VIE提案争议

同样是政协委员，同样来自IT行业，李彦宏与张近东关于如何对待互联网领域“协议控制”（VIE模式），拿出了两份针锋相对的提案。

主张政策松绑的，是全国政协委员、中文搜索引擎企业百度公司创始人李彦宏。他认为，政府应该鼓励中国高新技术民营企业借助VIE模式发展，在支付牌照和并购审查上，取消对VIE模式的政策限制。此提案赢得创新工场董事长李开复、新浪董事长曹国伟、易凯资本CEO王冉、天使投资人蔡文胜、互联网观察家信海光等业内人士的支持。

而主张加强监管的，则为全国政协委员、苏宁电器董事长张近东。在他看来，VIE模式下，电子商务发展十分扭曲，应该尽早出台加强对VIE模式进行监管的规定。

之所以互联网企业对VIE模式的提案如此敏感，是因为中国互联网公司大多接受境外融资而成为“外资公司”，但相关法规明确规定，ICP（电信与信息服务业务经营许可证）是内资公司才能拥有的，所以这些公司往往成立由内地自然人控股的内资公司持有经营牌照，用另外的合约来规定持有牌照的内资公司与外资公司的关系。

“谁都知道VIE模式绕了十万八千里路，李彦宏往左边绕，张近东说往右边绕。他们目标都是善意的，只是方法不一样。”全国人大代表、小米科技董事长雷军表示。

协议控制使原本资金来源枯竭的中国互联网产业找到了海外融资的源头活水。不过，法律法规监管层面仍不明朗，正如雷军所言，“这条路上还有风险。”

针锋相对

VIE模式是中国自有外商投资互联网业以来就有的“曲线投资”方式，这也是从政府到行业再到企业都心照不宣的事情。

VIE模式，是指通过协议控制所达成的公司结构。所谓“协议控制”，即境外离岸公司不直接收购境内经营实体，而是在境内投资设立一家外商独资企业，为国内经营实体企业提供垄断性咨询、管理等服务。国内经营实体企业将其所有净利润，以“服务费”的方式支付给外商独资企业。同时，该外商独资企业还通过合同取得对境内企业全部股权的优先购买权、抵押权和投票表决权、经营控制权。

李彦宏就上述VIE模式在全国政协会议上提交《关于鼓励民营企业海外上市（VIE）取消投资并购、资质发放等方面政策限制的建议》的提案，“由于（中国民营企业特别是高科技民营企业）较难获得国内银行贷款、登陆国内资本市场，此类公司以VIE的方式在海外上市便成为获取融资的重要途径”。

历史上，中国互联网公司新浪于2000年4月首先采用合同绑定内资公司的方式得以海外上市，从而满足了国内监管和公司海外上市的双重要求。新浪所采用的此类复杂的组织架构体系即是VIE模式。与一般股权投资模式相比，该模式可使创始人及管理团队更易于掌控企业的利润分配、实际经营、控制权。

至今，已有250多家中国企业借助VIE模式在美国纽约证券交易所和纳斯达克交易所上市，数千家企业以VIE结构的方式接受风险投资、私募股权融资。

在李彦宏看来，利用VIE模式在海外上市是一种更有效的外资利用方式，有助于推动国家自主创新、产业转型升级。不过，当前中国的监管层只是默认该模式的存在，并未出台相关规则，VIE模式处于“暧昧监管”的尴尬境地。

李彦宏认为，相关政府部门在涉及VIE模式的问题上多采取“一刀切”的不予批准或长期搁置的做法。“以国内投资并购领域为例，企业投资并购对象年营业额4亿元以上企业时，需按规定向商务部申请经营者集中审查，一旦涉及VIE模式均无法被正常受理。”

对此，李彦宏建议，在支付牌照发放、投资并购审查等方面，取消对VIE模式企业的限制，给予VIE模式企业完全的国民待遇。对于敏感领域，尝试对企业实际经营权和控制权均为中国自然人掌握的VIE企业开放，或采用“新人新办法、老人老办法”的原则，逐步梳理不同类型的VIE模式企业。

在3月7日的工商联组讨论会上，商务部副部长王超在回应李彦宏的呼吁时表示，国内企业开展外资投资，采用VIE模式涉及的一系列问题，有一定的历史背景，情况也比较复杂。但是商务部非常重视，并且开展了多方的调查研究。“商务部鼓励各种形式外商投资企业，也要保障国家安全。积极鼓励、促进吸引外资多元化，根据国家和企业自身的发展需求，支持企业到海外上市。”

尽管互联网搜索服务领域的李彦宏和做家电及电子商务的张近东在生意上并无正面竞争，但同涉VIE的两个提案却把双方都推上了风口浪尖。张近东提案中涉及VIE，是从电子商务角度进行建言。

VIE本质是外资并购行为，经营销售在境内、投资上市在境外，会导致资本的运作游离于国家监督管理之外，缺少有效的监督，“应当尽快完善外资对电商的准入监管，明确将协议控制定性为企业并购行为，将协议控制模式纳入监管部门的管理范畴进行规范。同时，拓宽境内融资渠道，在政策层面扶持国内优秀电商企业在A股上市，帮助电商企业在境内就可以解决融资需求。”张近东表示。

