解密产业基金

随着国家和各地政府对产业投资基金的鼓励和支持，本土的产业投资基金已经开始在中国经济舞台上扮演越来越重要的角色。预计未来30年将是我国产业投资基金发展的“黄金时代”。

2011年3月5日，国务院总理在十一届全国人大四次会议上作《政府工作报告》时提出，2011年中国将提高直接融资比重，发挥好股票、债券、产业基金等融资工具的作用，更好地满足多样化投融资需求。这是《政府工作报告》首次提出这样的要求。这一要求也被写入我国《十二五纲要》。产业投资基金在“产业结构调整、扩大内需、国企改革、完善金融市场”上被寄予希望，并被认为极具现实意义。

前世今生

严格意义来说，在国外，“产业投资基金”的定义并不存在，更多的称谓是“私募股权投资基金”。产业投资基金是我国在借鉴国际成熟经验的基础上，根据国内资本市场实际情况提出的新概念。2006年的《产业投资基金试点管理办法》将产业投资基金明确定义为：是一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向特定投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等产业投资。产业投资基金主要包括创业投资基金、企业重组投资基金、基础设施投资基金三类。

投资基金是20世纪70年代以来国际上发展最迅速的金融投资工具，在许多发达国家已经成为与银行、保险并列的三大金融业支柱之一。从投资主体看，投资基金可以分为三种。一种是以政府为主导成立的产业投资基金，针对区域经济发展或地方优势产业，并以政府财政资金为主要资金来源。如安徽中环产业投资基金、吉林省人参产业投资基金、广西开元产业投资基金、上海物联网创业投资基金等。另一种则是由市场化投资机构主导成立的行业性投资基金。如中银国际前总裁李山与平安信托共同成立的涛石能源股权投资基金，主要投资于山西煤改项目；红杉在无锡成立两只基金，红杉兴业及红杉恒业，主要投资方向为无锡的物联网产业。此外，还有各种类型的创业投资公司以及投资顾问公司等“类基金”或“准基金”形式，而这种数量最多的私募股权投资基金目前尚没有适用的监管法律。

国内外都有观点认为，直接股权投资基金、私人股权投资基金和产业基金这几个概念是可以相互通用的，基金的运作机制也是一致的，只是具体到投资人和募投方向时可能会有所区别。例如，国内大多数人倾向于将产业投资基金中的创业投资基金或风险投资基金主要定位于投资成长性的中小企业，特别是高新技术中小企业；企业重组基金则侧重于投资成熟的、处于衰退期的企业。

中国之路

2005年下半年，国家发改委批复同意设立第一只人民币产业投资基金―渤海产业投资基金，本土经过国家备案的私募股权投资在中国大陆从此拉开了序幕。

2007年6月，修订后的《合伙企业法》正式实施，为私募股权投资基金的建立提供了法律依据。天津于2008年最早开始批准成立股权投资基金和股权投资基金管理公司，随后，北京、上海、重庆等地纷纷出台地方政策，鼓励成立股权投资基金并给予极大的优惠政策。

2008年12月3日，国务院会议确定9项金融促进经济发展的政策措施，其中之一就是“创新融资方式，通过并购贷款、房地产信托投资基金、股权投资基金和规范发展民间融资等多种形式，拓宽企业融资渠道”，这是中国政府第一次明确提出要鼓励发展本土的股权投资基金。

2011年1月，国家发改委要求资本规模在5亿元以上的基金类股权投资企业必须履行备案义务。截至2011年4月22日，在发改委已完成备案的PE基金管理团队总数达到26家。

