B股市场已经死亡

我最早在媒体上写中国的股票市场，是从B股开始的。记得第一个B股上海真空电子B股上市的时候，做推介和包销的香港证券界的先生女士们都颇为兴奋了一阵子。但好景不长，很快，随着B股市场的低沉，B股不但渐渐被外界遗忘，而且作为一个吸引海外直接投资的试验，已经彻底死亡。

B股最大的问题是什么？毫无疑问，最大的问题是规模太小。

深沪B股市场只有百亿美元的总市值，无法吸引大规模资金投入。广东话说小水塘不养大鱼，一个上市B股多只有几千万美元流通值，一家略有规模的海外基金，动辄百亿美元的资产，即使投得进来，也逃不出去。

市场规模小，既是B股市场无法吸引到外资的原因，也是无法吸引到外资的结果。这个看起来非常矛盾的结论，其实是所有新兴市场共同的问题，而在中国的B股市场，这个问题更为严重。

即使到现在，B股市场仍然既没有股票市场的风险对冲工具，也没有人民币汇率的风险对冲工具，等于大大增加了海外资金投资B股的系统风险。

1992年第一个B股上市，到1994年间，B股价格下跌了一大半，仅人民币汇率损失即跌掉了三分之一。尝试投资B股的海外机构，到1995年大多都把投资损失撇除，大部分损失在六到八成。

上海和深圳的B股市场后来分别改用美元和港元报价和结算，但仍然有人民币汇率风险。因为企业资产和盈利都是人民币，以外币衡量的投资回报，仍然会涉及汇率变化后的巨大改变所带来的风险。

B股市场无法发展的第二个问题，是国有企业在香港上市。香港有更为成熟的市场制度，有海外更为信任的监管制度。重要的是，那些在香港上市的企业都是巨型大企业，对海外投资机构有大得多的吸引力。

到了后来，B股发行几乎无法进行，包销的证券商被迫投资，因此成了B股股东。到这个时候，B股市场的试验事实上已完全失败。然而B股的出现，却为H股搭了一个方便的梯子，国际资金由此开始留意中国企业，海外投资银行也因此熟悉了国内的企业。后来H股在香港成功上市，与B股有很大关系。

香港的H股价格，与同一间公司的A股价格相差很大，这和B股的情况类似。这大概可以用投资者的机会成本来解释。因为投资的渠道越多，投资人承担的机会成本越大。A股投资人相对投资工具少，投资渠道少，因此机会成本也就低，所以A股价格高。香港投资者投资渠道多，机会成本大，H股价格就低，B股的情况同样如此。

但这显然只是问题的一方面。去年B股对国内持有外汇存款的社会个人开放后，B股价格并没有能追上甚至接近A股，这显然是因为B股市场的设计上有先天缺陷。

B股市场中多是早期上市的小型企业，许多是老旧产业，在国内面临极大竞争压力，其中优秀的企业相对较少。而且绝大部分B股股份都是少数股，又因为市场的分隔，无法参与合并重组、标价收购等等游戏，因此也就缺乏了刺激市场的热点。

虽然中国有关部门一直都在强调继续发展B股市场，但事实上B股市场早就已经停顿。未来可见的时间内，恐怕也不会有什么新的“利好政策”推出。正是基于这样的预测，一些投资机构趁去年B股大幅反弹出货套现。

目前来说，B股市场已经死亡。其惟一出路，大概在于和A股市场合并。

B股市场和A股合并，前提条件有两个，一是人民币自由兑换，二是资本项目自由化，但这两个目标短期内无法达到。中国加入WTO，上述两个目标都没有明确的时间表，中国人民银行官员曾经提过一个八年的说法，但具体情况，却要视中国经济的状况而定。

如果要在B股公司中选择股份进行投资，大概应该避免选择制造性行业的企业（虽然有人认为中国即将成为世界工厂），而要选择有地域和行业优势的企业。相对来说，恐怕浦东的那几家房地产开发企业，比较值得留意。