基于契约观的盈余管理研究综述

摘要：本文以产权经济学契约理论为框架，从企业内部契约和外部契约方面评述了国内外关于盈余管理动机的文献，从有效契约观和机会主义观的角度评析了盈余管理经济后果的文献。通过相关文献比较发现，与发达资本市场上的企业相比，在内部契约方面国内企业管理者基于分红计划而实施盈余管理的动机占主导，外部契约方面，为达到监管部门政策要求而实施盈余管理的动机占主导，且国内与盈余管理经济后果相关的研究结论基本都支持机会主义观，说明我国资本市场发展还不够完善，对投资者的保护力度也不足。并指出了我国研究尚存在的差距以及未来研究值得关注的方面。

关键词：契约观 盈余管理 动机 经济后果

一、引言

盈余管理是指企业管理者运用职业判断编制财务报告或者通过规划交易变更财务报告，旨在误导利益相关者对公司业绩表现的理解或者影响以会计报告盈余为基础的契约的结果（Healy and Wahlen，1999）。企业管理者可以利用三种手段实施盈余管理：即调节操纵性应计项目；变更会计政策；区别于正常经营的真实经济活动（Schipper，1989）。Jensen and Meckling（1976）的理论认为，企业的本质是一组契约的联合，即企业完全是一种法律虚构物，是实现经济资源优化配置方式的一种机制。企业的组织形式，可以由所涉及的一系列契约来描述。契约，规定了各订约方的权利和义务，其内容大部分建立在会计变量之上。在这一系列契约中，以企业各个利益相关方与管理者订立的契约为核心。契约的订立和修改，都会发生成本，企业力求最小化契约成本，所以，契约一旦订立，轻易不会修改，这种性质即契约的刚性。各订约方在签订契约的时候，不可能预计到未来的所有情况，所以，契约同时具有不完全性。契约的刚性与不完全性必然会为各签约方留下一定自我选择的空间，这样就给企业管理者实施盈余管理打开了方便之门。盈余管理，从表面上看是企业管理当局对于准则的滥用结果，而从根本上来讲，是企业这个契约集合体中各个利益相关人博弈的最终结果。盈余管理，既有可能是契约有效执行的结果，也有可能是管理者的机会主义行为。本文将与企业管理者签订的契约分为内部契约和外部契约两大类，内部契约，是企业内部利益相关人与管理者签订的契约，主要包括分红计划契约和债务契约。外部契约，是企业外部利益相关人与管理者签订的契约，主要包括与资本市场上各利益相关方订立的契约和与政府订立的契约。从内部契约和外部契约的角度，本文对有关于盈余管理动机的文献进行评述，从有效契约观和机会主义观的角度，本文对关于盈余管理经济后果的文献进行评述。

