木偶铭泰 第5期

近来众多媒体对铭泰公司所谓的三次“融资”赞誉有加。

但在人云亦云的赞誉背后，我们可以发现：与铭泰有关的三次大比例股份转让，也就是“产业资本-国际资本-核心动力资本”的资本跃迁历程，其实是铭泰背后相关股东的博弈与斡旋。

1997年初冬的一个夜晚，何恩培等人从中科院物理所一间不足9平方米的地下室里爬出来，要把开发完成的《东方快车》软件送往印盘厂。刚上出租车，何恩培就疲惫地睡着了，在那一刻，他知道铭泰公司的第一件产品可以出炉了，但他不清楚铭泰公司的未来会是什么样子。

铭泰公司后面的四年是市场地位迅速成长的四年。

四年之后的今天，北京交大铭泰公司总裁何恩培对铭泰的前景描述清晰而明确：公司将以产品、市场、资本、管理的“四轮驱动”为基础，以“技术和人才”为引擎，打造软件业的东方战车，力图在“2005年之前，成为大中华区最大的应用软件和服务供应商”，同时进一步融资、上市，相应的时间表也已经制定。

何恩培的雄心与资本车轮的强力驱动直接相关，但这种驱动主要不是源于资金本身，而是资本背后的深刻力量。

探究资本车辙

上海交大入股铭泰的新闻之后，众媒体便对铭泰的三次“融资”津津乐道。但从是否真正拿到资金这个意义上来看，铭泰的融资并非三次，而是一次。除第一次的实达集团外，香港实达科技和上海交大的介入均属完全意义的股份转让，并未给铭泰公司直接带入现金。

“在与实达集团接触之前，我们对资本运作所知甚少”，就这样，何恩培等人一脚踏入了资本的车辙。

“卖血”图发展

1998年的铭泰因《东方快车》的热销在软件市场上很快占据了领先地位，但地位并不牢靠，而此时仅凭企业自身资源也已无法适应发展要求。铭泰需要外部资金的注入来帮助其扩张，同时为避免许多中关村企业“兴也勃焉、衰也忽焉”的伤感结局，也迫切需要将企业导入稳健发展的轨道。

于是，有着雄厚产业资源的实达集团成为了铭泰寻求融资合作的上佳之选，在拒绝了几位个人投资者的注资意向之后，铭泰以1200万人民币出让51%股份的代价归附了实达旗下，并得到了实达方面首期200多万元的投资。实达集团的入主给公司带来了产业背景和产业资源，使铭泰从一个作坊式的初创企业跃变为一家规范化的软件公司，企业内部管理和外部形象迅速提升，业务日隆，其1999年利润总额比1998年增长了两倍有余，从而顺利实现了当初向实达承诺的融资条件。

“实达更重要的作用是帮我们渡过‘婴儿期’，扶上马又送了一程。”何恩培事后评价。在“这一程”还未结束时，互联网大潮来临了。于是，作为国内A股上市公司的实达集团就注定要继续左右铭泰公司资本车轮的走向，而且，它还要为自己请一位外援。

“国际资本”因谁而来

2000年实达科技股份有限公司（香港上市）对铭泰公司的介入看起来更像是一种面向资本市场的内部安排，而不是出于业务发展考虑的融资步调。

在互联网的高烧时节，很少有人能禁得住诱惑。1999年6月5日，也就是去年实达集团入股铭泰的同一天由实达铭泰和实达科技控股有限公司的全资附属公司Futart Industry共同出资成立了北京实达所有网络技术有限公司，运营soyou.省略等网站业务。这正是铭泰与实达科技资本耦合的开始，由于实达集团与实达科技之间的关联关系，很容易想到推动这一合作的幕后力量来自何方，“实达集团的确是铭泰与香港实达科技进行接洽的介绍人”，何恩培说。

