“机会”的价值:业绩的增长

把资金投入网络股票与把硬币投入拉斯维加斯的“角子机”有何不同呢？后者顶多是一场公平的赌博(假如赌场维持公平的话)，前者则是对未来盈利机会的认定。在多数场合，由于投资的高风险和投资人的“羊群心理”，网络股票的价格比其它股票更经常地待在疯狂抛售(extremely over－sold)与疯狂抢购(extremely over－bought)这两个极端领域里，难以找到自己的“真实”价格。

如果上期讨论的“业绩”的度量指标含有一些合理成分的话，我们就可以进一步度量这些“业绩”的季度和年度的增长率。因为一个高速发展的企业的股票价格是偏高还是偏低，已经不能由它的“P/E”值来度量了，而是必须考虑到它的每股盈利的增长速度。这就是所谓“P/E/G(市盈对增长率比率)”。

譬如戴尔（Dell）公司的股票，其市盈率经常在50左右，大约高出于同业企业平均市盈率一倍左右，但是考虑到戴尔业绩的年均增长率(今年第二季度以前)始终保持在50％左右，这使得戴尔股票的“市盈率对增长率比率”大约为1.00，而具有这一数值的股票目前被认为相当“便宜”（四年以前这一比率应当在0.5才算“便宜”）。如果企业增长速度放缓，上期讨论的整套业绩度量体系也就失效了。因为当增长消失的时候，亏损就固定为永远亏损，同业之间盈利能力的“可比性”也就转化为不可比性了。

预测企业业绩的增长率比框算它的潜在利润率更加困难。因为后者毕竟基于企业现期已经拥有的“客户”总量。而前者则需要分析市场份额在各个竞争企业之间可能的变动，技术进步的各种可能方向、消费替代、收入效应，以及各种具体案例所牵涉的具体因素例如相关法律及政策的变化。

业绩增长率可以从两个方面来描述:(1)盈利增长率，例如“五年每股盈利增长率”；(2)销售增长率，例如“五年销售总额增长率”。能够同时在这两个方面达到高速增长的企业，就我对美国股市的观察，可谓寥若晨星。

因为这两个指标的第一个所度量的，是企业以什么样的速率实行着“成本极小化”；第二个指标所度量的，是企业以什么样的速率实行着市场扩张。从“收益递增”经济学的角度看，任何以创新为主要价值生产手段的企业一定可以同时改善这两个指标。但在现实经济里，能够不断压缩产品的单位成本同时又不断扩张市场份额的企业是不多见的（这与企业家能力的类型有关）。不论如何，网络经济是典型的收益递增经济，人们有足够的理由要求网络公司同时改进这两方面的增长率。让我列出几个我从最近季度公布的两千家公司业绩里面搜索的结果，来说明我的观点。

在5年每股盈利增长率方面表现最出色的是下列四家公司:(1)“美国制铝(Alcoa)”，217.5％。这是由于世界经济对铝的需求进入了一个20年高涨期的结果；(2)“普佣公司(General Employment Enterprises)”，178.7％。这是由于成熟市场经济90年代以来普遍发生人力短缺趋势，专业化的猎头公司得以获取厚利；(3)“视觉技术(VISX Technology)”，139％。以激光矫正视力，正在以不亚于互联网的速度风靡全球。每一只眼睛的激光矫正手术大约半个小时，成功率90％以上，可以永久性地摘除眼镜；(4)“美国在线(AOL)”，92.2％。这是一个家喻户晓的品牌。今年第一季度，这家网络公司已经拥有1800万个家庭用户了。

在5年销售总额增长率方面表现最出色的是这样三家公司:(1)“寻觅(UroQuest Medical)”，609.52％。这家小公司专门从事泌尿系统保健与医疗研究，在欧美的老龄化经济里突飞猛进地增长；(2)“科而特电信(Colt Telecom)”，511.26％。电信业是本世纪80年代到下世纪20年代“朝阳产业”的骄子，英国的科而特电信集团是欧洲宽带技术通信的先驱，目前以每年50％的速度扩张着自己的市场；(3)索尼公司，348.8％。这家日本公司的奇迹在于，它从来没有被日本经济长达10年的萧条打垮过。索尼的巨大优势是它吸引了全世界无数电子游戏迷(索尼通过收购美国的电影公司和媒体，正在成为世界级的娱乐业巨头)。

这些例子反映了:(1)同时在每股盈利增长和市场扩张方面名列前茅的企业尚未出现；(2)激烈竞争的市场总是迫使市场份额的保持者不断付出庞大的营销费维持其客户数量，从而消耗了大部分每股盈利；(3)只有那些占尽先机又做好了充分准备的企业，当“大趋势”来临时有可能实现市场份额与盈利的双重增长。读者可以猜到，我说的是“美国在线”。这家公司在销售增长率方面虽然没有上列三家公司表现出色，但就“同业可比性”而言，它在“信息服务提供业”里面已经是名列前茅了。“美国在线”的成功很大程度上依赖于:(1)创业初期充分的技术与市场准备，(2)经营模式幸运地迎合了“后里根时代”美国社会重视“家庭价值”的主流意识形态，(3)风险投资者的明智、决断与坚持。