张近东还认为，境外资本以国内电商产业投资概念为跳板，不以产业盈利而以境外上市溢价套现为目的的VIE模式已经对我国电商的发展带来了严重的扭曲效应：VIE只关注销售增长，不关注经营盈利，以销售增幅和销售规模界定电商企业的投资价值和资本估值。

不过，他没想到，“VIE要加强监管”的提案会遭到类似“抄对手后路”、“掐互联网的脖子”的争议。

暧昧监管

两则提案引起业界对VIE模式的再次强烈关注。多位接受《财经国家周刊》记者采访的互联网企业及风险投资行业的人士表示，将VIE模式纳入监管并不能彻底解决“资本运作游离于国家监督管理之外”的问题。甚至有人认为，如果完全禁止VIE模式将直接导致外资大量撤离，伤害国内高新技术企业。

易凯资本CEO王冉表示，现有VIE模式是中国企业从自身及产业发展的实际需要出发，在合法合规的前提下，对政府部门在市场准入、外汇管理、IPO审批等领域过度监管的一种市场化修正。

多数业内人士较为认同上述观点，即中国监管层在对VIE模式进行监管的同时，应加大配套的企业融资，如放宽外商投资的准入等。例如，在修订后的《外商投资广告企业管理规定》中，允许外资拥有中外合营广告企业多数股权，但股权比例最高不超过70%。放宽外商投资后，采用VIE模式的广告企业相应减少。

另外，就VIE模式加强还是放松监管的问题，雷军向记者表示，VIE协议是现有体制下“一大群聪明人想出来的一个妥协方案”，是变通模式，本身也有国家相关政策监管。

为规范中国企业以海外融资为目的的红筹模式，中国监管层陆续出台政策并调整相关的审批管理规则。

2005年，国家外汇管理局《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（又称“75号文”），允许以VIE的方式实现境内企业资产注入到境外特殊目的公司，更多的还是侧重于通过行使股权的方式来实现控制的目的。

时至2006年，商务部等六部委联合签发《关于外国投资者并购境内企业的规定》（即“10号令”），其中第十一条规定了“境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批。当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求。”这促使一些非互联网业的普通企业为了实现境外上市，也开始采用“协议控制”模式，业内普遍认为这使民企境外上市审批难度大增。

2011年下半年至2012年，VIE模式遭遇拐点。彼时，中国电子商务公司阿里巴巴集团董事局主席马云将旗下支付宝资产转移至自己名下的公司，理由是此前支付宝所采用的VIE模式不安全，不利于取得第三方支付牌照，此举被业界认为“捅破了协议控制的天”。

“支付宝股权转移风波”成为中概股海外市场遇冷的重要因素之一。数据显示，2012年共有71家中国企业在海外资本市场上市，累计融资645.9亿元，上市数量及融资金额同比分别减少32.4%及49.2%。

上述风波之后，商务部公布了《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》（以下简称《规定》），其第九条首次提出“从交易的实质内容和实际影响”来判断并购交易是否属于并购安全审查的范围；明确规定了外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查。这意味着，互联网领域企业通过VIE模式规避国内法律的行为正式纳入中国法律监管。

金沙江创投合伙人朱啸虎对记者表示，VIE短期内应该不会有大的政策改变，依然看好国内的美元投融资环境。

启明创投合伙人童士豪对此也投赞同票，他认为，随着宏观经济的转向，VIE模式相关政策将趋向明朗化，也将消除投资者对中国政策和发展趋势的不确定性，中国公司赴美上市的前景向好。

“从本质上说，VIE模式是境内企业海外上市过程中与政策监管相博弈的产物”，供职于国家外汇管理局江苏省分局的胡俊伟表示，“相信监管部门会站在真正的国际利益的高度，不会让已经生根了10年、涉及数万亿美元资产的VIE模式说打破就打破。”王冉表示。

潜在风险

VIE模式虽然为企业绕开外商投资的法律限制提供了便利，但是契约设计的局限性、法律认可的不确定性、实体经济人的道德风险等多方面不确定因素仍然存在，构成了协议控制的一个又一个潜伏的风险点。

目前VIE模式所面临的风险中，法律风险占据了主要的地位。到目前为止，尚没有律师事务所在上市法律意见书上很明确地表示协议控制结构安排完全符合中国法律规定，上市招股说明书中也会披露该协议控制结构可能会被认定为违反中国法律的风险。

协议控制一旦被确认无效、违反或终止，境内目标公司向上市公司输送利益的纽带被切断，境外上市公司与目标公司将成为各自独立的法人，境外投资者买到的只是上市公司的一个空壳，其股价将出现暴跌，损害其投资者的利益。

具体而言，很多IPO项目都是中资和外资基金合投的，而基金的背后是LP（有限合伙人，即出资人），一旦中国概念股面临灭顶之灾，LP的资金也将“打水漂”。

同时，境外上市融资走不通的IPO项目只能尝试转回国内A股，而中国的资本市场当前无法消化如此多的项目。

此外，投资界此前对中国企业许多大笔资金的投入都是基于认为VIE模式是一种长期有效的假设，如果政府对VIE模式的态度突变为明令禁止，将打击投资者的信心。

针对VIE模式，有法律界人士建言，央行或其他政府相关部门需要出台明确的政策，诸如禁止VIE模式的经济活动的种类等，以告来者；其次，对已经存在的VIE模式的经济活动，若取消其协议控制权，应明确告知补偿方式等。