二﹑基于契约观的盈余管理的动机分析

（ 一 ）内部契约 内部契约属于更广义的公司治理，主要是企业董事会与管理者订立的分红计划契约以及企业债权人与管理者订立的债务契约，此外，我们再将内部契约重订单独划分出来，因为契约重订时期对管理者来讲是契约约束力下降的时期，也是盈余管理的高发期。（1）分红计划契约。薪酬制度是企业与其管理者之间签订的契约，其目的是通过将管理人员薪酬建立在一个或者多个衡量管理人员经营企业努力程度的指标之上，协调企业与管理人员的利益。薪酬契约，既包括固定薪酬、基于短期激励目的的分红计划，也包括防止管理者短视的长期持股和股权激励计划。若其他条件不变，在实施分红计划的企业中，管理人员更有可能实施将报告利润从未来期间转至当期的盈余管理。在国外，Healy（1985）研究了以当期报告利润作为分红计划基础的企业，他将这些企业分为利润超过分红计划上限（U）、未达到计划下限（L）以及处于计划上下限之间（M）三组，其研究发现，U组和L组的利润表中，呈负数的应计科目显著大于呈正数的科目，且总体应计利润呈负，而M组的负向应计科目和正向科目在数目上差不多，且总体应计利润呈正，说明了企业管理者利用应计项目进行盈余管理以最大化分红报酬。更进一步，Healy还研究了在契约订立或者修改的时候，管理者可能会改变会计政策以长期提高未来的报告利润。但是因为研究方法的限制，Healy并没有将应计项目分为操纵性应计和非操纵性应计，而是用应计总额代表管理者的盈余管理程度。随后，McNichols and Wilson（1988）利用坏账准备研究分红计划。Holthausen， Larcker and sloan（1995）利用Jones模型分离出企业可操纵应计利润研究分红计划。Cohen， Dey and Lys（2008）从真实盈余管理的角度也间接研究了分红计划。这些研究都得出和Healy（1985）一致的结论，也使得研究的结论更加稳健。与国外不同，国内关于分红计划和盈余管理之间关系的研究结论分为两类：一类结论显示分红计划与盈余管理之间没有显著关系（王跃堂，2000；刘斌等，2003），研究者认为是由于我国企业的薪酬制度安排不合理，而且管理者普遍存在灰色收入导致了上述结论。另一类结论却表明分红计划与盈余管理显著相关，王克敏和王志超（2007）的研究发现高管报酬的水平与盈余管理程度呈现正相关关系，但是在引入高管控制权这个变量以后，却发现随着高管控制权的增加，其薪酬水平上升，而盈余管理的程度有所下降。李延喜等（2007）发现管理层薪酬水平与调高的操纵性应计利润高度正相关，而与调低的操纵性应计利润之间不存在显著的相关关系。国内的研究之所以得出不同的结论，一方面可能是由于数据选取的年份不同，而更重要的是研究方法的不同，王跃堂（2000）的研究是以是否领薪作为分红计划的替代变量，而王克敏和王志超（2007）以及李延喜等（2007）均用管理者总体薪酬替代分红计划，但是正如上文所述，分红计划只代表管理者总体薪酬契约中的短期激励部分，而刘斌等（2003）以非营业利润率替代盈余管理，研究方法的“噪音”可能过大。此外，我国对政府控股企业的管理者实施薪酬管制可能也是造成上述研究结论不一致的地方。与国外研究相比，我国国内关于分红计划契约的研究还不够深入，研究方法还有待提高，当然这也和我国研究的条件有关，我国最主要的研究数据库直到2006年才有关于高管激励的数据，而且关于分红计划的盈余上下限资料也很难收集。（2）债务契约。债务契约是企业与其债权人签订的契约，其目的是以一组会计变量作为衡量指标，降低企业技术性违约的可能性，保障债权人的利益。若其他条件不变，企业越有可能违反以会计为基础的债务契约时，其管理人员越有可能实施将未来期间报告盈余转到当期的盈余管理。在国外，Sweeney（1994）对债务契约进行了检验，她选取1980年至1989年第一次违反债务条款的130家制造业企业作为研究样本，并选取规模相同的同行业130家未违约企业作为控制样本，她发现样本中的企业相对于控制样本，采取了更多的增加盈余的会计政策，并且还发现，面临违约风险的企业更愿意尽早采用可增加会计盈余的新准则。DeFond and Jiambalvo（1994）从操纵性应计利润角度同样研究了债务契约，他们的研究发现企业往往在违约年度以前实施调增利润的盈余管理，而在违约年度却较少采用此类盈余管理。在国内，专门针对债务契约的研究较少，而且得出的结论也不一致。王跃堂（2000）以减值政策为例研究了债务契约，其研究并没有发现债务契约与企业会计政策选择之间有显著关系。其他的文献，均是将债务契约作为控制因素，王克敏等（2007）的研究将资产负债率作为控制变量，也没有发现其和盈余管理有显著关系。研究者们认为此种结论可能是由于国内的债务契约缺乏约束力，或是面临违约风险的企业更愿意进行重组经营等原因所造成的。而李延喜等（2007）以付息债务比率作为控制变量，却发现付息债务比率与调增利润的操控性应计利润显著正相关。导致以上国内的研究结论不一致的原因，很可能是由于研究者选用的替代变量不同。我国企业与发达资本市场上的企业在债务的期限结构和类型结构上有显著差距，但是国内外文献都没有这方面订立的不同契约做出深入研究，与国外研究相比，专门讨论债务契约的文献较为缺乏，也没有以违反债务契约的企业为样本的研究，研究方法也略为粗糙，所以债务契约是未来研究值得重点关注的方面。（3）内部契约重订。内部契约重订主要指管理人员变更，现有的研究分别从原管理人员离任和新管理人员继任两个期间段，考察内部契约重订时期的企业盈余管理行为。原管理人员离任时期，从未来期间得到的收益现值减少，内部契约约束力下降，有进行盈余管理最大化当期收益的动机，新管理人员继任时期，为了最大化收益现值，也有进行盈余管理的动机。在国外，Murphy and Zimmerman（1993）从研究开发费用、广告费用、资本性支出以及应计项目四个方面衡量盈余管理程度，研究了在1971-1989年间，CEO发生变动的美国企业，研究的结论却表明原CEO在接近离职时，并没有实施最大化企业业绩的盈余管理，同样，在CEO变更年度，业绩的下降大部分是正常经营结果，并不是由盈余管理所造成的。Pourciau（1993）对管理者非正常变更的研究也得出与上述研究相同的结论。然而，Dechow and Sloan（1991）的研究结果却表明，在控制了CEO持股数量后，CEO在任职的最后几年确实会削减研发费用，以提高当期会计利润，而且，CEO持股的数量与研发费用的削减量成反比，两位学者对以往的研究做出了改进，使得研究结论更具有说服力。而我国的研究者则重点关注在管理人员变更当年，继任管理者的盈余管理行为，柳青和朱明敏（2008）分别采用全部应计利润模型和均值回复应计利润模型，研究了我国第一个巨亏案例—四川长虹在2004年度的盈余管理行为，研究发现该公司利用三项资产减值准备（短期投资跌价准备、应收账款坏账准备和存货跌价准备）进行盈余管理，为新任的管理者在2005 年实现“扭亏为盈”做准备。袁树民和王霞（2010）从操纵性应计利润和线下项目利润两个角度，研究2006年至2008年度发生管理层变更的企业盈余管理程度，得出与柳青等（2008）相似的结论。与国外的研究相比，我国国内的研究侧重点比较单一，研究数量较少，未来的研究可以对原高管人员离任期间的盈余管理行为进行考察。在回顾了国内外基于内部契约视角研究盈余管理的相关文献后，我们可以得出以下启示：相对于国外，我国对于内部契约所引发的盈余管理的研究深度较浅，研究方法较粗糙，研究范围较狭窄，研究结论的说服力较弱，这些方面均有待于未来提高，而且研究的数量较少，这一方面说明研究者对此类契约关注不够，另一方面也说明未来有很大的研究空间。

