基于价值链思维的高新技术企业价值评估

在知识经济时代，高新技术企业俨然已经成为推动我国经济持续发展的重要力量。随着并购、重组、上市等经济活动的日益频繁，以及对风险投资的特殊要求，高新技术企业价值评估问题也越发显得重要，它在企业上市、企业并购、产权交易、风险投资、企业经营决策等领域发挥着重要的作用。因此研究高新技术企业价值评估问题十分具有现实意义。然而，由于高新技术企业具有不同于传统企业的特殊的成长模式和发展特点，使得应用传统方法评估高新技术企业价值时显得束手无策。本文针对高新技术企业高无形资产投入、高风险、高成长、高收益以及高智力等特点，结合企业生命周期理论，以企业价值链思想为基础，从财务因素和非财务因素两方面出发，提出了高新技术企业价值评估的新思路。

一、传统价值评估方法的利弊

目前，国际上通用的三种基本的价值评估方法主要包括：成本法、收益法和市场法。也有很多学者提出来一些其他的评估方法，但归根结底都是以上三种基本方法的演变与综合。

成本法主要依赖于企业的历史数据来测算和推导现时市场价值，这就要求被评估企业要有可靠的历史数据记录，而我国高新技术企业大都起步较晚，而且高新技术企业早期投入的无形资产远远多于有形资产，在我国现有会计制度下，无法找到一种合理价格将这部分无形资产的生产成本表示出来。所以成本法无法适应高新技术价值评估的需要。

收益法的核心即折现企业的未来收益，其使用的前提是企业具有持续的盈利能力。但收益法在计算过程中往往采用较高的折现率，这容易忽视未知信息中所蕴含的基于，这种基于的未来价值对于高新技术企业来说是巨大的，因此收益法也难以适用。

市场法的应用建立在一个重要前提之下，即：市场充分有效。然而我国证券市场属于弱式有效市场，规模小，法律法规体系尚不健全。而且就目前我国高新技术企业的发展情况，很难找到行业、技术、规模都很类似的理想可比企业，进行全面比较的条件尚不成熟，所以市场法的局限性使得其无法应用于高新技术企业价值评估。

二、高新技术企业价值来源及价值链分析

价值评估是从价值创造活动出发进行的，是对价值活动结果的一种度量，价值链管理的核心就是对价值创造活动的管理，也即价值创造与价值评估呈现一种因果关系，所以对高新技术企业价值链的分析有助于我们更好地进行价值评估。高新技术企业价值的来源与其自身的特殊性密不可分。

第一，高无形资产投入性所决定的价值来源。较高的无形资产投资主要是企业的人力资本，即高新技术企业所拥有的高素质的复合型管理人才以及尖端技术骨干。这些人力资本所拥有的经验、技术诀窍、关系网以及创造性等是推动企业持续发展、创造价值的保证。

第二，高智力性所决定的价值来源。当企业的人力资本将其所具有的知识、技术、经验等以书面形式表达和记录下来时，它们就成为企业的智力资产，正是这部分智力资产使得高新技术企业比传统企业更具有强大生命力，成为企业价值的又一重要来源。

第三，高风险性所决定的价值来源。高新技术企业前期研发投资大，项目运行过程中不确定性太大，投资决策中任何一步决策的变化都会对项目最终结果带来很大影响，但恰恰是这些不确定性中蕴藏着巨大的机会价值，而且不确定性越大，企业价值就越大。

第四，高成长性所决定的价值来源。高新技术企业往往都是集中于新兴产业，市场前景广阔，竞争对手相对较少，而且国家和地方政府会制定一系列优惠政策以鼓励它们的发展。高新技术企业凭借其先进的技术以及独有的稀缺资源，在市场中占据领先的竞争优势，一旦独有的技术优势转化为产品，并通过市场的测试，那紧接而来的便是企业的飞速成长阶段。

