持的就是创业者，个人信用评估体系的缺失使风险投资难以快速展开。

四、人文环境障碍

竞争是市场经济的显著特征之一，由此衍生出的创新精神、风险精神以及进取精神等均构成了竞争文化的内容，这也是市场经济制度的核心。“鼓励成功、宽容失败、崇尚创新”为风险投资的成长创造了良好的文化氛围。在崇尚自由和创新的美国社会，其创造性已经是一种文化或生活方式而不仅仅是一种政策。在美国学者A•萨克森尼安的《地区优势：128公路地区与硅谷》中，分析了美国这两个主要高新技术产业基地发展差异的社会经济文化因素，结论是两地在制度环境和文化背景上的差异是造成不同发展结果的根本原因。这是因为，高新技术产业不同于传统产业，它是建立在知识基础上的，人力资本在其中扮演着非常关键的角色。独到的文化氛围，开放、平等自由的创新激励机制以及个人积极性和创造性的极至发挥是风险投资在硅谷获得成功的根本原因。

我国文化有悠久的历史，源自于自给自足的小农经济，但传统文化中封建、保守、缺乏进取精神等个性的不完善，都构成了对风险投资所要求的创新精神、风险精神、市场精神等方面的阻碍作用。“不患贫而患不均”的平均主义下，导致“枪打出头鸟”，创新的欲望被压制，冒险行为更被视为一种另类。“成者为王，败者为寇”，中国传统中蕴涵着一种不允许创业者失败的文化氛围，而没有对创业行为的深刻理解与宽松心理，则很难造就千百万勇于投身风险事业的企业家。2000多年的封建官本位制度下形成了“学而优则仕”的价值判断，企业家的社会地位并不为大众所肯定，大量优秀人才被过多的集中到国家官僚机构中，最优秀的人才并没有参与直接创造价值的经济活动，这导致一方面风险投资产业缺乏优秀人才，另一方面也增加了风险投资的风险性。

五、发展我国风险投资的环境建设建议

风险投资业的发展离不开政府的激励和推动，尤其在风险投资业的初始阶段，政府更应着力加强其外部环境的建设，为风险投资业的发展搭建一个良好的发展平台。基于上述分析，目前，政府应该在完善市场体系、健全法律法规、营造信用体系和倡导创新氛围等方面克服风险投资业面临的发展障碍。

（1）扩大资本源和培育市场主体，完善市场体系加强市场体系的建设，主要有两方面的内容，一是要规范资本市场的运作，促进资本的流动，扩大风险投资的来源；一是要有相应的市场风险的监管手段，培育风险投资的市场主体。

资本市场的规范运作有赖于健全的投资体制，减少政府对资本市场的行政干预，以市场化的形式拓宽融资渠道，降低民间资本进入资本市场门槛，逐步将政府的财政资金从风险资本市场上退出来，以增强投资者的信心。

政府可以通过发展风险投资公司、扶持大公司风险投资主体和开放民间资本市场等多种形式来培育多种风险投资主体，但是风险投资市场主体的成长要有一个风险监控体系为保障。因此，要引进先进的市场风险的监管手段，以减少风险投资的风险程度，提高投资的安全性和收益的可靠性。

（2）加快立法和完善相应的法律法规

我国应该尽快以法律的形式确定对风险投资业的扶持措施，在制度层面保证创业投资政策的稳定性以增加风险投资的可预期性。除了应该消除上述提到的一些公司设立形式、设立条件和资金退出方面的法律限制外，政府更应出台统一的创业投资相关法规和政策，鼓励创业投资。目前，在许多地方政府已通过各种地方法规、政府规章的形式出台了一批鼓励风险投资的法规制度。随着风险投资的发展，我国还需要取消对海外创投机构进入内地的门槛限制。建议国家有关职能部门在吸取海内外相关成熟经验的基础上，尽快出台有关政策条例。

同时，我国政府应早日推出鼓励风险投资发展的税收等方面的优惠政策，对高新技术的风险投资减免投资税；对新产品的生产和销售减免所得税和其他税收，为风险投资的发展提供宽松的政策环境，使风险投资能获得更有利的生存和发展空间。

（3）积极发展信用中介，营造信用体系

信用中介服务机构在信用体系中发挥着不可缺失的重要作用，营造信用体系必须有健全的信用中介服务机构，否则其他的信用惩戒机制等都难以获得现实的信用数据。政府可以通过建立信息披露制度将信用中介机构的征信服务与国家法律和政府的监督作用有机地结合起来，大力倡导“第三方评估”，积极采用独立的信用中介机构提供的信用产品，以此推动独立的信用中介机构的发展。促进国内信用中介机构与国际知名大机构的合作，以提高信用服务的专业水平，同时通过竞争整合，加快信用数据的共享和开放。

（4）倡导创新创业的文化氛围

文化的培育不可能是一朝一夕的行为，没有必要也不可能抛开我国传统文化来吸收西方市场经济下的文化，但要注重吸收市场竞争所必须的冒险和创业精神。政府要注意培育冒险和创业的文化氛围，鼓励个人创业，弘扬创业精神，对失败和挫折采取容忍的态度。