（ 二 ）外部契约 外部契约主要包括与资本市场相联系的契约以及与政府部门相联系的契约两类。（1）与资本市场相联系的契约。与资本市场相联系的契约可以分为两类：与资本市场监管者订立的契约及与资本市场现有和潜在投资者订立的显性和隐性契约。具体到企业行为，又可分为以下几类：首次公开募股（IPO）和股权再融资（SOE）； “洗大澡”、平滑利润以及达到各种盈利目标。在发达的资本市场上进行IPO和SEO的企业并没有一个明确的股票市场价格，除了满足与市场监管者订立的契约要求之外，更重要是满足现有和潜在投资者的契约要求。Hughes（1986）的研究表明，诸如净利润之类的会计信息对于投资者认识企业的价值是很有帮助的。企业管理者为达到相关契约要求，有动机进行盈余管理。在国外关于IPO企业的研究中，Friedlan（1994）选取1981年至1984年间进行IPO的155家美国企业为样本，考察企业在上市前最近的会计年度中，是否利用操纵性应计项目增加报告盈余，其研究发现，相对于上市之前的其他年份，进行IPO的企业的确在上市之前的最近的会计年度中，操纵了可增加盈余的应计项目。而且，发生盈余管理的企业，多数业绩较差或者规模较小。Teoh，Wong and Rao（1998）综合运用Jones模型和Beneish （1994） 开发的M分数值研究IPO企业的盈余管理行为，其研究发现，IPO企业的操纵性应计项目总额显著高于非IPO企业，且IPO企业更倾向于采用增加利润的折旧政策。关于SEO企业的研究，Loughran and Ritter（1997）选取1979年至1989年间1338家进行SEO的美国企业，研究企业在SEO前后的盈利表现，其研究发现企业收益以SEO当年为界，呈现倒V形分布，而且成长迅速的企业，这种倒V形分布更加陡峭。两位研究者认为是由于企业在进行SEO后过度投资，或者是利用“时间窗口”SEO而造成企业收益的倒转。Teoh，Welch and Wong（1998）从操纵性应计利润和经营现金流量的角度考察了SEO企业的盈余管理行为，研究发现企业进行SEO前后的年度，操纵性应计利润先增长再降低，但是经营现金流量却没有出现这种现象，从而说明了SEO企业利用操纵性应计项目进行盈余管理。Cohen and Zarowin（2010）的研究也表明了在企业SEO年度，其真实活动盈余管理强度显著增加。在我国新兴的资本市场上，监管者对企业进行IPO和SEO有严格的限制条件，而且对IPO企业的股票发行价有限定，所以对我国企业而言，与资本市场上监管方联系的契约对管理者进行盈余管理的动机影响占主导地位。关于IPO，我国证监会规定，进行IPO的企业必须在IPO前三个会计年度盈利，为了满足这种契约要求，企业管理者有实施盈余管理的动机。林舒和魏明海（2000）的研究发现，我国A股发行公司在IPO前两个年度的总资产收益率（ROA）明显高于IPO以后年份，且制造业行业中企业的此种表现尤为显著。张宗益和黄新建（2003）从操纵性应计利润的角度，找到了企业在IPO前后年度进行调增利润盈余管理的证据。然而，随着研究时段的推移，以后研究的结论与上述的并不一致。徐浩萍和陈超（2009）以2002年至2005 年间IPO公司为样本，发现企业在IPO前一年并没有显著为正的操纵性应计利润。陈胜蓝（2010）的研究表明，在控制了其他因素的影响后，企业的股价在IPO的随后年度并未出现显著下降。研究者们认为得出这些结论与我国公司治理因素的强化、发行制度的改革（如保荐人制度）以及资本市场的完善等方面有关。关于SEO，国内的研究主要针对配股企业。自1996年至今，我国证监会对企业配股的要求已经做出了三次重大调整。现有的研究表明，我国企业由配股要求引发的盈余管理行为具有明显的“政策导向”现象。蒋义宏和魏刚（1998）采用描述性统计的方法，发现企业净资产收益率（ROE）的分布与配股要求高度相关，在恰好满足配股要求的区间内，公司数量高度密集。陈小悦、肖星和过晓艳（2000）以ROE为界，将样本划分为一般组、临界组和绩优组，研究发现临界组总体应计利润显著高于绩优组和一般组。此外，众多研究也揭示，随着配股要求的改变，企业的盈余管理阀值和ROE分布也同样发生变化（杨旭东等，2006；陆建宇，2002；2003）。