解构银泰系

鄂武商（000501.SZ）争夺正酣之际，银泰系掌门人沈国军却似乎置身事外。

7月下旬，沈国军在肯尼亚旅行者罕至的遥远村落旅行，享受着非洲的原始和落日景致。对于记者的采访，沈国请银泰百货（01833.HK）CEO陈晓东代劳。

“我们的想法很简单，就是两个诉求。”说起浙江银泰投资有限公司举牌鄂武商，陈晓东称，一是希望鄂武商把主业做好，二是把重组做完。

不过，对于希望“在行业里面有地位”的银泰百货来说，上述诉求并不是其最终目的，一位接近银泰系的人士对记者表示，银泰百货是想参与鄂武商的百货业务。

梳理银泰百货的当家人，不难发现其都是资本型的高手，不管是当时的邱中伟，后来的周明海以及现在陈晓东，均非百货专业人士。邱中伟留学美国，擅长并购，在收购宁波华联、科学城（000975.SZ）项目上，都有其精彩手笔；周明海是管理行家，2005年为银泰引进华平投资，陈晓东在加盟银泰之前，就职于光大集团资产管理部，2004年加盟银泰系，2007年组织银泰百货再香港上市，2009年初接替周明海。

在这些资本型高手运作下，银泰系将如何弄潮商海，最终又将驶向何方？

举牌高手

在国内的资本市场，举牌上市公司已很平常，但几年内数次举牌的，则非银泰系莫属。

2005年，银泰系作为财务投资者身份进入武汉市场。

当年10月21日，武汉银泰百货有限公司（下称“武汉银泰”）从长江经济联合发展股份有限公司收购后者持有的鄂武商法人股；之后的11月2日，武汉银泰通过司法拍卖程序竞得武汉国际信托投资公司持有的鄂武商法人股。

此后，银泰系又在二级市场悄悄收购流通股份。及至2006年1月6日，银泰系首次举牌鄂武商，其持有的股份直逼第一大股东。

“当时的武汉国资步步被动。”一位接近武汉国资的人士告诉《财经国家周刊》记者，仓促之下，武汉国资联合一些一致行动人才击退了银泰系的第一次举牌。

同时，银泰系又在杭州举牌百大集团（600865.SH）。

百大集团旗下的杭州百货大楼位置得天独厚，其扼守延安路、体育场路路口，总营业面积2.2万平米，集百货、餐饮、娱乐于一体，颇有引领延安路商业风潮之势。而且其与银泰百货武林店比邻而居。

对于图谋浙江百货业霸主地位的银泰百货而言，卧榻之侧岂容他人安睡。

从2005年9月15日开始，银泰系开始收购百大集团法人股以及在二级市场上增持流通股份。

而西子联合依靠良好的当地政府关系，获得了百大集团第一大股东的地位。不过其控股地位也遭到了银泰系的强烈阻击。

当年西子联合董事长王水福在一次内部会议上曾对记者表示，银泰举牌速度超出了西子方面的想象，一度很被动。

2008年3月1日，双方签订合作协议，结束了长达2年半的股权纷争，银泰百货获得了百大集团杭州百货大楼20年经营权。而西子联合稳居第一大股东之位，可谓各取所需。

银泰系前两次举牌都是悄悄收购股份，在不经意间进行举牌，使得大股东措手不及。

正因为银泰系在百大集团和鄂武商的两次举牌，掌门人沈国军被媒体评为“2006年度十大并购人物之一”。

但这次，银泰系遇到了真正的对手。

在2011年3月底银泰系再次举牌鄂武商时，武汉国资采用一致行动人以及强硬的停牌策略，多次瓦解银泰方面夺取第一大股东地位的计划。

2011年7月15日，鄂武商控股股东武汉商联（集团）股份有限公司（下称“武商联”）抢先一步抛出了部分要约收购的计划。

对于银泰系来说，其市场化收购鄂武商的先机已失。

“这次武汉国资是有备而来，”上述接近武汉国资的人士称，政府也开始采用市场化的手段来保卫自己大股东之位。其私下表示，武汉国资委的领导在这方面的思路不错，思想比较开明。鄂武商是当地三家上市百货业公司中质地最好的企业，武汉国资不会放弃控股位置。

“我们考虑过各种情况，包括对方的要约收购，也有对应的策略。”8月1日，陈晓东在接受采访时表示。

要约鄂武商

8月3日，鄂武商刊发了武汉国资方面的《要约收购书》。

根据要约收购方案，收购人武商联、武汉经济发展投资(集团)有限公司（下称“经发投”）、武汉国资公司拟以每股21.21元的价格合计收购鄂武商5%股份。

本次要约收购所需资金总额为5.38亿元，其中武商联、经发投各需资金2亿元，武汉国资公司需筹资1.38亿元。

武汉国资不缺收购资金，一位接近武汉国资的人士告诉《财经国家周刊》记者，武汉国资下属的经发投实力不错。

其介绍，经发投是武汉国资旗下的一个投资平台，子公司包括6 家投资类公司、2 家担保类公司和 1 家综合类公司。分别为武汉开发投资公司、武汉交通投资公司、武汉工业投资公司、武汉火炬投资公司、武汉农业投资公司、武汉建设投资公司、武汉民发信用担保公司、武汉创业担保公司和长江经济联合发展（集团）股份有限公司武汉公司。

