申购瑞福优先有望套利

瑞福优先第二次开放日悄然临近，其中最值得玩味之处恐怕是在于申购者可能获得的套利空间，相反，选择赎回则可能面临亏损。

一年一度，瑞福分级基金低风险的一端――瑞福优先第二次开放日悄然临近。其中最有看点之处在于，此次开放申购赎回，赎回价格将按照分级基金的份额净值，而非瑞福优先的参考净值。这意味着如若赎回，投资者将面临亏损，而如若申购，投资者将有机会获得可观的套利。

存在套利空间

进入7月份，国投瑞银瑞福进取的兄弟份额――瑞福优先也将迎来第二次开放申购赎回。在今年的开放赎回期，最值得玩味之处恐怕是在于申购者可能获得的套利空间，相反，选择赎回则可能面临亏损。

由于瑞福优先可申购份额是以实际赎回份额为限，因此，今年二度放开申购赎回可能再度上演2008年的比例配售景象。

作为国内首只创新型分级基金，瑞福分级基金按照风险收益特征的不同，分为瑞福优先和瑞福进取两级份额，两级份额分开募集，资产合并运作。其中，瑞福优先存续期为5年，其间不能上市交易，但每年开放一次申购赎回。从原理上来看，瑞福优先可以看作一只5年期的低风险产品，同时具备基准收益差额累积弥补、强制分红、有限本金保护三重保护机制。

细心的投资人会发现，自6月15日以来，瑞福优先的参考净值一直停留在0.946元不变，其累计参考净值已经达到1元，是因为该1元净值含有“安全垫”，也就是瑞福进取以自己当初每份享受的分红收益为瑞福优先提供的“有限本金保护”。瑞福优先作为一只5年期的产品，还有3年到期，只有持有到期才能享受“有限本金保护机制”，中途赎回则等于自动放弃保护。这一点与其他保本类产品相似。

根据规则，瑞福分级基金份额净值在1元以下时，如果提前赎回，赎回价格则不能以瑞福优先份额参考净值赎回，只能以瑞福分级基金份额净值赎回。

在2008年7月16日瑞福优先首次打开申购赎回时，瑞福分级基金份额净值为0.672元，瑞福优先份额参考净值为0.897元，已触发了有限本金保护机制，瑞福优先获得了全部0.225元的本金保护。但由于基金合同的规定，当基金净值低于1元时，只能按照瑞福分级基金份额净值申购赎回，所以当时投资者以0.672元的价格买到参考净值为0.897元的瑞福优先，次日因按瑞福优先参考净值揭示账面出现33.48％的浮盈。由此引发了投资者的套利行为，最后的中签比例仅为3.5％。

截至2009年6月19日，当时参与申购的投资人账面浮盈已超过40％。即使是2008年A股市场深幅调整到最低点1706.70点时，上证指数相对当年7月16日已下跌36.93％，但参与申购瑞福优先的投资入账面仍然为2.08％的浮盈，跑赢大盘38％，抗跌性凸显。当然，这部分浮盈的兑现，还需要等到产品到期，流动性是不得不考虑的问题。

继承“安全垫”

假设6月19日是开放申购赎回日，当天瑞福分级基金净值为0.742元，瑞福优先参考净值为0.946元，投资人只能以0.742元的价格赎回，其中的差额0.202元也被称作“安全垫”，就是瑞福优先享受到的“有限本金保护”，提前赎回的投资人不能带走。而在此次申购优先的投资者，只要连续持有3年，即可承继前面持有人放弃的“安全垫”期权。

对申购者来说，除了“安全垫”期权的套利空间以外，瑞福优先此前积累的基准收益差额也是个亮点。今年选择申购的投资人，假如3年后市场持平或上涨，持有人可能会享受到不错的低风险收益。

根据产品合同约定，瑞福优先将优先获得基准收益分配，如果市场继续上涨，还能分享10％的超额收益。瑞福优先的年基准收益是以当年1年期银行定期存款利率上浮3％，截至2009年7月16日，瑞福优先累计的年基准收益率差额为9.81％。也就是说，在基金后来的运作中，瑞福优先将先获得9.81％的基准收益，而后再和瑞福进取共同以1：9的比例分配超额收益部分。

投资者需要注意的是，瑞福优先的份额上限为30亿元，因此，每次开放时可接受的新申购额只能以同期赎回额为限，如果申购额超出赎回额，则须按比例配售。有申购意向的投资者还应首先考虑资金的流动性能否长达3年，而具体申购事项，基金公司将在开放日前公告。

运作机制

瑞福分级基金的基本运作机制，通过收益分配的安排，将基金分成了风格迥异的两级，分别是瑞福优先和瑞福进取两部分。简单地说，瑞福优先和进取两部分各募集30亿份，而后60亿份份额合并运作。在瑞福优先的收益率到达“一年期利率+3％”之前，60亿份基金份额所获得的收益将全部归优先持有人所有，而只有当优先持有人获得基准收益之后，优先和进取持有人才会按照1：9分配其余的收益。

举例来说，如果在去年的市场中，基金的实际收益率达到30％的话，那么优先的持有人可以获得11.4％的收益，而进取的持有人则能获得48.6％的收益，这就是所谓的杠杆效应。

反过来，当市场下跌甚至发生极端状况时，瑞福优先的优越性也得以体现。在市场下跌时，优先的持有人由于拥有几重保护，损失也会比进取小很多，这就是典型的以风险换收益。

对优先来说，有限保本机制包括两个方面。其一是如果某年度优先的基准收益分配不足，形成缺口，那么一旦净值回升将进行收益分配时，这一差额将从进取这里先行扣除。另一方面，由于进取年初已经分红6.75亿元，以瑞福进取分红金额为上线，在到期时优先可获得这部分本金保护，从进取的分红额中扣除。

相应的，瑞福分级基金每日公布3个净值，即瑞福分级基金份额净值、瑞福优先基金份额参考净值和瑞福进取基金份额参考净值。

瑞福分级的基金份额净值常常被投资者所忽略，但实际上这个净值是反映瑞福分级基金的整体运作情况，是瑞福分级基金的实际业绩情况。

另两个净值，也就是投资者通常所看到的瑞福优先和瑞福进取的净值，是所谓的参考净值，就是把基金所附加的“期权”计算在内。瑞福分级基金的存续期是5年，每个交易日公布的两个参考净值，就是在模拟当日就到期的情况下所计算出的两级基金的估值，而不是基金份额持有人当期可获得的实际价值。

近期瑞福进取受到热捧，就是由于瑞福分级基金份额参考净值突破0.721元的临界点，且未达到0.946元之前的这一阶段，瑞福进取的杠杆效应也达到最高，为2.9倍至2.01倍。其原理在于，瑞福优先的累计份额参考净值已经涨回至1元面值，瑞福进取也将逐步回收自己当初对瑞福优先提供的有限本金保护。体现在净值计算上，瑞福分级基金在这一区间的上升净值将全部归瑞福进取所有。