新三板奏响春天的故事

2月8日，《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》、《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）》等五大规则。“新三板新规的出炉，突破了200人的限制，拆细交易起点至1000股，向个人投资者和机构开放，可IPO。这春天的故事，不仅对新三板、证券市场有重要意义，更是国家创新战略、历史机遇的到来。”西部证券股份有限公司代办股份转让部总经理程晓明说。“加快发展多层次资本市场。扩大新三板试点范围。”中国证监会主席郭树清在部署2013年重点工作时，把新三板的建设放在首位。“新三板的定位是中国的NASDAQ，是为国家创新战略服务，其重大意义不限于证券市场，而是对国家经济、社会发展具有全局、历史意义！”程晓明在接受《经济》采访时说，“新三板已经有了7年的试点，已经比较成熟，具备了大规模推进的条件。各个科技园区、企业，包括中介机构准备了很多年，我们都在翘首企盼新三板建设加快步伐。这也是证监会把新三板建设作为首要任务的原因。”

引入做市商制度

服务高科技企业

那么一直在推进的新三板改革，现在到了何种地步，为什么证监会在2013年将其作为首要任务呢？据程晓明介绍，新三板的改革主要是改革交易制度。

当前，高科技企业需要的融资方式是股权融资而不是银行贷款等债权融资。因为银行贷款难以解决中小企业、高新技术企业融资难题。首先是小企业很难拿到贷款。因为对于银行来说，这种贷款收益风险不对称，坏账损失不能在优质客户那里得到弥补。而如果要求几乎每一笔贷款都没有风险，就需要高新技术企业做抵押，而一般企业不具备土地、房产、固定资产等抵押的条件。即便不要抵押，小企业从银行拿到了贷款，也一定要定期还本付息，并且只能用于流动资金。企业也不被允许用于研发、创新，设备采购。

而股权融资也有难点，就是定价。解决这个难点的办法就是上市，根据股份的二级市场交易价格来确定融资价格；只要二级市场的交易活跃，证券市场就有融资功能。但程晓明表示：“评估证券市场效率的指标是股票价格的准确、合理性，只是交易活跃是不够的。”

而新三板改革就是要改革交易制度。目前的新三板，由于200人限制、不能拆细、不向个人开放、柜台协商转让而非交易所竞价交易，导致新三板市场交易极不活跃，没有融资功能。下一步，这些限制都会取消，新三板市场交易活跃了，就会有融资功能。“但前面已经指出，仅仅交易活跃，能为挂牌公司提供融资的定价依据是不够的，还要让交易价格准确反映公司的价值，办法就是做市商制度。”

通过做市商

读懂高科技企业

在2012年10月，证监会了《非上市公众公司监督管理办法》。该办法已经把新三板的限制原则上都解决了。“但具体尺度、节奏尚待落实。比如，向合格个人投资者开放，但门槛是多少？是50万，还是300万？这些具体指标还需要落实。”程晓明对记者说。

此外，做市商交易制度是新三板的本质特征。证监会、新三板交易所公司领导都在不同场合多次表示，将适时引进做市商制度。程晓明说：“我们预计，2013年可能做市商的相关制度，但真正要将这项交易制度成规模开展起来还需要到明年。关于做市商业务，我认为，包括西部证券在内的券商还有很多课题要做。”

为什么券商还有很多课题要做呢？

程晓明认为这主要是观念问题。做市商的功能、做市商业务在券商的定位问题，还有很多人没有深刻认识。很多人、很多券商认为，做市商的作用就是撮合买卖双方形成交易，提供市场流动性，这从做市商双向报价的交易行为看，表面上似乎就是这样。因此就有人认为，做市商业务是经纪业务，或者是自营、投资业务。“我认为，这种观点是错误的。”

他说，做市商的功能本质上不是提供流动性、活跃交易，而是引导一般投资者对新三板挂牌的科技公司估值，更好地读懂在新三板上市的高科技企业，而估值正是投资银行业务的核心。“我认为，做市商业务是投行业务的延伸。表面上看，做市商就是双向报价，同时进行买卖，但我们要认识到，报价的依据如何确定，这才是问题的根本。”程晓明说。

做市商是“双刃剑”

须进行充分准备

做市商除了引导一般投资者对新三板挂牌的科技公司进行估值，做市商还要遵守另一个规定，就是持有某一个挂牌公司股份的数量（即持仓量有上下限）有个范围。“比如占挂牌公司股份的3%到10%，如果超出此范围，无论高于上限还是低于下限，都必须在规定时间内调整到范围内。”程晓明说，“这就要求做市商必须随时调整其买卖报价，不能鼓励市场明显倾向于向做市商卖出或买进股份，导致做市商持仓量超出规定范围。”这也是做市商的报价不要让市场认为有明显的套利空间，也就是，做市商必须按其对投资者对挂牌公司股份价值的判断来报价。

由于做市商报价存在的上述风险，就是其报价一旦被市场认为过高或过低，持仓量超过范围，必须在规定时间内强制低价割肉平仓或高价建仓。“因此，做市商业务在可能给券商带来巨大利益的同时，也可能导致巨大损失，也就是说，做市商业务是‘双刃剑’。因此，做市商在开展这项业务之前，必须进行充分的准备。”

程晓明表示，估值体系建设，需要从业务架构、风险控制体系、人员队伍、专家顾问团队、项目选择等多方面进行大量准备工作。另外，做市商业务需要开发专门、各自的交易软件，这就需要券商很大的投入。

做市商带来赢利源

券商跑马圈地分“蛋糕”

虽然做市商是把“双刃剑”，但是新三板切切实实给券商扩展了业务内容，更会增加收入和盈利来源。程晓明说，新三板的扩容是中国证券市场设立以来最大的一次制度变革，最大的一次机会。对于中型券商，更是弯道超车的最佳机会。而目前，券商也正在积极跑马圈地新三板业务，待发令枪响，分食“大蛋糕”。

从西部证券的情况看，这些年，为新市场的发展做了大量的宣传、推广工作。据程晓明介绍，西部证券在全国范围内各个高新区进行业务、项目布局时，有一个基本原则。就是在一个省份原则上只在一个园区开展工作，在一个园区签约项目原则上不超过5个，这样做的目的就是将有限的人力资源分布在尽可能广的范围，在尽可能多的园区开展新三板业务，来推动各省份、各个园区新三板工作的开展，同时，也是为了保证项目质量。

从2013年的情况看，新三板总共挂牌100个项目，西部证券只挂牌了1个，就是武汉园区的武大科技。原因就是西部证券的项目分布很均匀，没有刻意在入围、没在即将入围的园区集中投放人力资源，而是按部就班，等待园区大范围的扩容。这样西部证券分布在各个园区的项目自然就可以上报、挂牌了。如果今年园区扩容工作正常进行，西部证券今年预计能上报项目20个左右。

至于园区扩容的推进节奏，程晓明认为，园区的扩容节奏正在积极加快。目前，只有4个园区入围。“当前，证监会郭主席在证券期货会上将新三板扩容作为重点工作，我们判断，今年将有20个左右园区入围，这些园区代表了我国园区国家队的水平，是主力，而到2014年105个园区将全部开放。”程晓明说。

相关链接

新三板市场特指中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份系统进行转让试点，因为挂牌企业均为高科技企业而不同于原转让系统内的退市企业及原STAQ、NET系统挂牌公司，故形象地称为“新三板”。新三板与老三板最大的不同是配对成交，现在设置30%幅度，超过此幅度要公开买卖双方信息。