解码友邦IPO

就在友邦保险(1299.HK,下称AIA)股票香港挂牌上市前夕,AIA母公司美国国际集团(下称AIG)证实其首席执行官罗伯特・本默切罹患癌症,这为本就一波三折的上市进程再增新变数。

不过,本默切在10月25日的声明中表示,他会按照正常日程继续工作,而长期安排将视乎诊疗的结果再做决定。在外界看来,AIG从金融危机开始的多舛命运再遭重击。

不过AIA成功首次公开发行(IPO)让AIG可以暂时缓一口气。10月29日,AIA在香港挂牌上市。在大盘恒生指数收跌0.49%的情况下,AIA收报23.05港元,比招股价19.68港元上涨17.1%。

首日收盘后,AIA宣布承销商已悉数行使超额配股权(又称“绿鞋”机制),发行的总股本增加了15%,达到80.8亿股,上市规模达到205.1亿美元。这使得AIA成为香港地区历史上最大规模的IPO,以及全球保险公司最大IPO。

法国巴黎资本(亚洲)上海代表处分析师陈皖明认为,此次AIA受热捧主要得益于美国数量宽松货币政策所带来的货币流动性。目前全球均采取宽松的宏观经济政策,造成流动性泛滥,通货膨胀预期上升,投资者都在寻求良好的投资机会。

然而在成功IPO之后,友邦该如何继续它的“亚洲故事”,则是一个存在颇多不确定性的话题。

AIA“亚洲故事”

此次AIA全球发售的均为AIG所持有的旧股。其中10%为公开发售,90%为国际配售。在香港公开发售部分的一手中签率为60%,获得8.6倍的超额认购。

AIA保险执行主席兼首席执行官杜嘉(Mark Tucker)表示,“亚太区是全球经济增长最快的地区,投资者的踊跃反应肯定了AIA保险在区内的悠久历史并拥有独特的发展优势。”

目前,AIA业务范围覆盖亚洲15个国家和地区,拥有30万名雇员以及2300万投保人。但里昂证券保险分析师郑爱晶认为,AIA虽然是最大的亚洲区域性质保险公司,但它近期的业绩表现与其所讲的“亚洲故事”并不相符。

中国香港、新加坡以及泰国是AIA最重要的三个市场,加上中国内地,这四个地区共占AIA内含价值的80%。然而AIA在中国香港、新加坡已经失去了第一的位置。AIA在泰国的市场份额也由2005年的43%下滑到今年上半年的31%。

她认为以AIA的业绩增长速度,更适合与成熟市场的欧美保险公司相比,而目前欧美保险公司内含价值贴现率均低于1。

AIA此次IPO每股是以招股价的区间上限19.68港元定价,约为2011年内含价值的1.54倍。而目前在香港上市的中国人寿和平安的内含价值倍数分别为2.1倍以及2.3倍。

保险业内人士分析,国内保险公司之所以能有那么高的定价是因为投资者看好内地庞大的人口所带来的潜在市场,但友邦却只占内地市场不到1%的份额。

研富资产管理公司基金经理潘宇明告诉《财经》记者,在路演过程中,部分投资者发现AIA并不是一家拥有高增长率以及提供高派息的公司,并对此感到失望。但AIA首日行情表明了大家最终还是认可了AIA长期投资价值。

事实上,中国内地市场对AIA内含价值仅有8%的贡献率。AIA于1992年进入中国市场,在内地的业务范围包括广东、江苏两省和上海、北京、深圳三个城市。

自2006年AIA获准在广东、江苏开展业务之后,就再无任何业务范围的扩展。业界普遍认为这是因为AIA作为国内惟一一家独资的外资寿险公司,没有中方股东的支持,无法在政策上取得优惠条件。

近来友邦在内地的市场份额一直在下滑。中国保监会统计数据显示,友邦保险的市场份额2007年为1.79%,2008年下滑至1.03%,2009年降至0.99%,截至今年9月底,市场份额仅为0.73%。

里昂证券的分析指出,AIA目前主要受困于销售渠道。AIA一直引以为傲的人渠道面临着人流动性过大,人员培训成本过高等困扰。而从行业趋势来看,银保渠道在保险公司销售渠道里扮演越来越重要的角色。

AIA中国区首席执行官蔡强在此前接受媒体采访时表示,AIA中国正在发展多元化销售渠道,并已设立了银保部门来提高银保销售。

9月9日,AIA与中国工商银行签署长期战略合作协议。不过在一个多月后,工行宣布购入金盛人寿60%的股权,成为金盛人寿的控股股东。工行自有一家保险公司将会对AIA的银保渠道有多大影响仍是个未知数。

类似的情况也发生在香港和新加坡。汇丰银行、恒生银行和中国银行力推公司旗下保险公司的产品,在新加坡渣打和大华银行也与保诚集团签署了排他性销售协议。这都会影响友邦在银保渠道的销售。

