兴业银行投资价值研究

2012年以来，证监会多方位倡导价值投资理念，引导长期资金入市，并判断很多绩优蓝筹股出现了罕见的投资价值。而我国股市权重最大的蓝筹股银行板块，多家银行如交通银行和华夏银行等纷纷在2012年中股价跌破每股账面净资产， 但由于对宏观经济未来走势的担忧和短期逐利的投资理念，却少人问津。本文以我国银行板块中的中小股份制银行的杰出代表之一兴业银行为例，对其投资价值进行分析，以给读者以启示。

一、兴业银行优势

（一）优异的财务能力 具体表现在：

（1）具有强的发展能力。以2011年度财务数据为例，兴业银行2011年底资产总额24087.98亿元，较2010年末增长30.23%，较2007年末增长20余倍； 2011年度营业收入598.7亿元，比2010年度增37.77%。，较2007年增长了24倍；累计实现归属于母公司股东净利润255.05亿元，比2010年度增长37.71%；较2007年增长了60倍。各核心财务指标均保持了高速而稳定的发展态势。

（2）具有强的盈利能力。公司2011年度加权平均净资产收益率为24.67%，比2011年度提高0.03个百分点；总资产收益率1.20%，比2011年度提高0.04个百分点。 而且公司自2007年以来，加权平均总资产收益率均保持在1%以上，加权平均净资产收益率均保持在24%以上，收益率的持续性和稳定性在国内上市银行中均列第一，在世界范围内也属优异。

（3）低的不良贷款率与高的拨备覆盖率。兴业银行2011年底不良贷款率为0.38%，相比2010年度比下降0.04个百分点，，不仅国内领先而且已达到国际先进水平；拨备覆盖率为385.3%，相比2010年度提高59.79个百分点，具有较强的抵抗未来坏账发生的能力。

（4）定增方案顺利实施奠定未来稳定发展基础。兴业银行新的定向增发方案的确定，给公司带来240亿元的核心资本，也给公司未来继续保持高速发展打下了坚实的基础，公司2012年净利润预计增长17.6%。

（二）明确的战略定位与强大的战略执行能力 兴业银行在发展过程中，形成了三大战略，并具有强的战略执行能力。

（1）差异化战略。在国内银行同质化严重的环境下，兴业银行坚定走差异化的道路，形成了自己独特的优势。具体为：一是可持续绿色金融战略。兴业银行大力推行“绿色金融”理念，于2008年正式承诺采纳赤道原则，成为我国第一家也是到目前为止唯一的一家本土赤道银行，并依托已经形成的绿色金融竞争优势，不断创新绿色金融产品与服务。截止2012年一季度末，兴业银行累计为上千家企业提供了绿色金融融资，累计金额达到1290.08亿元，融资余额达到847.31亿元，按统计这些年实现的节能减排量相当于关闭了412座100兆瓦的火电站。 兴业银行先后获得中国银行业颁发“2011年度最具社会责任金融机构奖”和“2011年度社会责任最佳绿色金融奖”。二是领先的同业业务。兴业银行的同业业务是股份制银行中做的最好的。其凭借在资金业务方面的创新和先发优势，兴业银行在激烈的市场竞争中独辟蹊径，成为国内首家同业资产规模超过贷款的银行，同业资产占比达到39.62%，其他银行的占比则普遍为不超过20%。同时，兴业银行非存贷款业务已经率先完成利率市场化定价。三是业内领先的银银平台。“银银平台”是兴业银行极具特色的产品，在业内已经拥有较大的优势。银银平台主要以城商行、城信社和农信社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行等为服务对象，在支付结算、财富管理、科技输出、融资服务、外汇、资本及资产负债结构优化、资金运用、培训交流等业务板块与同业客户开展合作。截至2011年末，兴业银行银银平台签约客户近300家；连结网点超过15000个，网点数是兴业银行自有网点数的20余倍；全年结算量约600万笔，结算金额超过8000亿元，各项关键业务数据近几年的年均复合增长率在100%以上。四是定位明确的“中型企业主办银行”战略。兴业银行认为对中型银行定位而言，中型企业是最佳客户。兴业银行将在存贷款、现金管理、支付结算等方面给予中型企业全方位支持，并帮助企业发债融资，为有并购需求的企业提供财务顾问服务，为欲上市企业提供上市辅导等，以实现双赢。