互联网越来越热，而何恩培也在1999年提出了“I（internet inside）软件”的概念。也许出于对“.com+I软件”的国际资本市场前景的一致看好，有关各方在2000年上半年，通过一系列眼花缭乱的股权结构调整，使当时实达铭泰的所有股东均退居到了Besto Investment Limited（2000年3月28日在英属处女群岛注册）的身后，而Besto公司则拥有了实达铭泰100%的股权。在这一过程中，实达科技通过向Sunway公司（铭泰创始人股权利益的承载者）和Diginet公司（实达软件的全资附属公司）收购40%的Besto股份而成为实达铭泰实际意义上的第一大股东。

虽然股权收购的金额高达5200万港元，但其中将近40%以配发实达科技股份的方式支付，并且扣除掉实达科技因向Sunway及Diginet公司出售与实达所有网络公司有关的部分股权而发生的金额后，实达科技仅需投入现金1000多万港元，而且这笔资金分别流向了Sunway和Diginet，与铭泰公司并无直接关系。

但不管怎样，这笔资金使得有关各方在日后透过Besto向铭泰公司增加投资的现实性大为提高。而且，通过这次股权安排的大调整，理顺了公司的组织架构，使之更能适应未来的国际化发展。

上海交大：一枚关键棋子

无论在铭泰公司的市场棋局还是资本棋局，上海交大都会成为一枚举足轻重的棋子。

铭泰公司从实达科技所得到的国际化驱动有其局限性，而且也主要停留在务虚的层面上。事实上，铭泰公司在2000年的经营业绩并不理想，在营收翻番的情况下利润却仅为1999年的一半。然而WTO之后日益激烈的软件市场环境将容不得企业按部就班地解决发展问题，铭泰需要再一次借助外力实现提升。

深入思考之后，何恩培把目标瞄向了国内的知名高校，于是上海交大进入了铭泰的视线。2002年4月份，上海交大正式介入。而这一次，融资同样也不是目的，“资金本身远不如交大背后的人才和科研更能吸引铭泰”，何恩培表示。

不过从现在推测，也许铭泰的创始人股东们还有另外的考虑。在实达科技介入铭泰之后，实达方面对于铭泰公司的实际控股权已达到70%，而且由于实达集团的内部动荡与经营不善，这种绝对的控制权很自然地会成为铭泰管理层心头的一丝隐忧。从这个角度，为铭泰引入新的投资合作伙伴显然是达成股权制衡格局的明智之举。

此次入股，由上海交大的全资子公司上海交大软件产业投资有限公司出面，收购Besto公司20%的股份（根据入股完成后的股权结构推测，应是从实达软件所属的Diginet购得），交易金额为2000万元。这一价格低于2000年实达科技进入时的水平，作为第一大股东的实达科技甘愿自身投资缩水，其原因可能有三：1）帮助实达集团套现；2）铭泰公司2001年的盈利增长差强人意；3）高度认同上海交大可为铭泰带来的价值。

上海交大的进入为铭泰带来了产、学、研相结合的诱人模式，无论在产品市场还是资本市场，铭泰再次拥有了龙精虎猛的发展势头。

解读“做势”之法

何恩培说：“上海交大的引入说明我们开始做势了。”其实铭泰从第一轮融资就有了做势的成分。

铭泰引资做势的最直接表现就是――让企业姓“资”。

从纯正的“铭泰”到“实达铭泰”，再到今天的“交大铭泰”，铭泰一直在变脸。一个能引发人们正面联想的显贵姓氏对于年轻企业的快速成长可带来不言而喻的好处，铭泰深信这一点。为此，铭泰每一轮的资本运作都不惜出让（或准备出让）大股东的位置给新来者，并且愿意为冠名权支付股份，这种“卖血”并“改嫁”的行为使铭泰取得了名正言顺的血缘归属。

与这种血缘归属相联结的便是源自资本方相关资源的可供铭泰取用的强大势能。

为了在不同阶段积聚最有效的企业发展势能，铭泰的姓氏不断地适时调整。但另一方面，铭泰又一直在小心守护着自己安身立命的基点，软件产品的“东方”称谓历三朝而不变。在某种意义上，唯有这种不变才能支撑企业姓氏的灵活应变！