据不完全统计，在欧美发达国家，私募股权投资基金每年投资额已经达到了GDP的4%～5%，成为仅次于银行贷款和IPO的重要融资手段。在我国，私募股权投资基金占GDP的比例在0.5%左右。在一个完善的资本市场中，私募股权投资基金是不可缺少的一个元素，对经济有多方面的促进作用，包括促进社会资源优化配置、解决企业融资问题、促进企业公司治理的完善等。同时，私募股权投资基金还是一种创新的金融工具和创新的金融组织方式。中国处于促进经济转型和产业调整时期，需要大量增量资金对既有存量资产进行并购重组、对新经济产业进行投资扶持。地方各级政府面临着大量的资金需求缺口，其投融资平台功能亟需再造和重塑，但不能再走正在被清理的投融资平台的老路。产业投资基金或私募股权投资基金的设立和运作，可在一定程度上为地方建设项目筹措资金，缓解资金缺口和重组地方及调整产业结构之间的矛盾，有利于推动地方经济的发展和建设速度。

存在问题

我国产业投资基金存在法制不统一、不健全的问题。到目前为止，我国还没有统一的、规范的投资基金管理办法和与之相配套的法律体系，如《投资基金法》、《投资顾问法》、《投资者利益保护法》等。由于缺乏健全的基金法规，我国产业投资基金业在发展过程中出现了各种不规范现象，如发起人资格审定不规范、基金内部组织结构不规范、基金性质不够明确、基金信息披露不规范等。基金运行中主要问题在于一般合伙人和有限合伙人之间的角色定位上。除此之外，还有基金所倡导的专业化、受托责任理念在基金管理人（GP）和投资人（LP）之间的异化。

按照基金运作的理念，根据科学分工原理，专业的人干专业的事，表现为有钱的出钱（有限合伙人）、有力的出力（一般合伙人或无限责任合伙人），并依法对投资人进行保护。但在实务中，最突出的问题有二：一是GP与LP角色缺乏正确定位，要么越位，要么缺位；二是监督机制不健全。如温州东海创投LP从“交钱不交心”到有限参与，直至最终架空GP，结果成为中国首家解体的有限合伙PE。这是在中国目前法律、诚信约束体系缺失及GP不够成熟的情况下，LP的自我保护之举。

导致GP、LP角色游离的主要原因，首先是有限合伙人难以做到游戏规则下的信任和充分放权。因为不信任，所以不放权。而不信任的原因在于第二个原因，即一般合伙人和有限合伙人对于信息披露和投资信息隐私的平衡性把握不足。私募股权投资界普遍的做法是：普通合伙人掌握管理和投资等各项决策权，普通合伙人在投资流程上并不向有限合伙人开放，后者无法监控资金的使用。

由于PE项目筛选及投资决策的程序和内容透明度不高或信息披露不足，导致了LP的越位乃至“篡位”。从投资人保护角度看，信息披露事关证券市场健康发展，是政府监管的重要内容，所以透明度越高越好；从有限合伙PE性质讲，由于具有很强的契约性，其私密性和灵活性历来被视为竞争优势或命脉所在，并作为惯例广被世人所接受，故私密度或保密性越高越好。这样理论上天生的矛盾，必然导致实践的混乱与无序。

针对上述问题，在基金运作和机制建设上，首先要充分尊重有限合伙人的顾虑，把有限合伙人引入决策过程中。在一个基金中，投入绝大部分资金的是有限合伙人，完全把有限合伙人排除在决策之外是不现实的，也是不可取的。可以反对有限合伙人的一票否决权，但应该欢迎有限合伙人参与决策过程。其中，浙商创投的运作模式值得借鉴：投资决策模式是先由普通合伙人选出可投项目，然后再由投资决策委员会（7人制）决断。投资决策委员会主要由有限合伙人组成，普通合伙人只有一两人参加。浙商创投负责人表示：“普通合伙人说‘YES’的项目，有限合伙人有说‘NO’的机会―后者都是有经验的企业家。普通合伙人的专业和有限合伙人的经验相互配合，可以增加投资的科学性。”

其次，充分利用各种机制和职能，如后文提到的权责分离，彼此牵制，通过机制设计来消除有限合伙人对一般合伙人的疑虑。

（作者姜军供职于北京国家会计学院，赵素英供职于徐州市人防东站工程管理处）