从平安巨额再融资看我国再融资现状及对策

摘要：2008年初，中国平安千亿再融资方案为挣扎在“牛熊分界线”上的A股市场制造了一场雪崩。随后，24家上市公司在一个月内密集出台再融资预案，使得市场陷入再融资的恐慌中。文章以平安巨额再融资为例，就导致本次股市剧烈下跌的因素以及我国再融资市场的现状进行分析，得出改善我国资本市场再融资现状的四点对策。

关键词：中国平安；再融资；监管层；发展对策

2006年6月19日，中工国际作为IPO重启后的第一单，标志着股权分置改革后市场融资功能的恢复。此后，IPO和再融资都在我国股市大牛市的格局中如火如荼地展开。

一、再融资为何成为洪水猛兽

所谓“再融资”，是指上市公司再次对外发行债券或增资扩股及向外部借款等筹措资金的行为。上市公司可通过配股、增发和发行可转换债券这三种方式在证券市场上进行的直接融资。但在目前我国股票市场上，上市公司主要采取的是增发方式。值得说明的是，再融资对股市来说并非都是利空因素，2007年初牛市格局中的再融资就备受市场的热捧。导致本次“再融资恐慌症”主要原因有：在全球紧缩银根以及次级债危机的背景下，大小非解禁、红筹回归对我国A股市场造成扩容压力；再融资额过高，超过市场的承受能力。在中国平安公告前，1月18日平安A股的收市价格为98.21元，由如此高股价支撑的再融资易于诱发“圈钱恐惧症”及股市非理性炒作。

（一）历史经验表明巨额再融资往往是行情的终结者

站在历史的高度不难发现，巨额再融资在很大程度上都给市场造成深刻的冲击。巨额再融资，实质上就是市场的扩容。虽然市场上影响股价的因素很多，但在短期内，供求关系直接决定了市场的重心。

（二）大扩容的时代背景以及次级债危机的影响

在庞大的限售股解禁的情况下，美国次按危机、全球经济放缓等都增加了中国股市的波动性。由于国家宏观调控实施从紧的货币政策，流动性开始趋紧，市场资金面的压力开始集中体现。而2月份又是大小非限售股解禁高峰期，大盘新股IPO步伐有所加快，红筹股回归也有加速的迹象。资金供需双方力量的不对称使得市场对资金紧张局面的担忧。正值股市从去年高点下跌之时，中国平安及浦发银行等多家上市公司，不顾市场的资金承受能力和心理承受能力，相继公布巨额融资方案，导致市场反应极为剧烈。而且，许多金融企业有可能效仿平安的融资方式进行海外并购。因此，投资者们不可避免地陷入再融资恐慌中。

（三）中国平安再融资中存在的问题

募集资金是否与使用资金相匹配。虽然中国平安未公布其融资投向，但由于融资规模过大，很容易让投资者产生融资金额超过实际需要的想法。

中国平安未公布再融资所筹资金的用途。马明哲在深圳的平安股东大会上指出，这次再融资主要考虑到金融行业快速发展的大背景下，中国平安需要增加资本；另外，在考虑确保公司核心主营业务发展之外，资金将用于经监管部门批准的投资项目。融资投向的不确定性在一定程度上削弱投资者的信心。

中国平安IPO与再融资的时间间隔过短。中国平安A股上市距今不到一年，其在一级市场上筹集的资金超过1500亿元。这样大规模且密集型的融资行为严重地打击投资者对中国股市的信心。

（四）A股流通股股东的利益未被重视

在中国平安的再融资公告中称：“A股股权登记日收市后登记在册的A股股东享有一定比例的优先认购权。”在A股市场上如此大规模的增发，一方面让H股股东坐享收益，对于A股股东来说，相当不公平；另一方面由于中国流通股股东仅有17%的话语权，所以就算中小投资者充分行使他们的权利也难以左右再融资方案的通过。

二、我国上市公司再融资现状分析

通过平安巨额再融资事件，反映出我国资本市场融资、再融资制度存在严重缺陷，单一的股权融资和过低的融资门槛等现状是促使大部分上市公司在当前紧缩的货币政策下进行盲目再融资、囤积资金的根本原因。

