甲醇行业:景气周期中的能源新宠

甲醇价格的上涨主要原因是煤炭价格上涨带来的成本上升因素以及甲醇作为替代能源的需求旺盛。我国对醇醚燃料的政策逐渐明朗化，醇醚燃料作为替代能源的标准化一旦建立将极大的推动甲醇以及二甲醚等产品的需求。

国际天然气价格2008年以来大幅上涨

进入2008年，国际天然气涨幅惊人。国际天然气价格并未象国际原油价格一样在2007年一飞冲天，天然气价格一直维持稳定，均价维持在6～7美元/百万英热单位之间。直到进入2008年，国际天然气价格才出现了大幅的上涨，以美国Henry hub的天然气价格为例，2007年底为7.16美元/百万英热单位，而目前的价格达到了11.31美元/百万英热单位，上涨了57.9%。2007年的均价为6.89美元/百万英热单位，2008年年初到目前的均价已经达到9.25美元/百万英热单位，均价上涨了34.1%。

天然气化工的成本将大幅提升，推动下游价格上涨。由于国际天然气价格的上涨，对以天然气为原料的化工行业成本将起到极大的推动作用。而国际甲醇和尿素主要采用天然气为原料生产，因此，未来国际甲醇和尿素的价格将持续上涨。

但问题是，我国对尿素出口实行关税管制，国际价格无法传导到国内。由于我国政府对尿素的出口实行关税管制，在目前135％的关税条件下，出口没有可能，尿素成为不可贸易品。因此，国内外的价格传导机制被割裂。随着3季度尿素需求进入淡季，国内尿素资源将出现过剩局面，价格必将下跌。在价格传导机制被割裂的情况下，国际的尿素涨价并不会传导到国内。

2007年我国甲醇是净进口国，国际价格可以顺畅地传导到国内。对于甲醇产品2007年我国是纯进口国（出口56.3万吨，进口84.5万吨），我国政府并未对其采用出口实行关税管制，因此，国际甲醇价格可以顺畅地传导到国内市场，未来我国甲醇价格将受国际影响很大。我国甲醇消费近年呈加速趋势，表观消费量的增速连续两年达到25%以上的增长。甲醇传统下游的甲醛、MTBE和醋酸，需求均保持高速增长。甲醇新的消费领域来自于替代能源，由于国际原油价格已经上涨到130美元/桶。在我国，甲醇作为石油的补充能源的消费出现了快速增长。我国的山西和陕西在封闭使用甲醇汽油，甲醇下游的二甲醚作为液化气的补充被大量掺加到液化气中。

我国甲醇价格大幅上扬，替代能源需求快速增长

甲醇价格两周内大幅上扬。近两周我国甲醇的市场价格从3600元/吨，快速上涨的目前的4870元/吨，涨幅高达35.3%。我国甲醇价格的上涨主要原因是煤炭价格上涨的成本上升因素以及甲醇作为替代能源的需求旺盛。

能源价格高企，甲醇成为替代能源，需求旺盛。从煤基替代能源的产业链我们可以发现，除了煤直接制油之外，包括煤间接变油、煤制二甲醚、煤制烯烃、甲醇燃料，均需要甲醇作为原料，甲醇成为煤基替代能源的重要中间体。二甲醚和煤制烯烃由甲醇转化而来，前者转化比例为1.41∶1，后者转化比例为2.92∶1，两者合计在2010年、2015年、2020年共约用甲醇1170万吨、3300万吨和5400万吨。正因为如此，发改委在“国家煤化工产业中长期发展规划”中要求到2020年，我国用于替代能源甲醇产量高达6600万吨。而2005年全球的甲醇产量为3600万吨，未来15年，我国的甲醇行业将面临高速发展时期。2007年我国石油液化气的消费量达到2160万吨，估计2010年将超过2800万吨，按照20%的比例掺烧二甲醚，则需要二甲醚560万吨，折合甲醇840万吨。2007年我国消费汽油5994万吨，扣除1000万吨的乙醇汽油，还有4994万吨可以成为甲醇汽油的目标市场，如果按照15％的比例计算，需要甲醇750万吨。仅此两项合计就需要甲醇1590万吨，意味着甲醇的消费量较2007年要增长1.5倍，这还没考虑到MTO、MTP以及二甲醚汽车的需求，因此，甲醇作为一种替代能源的需求空间巨大。

甲醇相关上市公司分析

这里主要分析具有规模化甲醇生产能力的上市公司。具有规模化的甲醇公司有远兴能源、云维股份、华鲁恒升、柳化股份、泸天化等，产能最大的上市公司是远兴能源，具有135万吨的能力，云维股份具有30万吨的能力，华鲁恒升具有32万吨的甲醇能力，但是其甲醇主要用于下游的DMF的生产，外销量有限。柳化股份目前产能8万吨，2009年达到15万吨。泸天化的子公司绿源醇业具有40万吨的甲醇能力，但公司只拥有其36％的股权。