从上述中可以发现，我国企业在IPO和SEO过程中的盈余管理动机与发达资本市场上的企业有明显的区别，我国资本市场的监管方为了保护广大投资者，与企业订立了种种契约，不可否认，这些契约保护了投资者，促进了资本市场的有效运作，但是同时也引发了企业的盈余管理行为。“洗大澡”、平滑利润以及达到各种利润目标。基于Kahneman and Tversky（1979）的展望理论（Prospect theory），以对企业盈利的期望值为原点，投资者收益的效用曲线在原点处连续而不可导，低于期望值而引起的效用降低远大于高于期望值的效用增长，且效用曲线凹向原点。基于新古典经济学理性经济人假设，企业盈利的波动性越大，风险厌恶的投资者效用越低。为保持与投资者所订立契约的稳定，降低契约成本，企业管理者有动机实施盈余管理。在国外，Zucca and Campbell（1992）选取1978年至1983年间，67家计提非正常固定资产减值（Discretionary writedown）的美国企业为样本，研究发现样本企业在巨额亏损年度所计提的非正常固定资产减值总额显著高于其他年度，且以制造业企业为剧[35]。Degeorge， Patel and Zeckhauser（1999）的研究发现，每股净收益（EPS）恰好处在微利、微增长以及微超过分析师所预测的企业，具有明显的盈余管理现象。而Trueman and Titman（1988）以及Kirschenheiter and Melumad（2002）都利用博弈模型，分别从债权投资人和股权投资人的角度说明，采取平滑利润的会计政策是企业在Nash均衡下的最优选择。在国内，对上市企业的股票交易“ST”、“*ST”处理以及退市处罚的政策，也使得我国企业“洗大澡”和达到利润目标两类行为具有明显“政策导向”。陆建桥（1999）的研究发现，我国上市企业在出现亏损的前一年份， 做出了能显著调增收益的操控性应计会计处理，以尽量推迟出现账面亏损并因此而陷入被管制困境的时间。亏损年份， 则做出了能显著调减收益的操控性应计会计处理， 而在扭亏年份， 又做出了能显著调增收益的操控性应计会计处理， 从而有效避免了被证监会处罚。杨代银（2002）采用DeAngelo模型和行业调整模型，研究了2000年至2001年间成功“摘帽”的31家ST企业，研究发现ST企业在“摘帽”的过程中存在明显的盈余管理行为。蒋义宏和王丽琨（2003）研究了企业亏损前后年份的非经常损益表现，得出了与陆建桥（1999）一致的结论。此外，也有很多研究从不同的角度，表明了微利区间是一个盈余管理的高发区（陆宇建，2002；2003；干胜道等，2006；张俊瑞等，2008；朱朝晖等，2011）。国内对平滑利润的企业研究相对较少，且没有发现企业管理者有实施盈余管理以平滑利润的证据（张昕等，2008）。发达资本市场的企业，实施盈余管理以“洗大澡”、平滑利润和达到利润目标主要由与投资者订立的显性或隐性契约相关，而在针对国内企业的研究中，“洗大澡”和达到利润目标的行为重点与监管政策相关，而且平滑利润行为的不明显也说明了这一点。此外，我国目前尚没有对企业达到分析师预测利润行为的研究，一方面可能与我国分析师市场不完善，误导投资者的信息居多有关，另一方面也说明了未来可以针对这个方面进行研究。与资本市场联系的契约所引起的盈余管理，一直以来都是国内外研究者们关注的重点，从上文的评述看来，在我国新兴的资本市场上，明显不同于发达资本市场，企业的盈余管理行为更多是由与监管方订立的契约而引发。（2）与政府相联系的契约。与政府相联系的契约分为以下三类：政府对特定行业的管制或补贴政策；政府以投资者的身份与企业订立的契约；政府制定的准则和各项法律契约。政府对特定行业的管制或补贴政策。巨型企业以及垄断或者接近垄断的企业备受公众的关注，公众的压力迫使政府通过加强管制降低此类企业的盈利能力。出于保护国内特定行业免受国外相同行业竞争或者配合政府各项政策实施等目的，政府会对特定行业进行补贴。企业为了避免被管制或者取得补贴，其管理者有实施盈余管理的动机。Jones（1991）以在1980-1985年间，受到美国国际贸易委员会进口救济调查的5个行业共23家企业为样本，研究了这些样本企业在接受调查前后年度的操纵性应计利润表现，研究表明，几乎所有样本企业的操纵性应计利润在接受调查的年度都显著为负，而在接受调查的前后几年，均没有发生这种现象。