（2）通过战略投资者获得大的发展战略。兴业银行多年来善于通过与战略投资者的合作提升银行价值。2000年通过引入境内战略投资者和财务投资者，加快了银行向全国性商业银行发展的步伐；2004年通过引进包括恒生银行、国际金融公司等3家境外战略投资者，有力提升了公司治理水平和业务发展；2007年通过IPO上市引入公众股东成为一家公众银行，迎来新一轮快速稳健的发展。2012年3月，兴业银行宣布了新的定向增发方案，募集资金人民币240亿元左右，借助本次非公开发行，兴业银行将引入中国人保等4家资质优良的投资者，资本补充与战略投资者的合作相结合，实现“一举两得”，并逐步取得进入保险领域的机会。

（3）大金融集团战略。兴业银行把发展为大型金融集团为其战略目标。近几年加快了实施战略，设立全资控股的兴业金融租赁有限责任公司，并收购设立了兴业国际信托公司，目前已居全国信托公司前10强，并积极介入证券、基金等行业。通过探索开展综合化经营，兴业银行战略发展的边界有效延伸，集团化经营的雏形基本形成。

（三）不断创新的商业模式及特色业务 具体表现在：

（1）通过事业部制改革来实现商业模式的彻底革新。兴业银行已完成事业部制改革的核心工作，在总分行层面直接完成三大条线的业务架构调整，成立企业金融总部、零售银行总部和金融市场总部，总裁由三名副行长分别兼任。并将风控关口前移，以加强兴业银行的专业化运作能力，增强整体风险管理能力。只要未来把核算、人财物管理权限归到条线总部来，就彻底完成该行的事业部制改革。体制改革的不断深入，为兴业应对未来金融脱媒等挑战，提供了强大的组织架构基础。

（2）不断创新特色业务。主要包括：一是特色小微业务。 兴业银行通过自己独特的方式支持小微企业发展，并不断创新。兴业银行助力其参股的九江银行做好特色小微业务，借助银银平台为多家村镇银行提供IT系统、产品设计支持、支付结算系统接入等服务，以技术输出方式助力更匹配小微业务的银行。同时兴业银行于2012年12月26日起发行200亿元专项金融债券，债券募集资金将专项用于小企业贷款，成为国内首家发行小微企业专项金融债的银行机构。二是供应链金融。兴业银行持续发力供应链金融，搭建起系统性供应链金融基础框架，确立“M+1+N”的发展模式，打造了包含预付、存货和应收全链条，涵盖国内贸易和进出口贸易全流程的供应链金融服务体系。截至2012年6月末，兴业供应链融资业务余额2774.34 亿元（含国内代付），较年初增加421.38 亿元，增幅17.91%。 兴业银行供应链金融获得广泛认可。荣获“2012卓越竞争力供应链金融服务银行”、“2012年第一财经金融价值榜（CFV）最佳供应链金融服务银行”等多项大奖。三是绿色金融产品。兴业银行根据绿色金融战略，不断推出相关产品，如已经推出了合同能源管理专项融资产品和排污权综合金融服务。并在2011年创新推出碳资产质押授信等绿色金融产品。四是贵金属买卖。贵金属买卖是兴业银行另一特色产品。近年来通货膨胀预期加剧、居民避险保值需求强烈，兴业银行敏锐地从中发现商机，在国内银行中率先发展贵金属买卖业务，陆续推出实物黄金、黄金T+D、白银T+D等产品，成为国内上海黄金交易所挂牌交易品种最齐全的商业银行。目前贵金属买卖年交易量超过2300亿元，贵金属买卖交易量、客户数在国内市场均排名第一。 不断创新的商业模式和与市场需求高度吻合的特色业务，构筑成了兴业银行的重要的核心竞争力，并形成了自己业内领先的差异化优势。

（四）优秀的管理团队 兴业银行拥有一支优秀的管理团队。一是公司董事会、监事会及高级管理人员均具有深厚的金融财务相关领域工作经验，该行董事长高建平和行长李仁杰更是在金融行业浸淫了30余年，专业功底深厚；二是具有好的战略把握能力与风险管控能力。如公司董事长高建平一直强调稳健发展，不盲目追求扩张速度，被评为“2012中国上市公司最受尊敬董事长”；行长李仁杰对于银行信贷的风控与布局，有一套根据宏微观条件和兴业发展趋势总结出的、经过实践检验的“大局判断”的风险管控经验；三是强烈的责任心。公司管理层重视股东利益，如把ROE看成最重要指标，以给股东更好回报；承诺现金分红最少不低于当年可分配利润的20%，并在未来稳步提高；重视社会责任，勇于承担；践行绿色金融可持续发展战略。这些都为公司发展提供了最重要的管理层保障。