远兴能源：产能最大，敏感度最高

公司苏天化18万吨甲醇扩产至33万吨的工程也将在08年6月投产，项目投产后，公司合计甲醇产能有望达到133万吨。从政策走向来看，我国对醇醚燃料的政策逐渐明朗化，醇醚燃料作为替代能源的标准化一旦建立将极大的推动甲醇以及二甲醚等产品的需求，目前有消息称业内高度关注的高比例车用甲醇汽油国家标准已经完成初稿，如果这样的话，未来甲醇价格走势将较为乐观，在此情况之下，随着公司产能的释放，未来业绩有望保持持续增长。远兴能源拥有135万吨甲醇产能，是目前国内最大甲醇生产企业，公司的135万吨产能分布在两家子公司中，其中持股88.76％的苏天化拥有35万吨甲醇，持股51.2%的博源联化拥有100万吨甲醇。苏天化的35万吨甲醇今年的5月份完成改造，博源联化的两套装置在2007年陆续投产，目前一套正常开工，一套在调试之中。同时，公司正在计划注入更多博源联化的甲醇股权。

更重要的是天然气价格短期锁定。国家发改委官员已经表态短期油气价格不会放开，中石油决策委员会的一位专家认为年内调整油气价格的可能性不大，因此，公司的天然气成本在短期内得到锁定，甲醇价格上涨对公司的带来的收益巨大。

甲醇在收入中占比高，敏感度大。2007年甲醇收入在总收入中的占比为45％，随着新产能的投产，预计2008年甲醇在总收入中的占比将达到80％。因此甲醇价格上涨对公司的业绩敏感度很高。2008年一季度，甲醇市场价格为3200元/吨，公司扣除运费的出厂价格为2600元/吨，目前市场价格高达4870元/吨，公司甲醇的出厂价大幅上涨超过1500元/吨，下半年的业绩有望大幅提升。如果2008年下半年甲醇的出厂均价在3000～4000元/吨波动，公司的每股收益将达到0.68～1.21元，给予“买入－A”评级。

云维股份：甲醇成本低，产品全部进入景气周期

一季度公司去年新投产的20万吨甲醇装置因设备原因开工不理想，目前已经解决，随着开工率的提升，甲醇在二季度以后会发挥效益。今年以来，由于国际能源价格上涨，甲醇价格一直维持高位，公司采用的焦炉气制甲醇，成本很低，因此，甲醇装置的顺利投产有望在二季度以后增加业绩。

公司实际拥有30万吨焦炉气制甲醇，相对而言成本较低。公司300万吨焦炭配套30万吨焦炉气制甲醇，最大的优点是变废为宝，成本低。虽然焦煤价格的上升带来甲醇成本的增长，但是，此次甲醇价格的上升完全可以覆盖原料的上涨。

产业链齐全，全部进入景气周期。公司拥有煤焦化工艺、煤电石化工艺以及煤气化工艺，主导产品焦炭，纯碱和PVA均处于景气周期，此次甲醇价格的大幅上涨，无疑进一步提升了公司的盈利能力。我们调高公司的2008年盈利预测至1.93元，维持“买入－A”评级。

华鲁恒升：甲醇涨价推动DMF上涨

高油价下，公司DMF及未来的醋酸产品盈利趋势向上。甲醇的替代能源属性日益增强，近期油价走高再次带动甲醇价格，并推动甲醇下游DMF、醋酸等产品价格上涨。公司甲醇基本自给，DMF毛利率环比提高。DMF价格从年初最低5300元/吨上涨至6800元/吨。

华鲁恒升无疑是甲醇价格上涨的间接受益者。公司虽然具有32万吨甲醇产能，但是主要用于生产下游的DMF，2007年仅仅外销甲醇一万余吨，但是，甲醇价格的上涨推动了DMF价格的上升DMF已经从一季度的5500元/吨提升到目前的7000元/吨，公司成为甲醇涨价的间接受益者。

醋酸成为未来的主要增长点。公司正在建设的20万吨醋酸项目，由于设计进行了优化，投产后实际产能将达到35万吨，该装置预计将于2008年底建成，2009年一季度投产。公司计划在未来几年内将醋酸产能扩张到100万吨的水平，将成为国内国际醋酸行业龙头。

维持盈利预测和“买入－A”评级。公司的原料和动力用煤来自外购，在全球能源紧缺、煤价高涨的背景下，掌握资源对于进一步巩固企业的竞争优势具有重要意义，因此预计公司未来会进一步加大获取资源方面的开拓力度。预计公司2008年每股盈利P为1.01元，考虑到公司在技术和管理领域突出的竞争优势和清晰的发展战略，给予“买入-A”的投资评级。

柳化股份：甲醇将继续做大

公司作为煤化工企业，受益于国家节能减排政策，其业务覆盖氮肥和硝酸两大系列，主导产品硝酸铵、尿素、甲醇、甲醛等在国内需求及国际市场价格飙升的带动下均有较大涨幅，为其盈利增长提供了稳定保证。同时，随着公司先进煤气化技术装置的正常运转，以及通过收购新益矿业股权以确保原料煤的供应，公司的合成氨产能瓶颈被打破，生产成本大为降低，产品毛利率水平获得提升，并为其发展煤化工下游产品打开空间。按照公司规划，甲醇产能不断扩张。公司目前具有8万吨甲醇产能，2009年将扩能到15万吨，此次甲醇价格的上涨将提升公司的盈利能力。同时，公司将发展甲醇下游的醋酸和二甲醚项目。

浓硝酸和硝酸铵行业进入景气。公司拥有18万吨浓硝酸和33万吨硝酸铵，由于下游需求的逐步回暖，近期浓硝酸和硝酸铵的价格持续上涨，公司的盈利能力显著增强，随着SHELL合成氨的开工率不断提高，公司的业绩有望大幅增长，预计2008年每股收益达到0.81元，我们维持公司“买入－A”评级。

作者单位：安信证券