个人资本跨境人民币流动分析

1个人跨境人民币业务政策的新变化

从解决离岸人民币使用途径转为促进人民币双向流动。RQFII拓宽了离岸人民币回流渠道，引导客户存款转为公募基金，再投资内地市场，获得更高的资金回报，促进离岸人民币市场健康发展。随着回流渠道不断被拓宽，香港人民币使用途径较少的矛盾趋于缓和，政策制订的着力点转为保持离岸人民币资产与负债业务的均衡发展。沪港通采取了对等原则，包括沪股通和港股通，涉及两个反向的资金流动：沪股通以人民币作为结算货币，境外投资者买入沪股，人民币由境外回流境内；港股通的兑换安排设于境外，境内投资者买入港股时支付人民币，在香港兑换成港币。到基金互认落地，促进人民币双向流动的目标更加明确。中国证监会及香港证监会联合公告明确提出，推出基金互认是为了促使资金流出入基本均衡。各项政策虽采取额度管理，但实际尺度把握较为宽松。RQFII、沪股通以及基金互认三项个人跨境人民币政策都采取额度管理，但总体规模相当庞大。其他境外地区看到香港开展RQFII效果明显，兴趣也在上升。内地从2013年起陆续给予13个国家和地区（包括香港）RQFII额度，累计超过1万亿元。外管局实际批出额度明显加快，近半年新批1000亿元，占全部批出额度的四分之一。沪港通投资额度包括沪股通的3000亿元及港股通的2500亿元，合计5500亿元，而基金互认的双边额度合计6000亿元。如此算来，三项政策涉及额度超过2万亿元。相关部门表示，会逐步取消汇兑限制，让市场主体有更多投资自，故进一步放宽甚至取消额度管理是有可能的。投资范围进一步放开，刺激更大规模的个人资金跨境流动。在新政策落地过程中，内地不断放宽个人跨境投资领域。RQFII出台后，内地几次修订管理办法。2012年4月，内地允许试点机构发行人民币A股ETF，投资A股成分股并可在香港交易所上市。2013年3月，管理办法再作修订，投资范围从股票、ETF扩大到所有证交所、银行间债券市场的产品及其他中国证监会允许的金融工具，包括基金及股指期货等。沪港通开通后，允许内地投资者买卖的香港股票共266只，占全部股票市值的82%；允许境外投资者买卖的上海股票更多达564只，占总市值的90%。基金互认则双向开放了基金市场。个人跨境投资领域已涉及主要金融市场及产品，除房地产之外，境内外居民跨境投资的空间越来越宽，从而也会刺激更大规模的跨境资金流动。

2目前政策之下跨境人民币流动的效果

RQFII吸引部分资金回流境内。RQFII基金经历了一个由冷变热的过程。2012年初，香港证监会批准了15只RQFII基金可在香港发售，涉及152亿元投资额度，但受限于投资范围，产品销售情况一般。RQFII-ETF基金迄今仍是最受欢迎的人民币理财产品。由于内地并未推出RQDII对应RQFII，境外合格机构投资者以人民币投资境内市场，实际上只有单向资金流动。相对于香港人民币存款规模，净回流规模并非小数目。事实上，在RQFII销售较旺的2012年，受到多重因素影响（包括RQFII），香港人民币存款增长确实放慢了。沪港通资金净回流有所改观。沪港通政策框架包括由境内到境外及由境外到境内两个投资方向，从政策设计角度，沪股通稍大于港股通额度，更倾向于鼓励资金回流。沪港通正式开通后的表现出乎市场预期。内地投资者投资港股慢热，一方面是因为对境外市场不了解，另一方面是由于境内股市大幅反弹，投资者更关注境内市场。从资金流向看，沪港通推出半年内，“南水北调”超过“北水南流”，呈现一定规模净回流。今年年初，香港人民币资金池有所萎缩，第一季度存款减少500多亿元，除贸易结算回流外，沪港通净回流应是一个因素。4月份后，沪港通表现逆转。港股通交易转趋活跃，买盘涌现，净买入额反超沪股通。

3未来新政策对跨境人民币流动的影响

基金互认下人民币将会温和回流。香港金融市场较多元化，主要计价币种有港元、美元及人民币，亦有少量其他货币。香港互认基金在境内销售，将以原来计价货币交易。相反，内地互认基金以人民币计价，若境外投资者大量购买，有可能引发人民币回流。不过，市场人士分析，RQFII政策经过几次调整，投资范围覆盖境内基金可涉足的各个领域。购买内地互认基金与购买RQFII基金的渠道有所不同，但投资方向重叠，实际效果应该差不多，未必能够立即刺激到境外投资者大量购买。根据RQFII基金销售情况，内地互认基金上市后，需求会被逐渐激活。长远看，随着境外投资者对境内市场认识程度不断加深及对人民币资产需求持续增加，销售量将会保持稳步增长。因此，由基金互认引发的跨境人民币流动也将保持温和增长。深港通下人民币将流向境外。深港通的政策框架应与沪港通差不多。由于沪港通的资金流向出现由境内向境外流出的趋势，深港通推出，有可能复制同样效果。与上交所不同的是，深交所以中小板块及创业板块为特色，对境外投资者具有一定吸引力。然而，深交所近期反弹幅度更大，PE远高于上交所。面对炽热的投资气氛，境外投资者会格外小心，故入市步伐不会太快。至于深交所客户投资港股，预计合资格港股的遴选标准与沪港通类似，包括主要成分股及同时在深港上市的A+H股。由于深交所客户一般同时在上交所开户，已可投资主要成分股，而同时在深港上市的A+H股数量不多，故新增的投资需求不一定有一些市场人士预期的那样庞大。QDII2对跨境人民币流动影响较大。有关QDII2政策的详细介绍出自5月27日《证券时报》的一篇报道。报道称，在国务院明确批复将择机推出QDII2后，相关部门准备工作已经接近尾声。根据报道，首批试点城市包括上海、天津、重庆、武汉、深圳及温州六个城市，凡个人金融净资产在最近3个月日均余额不低于100万元人民币便可申请QDII2，开立境外直投专户，用于境外金融类投资、境外实业投资及不动产投资。投资人转入境外直投专户的资金不能超过其净资产的50%。有关方面并未对相关报道作出评论或否认，我们假设报道内容属于正在考虑的一种方案。如果政策框架是这样设计的，对未来跨境人民币流动将产生重大影响。首先，报道披露境外直投专户包含一个人民币专户和一个外币专户，用于办理资金收付及结售汇，由于人民币是本币，投资者可能更愿意直接以人民币收付；其次，QDII2补充了现有政策框架下RQFII缺乏对应业务的不足，而且投资范围超过RQFII；再者，境内居民正处于财富快速积累时期，出现了在全球配置金融资产的需求，一旦政策落地，对外投资规模不容小觑，从而形成较大规模的人民币流出。当然，QDII2采取试点形式，六个城市的跨境投资需求究竟有多大，有待观察。而QDII2落地时政策是如何规定的，则更是一个关键因素。个人资本项目是中国金融业改革开放突破重点，国务院《关于2015年深化经济体制改革重点工作的意见》明确提出“要推出合格境内个人投资者境外投资试点”、“适时启动深港通试点”。随着政策落地，个人跨境人民币流动将更频密。根据以上分析，待各项政策出齐，个人资本项目下跨境人民币流动有望趋于平衡，而若QDII2等设计适度宽松，可令个人跨境人民币流动成为离岸市场新的资金来源，促进离岸人民币业务加快发展。当然同时要做好识别客户、反洗钱等工作，配套监管措施也须跟进。

作者：应坚