二、兴业银行存在的风险及应对措施

（一）兴业银行存在的风险 具体包括：

（1）金融及利率改革风险。十报告明确提出，要深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，稳步推进利率和汇率市场化改革。2012年出台的《金融业改革和发展“十二五”规划》也将利率市场化作为改革攻坚的重点工作。我国商业银行长期靠半垄断性质的利差来获得利润，利率放开后利差缩小将对金融机构盈利能力带来严峻挑战，并将面临着更大的市场风险、流动性风险及信用风险。而中小股份制银行由于在客户资源，资金实力等方面不可与四大行同日而语，将面临更大的冲击，兴业银行在未来几年能否保持目前的稳定扩张和利润增长势头，是摆在公司管理层面前的一大重要考验。

（2）地方政府融资平台与房地产贷款风险。一是地方政府融资平台贷款风险。截至2011年底，兴业银行前十名贷款客户合计贷款余额333.40亿元，占期末贷款余额的3.39%，其中8家为地方政府融资平台，占比较大。随着我国地方平台贷款规模的不断扩大和地方政府资金的捉襟见肘，地方平台贷是否会爆发大的坏账，是兴业面临的一大考验。二是房地产贷款风险。兴业银行被称为“半个房地产股”，截止2011年底，兴业银行个人住房及商用房贷款余额1749.80亿元，占比17.8%，不良率为0.14%，房地产业贷款914.54亿元，占比9.3%，不良率为0.12%；两者占总贷款的比重为27.1%，房地产类的贷款比重较大。目前国家的房地产调控政策持续进行，房地产企业受到的冲击比较大，大比重的房地产类贷款，是兴业未来业绩最大的不确定性因素。

（二）兴业银行风险应对措施 具体包括：

（1）兴业银行已提前布局，应对金融改革和利率市场化带来的挑战。兴业银行实施差异化的市场战略，很早就实现了负债和资产的多元化，截止2011年底，兴业银行受法定利率保护的公司和个人存款仅占银行负债的60%、贷款仅占资产的40%，已经摆脱了传统银行存、贷占大头的老格局，同时兴业银行非存贷款业务已经率先完成利率市场化定价。在利率市场化的进程中，兴业银行未来受息差缩窄的影响将远小于其他银行，差异化的战略布局使兴业银行未来能够更好地适应利率市场化改革带来的竞争，受到较小的冲击。

（2）兴业银行不断整改其地方平台贷款。截止2012年6月，其平台贷款没有出现一笔不良贷款，目前94%以上的平台贷都属于现金流全覆盖类贷款。 目前来看，只要我国经济不出现大的波动，平台贷整体可控。

（3）兴业银行2008年以后就开始调整其房地产贷款比重，主动应对房地产类贷款带来的风险。截止2011年底，其个人房贷占个贷比重从2010年底的79%降至去年底的67%，个人房贷和房地产行业贷款两者的贷款余额占总贷款余额的比重从2010年末的30.8%下降至去年年末的27%。同时2011年兴业房地产相关贷款的不良率不到全行平均水平的1/3。分析可知，兴业银行对房地产类贷款采取了比较审慎的不断收缩和控制质量战略，目前不存在大的风险，但房地产类贷款仍占比27%，将随着未来我国房地产业的走势而存在一定的不确定性。

（二）投资建议 截止2012年12月14日，兴业银行A股收盘价为15.20元/股。根据前面计算，兴业银行谨慎估值24.32-29.93元/股，至少溢价60%，具有较大的安全空间。且兴业银行市盈率现在为6倍，从国外成熟市场的经验数据来看，也处在极低的点位，所以结论是兴业银行具有较好的投资价值和较低的投资风险。

参考文献：

[1]本杰明·格雷厄姆、戴维·多德：《证券投资》，海南出版社2000年版。

[2]沃伦·巴菲特：《巴菲特致股东的信》，机械工业出版社2003年版。

[3]戴晓娟：《价值溢价和后见之明——基于会计业绩的价值投资策略实证研究》，《金融理论与实践》2009年第12期。

[4]兴业银行：《兴业银行财务报告2008-2011》。