Rayburn and Lenway（1992）通过对半导体行业的研究也显示，在接受美国国际贸易委员会调查的期间，企业利用操纵型费用以降低报告盈余。这些研究都直接说明了企业为获取政府补贴而进行调减利润的盈余管理。此外，Cahan（1992）采用同样的方法，研究发现受到司法部和联邦贸易委员会垄断经营调查的企业，在被调查期间，相对于未被调查期间，使用了更多调减利润的操纵性应计项目。Key（1997）对接受国会调查的有线电视行业进行研究，得出了与Cahan（1992）一致的结论，说明了企业为了避免因垄断被管制而进行负向盈余管理。国内专门对此类契约的研究相对很稀少，田丰和周红（2000）研究了1997年我国第一次提出反倾销诉讼的9家造纸企业的盈余管理行为，研究结论却出乎意料，相对于同行业的控制组，这9家企业的总体应计和信用政策都显示其进行调增利润的盈余管理。两位研究者认为是由于企业的政治关联和我国的配股要求导致如上结果，但是其研究方法可能有以下两个问题：其一，以总体应计代表盈余管理；其二，研究只进行了方差分析，没有排除其他因素影响，当然，这也与研究样本量过小有关。此外，张晓东（2008）对同时受到政府限价和补贴的石化行业进行了研究，研究表明，在油价飙升的2005年至2006年度，样本企业较以前年度及其他行业控制样本而言，其总体应计利润都显著为负。总体来看，国内学者的研究结论与国外相似，在控制了其他因素后，政府的管制和补贴对企业的盈余管理同样有显著影响，而这方面研究的缺乏也意味着未来更多的研究机会。政府以所有者身份与企业订立的契约。政府以所有者身份与企业订立契约的现象大多发生在我国国内，在沪深两市上市的企业，大部分是由中央政府或者地方政府控股。现有的大部分研究显示，政府控股企业，其经营目标并非单一股东利益最大化，而是和保障就业、消除贫富差距等相关的多元化目标（丛明，2000；雎国余等，2004；陈信元等，2009），所以，政府以所有者身份与企业订立的契约并不会引发企业进行盈余管理。Hanwen Chen等（2011）的研究发现，我国上市企业中，政府控股企业操纵性应计利润总额的绝对值显著低于民营企业，且在民营企业样本组中，“非”事务所审计的企业，其股权资本成本显著高于由“”所审计的企业，但是在政府控股企业的样本组中却没有这种现象。而Xiao Chen等（2003）的研究将政府控股企业进一步划分为由中央政府控股和由地方政府控股两类，研究结果却表明，地方政府会使用财政补贴、税收返还等手段配合由它所控制的上市企业进行盈余管理。我们认为由于财政补贴和税收返还等项目并不进入企业的应计项目，所以单以Jones模型计算出的操作性应计利润还不足以衡量政府控股企业盈余管理的程度。准则和法律契约。政府制定的准则和各项法律也会管理者实施盈余管理的动机造成影响，首先，企业管理者有避税的动机，其次，新的法律和准则的颁布也会对盈余管理的动机产生影响。在国外，Dopuch and Pincus（1988）的研究表明：在美国的企业中，采用存货后进先出法的企业，相对于采用先进先出法的企业，其节约的税负相当可观。Lindahl（1989）的研究，也得出了相同的结论。Cohen， Dey and Lys（2008）发现，在SOX法案通过以后，企业管理者明显减少了使用会计手段的盈余管理，而倾向于利用真实经济活动实施盈余管理。Mittelstaedt，Nichols and Regier （1995） 研究发现，在要求将员工医疗福利作为费用确认的SFAS 106颁布后，很大部分的美国企业都削减了员工的医疗福利。王跃堂、王亮亮和贡彩萍（2009）基于2007年的税法改革，研究了税率变动对企业盈余管理的影响，发现了税率降低的企业，相对于税率提高的企业，在税率降低的前一年更倾向于实施负向盈余管理，将当期收益延递至未来以获得税收优惠的现象，但是没有发现税率上升的企业有明显的盈余管理现象。而李增福，董志强和连玉君（2011）随后的研究显示，税率上升的公司倾向于实施真实盈余管理，提前确认收益以避税。此外，宗文龙、王睿和杨艳俊（2009）以及吴战篪，罗绍德和王伟（2009）的研究均表明，在2007年我国颁布实施与国际趋同的会计准则后，企业管理者会利用研发费用资本化以及金融资产公允价值计量等会计手段实施盈余管理。对与法律和准则契约联系的盈余管理动机文献进行回顾和评价后，未来的研究可以关注导致企业收益长期变化的会计政策变更，而不仅仅是短期的盈余管理行为。

