APO金融交易模式,助力中国民营公司海外上市

在被曝出多起财务报告重述和欺诈指控后，在美国通过反向并购上市的中国企业今天正遭遇投资者严重的信任危机，海外上市前景不明。此时，作为全球首家特许权交易所，北京特许权交易所却决定和美国翰德Hunter证券、凯腾Katten律师事务所合作，通过融资型反向收购APO(Alternative Public Offering)金融交易模式启动美国纽交所上市之旅。并且，北京特许权交易所自己的投资银行部也正在帮助承德畅达生物科技有限公司制定海外上市方案。

北京特许权交易所作为专业的商务金融服务机构，潦谙金融市场，在前景不明朗的情况下，为何如此坚定地走海外上市之路呢?

北京特许经营权交易所认为，当前中国面临全民创业创富投资热潮，高成长、高附加值的特许连锁企业价值凸现，作为以特许经营权交易为核心的专业化交易平台，本身所具有的中国特色的创新型商务金融模式必将在国际资本市场得到投资者的认可和追捧。至于眼前的不明朗情形，北京特许权交易所坚信，通过帮助投资者重拾信心，致力于提高财务报告质量、执行公司治理最佳实践方案、与投资者坦诚沟通，再加上自身潜在的巨大增长机遇，最终会拨云见日，迎来下一轮的增长。

关于APO金融交易模式

APO是近年来诞生于美国并逐步成熟起来的一种创新型、复合型金融交易模式，创造性地将私募股权融资(PIPE)与反向收购(RTO)两种资本市场的业务进行无缝衔接。它是在境外特殊目的公司向国际投资者定向募集资金的同时，完成与美国OTCBB市场壳公司的反向收购交易。　APO应具有以下四个基本要素：一是即公司必须有SEC(美国证监会)认可的审计公司审计的财务报告；二是公司必须准备好申报给SEC的法律文件。三是公司需要与一家美国上市的壳公司完成反向收购交易；四是在交易结束时，投资者的资金通过托管账户放款给公司。

在APO完成后，公司即可提交转板申请，申请在纳斯达克挂牌交易。转板工作通常可以在APO完成后的6个月内完成，转板过程仅发生少量的律师费用。通过这种间接方式私营公司最终实现向股票市场公众投资者销售公司的股票。

APO金融交易模式优势和缺点

与传统的反向收购RTO相比，APO对于融资方和投资方有着明显的优势：

对于融资方：APO募集资金项目在完成上市的同时，能够以lO倍以上的市盈率为企业融入千万美元以上的资金，APO操作时间一般在三到四个月。真正体现反向收购在时间、成本上的优势。