添加浓厚的高校背景之后，铭泰关于“做势”的戏唱得十分到位了，正如何恩培所说，具有强大动力引擎的“东方战车”已经打造完成。接下来，“东方战车”的资本车轮会很自然地驶向“上市”，既然概念已经十足，股东们便不会容忍铭泰的资本运作继续停留在小打小闹的私募层面。

参悟掌舵玄机

也许是何恩培不愿透露玄机，也许真的是因为他走运。

从实达集团进入之后，第一大股东的位置便被外来者占据，随着股权稀释，企业创始人在董事会中的席位数也不断缩减。但值得一提的是：历届获得第一大股东地位的投资者从未向铭泰管理层委派人员，何恩培等人一直是铭泰公司的实际掌舵人。“IT企业强调对新技术的把握和创新，强调管理团队的重要性，所以我们的管理团队有很大的经营自。”这是何恩培对铭泰管理层没有丧失控制权的解释，但似乎并不具有足够的说服力，因为在IT行业里，投资方让创业者（或管理层）出局的案例并不少见。

“其实认为某一方在控制企业的说法并不确切，铭泰的所有重大决策都是经股东各方一致认可后由董事会决定，而各方的根本利益又是一致的。”听起来像是一种官话。

“如果无法得到满意解释，通常会归因于缘份。”何恩培的最终解释本身便包藏玄机。

不过基本可以断定，铭泰各创始人以及各投资人之间的和谐一致确有运气的成分。何恩培讲述的一段“佳话”可作为佐证，五位创始人原有股份均为20%，在投资方的建议下，他们决定在实达集团入股之前将股份比例差异化，于是便针对股份重新分配方案进行了一次无记名投票，结果投票所得的5份方案惊人地近似，而且多数创始人所提出的股份比例分毫不差。需要指出，除了何恩培与何战涛的兄弟关系外，五人在共同创立铭泰之前并不算很熟识。几个能够相互认同的人很偶然地走到了一起，而且一直幸运地团结到了现在。

对于创始人之间的团结，除运气之外，通过Sunway公司实现各方利益的捆绑可以作为一种操作性的经验。但创始人与投资人之间的和谐，又有哪些因素在起作用呢？毕竟实达与所收购软件企业相处融洽的案例并不多见。

其中玄机只能待以后再来参透了。

如果韩颖出任铭泰CFO

标题只是一个噱头。这里的真正用意是对铭泰的融资方略进行概念性探讨。

对于多数创业企业，通过引入风险投资来获得资金可能是最为合理的融资方式。而铭泰当时还正好符合了韩颖所说的引入风险投资的时机条件：现金不足；未来营收（利润）将高速增长。事实证明，“卖血”换钱的结果基本令人满意，融资成本也算合理。

可能引起争议的问题在于：铭泰是否应该在首轮融资就把一半以上的股份出让。对该问题的两种看法见仁见智。

若主要着眼于资本运作的角度，这种方式可能会遭到反对。因为投资方将多数股权收入囊中后，所期待的必然是股份溢价，由于投资成本高以及风险控制难等因素，公司后续再引入新投资者的难度就会大大增加。另外，一个真正有前途的企业，其股份通常是越往后越值钱，原始股东过早大量“卖血”会使其权益受损。而且，创始人股东沦落到从属地位会使公司偏离发展方向的风险增加。

若出于对公司发展战略的考虑，也可能对该方式表示支持或者是不反对。铭泰“嫁”给实达，可以视为一种战略性融资，甚至可以理解为一种投资――以股权作为投入物，以获取企业发展势能为目的的战略投资。

铭泰选择了后者。根据截至目前的情况，原始人仅实现了数额很少的套现，而远期的权益也相当有限；另一方面，企业的确得到了迅速发展，但不知谁将成为最大的受益人。