财务危机预警研究综述及启示

【摘要】国内外学者对于财务危机预警的研究已经将近80年，预测技术的不断演变大大提高了预测的准确度和精度。本文旨在对前人研究中，财务危机的概念界定、变量选择、样本选取、模型发展等环节中的成果进行综述，提出可能的发展趋势及未来研究思路。

【关键词】财务危机，财务预警，综述

国内外学者对于财务危机预警的研究已经将近80年，从Fitzpatrick（1932）最早发现出现财务危机的公司其财务比率显著不同于正常公司的财务比率起，到运用统计方法进行建模。随着计算机技术被运用到预警模型，大大提高了预测的准确度。

本文旨在对前人研究中，财务危机的概念界定、变量选择、样本选取、模型发展等环节中的成果进行综述，指出存在的一些问题，提出可能的发展趋势及未来研究思路。

一、概念界定

Beaver（1966）将财务危机定义为破产、拖欠优先股股息、银行透支和债券违约。Altman（1968）认为财务危机是“企业失败，包括在法律上的破产、被接管和重整等”。

朱家安、陈志斌（2007）对国内主要经管类学术刊物上有关财务危机预警的34篇文章进行了统计，将财务危机界定为“以财务状况异常被ST的公司”占35%，直接将财务危机界定为“被ST的公司”占44%，说明将ST界定为财务危机在在研究中已被广泛采用。

二、变量选择

（一）财务指标Fitzpatrick（1932）最早发现出现财务危机的公司其财务比率显著不同于正常公司的财务比率。Altman（1968）使用常规的财务指标，如负债比率、流动比率、净资产收益率和资产周转速度等，作为模型的变量。Aziz和Lawson（1989）发展了现金流量信息指标体系，发现含现金流量信息的模型预测效果更好。在朱家安、陈志斌（2007）的统计中，国内研究中指标选取多为利润指标，较少涉及现金流量指标。

（二）股权结构指标La Portaetal（1999）发现公司的股权集中程度越高，财务状况越容易出问题。Shleifer & Vishny（1986）、Faccio & Lang（2002）指出，所有权集中度的提高会降低企业发生财务危机的可能性。姜秀华和孙铮（2001）认为分散的股权结构使得股东之间的“搭便车”行为更容易导致企业出现财务危机。于富生和张敏（2008）则发现我国上市公司股权集中程度同公司财务危机之前有显著正相关关系。

（三）治理结构指标Shi jun Cheng（2008）指出，董事会规模同公司业绩呈负相关；Judge & Zeithaml（1992）发现，高比例的内部董事放松了对管理层的监督，从而有可能导致财务危机的发生；Bhagat & Black（2002）研究发现，公司的独立董事比例同公司业绩无显著相关性。孙永祥等（2000）以托宾Q值、总资产收益率和净资产收益率作为衡量公司业绩的指标，表明我国上市公司董事会规模同公司业绩之间具有负向关系；于富生和张敏（2008）发现，独立董事比例与公司财务风险之间存在显著负相关关系。

（四）管理层特征指标Whitaker（1999）认为，许多公司陷入财务危机更多的是源于其薄弱的管理而非经济上的困难。McConnell & Servaes（1990）研究了管理层激励对财务危机的影响，认为经理人员持股比例与公司表现呈波动性关系。Warfield（1995）的研究认为，公司管理层持有本公司股票越多，其与股东权益就越趋于一致，就会有较强的动机避免公司陷入财务危机。陈超（2002）的研究认为，我国上市公司高管持股比例同公司陷入财务危机的可能性负相关。

（五）其他指标除上述提及的非财务指标外，很多学者试图选取其他一些独立的非财务指标，如公司资产市场价值指标、股东大会股东出席率、股票换手率甚至地域指标等。但目前学术界对这些指标的预测效率并未取得一致性的看法，这些指标也未获得广泛使用。

随着经济一体化不断加快，企业间的竞争日趋激烈，人们也逐渐意识到在复杂环境下，仅靠财务指标难以较好地对财务危机进行预测，而加入资本市场可获取导致危机的动力性因素，势必大大增加模型的复杂程度，模型的精细化又势必导致适用度降低。

三、样本选取

很多实证研究中的样本选择是非随机的，导致模型估计出的系数和概率有偏。邓白氏报告显示，在美国，自1934年以来，企业倒闭频率从来没有超过0.75%。而在包括Beaver（1966）、Altman（1968）在内的多项研究中，其样本中财务危机企业数占总样本的50%，是总体频率的66.7倍。国内大部分研究也沿用一一配对的方式。陈晓（2000）、彭大庆（2006）采用非配对样本进行研究，模型的判别正确率分别为78.24%、62.9%，与其他配对抽样的研究结果相比，判别正确率偏低。由于市场体制的不完善，我国上市公司中盈余管理行为普遍存在。研究者应识别公司是否有盈余管理的嫌疑，将噪音数据剔除，或者在初步得出模型的预测准确率后进行修正，以反映真实的预测效果。

四、模型发展

财务危机预警模型的演变既反映了也受制于科学研究方法以及科学技术的发展。从20世纪30年代的单变量预警模型到现在的人工智能技术的运用，财务危机预警模型经历了从低级到高级的演变。但从技术上来看，模型的发展已出现瓶颈期，很大程度上依附于现有研究方法的改进。

五、总结

对于财务危机预警模型的研究，多数学者一味地追求模型的完美，高预测准确率和精度，而忽视了基本理论的建立，导致研究在很多细节上得不到扎实的理论支持，实践中效果不理想，从而很容易受到质疑。我国处于转轨经济的特殊时期，资本市场的弱式有效性导致可获取数据的无规律性和影响因素的复杂性，是研究者采用常规模式对资本市场的规律进行研究的一大阻碍。同时，正是这种特殊的环境给了我国研究者一个对特定环境下市场规律进行探究的良好契机。

参考文献：

[1]吴星泽.财务危机预警研究：存在问题与框架重构.会计研究,2011(2)

[2]吴世农，卢贤义.我国上市公司财务困境的预测模型研究.经济研究，2001(6)