静观国有化之果

理性投资系列之三十五

新的半国有化银行体系意味着什么呢？它们将运行得更像公用事业机构

前一段时间，我在美国参加了2008年国际金融学会年会和世界银行等组织的几场研讨会，经历了有生以来最难忘的一个周末。这个周末让人恐慌之余，又略有振奋。

周五和周六两天，知名教授和银行家们都处于恐慌和绝望之中，讨论着这次自20世纪30年代以来最严重的金融危机。大家对当前领导力的缺乏提出了许多批评，在时间如此紧迫之时，欧洲仍不能统一行动。当时，大多数人都觉得，保尔森将7000亿美元援助计划集中在购买不良资产上是行不通的。但是，我随后就听到法国财政部长Christine Lagarde女士用流利的英语告诉大家，飞回巴黎后，她将如何促使欧洲人采取共同行动，并告诉银行家们不要绝望。

官员们意识到，周一开市前，政府必须传达一个强烈信息：有个计划可以让大家不再恐慌。星期天，我听到一位美联储高级官员果断地告诉银行家们，美联储将尽一切必要努力来保持银行间市场开放。

在一个集中了许多资深银行家的研讨会上，我发现没有几个亚洲人。日本人礼貌地提醒美国，他们是如何处理十年前的危机；拉丁美洲人为他们受到危机侵袭，导致货币贬值和股市下跌而懊恼；欧洲人表示，他们的程序可能较慢，不过，仍能处理自己的问题；美国教授们则为保罗克鲁格曼获得诺贝尔经济学奖而兴高采烈，但是，每个人仍担心着美国经济。

周二上午，《华盛顿邮报》的头条新闻是：“美国迫使九家主要银行接受部分国有化”；与此同时，《今日美国》宣布，道琼斯指数上升11％，为“史上最大反弹”。一些基金经理说，这个熊市中的反弹是个卖出机会，而不是买入的时机。但是，对于长期投资者而言，如果可以确认底部，这可能是个一生难遇的投资机会。

我们是怎么陷入这场混乱的？每个人都归咎于次级抵押贷款，它提供给没有还款能力的购房者。然而，我发现，真正的问题是美国抵押贷款合同里的无追索权条款。这意味着，如果不能负担抵押贷款，购房者可以放弃房子，银行将出售它；但是，如果房价低于抵押贷款，银行就要承担其中的损失。这鼓励购房者选择违约退房。银行大量出售违约回收的房产，又会导致房价进一步下跌，致使损失更多。这个恶性循环将持续到房价停止下跌为止。

顶尖经济学教授们都在说，贪婪和恐惧如何将我们带到这一步。但是，人们容易忽略的是，并不是大街上普通人的贪婪和恐惧把我们带入危机，而是少数华尔街人造成了今天的恶果。2008年10月的金融恐慌，将像1929年10月29日的“黑色星期一”那样被铭记。它将改变至少一代的政治进程。当保尔森救市计划送到国会时，政府以为计划可以快速得到批准；但是，结果却相反，愤怒的反对者否决了第一个提案。美国广大的普通劳动者认为，这种拯救说穿了就是“大人物在帮助他们的朋友们摆脱困境”。美国最大的工会组织劳联―产联(AFL-CIO)主席John Sweeney说：“现在只有一件事情可以确定，那就是，任何人，无论是政客、投资银行家、电视评论员还是经济学家，都再也不能面无表情地告诉世人：在美国，所有问题都会由市场自行解决。”

政治上对华尔街的强烈反对将会是巨大的。2008年2月，美国CEO平均年薪为1880万美元，增幅为20.5％，同期GDP增长却低于3％。不要忘记，安然公司的崩溃导致了严厉的萨班斯－奥克斯利法案的产生，用来整顿公司治理结构。具有讽刺意味的是，此次金融危机的产生根由，已经不是某个公司好像安然那样玩弄金融衍生工具和SIV（特殊投资公司）来隐藏利润，而是整个美国金融业在玩弄表外杠杆和衍生工具。

下个定时炸弹，可能是目前具有55万亿美元规模的CDS（Credit Default Swap，信贷违约掉期）市场，其规模大于全球GDP的总和。据说，美国国际集团（AIG）担保了价值4400亿美元的这类合同。如果AIG倒闭，大批作为AIG交易对手的其他金融机构也将随之崩溃。

在欧洲和美国，新的半国有化银行体系意味着什么呢？它们将运行得更像公用事业机构，好像供电和供水公司。它们将因为保证支付系统正常运行和向公众提供信贷，受到严厉监管。这意味着他们的杠杆率不可能再高达30倍（如果将表外杠杆计算进去，雷曼的杠杆率可能超过50倍）。银行利润相应将大幅减少。政府注资，也意味着现有的股东权益将被稀释。如果政府购买了所有的优先股，现有股东将变成第一个承受损失的人。另外，红利支付也会被大幅削减。

我们正处在艰难时期。如何在熊市中投资的确是一个挑战，但是，危机也一直是勇者的机遇。对于那些想在夜晚睡安稳的人来说，现金为王。■

作者为《财经》杂志特约经济学家，香港证监会前主席