三、有效契约观和机会主义观的盈余管理经济后果评述

（ 一 ）有效契约观 有效契约观认为，企业管理者之所以进行盈余管理，是契约有效执行的结果，可以最大化各方利益，所以，盈余管理会带来良好的经济后果。Feltham and Ohlson（1996）认为，企业管理者可以通过折旧政策的选择，向投资者传递企业价值中的商誉的内部信息，帮助投资者认识企业的真实价值。Subramanyam（1996）以1973年至1993年间2808家美国企业为样本，利用Jones模型分离出操纵性应计利润，他的研究发现，在控制了经营现金流量和非操纵性应计利润的影响后，市场对操纵性应计利润产生了积极反应。Liu，Ryan and Whalen（1997）的研究发现，市场对所拥有管制性资本（Regulatory capital）与法律规定的最低水平很接近的银行未预期的贷款损失准备，有显著的正向反应，认为银行通过负向盈余管理向投资者传递了其正在采取措施解决自身问题的内部信息，这些信息预示着银行未来业绩的提高。Gunny（2010）发现，处在目标利润区间且真实盈余管理程度大的企业，在未来两年的净资产报酬率和现金流量显著高于其他企业。王君（2006）的规范分析认为适度的盈余管理有利于实现各契约方利益的最大化。