AIG“父债子还”

AIA此次IPO实为AIG“父债子还”的被迫之举。

2008年美国次贷危机爆发时,AIG获得美联储总计1823亿美元的援助资金。其中包括600亿美元的美联储贷款额度和美国财政部698亿美元的投资。美联储还同意支付不超过525亿美元以购买AIG持有或担保的抵押贷款证券。

自金融危机以来,AIG一直在筹措资金偿还负债。但这一过程并不顺利。

去年10月,AIG宣布以21.5亿美元将其持有的南山人寿97.57%股份出售给中策集团和博智金融控股。但今年8月31日,台湾金管局以中策缺乏“后续增资能力”及“长期经营承诺”为由否决了该交易。

当AIA年初首次提出在香港上市时,英国保诚集团提出355亿美元全面收购AIA的报价,但这一价格并未得到保诚股东的支持。在随后的讨价还价中,双方因无法达成一致而终止了交易。

AIG也曾试图在Pre-IPO阶段引入中资机构成为AIA的基石投资者。接近交易的人士透露,引入中资机构是AIA管理层的要求,目的在于保证AIA成功上市。管理层曾担心资本市场情况不好以及AIA上市金额过大可能会使AIA无法获得全额认购。

然而最终七家基石投资者中并没有中资机构的身影。而中资机构选择退出的原因在于无法获得管理权,而且入股价格过高。

据了解,中资机构当时所获得的报价与AIA的招股价19.68港元相近,并无明显的折价。保险业内人士透露,中化集团曾打算与中宏人寿组团购买AIA,但终因价格过高放弃。

而私募基金退出竞购的原因在于AIG无法答应私募基金提出的诸多条件。其中包括允许私募在AIA董事会拥有席位;不能有第二家私募基金参股;以及未来AIG在征得私募的同意之后,才可以出售其持有的AIA股票。

在诸多尝试均失败之后,AIA最终在9月2日正式向香港交易所递交了上市申请,重启IPO程序。

无论如何,AIA顺利上市对AIG来说是一个皆大欢喜的结局:在能继续控股AIA的同时,也筹集了足够的资金用以偿还美国政府的救助。在行使超额配股权之后,AIG所持有AIA的股份比例下降至32.9%,AIG仍保持控股地位。

11月1日,AIG宣布通过AIA上市以及出售美国人寿保险公司(Alico)所筹集的277.1亿美元现金将用于还清纽约联邦储备银行的贷款。

根据AIG此前与美国政府达成的退出协议,在AIG归还纽约联邦储备银行的信贷资金后,美国财政部持有的价值491亿美元的优先股转换为普通股,使政府持股比例上升到92%。

不确定的未来

虽然AIA上市成功地创造了多项纪录,但在脱离了AIG这个“穷爸爸”以后,AIA会有怎样的发展也是投资者关注的问题。

在友邦上市前一天,穆迪投资者服务公司确认给予友邦Aa3保险务实力评级,并将评级展望从“负面”转为“稳定”。

穆迪副总裁及高级分析师严溢敏表示,将评级展望转为稳定是因为此次上市让AIA的股权结构更加清晰、稳定。穆迪认为上市是AIA走向独立的关键一步。

但AIA在招股书中指出,AIG的危机使AIA遭受了包括名誉受损、新业务价值下降、退保数量上升,以及所持有的AIG股份价值下跌等不利影响。

香港保险业内人士认为,虽然AIA已经不是香港排名第一的保险公司,但陷入危机的是AIG,而非AIA,同时AIA在香港已有较长的历史,AIA在香港的被认可度并不会受很大的影响。

中诚信国际信用评级公司保险业分析师徐超表示,由于AIA进入内地市场时间较早,虽然近两年来受金融危机影响,发展势头减弱,但总体来说,AIA在国内的基础非常好。

对于AIA未来的发展,投资者或许可寄希望于今年7月19日刚上任的首席执行官杜嘉。这位保诚前首席执行官曾以开拓保诚在亚洲市场而闻名于业界。

本默切对杜嘉抱有颇高期许,认为其所拥有的上市公司的经验、关系和领导能力,不但有助于达成AIA上市目标,并能帮助AIA成为首屈一指的亚洲保险公司。

10月15日,杜嘉在接受英国《金融时报》采访时表示,AIA保险将通过提高盈利能力和内生性扩张来实现增长,而非收购来达成成长目的。

不过AIA若想实现内生性增长,还需解决各国监管机构对其的资本限制这一问题。自2008年AIA母公司AIG陷入困境以来,包括香港的保监处、新加坡金管局和中国保监会在内的多个监管机构均颁布政策,禁止AIA在未经监管机构的允许下,向股东及关联公司支付股息或任意转出资产。这会限制AIA内生性扩张的能力,并导致股息降低。