（一）再融资主要仍集中于股权融资

发达国家融资顺序一般为：内源融资，再银行贷款，之后是债权融资，最后才是股权融资。而我国企业，特别是上市企业的融资及再融资，则首选股权融资。因为，一方面，上市公司的股利支付率部分低于债券融资利率或银行贷款利率，导致股权融资比债券融资的成本低；另一方面，是由管理层持股比例不高及“内部人控制”所致。虽然，近些年，可转换债券占企业市场融资额的比例正不断上升，但是与配股和增发的比例相对比仍存在一定差距。

（二）再融资门槛低，再融资投向具有盲目性

上市公司再融资门槛低，导致近期在流动性紧缩的格局下企业大规模融资计划不断涌现。这种盲目的融资往往导致公司在实现再融资后，不知道该将资金投向何处。这就使得募资项目与实际项目严重脱节，公司将资金存入银行或流入股市等现象，未能按照计划进入原定的实体投资领域。

（三）再融资不能保证公司的经营效率，再融资行为缺乏效率

过去两年内，国内上市公司的盈利水平增长迅速，但实质上相当一部分盈利是来自投资收益。再融资并不能改变这种强烈依赖于金融市场投资收益的盈利增长模式。值得说明，近年来，上市公司通过再融资后净资产收益率下降成为上市公司再融资中最严重的问题。另外，由于取得再融资资格的上市公司在质量方面、再融资资金使用方向以及再融资后企业的效益方面均可能存在问题，使得我国上市公司的再融资行为缺乏效率。若这些问题得不到解决，不仅将导致投资者的投资意愿减弱，也对上市公司本身及证券市场的发展极为不利。

三、改善我国上市公司再融资现状的四点对策

（一）监管层应加强政府责任，增强对融资使用情况的调查

股市的资金是宝贵的，无论是首发上市还是再融资，监管层都应以金融市场稳定为基本目标，加强融资及再融资监管，严格审查巨额再融资行为。例如，监管层需对融资的使用情况进行跟踪调查，监管层可查看上次融资所用的投资项目是否取得预期效果，还可查看资金是否有存在占用和挪用的情况。通过这类举措，一方面能防范融资资金使用盲目以及再融资行为缺乏效率等问题，另一方面，也能增强投资者对于再融资以及市场的信心。

（二）上市公司应加强企业责任，提高投资回报

再融资要与投资回报结合起来，这是区别再融资是恶意圈钱还是理性融资的重要标志。投资者选择上市公司进行投资，是为了能分享公司的收益以此增加自己的财产性收入。所以，上市公司无论首发还是再融资都应从公司利润增长、投资回报等方面给股东们以信心，彻底改变过去部分上市公司重融资、轻回报的现象，使股市真正成为股民们分享国民经济增长收益的场所。

（三）改革再融资的决策制度

再融资应兑现保护流通股股东的承诺。因此，再融资方案须被融资对象通过，必须经75%的流通股股东通过，以确保中小股东拥有足够的话语权。在一股独大的制度缺陷面前，上市公司的再融资行为必须从法规和制度上加以限制。在这方面，监管层可以学习股改的先进经验，使各方股东拥有尽可能多的市场参与权。

（四）再融资的信息公布必须透明、规范

在中国平安巨额再融资公告中，其具体投资项目不定、投资回报预期不明。这是一种对投资者不负责任的行为。监管层应确保每一个上市公司真实、准确、完整、及时地披露信息，这是保证资本市场公正、公平的底线。

透过中国平安巨额再融资，我们更深入地看清我国再融资的现状。资本市场的设立，决不是为了上市公司融资与再融资的方便，而是为了建立一个高效的市场化的资金配置系统，使投资者可根据公开而全面的信息，投资优质公司，分享投资收益，分担投资成本。所以，政府、监管层以及企业都有责任共同推进我国再融资的改革，促进资本市场的成熟。

参考文献：

1、刘科研.“再融资”猛于虎[J].中国经济周刊,2008(3).

2、刘俊.巨额再融资:压死骆驼的最后一根稻草[J].股市动态分析,2008(4).

3、辛渐.股市无法承受平安疯狂融资之重[J].经济导刊,2008(1).

4、从亚平.修改《再融资管理方法》十点建议[EB/OL].新华网,2008.

（作者单位：厦门大学金融系）