第五，高收益性所决定的价值来源。高收益性与高风险、高成长性是紧密相连的，高风险必然伴随着高收益，而企业产品被市场接受后，销量迅速提升，收益也随之快速上涨。

由此看出，高新技术企业价值的核心竞争力是以研发作为价值链中心支点的，研发才是其价值的主要驱动源泉，其科研成果的异质性凸显出极强的价值优越性。

三、高新技术企业价值评估模型构建

价值链管理思想认为，为企业创造价值的因素既包含有形的、可用财务指标加以计量的因素，又包括无形的、不可用财务指标计量的因素。在进行价值评估时所有因素都应该考虑在内，这样评估出来的结果才能更准确地反映企业的真实价值。本文仍将财务因素作为主要评估工具，以上文分析的高新技术企业价值来源为基础，结合企业生命周期理论，按照企业发展不同阶段，采取不同评价方法，通过财务指标计算得出的初始评估值，这个结果比较直观。同时，将非财务因素纳入评估范围，通过非财务因素的分析，利用AHP-模糊综合评价法计算出一个调整系数，对初始评估值进行调整，以增强初始评估值的准确性。

（一）结合企业生命周期理论选择不同阶段评估方法 按照企业生命周期理论，高新技术企业的发展一般经历四个阶段，即：创建期、成长期、成熟期以及衰退期。创建期资金需求量大，不确定因素多，风险也大。高新技术企业在这一阶段需要投入大量资金用于基础设施的建设，以及购买原材料和开拓市场营销渠道等。此时，处于新产品市场化的可行性研究阶段，这时候企业面临的不确定因素最多，企业的市场份额、被认可程度均为零，甚至企业能否成功都是未知数。创建期高新技术企业尚未开始盈利，但具有极大的成长期权价值。因此这一阶段可利用现金流量折现模型和实物期权法相结合进行价值评估。成长期是高新技术企业的关键阶段，这时候企业产品进入市场，迅速扩大市场占有率，销售额快速增长，企业开始盈利，同时企业需要投入新的资金来扩大生产以满足不断扩张的市场需求。此时，新的竞争对手进入，市场竞争愈演愈烈，企业能否在竞争中胜出，还具有很大不确定性。这一阶段内企业自有现金流量可能为正，也可能为负，通过调整现金流量对现有资产进行评估。此阶段内高度的不确定性也隐藏着巨大的成长机会，所以用期权定价法对其中的机会价值进行评估。成熟期的高新技术企业已经占据了稳固的市场地位，品牌知名度已牢牢树立，企业已经具备较强的核心竞争力，盈利也进入正常化阶段，此时现金流为正。对于高新技术企业而言，领先的科研技术成果是其价值核心所在，所以即使在企业发展的稳定阶段，还是需要投入相当比例的资金进行科研创新。对这一阶段的高新技术企业进行价值评估时要区分好现有资产价值和期权价值。同样的，用现金流量折现法评估现有资产价值，用期权定价法评估期权价值。对处于衰退期的高新技术企业进行价值评估存在两种可能，一种是企业经营不下去，进行破产清算，一种是为了寻找重生的机会，进行重组。如果是破产清算，直接按照清算价值的方法进行评估，如果是重组，则可以根据具体情况选择成本法、收益法或者市场法。

（二）对财务因素进行评估得到初始评估值V0 从财务因素角度对高新技术企业进行评估的技术相对而言发展比较成熟，在价值链管理思想下，主要还是运用传统的评价方法进行研究。本文中我们主要运用现金流折现模型和Black-Scholes期权定价法进行评估。

四、结论

关于高新技术企业的价值评估问题是一个十分复杂的研究课题，对其进行深入研究具有重大意义。价值评估问题和价值链管理思想是紧密联系的，将价值链思想引入高新技术企业价值评估体系中很好的完善了传统价值评估方法的不足。由于篇幅限制，本文只是给出了一种思路，没有进行具体深入的分析。此外，关于非财务因素评估指标体系的建立，由于次准则层指标的确定以及数据的计算比较复杂，本文考虑的尚不够全面和完善，仍需进一步深入研究，而且实证分析有必要进行详细探讨。

参考文献：

[1]陈芳芳：《高新技术企业价值评估探析》，《财会通讯》2011年

第2期。

[2]王化成、尹美群：《价值链模式下价值创造的要素体系研究

——兼论价值评估过程中与传统模式之间的异同》，《管理世界》2005年第5期。

[3]吴朝霞：《现金流量法在高新技术企业价值评估中的运用》，《财会通讯》2007年第7期。

[本文系河南省教育厅人文社会科学研究项目（项目编号：2010-GH-166）阶段性研究成果]