资料显示，经发投的注册资金40亿元，截止 2010 年 12 月 31 日，经发投的总资产 140亿元，净资产 52.59亿元，2010 年度实现销售收入15.6亿元，净利润3.38亿元。

同时，经发投是武商联的发起人股东，也是长江通讯（600345.SH）的控股股东。

鄂武商的公告也称，收购人进行本次要约收购的资金全部来源于自有资金。而且目前，收购人已将合计1.08亿元保证金(相当于收购资金总额的20%)存入登记公司指定的银行账户。

此前，坊间一直传言，武汉国资为解决资金问题将引进联想弘毅等机构。

“在双方争夺之际，我们不会参与其中。”7月29日，联想弘毅一位董事总经理告诉《财经国家周刊》记者。

事实上，对于鄂武商，沈国军的目标也很明确，夺其零售业务。沈国军的醉翁之意不在控股权，和百大集团的最终和解一样，银泰系的想法是能够获得鄂武商的百货资源。

从银泰百货来说，鄂武商在武汉的商业地位无可比拟，50年的商业积淀让鄂武商引领武汉商业风潮，其50万平米的营业面积在中部省份也是首屈一指。事实上，目前银泰百货的23家分店，总营业面积也只有90万平米。

“方式都可以谈，看看双方的目的是不是相同，”上述银泰百货的人士表示，不希望和国资造成误解。

百货立身

银泰系的百货之路，从1998年开始。

彼时，中国银泰在杭州投资了房地产，但受累于当年的亚洲金融风暴，销售很不景气，特别是其中的商业房产砸在了手里。

考虑到百货业的前景，沈国军干脆耗资4亿成立了浙江银泰百货有限公司（下称“浙江银泰”），1998年11月16日银泰百货武林店正式开张，但1999年浙江银泰只取得4.18亿元的销售额。

2000年，浙江银泰引入职业经理人（台湾团队），当年销售额上升为6.73亿。此后从2001年开始，浙江银泰的百货销售额飞速上扬。仅用5年时间，银泰百货武林店就收回了投资成本。

2005年11月16日，银泰百货武林店单日实现销售收入8200万元，创造了当时全国单一百货店单日最高销售的纪录。银泰百货也进入了快速发展时期。

也就是在2000年，银泰百货走上了扩张之路。2000年5月，中国银泰收购了宁波华联21.41%的股份，并将其核心企业――宁波华联商厦整合为“宁波银泰百货”。

之后，银泰百货宁波天一店、宁波东门店、金华福华店、温州世贸店等相继建成开业。

2005年10月华平投资的加盟，给银泰百货带来了发展契机。首先是资金上的支持，有华平8600万美元的投资，才有了2006年银泰系连续举牌鄂武商和百大集团的故事。同时，引入华平投资，也将国外先进的管理理念和国际资本市场的运作方式带到了银泰。

2007年3月20日，银泰百货(01833，HK)在香港挂牌上市，创造了中国内地民营百货业在港交所上市先例，也创造了当时230多倍超额认购的“纪录”。

2010年，银泰百货实现销售收入87.4亿元，同比增长36.3％，净利润为6.9亿元，同比增长47.9％。

截至2010年底，银泰百货经营和管理的百货店已经有23家，其中16家在浙江省，6家在湖北，另外1家在陕西。

不过，银泰的百货之路并非一帆风顺。“当年的许多投资是失败的”，一位已经离开银泰百货的高层告诉记者。

在银泰百货的发展历程中，2001年到2005年，是银泰百货的高速扩张期。当时银泰百货CEO为邱中伟，两位副总分别是朱海翔和厉玲，前者负责浙江以外市场的开拓和管理，而后者负责浙江省内市场。

朱海翔于2002年加盟银泰，主张全国扩张。在其主导下，银泰太平洋百货大连店2003年10月开业，但在2005年2月，其60%的权益就转让给了大商股份。

在2003年12月开业的重庆银泰云鼎百货，两年半后成为休闲广场。同时在2002年，中国银泰和新希望集团合资成立“乐客多”也是一个失败的案例。

据知情人士透露，业绩的不景气，朱海翔2003年底离职；而由于“合不来”，厉玲也在2004年离开了银泰百货，2005年掌管整个百货业的邱中伟也因为个人因素辞职。此后银泰百货进入周明海时代。

对于要在百货业确立领先位置的银泰百货来说，上市只是完成了第一步，快速扩张是其不二法则。

“去年我们完成了15项交易，今年底将再有4家新店开业，还有12个筹备项目。”陈晓东称。

矿产整合之路

2011年7月21日，科学城公告称，公司与中国银泰、新腾投资、利方新盛签订了《框架协议》，科学城拟购买新腾投资和利方新盛合计持有的富安矿业100%股权，资产估值约为6.59亿元。