对于投资方：通过APO获得的股票可以很快上市交易，其10倍定价意味着更高的安全性和更丰厚的投资回报。

与首次公开上市IPO相比，APO有着明显的优势(见表格)：

APO金融交易模式的缺点显而易见：

1.过度稀释：在借壳／买壳上市过程中，管理层经常不得不放弃运营公司5％至20％的股份，

2.壳公司未知的债务问题：一些壳公司股权结构复杂，甚至有未解决的债务问题；

3.关注度低：大部分的情况下，公司会先上市到OTCBB(场外柜台交易系统)或者Pink Sheet(粉单)，这两个交易市场上的公众关注度显著小于主板交易市场，

4.估值低：由于局限于流动性和关注度小，私募融资相对于IPO而言，融资折扣比较高；

5.机构的抛售压力：几乎所有的“壳”交易都受到来自机构、“壳”提供者和其他免费获得公司股票的交易参与者的抛售压力。

6.股东过度集中：APO的股东一直以来集中度都很高，股票价格异常不稳定，需要花很大的气力来提高流动性。

APO金融交易的操作模式

下图是典型的APO操作模式(见下图)：

采用APO操作模式的国内民营企业将经历下面几个阶段：

1.设立境外特殊目的公司。

2.将境内经营性资产注入特殊目的公司。

3.参加私募融资的国际投资者将投资款汇入资金托管账户；

4.特殊目的公司与美国OTCBB市场壳公司实现反向收购，

5，.募集资金由资金托管账户转入特殊目的公司账户；

6.向美国证监会登记国际投资者在反向收购交易中获得的上市公司股票；

7.交易后上市公司在股票市场进行后续定向增幅融资并经批准后在纳斯达克或美国交易所等主板市场挂牌。

APO需要注意的事项

(一)寻找合适的合作机构

以往成功的APO案例表明，实施APO的最重要条件是能否找到合适的合作机构。APO作为一种全新的商业模式，对于美国等的海外机构投资者而言不失为一种极具吸引力的投资方式。在美国等海外市场上市的公司往往能获得更大的资本市值，但必须遵守海外的相关规定，企业要求全面披露信息和完全的信息披露透明度，各方面业务要求一定要清晰，企业业务结构一定要适合于美国化的思维来构建或调整，这给国内一些企业尤其是中小型企业以及不十分了解海外市场运作制度的企业造成难题。选择有操作实力和成功案例的合作机构。对于企业利用APO进行海外上市将事半功倍。

(二)找到合适的壳

原始壳(Virgin Shell，又称“Form 10壳“)可以通过SEC(美国证监会)的条款10SB创立，这些壳没有股票交易代码，但服从证券法案并申报，需要专业、可靠的律师事务所来确保壳是干净的。

选择空壳公司要注意是否存在以下的事项：壳公司董事、管理团队、和／或股东曾经违反美国联邦或者州立证券法规定，或有债务的潜在诉讼・不符合1934年证券法的申报规定；没有壳公司的表决控制权；没有足够的注册股份来发行。

另外，在选择壳的过程中，壳公司的注册地尤其重要，因为SEC(美国证监会)对于境外股票发行人有不同的申报要求。

(三)公司结构

影响所有中国海外上市公司的一个问题是投资人对复杂公司结构的顾虑。2006年9月，商务部等六部委联合了文件《关于外国投资者并购境内企业的规定》(简称“十号文”)，使得以往通行的海外曲线IPO红筹模式受到了严格限制。由于实质上无击获得商务部的审批，法律和投行专业人士们设计出一系列规避“十号文”的替代结构，最受欢迎的三种类型是“可变利益实体”(VIE)、“慢步走”(Slow Walk)及合资企业。

第一种是“可变利益实体”(variable interest entity，“VIE”)结构，是将国际投资者的资金注入一个在境外设立的、至少部分由中国企业家所有的实体中，这个境外实体拥有一家中国子公司，该中国子公司与中国境内的运营企业之间结成“合同之网”，这已经为属于限制性产业(限制或禁止外国投资的产业)的中国公司运用了很多年，例如网络企业“新浪”。

第二种是慢步走(Slow Walk)或“期权”安排，是运用一家并非由中国实体设立的，并且在并购中国境内运营企业时也非由中国实体所有的境外公司。中国的企业家在该境外公司中并没有直接的所有权权益，而是被赋予一项权利，但不是义务，在未来的某个时刻收购该等权益。

第三种是合资企业，是让境外实体(即国际资本注入的企业)收购部分的(不是全部的)中国运营企业，在交易期间让中国企业家在运营企业中保有足够的股份权益。中国企业家可以随后收购境外实体中的直接权益，或者通过延期的期权安排，或者通过向境外实体“转易”其在运营企业中剩余股份权益的方式，也可以通过股权激励计划，运用受限股票或股票期权将境外资产授干中国企业家。在这种结构中，境外公司并不拥有中国企业所有权(至少在交易伊始)，因而不属于任何“返程投资”。

对于不了解这些法规背景的投资者而言，以上会显得十分繁琐，感到具有很高的风险。上市公司管理层要和投行、律师专业人士需要清晰地向投资人解释公司结构。

结论

通过APO交易模式为高速成长的中国民营企业启动美国海外上市之旅提供了一条很好的渠道。目前，有关中国海外反向并购上市公司的质疑将极有可能促使中周海外上市公司建立更高的标准，通过积极地解决投资人所关切的问题来提高自身水平，在市场自我修正的阶段，最终会成为赢家，重新吸引投资人关注中国巨大的增长机会。