迎接频繁微调年

1月14日，新华社在央行出其不意地决定上调存款准备金率，并引发全球资本市场动荡后次日，发表题为“中国货币政策基调不变但极可能较频繁微调”的文章，读来发人深思。

新华社在采访了多位经济学家之后，以确定的语气表示：“今年中国货币政策‘适度宽松’的基调不会改变，但极可能较频繁进行微调，有关中国货币政策收紧将给全球经济复苏釜底抽薪的担心过度了。”一是基调不变，二是频繁微调，三是担心过度，这三句话既是新华社文章的核心内容，拿来作为给资本市场的忠告，也是恰如其分的。

首先是基调不变。多项指标表明，当前仍然是货币政策最为宽松的时期：2009年11月份流动性指标M2和M1增幅达29.74％和34.63％，均创历史新高；一年期存款利率2.25％，处于历史低位；一年期贷款利率5.31％，也处于历史低位，住房按揭贷款还有优惠……这些指标要变，“极度宽松”要转为“适度宽松”得有一个过程，例如M2和M1，回想2007年9―10月间经济最热、上证指数高达6000点时，这两个指标也不过在18％和22％上下，以后货币政策一再收紧，才回到2008年11月的14.8％和6.8％。

第二是频繁微调。事实上，去年12月召开的中央经济工作会议已经明确提出，“货币政策要保持连续性和稳定性，增强针对性和灵活性”。所谓“增强针对性和灵活性”，换一种说法就是增加微调、频繁微调。那么频繁微调又将如何影响资本市场呢?历史的经验值得借鉴，为了应付经济过热和通货膨胀，我们都经历过2007-2008年货币政策从宽松，到适度宽松，再到逐步收紧的日子，2007年仅存款准备金率就上调10次，2008年又上调5次，一年半以来几乎是每月一次，从8.5％一直上调到17.5％；一年期存款利率也从2.52％上调到4.14％。事实证明，微调开始时对股市还是利多的，因为那时经济正处高增长、低通胀时期，使2007年成为历史上从未有过的大牛市，只是后来出现了严重通胀，宏观调控一再收紧，实体经济和资本市场才双双硬着落。

第三是担心过度。对频繁微调不必过于担心，且不说在市场经济国家，加息减息调整准备金率之类早已司空见惯，就拿现在的频繁微调同2007-2008年相比，也大不相同：一是那时经济正处过热之中，2007年GDP增速达到峰值13％，而目前中国经济正从谷底回升，并快速复苏；二是2008年正面临百年一遇的全球金融危机，危机到底有多严重谁也难以预料，而现在这一切已基本明朗，在2009年全球经济约下降2.2％之后，今年有望从负增长到正增长；第三，也是最重要的，那时上证指数处于5000-6000点高位，市盈率高达50-60倍，现在则为3000多点，动态市盈率不过22-23倍如果说在时隔一年多后央行首次上调准备金率，曾引发股指百点大跌，以后随着微调越来越频繁，人们也许就不当一回事了。

但话又说回来，上调准备金率，从短期看，毕竞体现了央行对商业银行新年贷款激增的高度警觉。此前有报道称，新年第一周新增贷款竟超6000亿元，银行的贷款冲动由此可见一斑；从中长期看，则预示货币当局对当前流动性泛滥、资产价格泡沫和通胀预期的担忧，也表明宽松货币政策退出大幕已经开启。可以确定的是：今年是(准备金率)上调年、加息年，这对资本充足率已经处于监管边际的上市银行，以及享受信贷特权的国企大盘股来说，颇有点“雪上加霜”的味道。但时资金来源主要不靠银行的中小企业，影响却极其有限。特别是去年下半年以来IPO，且成倍超募的新股、次新股(也包括创业板)，资金已经极为充足。这正是周三主板大跌、中小板微跌，到了周四主板仅涨1％多，而中小板又创新高，创业板涨幅更高速5％的内在原因。笔者甚至有一种预感，在频繁调控之年，银行、地产之类的主流板块全年都难有大行情。