同时科学城出售全资子公司银泰酒店公司100%股权，资产估值约为4.12亿元。

科学城由此正式转身为矿产资源类上市公司。

查看公司年报，此前科学城的主营业务为餐饮住宿服务、销售普通水泥，其中开展水泥销售的子公司广汉星荣水泥有限责任公司已于2010年12月进入清算程序。“银泰酒店的盈利能力也相对较低。”

而且，由于子公司广汉星荣的停产关闭，形成亏损2914.49万元，导致科学城在2010年总体亏损439.32万元。

鉴于此，“公司亟需对现有业务进行调整。”

但市场质疑，银泰酒店是“能力较弱，公司业务无法持续健康发展”的原因吗？资料显示，2009年和2010年，银泰酒店公司实现的销售收入分别为1.42亿元及2.10亿元，增长幅度高达50%。

很明显，银泰酒店公司正步入快速成长期。

事实上，被中国银泰收购后，科学城与银泰置业采取非法人联营合作方式，合作开发银泰酒店公司的北京银泰柏悦酒店和柏悦府项目，并先后投入7.5亿元资金。

可以说，没有科学城的资金支持，银泰酒店公司就不可能这么顺利完成项目建设。可如今养大的孩子要飞了。

而“购入盈利能力较好”的富安矿业，其2011年预测的净利润只有1931万元，2012年方能达到8500多万的利润。一位业内人士称，“富安矿业的估值明显偏高。”

科学城是中国银泰在2005年收购获得。2005年11月21日，中国银泰从广州凯得控股有限公司以2.808亿元购得科学城国有法人股1.3亿股(占总股本的24.4%)，成为科学城第二大股东。

2007年9月，中国银泰再次受让凯得控股另外持有的29.90%股权，一举成为科学城第一大股东。

收购后，沈国军在多个场合表示，要将科学城打造成矿产上市公司。

2005年底，沈国军曾告诉记者，银泰系将用10亿资金并购能源矿产项目。有消息称，2005年，银泰系就与中国煤炭能源集团合作，在山西及陕西投资三个年开采能力在300万吨的特大型煤矿。

早些时候，沈国军诉记者，银泰系在内蒙投资了一些矿产。

在“科学城主营业务由原有的餐饮住宿服务变更为铅锌矿等相关矿产业务”之后，中国银泰是否会将其他矿产注入上市公司？

地产图谋

在房地产领域，京投银泰（前身为宁波华联，600683.SH）是银泰系的地产上市平台。

2000年5月，中国银泰与宁波市国有资产管理局签订《股权转让协议》，将后者持有的21.41%宁波华联国有股收入囊中，成交总金额为4308万元。

但在实际操作中，中国银泰的投资仅为几百万元。收购完成后的2002年11月26日，宁波华联更名为“银泰股份”。

“掌控宁波华联的意义在于，银泰百货此后在宁波的百货店均由此衍生而出。”银泰百货人士称。

其实，在中国银泰看来，宁波华联的最大资产是其商业地产。1998年底华联2号楼已经全面建成，但受到大环境影响，空置率非常高，当时的大股东不得已开始谋求重组，沈国军由于当地人脉而获得收购机会。

中国银泰入主后，首先将百货业务剥离给银泰百货，宁波华联只剩下家用电器零售业务。2006年，银泰百货将宁波一号店与宁波二号店纳入自己的版图，这为其在2007年香港上市做好准备。

其次，中国银泰在2002年底将北京银泰置地房地产开发有限公司（下称银泰置地）30%的股权和银泰雍和房地产公司20%的股权，出售给银泰股份，收回现金4800多万元。此后的2003年6月和2004年8月，银泰股份又两次耗资计6300多万元收购银泰置地44%的股权。上述交易直接给中国银泰输血1.1亿之多。

彼时，中国银泰正处于资金非常紧张之时。

当时北京银泰中心的建设如火如荼，资金需求量很大，加之银泰百货在全国扩张，银泰系的资金链一度紧绷。一位前银泰百货的高管告诉记者，“银泰那时候也没有钱。”

通过上市公司输血就变得顺理成章。

与此同时，中国银泰将银泰股份“嫁”给了北京市基础设施投资有限公司（下称“京司”）。

2007年10月25日，银泰股份通过定向增发募集资金25亿人民币，引进京司(持股29.81%)，后者成第一大股东，中国银泰屈居第二。

由此，银泰股份获得了北京京投置地房地产有限公司95%的股权、北京翔鸣房地产开发有限公司100%的股权。这也就意味着银泰股份获得了两公司正在运作的大红门项目以及钱湖国际项目。

2009年7月，银泰股份更名为“京投银泰”，成为“银泰系”房地产业务的主要经营平台。

2010年1月18日，银泰百货与京投银泰签署了《战略合作意向书》，双方正式结成长期战略合作关系。银泰百货旗下的浙江银泰百货有限公司与京投银泰旗的下子公司“京投置地”签订房屋租赁合同，承租由“京投置地”开发的“大红门项目”，打造为北京城南标志性的综合百货商业。

按照这种模式，中国银泰以及京投银泰先期在各地建设地产项目，建成后将其中的商业房产出售给银泰百货，完成了银泰系内部的一体化运作。