（ 二 ）机会主义观 机会主义观认为，盈余管理是以牺牲相关订约方的利益为代价，满足自身利益的最大化，所以，盈余管理会导致恶劣的经济后果。Teoh，Wong and Rao（1998）以及Teoh，Welch and Wong（1998）针对企业在IPO或SEO的随后年度，其会计业绩和股票价格显著下降的现象做了深入考察，研究发现，此类企业在股票发行前的年度均存在大规模调增利润的盈余管理行为，且在控制其他因素的影响后，随后年度业绩和价值与以前年度的操纵性应计利润总额成显著负相关关系。Hanna（1999）的研究表明，经常记录非经常损益的企业，其营业利润的盈余反应系数显著低于其他企业。此外，Graham，Harvey and Rajgopal（2005）； Beatriz（2008）以及Cohen and Zarowin（2010）的研究都揭示，企业管理者采用真实经济活动手段操纵会计盈余，会导致以后年度企业会计业绩和股票价格的显著下降。林舒和魏明海（2000）的研究表明，制造业企业的盈余管理行为是导致IPO随后年度会计业绩显著下降的原因。陆正飞，魏涛（2006）对企业配股后的会计业绩普遍下降这种现象进行了考察，研究发现企业在配股前年度的操纵性应计利润显著为正。还发现无后续融资行为的企业，其操作性应计利润发生了转回，而有后续融资行为的企业，其操作性应计利润没有发生回转。此外，李彬和张俊瑞（2009；2010）研究发现以削减操纵性费用和过度销售操纵会计利润的企业，其随后年度业绩表现明显下降。

四、结论与启示

基于契约观，本文全面评述了国内外与盈余管理的动机和经济后果相关的文献。分别从内部契约和外部契约的角度，详细讨论了管理者实施盈余管理的动机，同时从有效契约观和机会主义观，对盈余管理产生的经济后果进行了分析。在回顾评述了相关文献以后，我们可以得到如下结论和启示：（1）盈余管理的动机。我们可以看到，企业内外各个订约方与管理者订立的契约，会引发管理者实施盈余管理的动机。在内部契约方面，国内外学者对分红计划契约的研究结论大体近似，但是在我国，管理者实施盈余管理的动机与债务契约的联系较弱，这大部分归因于我国的债务软约束，同时也与研究者的研究方法有关。在外部契约方面，国外学者的研究结论显示，发达资本市场上的企业管理者重点关注与现有和潜在投资者订立的显性和隐性契约，而国内学者的研究表明，在我国新兴的资本市场上，企业管理者重点关注与各项监管相联系的契约。（2）盈余管理的经济后果。我们可以看到，对管理者实施盈余管理经济后果的研究结论，有支持有效契约观的，也有支持机会主义观的，而且，绝大部分的研究都是从外部契约的角度进行的。但是，与国外相比，我国国内学者的研究结论基本上都表明盈余管理对企业造成的弊大于利，从动机的角度来看，其实这种研究结论的差异不难解释，如上所述，我国企业管理者更加重视监管政策契约，而国外发达资本市场上的企业管理者更重视与投资者的契约，这些都说明了我国资本市场还不完善，对投资者的保护较弱。总体看来，国内的研究与国外相比，研究的数量较少，研究的方法较粗糙，研究的范围较狭窄，这些未来有待提高的方面。未来可以重点关注的研究方向：薪酬契约和债务契约的结构对盈余管理的影响；与所有权契约联系的盈余管理；高管人员离任期间的盈余管理行为；与不同级别政府订立的契约对盈余管理的影响；平滑利润的盈余管理行为；政府管制和补贴契约对盈余管理的影响。

参考文献：

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