信贷扩张和资产价格波动对宏观经济影响分析

【摘要】本文依据当前宏观经济经济背景和相关经济理论，选择银行信贷总量、上证指数、房屋销售价格指数、广义货币供应量、银行间同业拆借利率、人民币实际有效汇率等变量，通过脉冲响应函数和方差分解技术研究其与经济增长率和通货膨胀率之间的关系。实证结果表明信贷总量对于经济增长将产生持续推动作用，但是信贷资金的使用效率并不高，并且须警惕信贷过度扩张可能带来的通胀风险。股票市场的上涨相比房地产市场的繁荣而言，对经济的刺激作用更为明显，但是同时也发现资产价格的上涨会带来通货膨胀率的显著上升。未来央行在稳定信贷和货币供应的同时，还需密切关注信贷资金的流向，避免资产价格的过度膨胀对实体经济产生的负面影响。

【关键词】信贷；资产价格；经济增长；通货膨胀

信贷调控和资产价格的波动是影响我国经济增长和通胀波动的重要因素。目前，由于不同国家的经济结构并不完全一致，理论界尚未就信贷和资产价格对宏观经济的影响达成一致看法。从实证的角度看，研究人员多选择部分代表变量加以研究，往往所选择的变量较少，实证结论也有所不同。另外，现实的问题是，央行早前将适度宽松的货币政策调整为稳健的货币政策是否可以在保证经济增长的前提下控制通货膨胀，从而保证经济平稳较快增长的目标得以实现？那些变量时影响经济增长和通胀的主要因素？本文正是基于这一视角进行实证研究。

一、变量指标的选择及实证模型

变量指标的选择：

本文选择信贷总额作为信贷量的变量，同时选择上证指数和房屋销售价格指数作为资产价格的变量，分别作为股市和房地产市场的影响变量。通货膨胀的变量用消费价格指数代表，因为GDP没有月度数据，所以经济增长的指标则选择工业增加值代表。同时采用上海银行间七天同业拆借利率作为利率的变量，以广义货币供应量作为货币供应量的变量。此外将对美元实际有效汇率也纳入考察范围。本文选择的样本范围是2005年7月至2010年8月。变量命名如下：信贷总额用LOAN表示，上证指数用SZ表示，房屋销售价格指数用ZC表示，上海银行间七天同业拆借利率用SHI表示，广义货币供应量用RM2表示，人民币实际有效汇率用REX表示，通货膨胀用CPI表示，经济增长用GDP表示。分析结果由Eviews5.0报告。

二、实证分析

（一）变量的平稳性检验和协整关系检验

本文根据模型分别建立VAR-GDP模型和VAR-CPI模型。首先本文采用ADF检验判别各变量平稳性，通过检验发现个解释变量原序列均为非平稳变量，但是一阶差分后为平稳序列。我们进一步通过VAR的协整检验发现，变量之间存不只一个的协整关系，但总体来说，满足非平稳变量间的存在协整关系的前提条件，故可以进行格兰杰因果关系检验。

（二）格兰杰因果关系检验

根据Granger检验的结果可以看出，对于VAR-GDP模型基于VAR模型的VAR-GDP变量外生性检验下在5%的显著水平下RM2，REX，LOAN，SHI，SZ，ZC六个变量中只有RM2，REX，LOAN在5%水平下是GDP的格兰杰因果关系，在10%的显著水平下ZC、SZ、SHI是GDP的格兰杰因果关系，初步分析这是因为房价和股市在在我国有很大的投机成分，并不能完全解释经济增长。

对于VAR-CPI模型，基于组形式的VAR-CPI模型的Granger因果性检验下银行间同业拆借利率，实际广义货币供应量和实际人民币有效汇率与通货膨胀率在5%的临界值下呈现双向格兰杰因果关系，而贷款总额，上证指数以及房屋销售价格指数仅在10%的临界值水平下和通货膨胀率呈现双向格兰杰因果关系。从结果可以看出，在货币政策的传导过程中，货币渠道和信贷渠道均发挥了作用，虽然资产价格不是影响CPI的政策变量，但是由格兰杰因果关系检验发现，资产价格对于通货膨胀的影响不应忽视。

从模型设定的角度看，上各解释变量均是模型中重要的内生变量。通过对模型进行最优滞后期检验发现VAR-GDP模型和VAR-CPI模型的最优滞后期为均为2期，进一步检验AR根图发现所有单位根都落于单位圆内，说明模型满足稳定性条件。

（三）各变量对通货膨胀影响的动态效应分析

脉冲响应函数能够捕捉到模型中所有内生变量的冲击因素对另一变量的动态影响路径。图1和图2分别显示了在给定各变量一个正向冲击后，将将增长和通货膨胀的动态响应情况。图中横轴表示滞后期（单位为月）纵轴表示通货膨胀率的变化情况。实线表示通货膨胀的动态响应函数，虚线表示正负两倍标准差偏离带。反应时间设定为36期。

从图1我们可以得出以下的结论：（1）在本期给银行信贷一个正向冲击后，经济增长率在第12期达到最大，之后逐渐递减至24期后出现负影响，这说明银行信贷的扩张会支撑经济向前发展，但是过多的信贷投放将带来市场上流动性的过剩，会对经济增长带来不利影响。（2）在本期给上证指数一个正向冲击后，在前5期将会带来经济增率率的快速上涨，并在第10产生负向影响，这说明我国股票市场可以在短期内刺激经济的增长，但是股票市场大幅上涨带来的非理性投资未来却是经济下滑的不利因素。（3）在本期给房屋消售价格指数一个正向冲击后，在前7期内，经济增长率总体呈现正向响应，但在滞后月11期后转为负向响应，这说明房地产行业的向好在短期内可以拉动相关上下游行业利润的整体增加，但是我国多数城市房市的投机性较强，房价的过度上涨带来的资产价格泡沫会成为未来经济下跌的不稳定因素。（4）在本期给实际广义货币供应量一个正向冲击后，经济增长率会在短期内呈现明显的正向响应，但是10期后减弱为0，这说明货币的投放总体来说是经济增长不可或缺的动力，但过度的投放将带来通胀风险，成为经济增长的阻力。（5）本期给人民币实际有效汇率一个正向冲击后，汇率对经济增长的影响在经过很短的负的影响后迅速上升，并且很稳定，这说明虽然人民币的升值会在短期内带来出口的下滑对经济造成不利的影响，但是长期来看，随着企业自身结构的调整以及国际资本的流入，人民币实际有效汇率的上涨会拉动经济的上升。（6）在本期给银行间同业拆解利率一个正向冲击后，经济增长率在出现短暂的正向响应后立刻转为负向响应，这说明利率的上涨，将增加银行间拆解资金的成本，进而影响到企业贷款的利率，通过影响企业的利润并最终影响经济增长。